als PDF - Finanz und Wirtschaft

Anzeige
Die älteste Auslandsbank des Landes. Seit 1872 in der Schweiz präsent.
STRUKTURIERTE
DER SONDERBUND | JANUAR 2015
Kampf
der Emittenten
PRODUKTE
In raschen und flexiblen Kon­
struktionen, zugeschnitten auf die
individuellen Ziele und die finan­
ziellen Fähigkeiten des Kunden,
liegt die Stärke von strukturierten
Produkten. Massgeschneiderte
Lösungen nehmen im Vergleich zu
Standardprodukten immer mehr
überhand. SEITEN 11, 12, 18
«Die Vorteile
noch plausibler
machen»
JÜRG STÄHELIN Der SVSP-
Direktor über die Ziele
des Branchenverbands.
Herr Stähelin,
Aufklärungskampagnen
zum Trotz hält
sich der Vorwurf, strukturierte Produkte
seien zu
­kompliziert.
Wo liegt das
­P­roblem?
Tatsächlich unternehmen wir seit
längerem grosse Anstrengungen,
um die Vorteile der Produkte ver­
ständlich zu machen. «Struki leicht
gemacht» heisst ein neues interakti­
ves Informations-Tool, und wir in­
formierten Anleger vor Ort mit der
Roadshow InvesTalk. Diese Infor­
mationsvermittlung und die Aufklä­
rung benötigen jedoch Zeit, beson­
ders in einem Anlageumfeld, das
von anhaltender Skepsis geprägt ist.
Wir sind uns bewusst, dass es noch
einige Hürden und Vorurteile abzu­
Fortsetzung auf Seite 7
BILDER: Y VON BAUMANN, CHRISTOPHE BOULZE/PLAINPIC TURE
Auf den Leib
geschnitten
Gegen zehn Emittenten buhlen um
Kunden. Dutzende ähnlicher bis fast
identischer Produkte werden täglich
aufgelegt. Innovation tut not – weniger auf Produktebene, aber bei Vertrieb und Marketing. Sonst werden
Anbieter verschwinden. SEITE 3
Anlegerschutz
Die Schweiz läuft Gefahr, überrissene
Vorschriften aus der EU zu kopieren.
Die Mündigkeit des Anlegers muss
mit besserer Information gestärkt,
nicht abgeschafft werden. SEITE 13
Der grosse
Plattformen-Vergleich
Online-Plattformen zur Konstruktion
und zum Vergleich von strukturierten
Produkten gibt es inzwischen mehrere. Was ihre Stärken und Schwächen
sind, was die jeweiligen Betreiber planen und wo noch Lücken sind, zeigt
der Report auf. SEITE 5
Der erste Eindruck zählt
EDITORIAL Um frischen Wind in den Markt für strukturierte Produkte zu bringen,
müssen gute Ideen nicht nur erfunden, sondern gekonnt angepriesen werden.
THORSTEN HENS
Philippe Béguelin
D
ie Schweiz ist Weltspitze. Nirgends liegt so viel Geld in
strukturierten Produkten wie hierzulande. Und auch
punkto Innovation setzt die Schweiz Massstäbe. Das
neuste Exportprodukt der Finanzingenieure aus den StrukiLabors sind Marktplätze für massgeschneiderte Produkte, soge­
nannte Multi-Issuer-Plattformen oder Metatools (vgl. Seite 5).
Auf einem solchen virtuellen Marktplatz können Anleger Kon­
ditionen festlegen, etwa den Basiswert und die Höhe der Barriere.
Auf Knopfdruck erhalten sie verbindliche Offerten verschiedener
Emittenten und brauchen nur noch die Coupons zu vergleichen.
Dieser direkte Vergleich schafft Preistransparenz und verstärkt
den preislichen Wettbewerb. Würden die Anbieter das Abfragen
von Offerten nicht nur ihren Kunden gewähren, sondern allen
­Interessierten, wäre die langwierige Diskussion über Kosten und
Margen hinfällig. Preistransparenz ist alles, was es braucht.
AN DER SPITZE HERRSCHT FLAUTE
Wer auf dem Siegerpodest zuoberst steht, müsste im Grunde
strahlen und die Korken knallen lassen. Nichts dergleichen bei
der hiesigen Struki-Branche. Die Stimmung erinnert eher an eine
Flaute, auch wenn hin und wieder leichter Rückenwind auf­
kommt – in Form von etwas höherer Volatilität – und sich ein
neuer Schwall Produkte über den Markt ergiesst. Das Anlage­
volumen pendelt um 200 Mrd. Fr., der Anteil der strukturierten
Produkte am gesamten investierten Vermögen hat sich seit dem
Höchst von fast 7% im Sommer 2008 halbiert und verharrt seit
längerem im Bereich von 3,6%. Es fehlt der Schwung. Ein Rezept
gegen die Flaute lautet: die Segel stehen lassen, jeden Windstoss
nutzen und gleichzeitig, so gut es geht, rudern. Will heissen, Be­
währtes weiterführen und Neues nicht unversucht lassen.
In dieser Beilage plädiert Branchen-Blogger Christian König
für neue Marketing-Kanäle und den online geführten Dialog mit
Kunden. Finanzprofessor Thorsten Hens wünscht sich eine
­andere Art von Produkten und eine bessere Risikoaufklärung.
Darüber hinaus brauche es keine einschränkenden Vorschriften,
denn der Wettbewerbsdruck unter den Anbietern sei gross genug.
Für eine vernünftige Regulierung votiert auch Rechtsanwalt Mar­
cel Aellen und warnt, die Schweiz laufe Gefahr, überschiessende
Regeln aus dem EU-Recht nachzubilden. Weniger wäre besser.
KRYPTISCHE ANNONCEN SCHRECKEN AB
Kein frischer Wind weht in der Werbung. «Der erste Eindruck
zählt.» Diesen Grundsatz sollte sich die Derivatbranche zu Her­
zen nehmen, wenn sie neue Kunden davon überzeugen will, dass
strukturierte Produkte sinnvoll sind. Der Kundenberater kann
anfängliche Skepsis mit einer guten Erklärung auffangen. Im
Marketing zählt der erste Eindruck. Im Boom 2006 und 2007
­genügte es, eine vereinfachte Produktbeschreibung (Termsheet)
als Annonce abzudrucken, die Zertifikate gingen weg wie warme
Semmeln. Aber auch heute noch ähneln Anzeigen oft allzu sehr
Termsheets. Diese sind gerade für Neueinsteiger kryptisch, sie
dürfen nicht einmal ansatzweise als Grundlage für Werbung
­verwendet werden. Die Verantwortlichen sollten sich ein Beispiel
nehmen an den umtriebigen Finanzingenieuren und tüfteln, bis
sie mit einem Auftritt neue Massstäbe setzen – weltweit.
«Eine bessere
­Risikoaufklärung»
Der Professor am Bankeninstitut in
Zürich wünscht sich, dass die Risiken
und die Wahrscheinlichkeiten in
­strukturierten Produkten den Anlegern
besser dargelegt werden. SEITE 8
Was, wenn
die Barriere fällt?
Besteht die Erwartung, dass sich der
Basiswert erholt, hilft eine Restrukturierung. Der volle Investitionsbetrag kann
zurückverdient werden. SEITE 14
Dafür und dagegen
Braucht es Struki, und wenn ja, wozu?
SVSP-Präsident Georg von Wattenwyl
von Vontobel und der unabhängige
Vermögensverwalter Pirmin Hotz
kreuzen die Klingen. SEITEN 16,17
Anzeige
Jetzt auch mit Strukturierten Produkten an der Schweizer Börse:
 Mini-Future Zertifikate, Tracker-Zertifikate, Kapitalschutzprodukte
 Börsentäglich handelbar an der SIX Structured Products Exchange
Mehr erfahren:
Online: www.bnpparibasmarkets.ch | E-Mail: markets.ch@bnpparibas.com | Telefon +41 (0)58 212 68 50
Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass die Gespräche auf der angegebenen Telefonnummer aufgezeichnet werden. Bei Ihrem Anruf gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser Geschäftspraxis einverstanden sind. © BNP Paribas SA. Alle Rechte vorbehalten.
Strukturierte Produkte
3
Sonderbund der
BILD: FRAUKE THIELKING/PLAINPIC TURE
Januar 2015
AUTOREN
Hanspeter Frey
Philippe Béguelin
«Finanz und Wirtschaft»
Marcel Aellen
Bratschi, Wiederkehr & Buob
Stefan Armbruster
Deutsche Bank
Eric Blattmann
Bank Vontobel
André Buck
SIX Swiss Exchange
NICHT NUR MORGEN KANN MAN
BEI FLAUTE WEITERKOMMEN.
Christoph Burkhalter
Christoph Scheuermann
Picard Angst
WIE WÄRE ES HEUTE SCHON MIT
EINEM COUPON VON BIS ZU 7.50% P.A.?
Christian Gast
iShares Schweiz
Aleksandar Ivanovic
Morgan Stanley
Christian König
Finanzprodukt.ch
Costantino Lanni
HWZ
Max Lüscher-Marty
Inst. für Banken und Finanzplanung
Simon Przibylla
Leonteq Securities
Martin Raab
Derivative Partners
Thomas Stadler
Global Financial Products
Marco Stauffacher
Bank Julius Bär
Curdin Summermatter
ZKB
Emittenten von strukturierten Produkten liefern sich einen harten Konkurrenzkampf. Die Suche nach Erleuchtung wird zur Daueraufgabe.
Claudio Topatigh
Notenstein Privatbank
Stefan Weger
Credit Suisse
SVSP-KATEGORIE: RENDITEOPTIMIERUNG / BARRIER REVERSE CONVERTIBLE / 1230
Sie erwarten:
Seitwärts tendierende Märkte, an denen es für Sie aufwärtsgeht. Sie möchten einen attraktiven
Coupon erzielen und sich zugleich gegen kleinere Kursrückschläge absichern. Ferner gehen Sie
davon aus, dass die Aktienkurse während der Laufzeit die Barriere nicht berühren.
JETZT INFORMIEREN:
+41 (0)58 888 8181
www.derivatives.juliusbaer.com
Ihre Hausbank nimmt Ihre
Zeichnung gerne entgegen
IMPRESSUM
Sonderbund «Strukturierte ­Produkte»
zur Ausgabe Nr. 8 der «­ Finanz und
­Wirtschaft» vom 31. Januar 2015
HERAUSGEBERIN
Verlag Finanz und Wirtschaft AG
Werdstrasse 21, 8004 Zürich
Verleger Pietro Supino
Wir bieten:
MULTI BARRIER REVERSE CONVERTIBLES AUF SOLIDE INTERNATIONALE AKTIEN
Ohne Innovation werden weitere
Emittenten verschwinden
MARKT SCHWEIZ Anbieter konzentrieren sich auf den Vertrieb von Barriereprodukten und Themen­zertifikaten.
Christian König
D
Emissionspreis (nominal): 100% (CHF/EUR/USD 1’000).
ie Emittenten von strukturierten
Produkten fokussieren auf den
Absatz von Barrier Reverse Convertibles, die dank des hohen Coupons bei
Investoren beliebt sind. Gegen zehn Emittenten buhlen um die Kunden. Deshalb
war vergangenes Jahr ein Angebot von jeweils weit über hundert neu lan­cierten
Barrier Reverse Convertibles, die gleichzeitig zur Zeichnung auflagen, keine Seltenheit. Der Konkurrenzkampf ist hart.
Noch wird der Vertrieb dieser Produktgattung vor allem über öffentliche
Emissionen vorangetrieben, meist mit
einer Kotierung an der Derivatbörse SIX
Structured Products Exchange (SSP-X).
Der Klassiker sind Barrier Reverse Convertibles auf Nestlé, Novartis und Roche. Das bestätigt Manuel Dürr, Leiter
Public Solution von Leonteq: «Das
grösste Interesse bezog sich letztes Jahr
auf die drei Schweizer Evergreens.» Bei
der UBS bestand die grösste Nachfrage
im Primärmarkt allerdings nach einem
Produkt mit einem Coupon von 18,5%
auf die Basiswerte Novartis, Roche und
das US-Biotech-Unternehmen Vertex,
meldet Robin Lemann, Leiter Public
Distribution UBS.
Emittentin: Bank Julius Baer & Co. Ltd., Guernsey Branch / Rating: Moody’s A1.
MARKTPLATZ UND PREISKAMPF
Vertrieb ausschliesslich in der Schweiz. Diese Publikation dient lediglich Informationszwecken. Die darin enthaltenen Informationen wurden von der Bank Julius Bär & Co. AG zum Zeitpunkt der Redaktion zusammengestellt. Änderungen bleiben vorbehalten. Die
Publikation enthält weder Rechts- noch Anlageberatung und stellt kein Angebot bzw. keine Aufforderung zur Tätigung einer Anlage dar. Das Dokument ist weder ein Emissionsprospekt i. S. v. Art. 652 a bzw. Art. 1156 OR noch ein Kotierungsprospekt oder Kotierungsinserat i. S. des Kotierungsreglements der SIX Swiss Exchange. Ein Kauf- bzw. Verkaufsangebot bedarf der vollständigen Produktdokumentation, welche bei der Bank Julius Bär & Co. AG bezogen werden kann (Tel. +41 (0)58 888 8181, Strukturierte Produkte, Hohlstrasse
604/606, 8010 Zürich, Schweiz). Die in dieser Publikation erwähnten Produkte unterliegen Verkaufsbeschränkungen, welche im Basisprospekt bzw. in der Produktdokumentation enthalten sind. Investitionen in derivative Instrumente beinhalten erhebliche Risiken bis hin zur
Möglichkeit des Gesamtverlustes des investierten Kapitals. Die bisherige Performance einer Anlage ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Entwicklung und Performanceprognosen sind keine verlässlichen Indikatoren für zukünftige Ergebnisse. Die Anlageprodukte
stellen keine Beteiligung an einer kollektiven Kapitalanlage i. S. des Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen dar und unterstehen nicht der Aufsicht durch die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (FINMA). Anleger unterliegen dem Konkursrisiko der Emittentin und
je nach Währung, in der das Produkt emittiert worden ist, einem Währungsrisiko. Alle Preise sind ohne Gewähr. Die Bank Julius Bär & Co. AG, ihre Tochtergesellschaften und die mit ihr verbundenen Unternehmen lehnen jegliche Haftung für Verluste, insbesondere infolge
der Verwendung dieses Dokumentes, ab. Die Bank Julius Baer & Co. Ltd., Guernsey Branch (eine Tochtergesellschaft der Bank Julius Bär & Co. AG, Zürich, die in der Schweiz inkorporiert ist und der Aufsicht der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht FINMA untersteht), ist
in Guernsey lizenziert unter dem Bankenaufsichtsgesetz (Bailiwick of Guernsey) von 1994 und dem Anlegerschutzgesetz (Bailiwick of Guernsey) von 1987. Für die Emission wurde eine Bewilligung gemäss den Verordnungen zur Kontrolle der Aufnahme von Fremdmitteln
(Bailiwick of Guernsey) eingeholt. Weder die Guernsey Financial Services Commission noch der States of Guernsey Policy Council übernehmen irgendwelche Haftung für die Bonität der Emission oder für die Korrektheit irgendwelcher Aussagen oder Stellungnahmen.
Die Bank Julius Bär & Co. AG ist Mitglied des Schweizerischen Verbandes für Strukturierte Produkte (SVSP). © Bank Julius Bär & Co. AG, 2015.
Auf dem Vormarsch ist der Vertrieb via
elektronische Strukturierungsplattformen
(vgl. Seite 5). Dabei können Anleger die
Konditionen – etwa die Höhe der Barriere
– variieren und dann das gewählte Produkt auf einer ­
Online-Plattform erwerben. Das war bisher vor allem bei einzelnen Emittenten möglich. Der Grossteil der
Abschlüsse sind ebenfalls Barrier Reverse
Convertibles oder aber FX Dual Currency
Deposits für Anlagen in Währungen.
Der Vertrieb solch individueller, massgeschneiderter Produkte wird seit 2014 vor
allem auch über Multi-Issuer-Plattformen
forciert. Der Platzhirsch unter diesen elektronischen Marktplätzen mit mehreren
Anbietern ist Deritrade der Bank Vontobel.
Letztes Jahr sind mit UBS und der Deut-
Zeichnungsschluss: 4. Februar 2015, 12:00 h
Coupon p. a.*
Währung
Basiswerte
Barriere*
Laufzeit
Valor
6.50%
CHF
ABB / Roche / Swiss Life
70%
1 Jahr
25.998.454
6.00%
CHF
Zurich Insurance Group / Novartis / Holcim
70%
1 Jahr
25.998.455
7.50%
Quanto EUR**
Munich Re / Allianz / Swiss Re
75%
1 Jahr
25.998.453
WEITERE INTERESSANTE MULTI BARRIER REVERSE CONVERTIBLES
Zeichnungsschluss: 4. Februar 2015, 12:00 h
Coupon p. a.*
Währung
Basiswerte
Barriere*
Laufzeit
Valor
9.00%
CHF
Sonova / Straumann / Actelion
70%
1 Jahr
25.998.389
8.00%
EUR
BMW / Daimler / Fresenius Medical Care
70%
1 Jahr
25.998.390
9.50%
USD
Altria / AT&T / Starbucks
75%
1 Jahr
25.998.391
REDAKTION
Verlag Finanz und Wirtschaft AG­
Werdstrasse 21, Postfach, 8021 Zürich
Telefon 044 248 58 00, Fax 044 248 58 55
redaktion@fuw.ch
Chefredaktor Mark Dittli
Leitung Beilagen Hanspeter Frey
Art Director Andrea Brändli
Produktion Regina Gloor, Sandra Meier
Korrektorat Malgorzata Gajda
VERLAG
Verlag Finanz und Wirtschaft AG
­Werdstrasse 21, Postfach, 8021 Zürich
Telefon 044 248 58 00, Fax 044 248 58 15
verlag@fuw.ch
Verlagsleiter Walter Vontobel
Anzeigen Tamedia AG, Anzeigen-Service
Finanz und Wirtschaft, Postfach
8021 Zürich, Telefon 044 248 58 11
anzeigen@fuw.ch, www.mytamedia.ch
Abonnemente Telefon 044 404 65 55
Fax 044 404 69 24, www.fuw.ch/abo
Techn. Herstellung DZZ Druckzentrum
Zürich AG, Werdstrasse 21, 8021 Zürich
* Angaben sind indikativ und werden am Fixierungsdatum festgelegt.
**Das Währungsrisiko ist abgesichert.
BESUCHEN SIE UNS: STAND G.04
schen Bank zwei weitere Emittenten zu
Deritrade gestossen, zudem wurde ZKB
für 2015 als neuer Emittent angekündigt.
Damit hat der Anleger auf einer Plattform die Auswahl zwischen sechs Emittenten, da seit 2013 auch Morgan Stanley
und Société Générale Produkte offerieren.
Patrick Stettler von Deritrade sagt: «Gerade dem wachsenden Kundenbedürfnis
nach Transparenz können sich auch die
Privatbanken nicht entziehen, weshalb
das Interesse an der Plattform steigt.»
«Es braucht einen
­Innovationsschub, vor
allem bei Absatz- und
Marketingkanälen.»
Ausser Vontobel hat Ende des vergangenen Jahres auch die Commerzbank eine
Multi-Issuer-Plattform ausgerollt. Noch
wurden jedoch keine Emittenten als Partner bekanntgegeben. Zudem arbeiten gemäss Reuters weitere Anbieter an solchen
Marktplätzen. Das wird den Preiskampf
weiter anheizen.
Deshalb ist eine Konsolidierung im öffentlichen Vertrieb von Barrier Reverse
Convertibles zu erwarten. Zu begrüssen
wäre es, wenn sich Deritrade selbständig
machen würde und unabhängig von der
Bank Vontobel als eigenes Fintech-­Startup-Unternehmen agieren könnte.
Bereits vor rund drei Jahren hat die
Konsolidierung im Markt für Hebelprodukte eingesetzt. Dort haben sich einige
Emittenten zurückgezogen, etwa die Basler Kantonalbank, oder sie bieten – wie
Goldman Sachs – nur noch ausserbörslich Produkte an.
TRENDFAKTOR MIT HEBEL
Der Umsatz mit Hebelprodukten war 2014
erneut rund 10% rückläufig. Einzig Faktorzertifikate stemmten sich gegen den
Trend. Der Pionier Commerzbank erzielte
einen Umsatz von knapp 450 Mio. Fr. Gemäss Andreas Stocker, Produktmanager
bei Commerzbank in Zürich, sind vor allem Hebel-5-Produkte auf Credit Suisse
und Transocean sehr gut gelaufen.
Seit dem vergangenen Frühling ist
auch die Bank Vontobel in Faktorzertifi­
katen aktiv. Eric Blattmann, Leiter Public
Distribution, zeigt sich zufrieden: «Bei der
von uns neu angebotenen Produktgattung
konnten wir innerhalb von nicht einmal
einem Jahr einen Marktanteil von 25%
entwickeln.» Bank Vontobel ist ansonsten
vor allem stark im Absatz von klassischen
Hebelprodukten wie Warrants (Optionsscheinen), Knock-out Warrants und Mini
Futures und ist dort Marktführer.
Für den börslichen Derivatumsatz
entstand jedoch Konkurrenz, und zwar
vom ausserbörslichen Direkthandel zwischen Anlegern und Emittenten. Diesen
Trend sah auch die Commerzbank; sie
hat sich 2014 der ausserbörslichen Derivatplattform Swiss Dots des Online-Brokers Swissquote angeschlossen. Ausser
Goldman Sachs und UBS bietet die
Commerzbank jetzt dort als dritter
Emittent Produkte an, der Start wird positiv beurteilt. «Swiss Dots ist gut angelaufen», sagt Stocker. Die verschiedenen
Produkttypen, das Universum der Basiswerte und somit auch die Anzahl Produkte würden weiter ausgebaut. Das Angebot soll in den kommenden Monaten
von rund 5000 auf 20 000 Produkte erweitert werden. Damit werden auf Swiss
Marktanteil Emittenten
Marktanteil Renditeoptimierungsprodukte (v.a. Barrier Reverse
Convertible) gemessen am Börsenumsatz
21,8%
Verschiedene
25,4%
Vontobel
Umsatz 2014
9,5%
ZKB
283
Mrd. $
12,6%
Leonteq
Quelle: Derivative Partners / Grafik: FuW, sm
17,3%
Credit Suisse
13,4%
Julius Bär
Dots insgesamt über 50 000 Hebelprodukte – vor allem Warrants – angeboten.
Ein weiterer Emittent von Hebelprodukten war vorwiegend mit der Integration und der Automatisierung beschäftigt, wie Florian Stasch von BNP Paribas
gegenüber «Payoff» bestätigt. Anfang
2014 hat Royal Bank of Scotland (RBS)
das Geschäft mit strukturierten Pro­
dukten an BNP Paribas verkauft. Dort ist
nun im November das Market Making
(das Stellen von Geld- und Briefkursen)
in der Schweiz angelaufen. In den
­kommenden Monaten will der Emittent
seine weiteren Pläne verkünden. Allerdings hat BNP die Faktorzertifikate der
RBS nicht übernommen – wohl aufgrund
fehlender Automatisierung. Somit wurden die sechzehn Produkte gekündigt.
RBS war vor ­allem stark im Vertrieb von
Mini Futures. Dieses Geschäft dürfte
auch von BNP P
­ aribas für die Schweiz
forciert werden.
NEUERUNGEN GEWÜNSCHT
Nicht nur der neue, sondern auch alle bestehenden Emittenten müssen für 2015
einen Zahn zulegen. Das ist dringend nötig, da das Umfeld alles andere als gut
ist. Niedrigere Zinsen und regulatorische
Anforderungen werden den Absatz strukturierter Produkte bedrängen.
Der Mangel an Neuerungen hat sich
beispielsweise auch an der jeweils im
Frühling stattfindenden Verleihung der
Swiss Derivative Awards gezeigt. 2014
ging der Spezialpreis an den Autor dieses
Artikels und seinen Branchenblog Finanzprodukt.ch. So ehrenvoll die Auszeichnung ist, belegt dies doch ein eher wenig
innovatives Treiben der Branche.
Es ist zu hoffen, dass im laufenden Jahr
unter den Emittenten ein Innovationsschub einsetzt, besonders in neuartigen
Absatz- und Marketingkanälen. Beispiele
dafür wären eine innovative Digital-Content-Marketing-Strategie oder ein OnlineKundendialog. Nur dadurch ist es möglich, sich von Konkurrenten abzugrenzen.
Christian König, Finanzprodukt.ch,
­S ocial-Media-Berater für Finanzprodukte.
Strukturierte Produkte
Januar 2015
5
Sonderbund der
Volldampf in der Derivatküche
STRUCTURING-PLATTFORMEN Individuelle Rezepte ganz nach Geschmack und Bedürfnis des Kunden – ein Blick hinter die Kulissen.
TRADITION BEWAHREN –
NEUES ENTDECKEN
DIE ÄLTESTE AUSLANDSBANK DER SCHWEIZ –
JETZT AUCH MIT STRUKTURIERTEN PRODUKTEN
AN DER BÖRSE
Martin Raab
S
ie galten einst als elektronische Beigabe für die Berater anspruchsvoller
Anleger, die mithilfe strukturierter
Produkte ihr Portfolio steuern: Structuring-Plattformen. Sie ermöglichen es,
Wunschprodukte
masszuschneidern,
ganz nach individuellem Geschmack und
Risikoappetit. Bei Gefallen genügt ein
Mausklick, und das Produkt ist in kürzester Zeit im Depot des Kunden verbucht.
Auf welcher Plattform der Kunde die
Konstruktion vornahm, war bis vor zwei,
drei Jahren festgeschrieben: auf derjenigen des Emittenten. Individuelle «Haute
cuisine» wurde nur dort offeriert. Vor geraumer Zeit hat sich dieser Modus verändert. Viele Emittenten haben begonnen,
die Exklusivität zu überdenken. «Der Wettbewerb zwischen den Plattformen hat zugenommen. Die strategische Ausrichtung
der einzelnen Anbieter wird immer differenzierter», so Willi Bucher, Head Structured Products Distribution bei der Bank
Julius Bär. Sein Haus betreibt mit der
­
­Derivative Toolbox seit dem Jahr 2008 eine
eigene Structuring-Plattform.
«Am auffälligsten sind an dieser Stelle die
zwei Weiterentwicklungstrends – entweder in Richtung Metaplattform oder Single-Issuer-Plattform», ergänzt Gian-Marc
Albertini, Plattform-Manager bei der Bank
Julius Bär. Je länger, je mehr möchte so
mancher Emittent beim Thema Structuring-Plattformen nicht mehr zwingend
seine eigene Suppe kochen. Zwar gilt nach
wie vor die Überzeugung «Hausgemacht
schmeckt dem Kunden am besten», doch
ist die Öffnung für übergreifende Marktplätze nicht mehr aufzuhalten.
DIGITALER VERTRIEB
Beim Stichwort digitaler Vertrieb muss
vermehrt sondiert werden, wo überall die
strukturierten Produkte eines Emittenten
offeriert werden. Das Zauberwort heisst
Multi-Issuer-Plattform. Darunter versteht
man das übergreifende Aufschalten von
unterschiedlichen Emittenten. Das Prinzip gleicht einem Supermarkt für strukturierte Produkte. Der Kunde wird mit vergleichbaren Preisen überzeugt und muss
nicht mehr der alleinigen Quotierung eines Emittenten abnehmen, dass es sich
um den besten Preis handelt. «Dank
Multi-Issuer-Plattformen sind die Trans-
parenz und die Vergleichbarkeit der Produkte weiter erhöht worden. Die Kunden
profitieren von kompetitiveren Preisen
und können das Emittentenrisiko einfacher diversifizieren», erklärt Robin Lemann, Head of Public Distribution bei
UBS in Zürich. Die UBS ist Pionierin bei
der Digitalisierung des Vertriebs strukturierter Produkte und ist bereits seit über
zehn Jahren mit ihrer Plattform (heutiger
Name: UBS Investor) aktiv. Seit März 2014
ist sie auch Teil der Multi-Issuer-Plattform
Deritrade, die von der Bank Vontobel verwaltet und gesteuert wird.
Die Bank Vontobel gehört mit Deritrade ebenfalls zu den ältesten Anbietern
von Structuring-Plattformen. Dort hat
man früh auf eine Öffnung der Plattform
gesetzt – gemeinsames Showcooking statt
allein am Herd. So wird Deritrade derzeit
von der Bank Vontobel selbst, Deutsche
Bank, Morgan Stanley, Société Générale,
wie erwähnt der UBS und seit Ende Oktober 2014 auch von der Zürcher Kantonalbank (ZKB) aktiv zum Produktvertrieb genutzt. Die Privatbank Vontobel scheut
ganz offenbar weder Geld noch Mühe, um
die derivative Showküche um weitere
Spitzenköche zu erweitern. «Wir entwi-
ckeln Deritrade gemeinsam mit den Partnern aktiv weiter. Konkret gehören dazu
Funktionalitäten rund um den Produkt­
lebenszyklus sowie Ergänzungen im Produktangebot», gibt Patrick Stettler, Head
Sales Europe Multi Issuer Platform bei der
Bank Vontobel, einen Vorgeschmack.
BEWEGUNG AUF DER MENÜKARTE
Doch es gibt auch andere Sichtweisen, welche strategischen Zutaten künftig zum Einsatz kommen. «Zum einen entwickeln sich
Multi-Issuer-Plattformen langsamer, als
von vielen erwartet wurde. Andererseits
wurden von der Buy- wie auch der Sell-Seite
in Asien verschiedene Initiativen angestossen, bei denen sich mehrere Emittenten zusammenschliessen, um durch Automatisierung die Kosten pro strukturiertes Produkt
weiter zu reduzieren. Es bleibt abzuwarten,
welche Initiative sich durchsetzen wird», erklärt Michael Hartweg, Founding Partner
und ­Verantwortlicher für strategische Innovation bei Leonteq. Dort (Plattform Constructor) bedient man seit knapp zwei
­Jahren – neben Schweizer Kunden – auch
asiatische Geschmäcker.
Alles andere als langsam entwickelt die
Commerzbank eine Multi-Issuer-Platt-
Struki-Plattformen im Vergleich
Name der Structuring-Plattform
Anzahl der über die Plattform
gehandelten Produkte 2015
Mindestvolumen in Fr.
Credit Suisse
mySolutions
Keine Angabe
Primegate
Primegate
Keine Angabe
UBS
UBS Investor (Europe)
Aktien: 45 000
Währungen: 80 000
Leonteq Securities
Constructor
8211
20 000
20 000
Aktien: 10 000
1000
Währungen/Andere: 25 000
Produkttypen:
RC, BRC (auch Multi, Callable RC, BRC, Multi BRC,
RC = Reverse Convertible
oder Autocallable), Discount- Discount, Bonus, Capped
BRC = Barrier Reverse Convertible Zertifikate, Bonuszertifikate, Bonus, Dual Currency Note
ProNote, Corporate FX
Hedging-Strategien, RKOF,
FX-OTC-Optionen
Aktien: RC, BRC, Discount,
Barrier Discount, (Bonus),
Covered Calls
Währungen: RC, BRC,
Discount, Barrier Discount,
CPN
Am häufigsten genutzte
Produkttypen (%-Schätzung)
BRC und RC (>90%)
BRC, RC
Mögliche Währungen
AUD, CAD, CHF, CZK, DKK,
EUR, GBP, HKD, JPY, NOK,
NZK, RON, SEK, SGD, TRY,
USD, ZAR
CHF, EUR, USD, GBP,
HKD, SEK, SGD (weitere
Währungen auf Kundenwunsch freischaltbar)
Aktien: Single BRC (50%)
Währungen: RC (70%)
Aktien: CHF, EUR, USD, GBP AUD, CAD, CHF, EUR, GBP,
HKD, JPY, NOK, SEK, SGD,
Währungen: 20 Währungen und 4 Edelmetalle USD
Szenariorechner/
Visualizer während Structuring
Ja
Ja
Multi-Issuer-Plattform: mehrere
juristische Emittenten wählbar
Nein
Commerzbank (Aufschaltung weiterer Emittenten
2015 vorgesehen)
Third Party Pricing
(Optionsbroker)
Nein
Bank Julius Bär
Derivative Toolbox
30 000
Bank Vontobel
Deritrade
Keine Angabe
Société Générale Zürcher Kantonalbank
A lpha
eTrading Pro
Keine Angabe
Keine Angabe
50 000
20 000
50 000
20 000
13 Strukturen aus
Kapitalschutz, Renditeoptimierung und Partizipation mit möglichen
Zusatzmerkmalen
Autocall, RC,
BRC, Discount
Zertifikate
BRC, Multi BRC, FX Discount
Renditeoptimierung
Keine Angaben
RC, BRC, Multi BRC,
RC, BRC, (auch Multi BRC)
Discount
jew. mit Autocall und
Softcall, Multi Chance BRC,
KS mt/ohne Cap, Express,
Bonus, Capped Bonus,
Discount, Airbag, Outperformance, ELN, FCN
Autocallables (68,7%),
RC (60%), BRC (40%)
BRC (14,9%), Andere (16,4%)
Mult BRC
CHF, EUR, USD, AUD, DKK, AUD, CAD, CHF,
GBP, HKD, JPY, NOK, SEK, EUR, GBP, HKD,
SGD und über 100 Wäh- JPY, NOK, SEK, USD
rungskombinationen
Aktien: CHF, EUR, USD inkl.
Quanto
Währungen: AUD, CHF, EUR,
GBP, NZD, SEK und USD
Ja
Nein
Ja (optional)
Aktien: Nein
Währungen: Ja
Ja (für UBS-WealthManagement-Kunden)
Nein
Leonteq (Guernsey) mit
Nein
und ohne Cosi, EFG International Finance (Guernsey),
Notenstein Private Bank, Notenstein Finance (Guernsey)
Vontobel, Société Générale, Nein
Morgan Stanley, Deutsche
Bank, UBS (Multi-Issuer-Plattform). Cosi und Referenzanleihen für Emittent Vontobel
Nein
Ja
Ja (für UBS-WealthManagement-Kunden)
Nein
Nein
Ja
Nein
Nein Sprachen der Structuring-Plattform EN
EN, DE
EN
DE, EN, FR
EN
EN
EN
DE, EN, FR
Termsheet-Sprachen
Termsheets in EN (Factsheets in EN, DE, FR, IT, ES)
EN, DE
Aktien: DE, EN, FR, IT
DE, EN, FR, IT
Währungen: DE, EN, FR, IT,
ES, RU, JP, CN
DE, EN
DE, EN, FR, IT
EN
DE, EN, FR
Zeitdauer Preiskalkulation
1–60 Sek. Je nach Produkttyp und Parameter
Vanilla-Produkte: < 1 Sek.
Exotische Produkte: 1–10
Sek.
Währungen: 1–2 Sek
1–2 Sek.
Aktien: 1–60 Sek, je nach
Produkttyp und Parameter
2 Sek.
ca. 10–15 Sek.
2–5 Sek.
5 Sek.
Gebühren
Verkaufsgebühr im Termsheet publiziert, Bandbreiten offengelegt
Ja, als kundenspezifische
Voreinstellung
Ab 1. März 2015
Ab März 2015
Abhängig vom Emittenten. Vontobel weist die
wichtigsten Kostenkennzahlen (IEV, Ter und
Vertriebsgebühren) aus
Nein
Ab März 2015
Ja, IEV und Ter sowie Vertriebsvergütung
Quelle: payoff.ch, Derivative Partners
Als älteste Auslandsbank des Landes ist BNP Paribas seit 1872 in der Schweiz präsent. Mit der Übernahme
des Geschäfts mit Strukturierten Produkten von RBS hat BNP Paribas als einer der führenden Anbieter von
Strukturierten Produkten in Europa ihr Produkt- und Serviceangebot in der Schweiz weiter ausgebaut.
Neu stellt BNP Paribas auch an der SIX Structured Products Exchange handelbare Strukturierte Produkte
für private und institutionelle Anleger zur Verfügung. Das Angebot umfasst Mini-Future Zertifikate für aktive
Trader als auch Anlageprodukte wie Tracker-Zertifikate oder Kapitalschutzprodukte.
Haben Sie Fragen oder wünschen Sie nähere Informationen?
Ein Team erfahrener Spezialisten freut sich darauf, Sie zu bedienen.
Mitglied bei:
E-Mail: markets.ch@bnpparibas.com, Telefon: +41 (0)58 212 68 50
bnpparibasmarkets.ch
Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass die Gespräche auf der angegebenen Telefonnummer aufgezeichnet werden. Bei Ihrem Anruf gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser Geschäftspraxis einverstanden sind. © BNP Paribas SA. Alle Rechte vorbehalten.
Risikokennzahl erleichtert Entscheid
VALUE AT RISK Jedes in der Schweiz kotierte strukturierte Produkt trägt eine Risikokennzahl, täglich berechnet nach Börsenschluss.
Zur besseren Transparenz von strukturierten Produkten hat der Branchenverband SVSP vor zwei Jahren
eine Risikokennzahl eingeführt. Sie basiert auf dem Value at Risk (VaR), einer allgemein in der Finanzwelt weit
verbreiteten Methode. Das Risikomass gibt per Definition an, welchen Wert der Verlust einer bestimmten Position mit einer gegebenen Wahrscheinlichkeit über
eine gegebene Zeit nicht überschreiten sollte, oder
volkstümlicher ausgedrückt: Wenn ich Geld verliere,
wie viel kann ich dann verlieren?
Der VaR macht eine Aussage darüber, indem zum
Beispiel angegeben wird, dass bei einer bestimmten Investition während einer Haltedauer von zehn Tagen
mit der Wahrscheinlichkeit von 99% nicht mehr als ein
bestimmter Betrag verloren geht.
Das Resultat, der VaR, ist eine Prozentzahl, die ins
Verhältnis zur Investition gesetzt wird. Zum Beispiel
bedeutet ein VaR von 13% für ein beliebiges strukturiertes Produkt, dass bei einer Investition von 10 000 Fr.
der Verlust auf diesem Produkt unter dem gegebenen
VaR-Szenario (Wahrscheinlichkeit, Zeitraum) nicht
mehr als 1300 Fr. betragen sollte.
Die Risikokennzahl wird täglich nach Börsenschluss
berechnet, die Resultate sind am nächsten Tag vor Börseneröffnung verfügbar. Die VaR werden in sechs Klassen eingeteilt, das SVSP Risk Rating. Es reicht von eins
bis sechs und ist vergleichbar mit den Risiken anderer,
besser bekannter Finanzanlagen. Stufe eins entspricht
dem Risiko eines Sparhefts, Stufe sechs dem Risiko von
Optionen (vgl. Tabelle).
Risikokennzahl und SVSP Risk Rating sind auf der
Website des Verbands abrufbar (www.svsp-verband.ch/
riskrating_de). Die Resultate stehen auch anderen
Marktteilnehmern – Banken, Portalen usw. – zur VerfüRisikostufen
Risikoklasse/
Risiko
1 tief
2 moderat
3 mittel
4 erhöht
5 hoch
6 sehr hoch
Quelle: SVSP
VaR-Intervall
0–1
1–3
3–6
6–11
11–27
27–100
Vergleichbar mit
Geldmarkt, Sparkonto
Obligationen
Gemischtes Portfolio Obligationen/Aktien
Blue-Chip-Aktien
Small-/Mid-Cap-Aktien, Emerging Markets
Optionen (Hebelprodukte)
«Das Zauberwort
heisst Multi-IssuerPlattform.»
Welche Häuser auf Primegate starten, ist
noch ein Betriebsgeheimnis, die üblichen
Verdächtigen hüllen sich bis dato in
Schweigen. «Die Commerzbank wurde
bereits angeschlossen. Weitere Emittenten sollen in diesem Jahr folgen», gibt
Plattformspezialist Kalb einen Ausblick.
Hauptargument der Multi-Issuer-Plattformen ist bisher die Best Execution,
sprich: Der Kunde erhält den besten Preis
für sein massgeschneidertes strukturiertes Produkt. Das trifft in den meisten Fällen auch zu, aber nicht immer. Insbesondere dann, wenn unterschied­liche Plattformgebühren je Emittent zur Anwendung kommen, muss genau hingeschaut
werden.
VIELFÄLTIGE ASPEKTE
Aktien: CHF, EUR,
GBP, SEK, NOK, USD
Währungen: 19 Investitionswährungen
Nein
form. «Primegate ist als unabhängiger
Marktplatz konzipiert. Das äussert sich in
einem fairen und transparenten Preiswettbewerb aller Emittenten», so Philipp
Kalb, Projektleiter Primegate. Anders als
bei anderen Multi-Plattformen kann auf
Primegate direkt zwischen dem Käufer
und dem Emittenten abgewickelt werden.
Es gibt also keinen Zwischenhändler. Des
Weiteren gelten dort, ganz demokratisch,
für alle angeschlossenen Emittenten die
gleichen Plattformgebühren.
gung und werden von ihnen in ihren Tools als Zusatzinformation verwendet. Um den VaR zu ermitteln, werden systematisch die Auswirkungen von Änderungen
der zugrundeliegenden Risikofaktoren wie zum Beispiel Volatilität, Zinsen und Preis des Basiswerts auf
den Wert eines bestimmten Produkts oder eines Portfolios berechnet. Die daraus gewonnenen Daten erlauben einen Rückschluss auf die Höhe des möglichen
Verlusts sowie auf seine Eintrittswahrscheinlichkeit.
Selbstverständlich kann der Verlust, falls das Ereignis eintritt, auch geringer sein beziehungsweise gar
kein Verlust auftreten. Üblicherweise wird der VaR zusammen mit einer Halteperiode und einem sogenannten Konfidenzintervall angegeben. Die Halteperiode
gibt Auskunft darüber, innerhalb welchen Zeitraums
das Ergebnis der Berechnung gültig ist. Eine Haltedauer von zehn Tagen bedeutet, dass man das Produkt
in zehn Tagen noch hält. Das Konfidenzintervall macht
eine Aussage über die Signifikanz des errechneten VaRWerts. Ein Konfidenzintervall von 99% bedeutet, dass
in 99 von 100 Fällen der errechnete VaR-Wert dem tatsächlichen Wert entspricht.
HF
Doch es gibt weitere Aspekte. «Die Client
Suitability ist ebenfalls eine ­regulatorische
Anforderung, die zunehmend in den Fokus von Structuring-Plattformen rücken
wird», gibt Michael Hartweg zu bedenken.
Ähnlich sieht man das bei der UBS.
«Der Weiterentwicklungsbedarf intensiviert sich neben der Produkt- und der Angebotsseite vermehrt auch bei der verbesserten Prüfung der Kundeneignung oder
der Integration in den Beratungsprozess»,
so Lemann. Eine neue Perspektive ergibt
sich auch, wenn man die Plattformdaten
intelligent aufbereitet. So lässt sich aus
den Hunderten von Konstruktionen, die
jeden Tag von Kunden kreiert werden,
wertvolles Material veröffentlichen.
Derartige Daten könnten Anlegern
vielfältige Inspiration bieten. Manche
schrecken davor zurück, zu kaufen, was
die Masse kauft. Andere handeln bewusst
diejenigen Zutaten, die bald ausverkauft
sind. Die nächste Zeit verspricht auch weiterhin viel Dampf in der Derivatküche.
Martin Raab, Executive Director,
Derivative Partners.
2,16
MRD. FR.
BETRUG AN DER ­SCHWEIZER
BÖRSE DER UMSATZ VON
STRUKTURIERTEN
PRODUKTEN IM DEZEMBER
2014. IM VERGLEICH
ZUM VORMONAT WAREN
DAS 22,5% MEHR.
Sind auch neue, anschaulichere
Auszahlungsprofile geplant?
Wir entwickeln unsere InformationsToolbox laufend weiter. So sollen
Einsteigern Funktion und möglicher
Einsatz von drei bis vier der gängigs­
ten Produkttypen detailliert vorge­
stellt werden, während sich der Profi
weiterhin an den verschiedenen
Auszahlungsprofilen und der Swiss
Derivative Map orientieren kann.
Ab März publizieren alle Emittenten
die Vertriebskommission. Welche
weiteren Schritte sind in Bezug auf
die Kostentransparenz vorgesehen?
Der erste Schritt unterstreicht das Be­
kenntnis der Branche zur Transpa­
renz. Einige Mitglieder gehen bereits
weiter. Jetzt gilt es, eine europäische
Lösung zu finden, getragen von allen
Regulatoren. Anleger profitieren so
von einer einheitlichen Lösung, die
die Vergleichbarkeit und somit die
Transparenz weiter verbessert. Diese
Diskussion führen wir in der europäi­
schen Dachvereinigung intensiv.
Wie bei jedem Branchenverband haben nicht alle Mitglieder die gleichen
Interessen. Im Struki-Markt stehen sich
die Konkurrenten direkt gegenüber.
Wie schwierig ist es, unter diesen
­Umständen einen Konsens zu finden?
Ich erlebe die Diskussion als sehr
konstruktiv und zielorientiert. We­
gen der anhaltend schwierigen Rah­
menbedingungen ist die Branche
näher zusammengerückt und hat
verstärkt das Wohl und die Entwick­
lung der Gesamtbranche im Auge.
Diese Bereitschaft ist in der Ver­
bandsarbeit gut spürbar.
Wenn Sie einen Wunsch offen hätten,
was wünschten Sie sich als SVSPDirektor – von den Mitgliedern, für
den Branchenverband, für strukturierte Produkte?
Ich wünsche mir, dass es uns als
Branche, also Emittenten und Dis­
tributoren, gemeinsam gelingt, die
Vorteile von strukturierten Produk­
ten noch plausibler zu machen und
so breiten Anlegerkreisen den Zu­
gang zu innovativen Lösungen zu
ermöglichen.
Interview: Hanspeter Frey
STRATEGIE Investieren in dividendenstarke Titel kommt nie aus der Mode und sticht zurzeit besonders.
SMI-Kursentwicklung und Dividendenrendite
Simon Przibylla
Kursentwicklung SMI
D
as gegenwärtige Marktumfeld ist
gekennzeichnet durch ein Zins­
niveau nahe null und Aktien­
indizes, die sich im Bereich der Allzeit­
hochs bewegen. Die Rendite zehnjähri­
ger «Eidgenossen» ist in den vergange­
nen Wochen zum ersten Mal überhaupt
in den negativen Bereich gerutscht. Ob­
ligationären und Sparern stehen des­
halb anspruchsvolle Zeiten bevor. In­
wieweit die beeindruckenden Aktien­
kursrenditen der letzten Jahre wieder­
holt werden können, ist angesichts der
wirtschaftlichen und politischen Krisen­
situationen in aller Welt äusserst schwie­
rig zu prognostizieren.
Das Vorgehen der Notenbanken be­
einflusst die weltweiten Aktienkurse
weiterhin stark. Die ausgeprägte Ab­
hängigkeit der Märkte von den Zentral­
banken erschwert eine fundamentale
Marktanalyse und rückt einfache und
leicht verständliche Anlageideen in den
Fokus der Investoren.

Dividende
in %
30
25
20
15
10
5
0
–5
–10
–15
–20
–25
–30
–35
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Quelle: Leonteq / Grafik: FuW, sm
Dividenden-Futures Euro Stoxx 50 
Terminkurve Dividenden-Futures 
Dividenden-Futures oder Euro Stoxx 50 mit Fälligkeit im Dez. 2014
Terminkurve der Dividenden-Futures des Euro Stoxx 50
125
115
120
114
VERLÄSSLICHES POLSTER
115
Ein Thema, das nie aus der Mode kommt,
ist die Investition in dividendenstarke
Titel. Zahlreiche Studien belegen die
­
Vorteile von sicheren und konstanten
­
Ausschüttungen. Im Tagesgeschäft fo­
kussieren Anleger derweil vornehmlich
auf Veränderungen der Aktienpreise und
vergessen dabei oft die Annehmlichkei­
ten, die Dividendenzahlungen über eine
lange Laufzeit mit sich bringen. Zudem
sind Dividenden oft stabiler als die Ge­
winnentwicklung. Da eine Kürzung der
Dividende auf eine negative Geschäfts­
entwicklung hindeutet, will ein derarti­
ger Schritt vom Management eines Un­
ternehmens gut überlegt sein.
Die Rendite einer Aktieninvestition
setzt sich aus der Aktienkursänderung
und der ausgeschütteten Dividende zu­
sammen. Somit ist der Anleger bei der
Investition in die Aktie zu jeder Zeit
­vollständig dem Kursrisiko ausgesetzt.
Manch einer fragt sich zudem, ob die
Aktien auf dem gegenwärtigen Kurs­
niveau nicht überteuert sind. An der
Börse Eurex kotierte Terminkontrakte
auf Dividenden (Dividenden-Futures,
vgl. Grafik 2) dienen institutionellen In­
vestoren unter anderem dazu, ein ge­
zieltes Dividenden-Exposure einzuge­
hen. Diese Terminkontrakte ermögli­
110
113
112
105
110
95
109
90
108
Quelle: Bloomberg / Grafik: FuW, sm
Quelle: Bloomberg / Grafik: FuW, sm
chen es professionellen Anlegern, iso­
liert in Dividenden zu investieren, ohne
die unmittelbaren Aktienkursrisiken
des Unternehmens tragen zu müssen.
bei 114,07 Punkten. Der Dezember2015-Kontrakt handelt Mitte Januar 2015
auf 107,9 Punkten. Geht der Anleger für
2015 von einer zum Vorjahr stabilen Divi­
dendenpolitik der Unternehmen aus,
könnte er durch Erwerb des Euro Stoxx 50
Dividend Futures Dec 2015 eine positive
Rendite von circa 5,7% erzielen. Kon­
trakte mit Fälligkeit weiter in der Zukunft
werden mit einem deutlichen Abschlag
zum aktuellen Terminkontrakt gehan­
delt, da eine grössere Unsicherheit über
die Ausschüttung besteht.
Ein sinnvoller Zeitpunkt für die Inves­
tition in Dividenden-Futures ist der An­
fang des Jahres. Denn meistens wird die
Dividende zu Beginn des zweiten Quar­
tals angekündigt, sodass die Unsicher­
heit über die erwarteten Dividendenzah­
lungen im Lauf des Jahres zurückgeht.
EINSTIEG ÜBER ZERTIFIKATE
Ein sehr liquider Dividenden-Futures ist
der Euro Stoxx 50 Dividend Futures mit
Laufzeitende im Dezember des jeweili­
gen Jahres. Kauft ein institutioneller An­
leger zum Beispiel den Euro Stoxx 50 Di­
vidend Futures mit Fälligkeit Dezember
2016, partizipiert er eins zu eins an den
Ausschüttungen der Indexmitglieder im
Jahr 2016. Dabei wird der Preis des Futu­
res in Indexpunkten ausgedrückt, um die
unterschiedliche Gewichtung der einzel­
nen Unternehmen im Index zu berück­
sichtigen. Der im Dezember 2014 fällige
Euro Stoxx 50 Dividend Futures schloss
J
Die Bandbreite der Schätzungen nimmt
ab, und sie sind weniger volatil. Dies
spiegelt sich in den Preisen der Dividen­
den-Futures. Zur Illustration ist der Kurs­
verlauf des letztjährigen Euro Stoxx 50
Dividend Futures abgebildet (vgl. Gra­
fik 3). Risiken bleiben natürlich beste­
hen. Unternehmen können die Divi­
dende zum Beispiel überraschend kür­
zen. Auch können dividendenstarke Mit­
glieder den Index verlassen.
Für den Privatanleger bietet sich der
Umweg über strukturierte Produkte an.
Als Basiswert eines Partizipationszertifi­
kats dient in diesem Fall ein DividendenFutures. Wenn es um die DividendenStars des Schweizer Aktienmarktes geht,
fällt mit Sicherheit der Name Zurich In­
surance. Der Versicherungskonzern ist
bekannt für eine stabile und vor allem at­
traktive Ausschüttungspolitik. Seit 2011
zahlt er Jahr für Jahr 17 Fr. je Aktie als
­Dividende aus. In der Ende 2013 präsen­
tierten Strategie für die Periode 2014 bis
2016 zählt «eine nachhaltige und attrak­
tive Dividende» zu den Prioritäten des
Managements. Im Zuge der Bekannt­
gabe der Jahresergebnisse am 12. Fe­
bruar wird auch ein Update zur Dividen­
denstrategie erwartet.
AM BEISPIEL ZURICH INSURANCE
111
100
z.
De 2011
z.
De 2012
z.
De 2013
z.
De 2014
z.
De 2015
z.
De 2016
z.
De 2017
z.
De 2018
z.
De 2019
z.
De 2020
z.
De 2021
z.
De 2022
z. 2
02
3
bauen gilt. Eine umfassende Aufklä­
rung bleibt unser oberstes Anliegen.
Die gesamte Branche wird sich enga­
gieren und prüft auch neue Wege.
7
Sonderbund der
Wenn nur die Dividende zählt
Jürg Stähelin: «Die Vorteile
noch plausibler machen»
Fortsetzung von Seite 1
De
Mehr Auswahl.
Mehr Möglichkeiten.
Strukturierte Produkte
Januar 2015
J
F
M
A
M
J
J
A
S
O
N
D
Der aktuelle Preis eines Tracker-Zertifi­
kats auf die Zurich-Insurance-Dividende
im Jahr 2016 beträgt 16.30 Fr. Die im April
2014 geleistete Dividende belief sich
Ende Januar auf 17 Fr. je Aktie. Insofern
bietet das Zertifikat einen Discount.
Das gilt auch und gerade in Relation
zu der für 2016 vom Markt erwarteten
Ausschüttung. Gemäss Daten des Fi­
nanzinformationsanbieters Markit be­
lieft sich der Konsens gegen Ende Januar
auf 17.27 Fr. je Anteilschein (19.70 $ um­
gerechnet bei 0.8766 Fr./$). Die Rückzah­
lung bei Verfall des strukturierten Pro­
dukts entspricht eins zu eins der von
­Zurich Insurance im Jahr 2016 geleisteten
Dividende. Selbst wenn das Unterneh­
men die Ausschüttung bis dahin nicht
­erhöhen sollte, würde das Zertifikat also
eine positive Rendite abwerfen.
Das Risiko lässt sich einfach bestim­
men: Anleger müssen mit Verlusten rech­
nen, sobald die 2016er-Dividende von
Zurich Insurance unter dem Kaufpreis
des Zertifikats liegt.
Simon Przibylla, Public Solutions,
­L eonteq Securities.
Die Gewinner des Ölmarkt-Pokers
AKTIENKORB Zyklische und strukturelle Veränderungen haben den Ölpreis mehr als halbiert. Ein US-Aktienkorb enthält die Nutzniesser.
Über 90 ComStage ETFs.
Über 700 Faktor-Zertifikate.
Über 45’000 Hebelprodukte
bei swissDOTS.
Besondere Vorteile:
Besondere Vorteile:
Besondere Vorteile:
• Niedrige Pauschalgebühr
• Börsliche und ausserbörsliche Handelbarkeit
• Geringe Abweichung von der Indexentwicklung
• Berücksichtigung von Dividenden auch bei
Kursindizes
• Konstanter Hebel auf tägliche Performance
• Kein Knock-Out
• Open-End-Laufzeit
• Kein Volatilitätseinfluss
• Handelszeiten durchgehend von 8 – 22 Uhr
• Günstiger Preis von 9 CHF/USD/EUR pro Trade
• Preisstellung mit drei Nachkommastellen
• Klare und vorteilhafte Mistrading-Regeln
faktor-zertifikate.ch
swissquote.ch/swissdots
SWISS
comstage-etf.ch
Stefan Weber
Nach mehreren Jahren bemerkenswert
stabiler Entwicklung sind die Ölpreise
­regelrecht eingebrochen. Vom Höchst im
Juni 2014 haben sie sich mehr als halbiert.
Die Ursachen sind vielfältig. Sicherlich hat
die enorme Angebotszunahme durch neu
gefördertes Schieferöl, besonders aus den
USA und Kanada, den Markt aus dem
Gleichgewicht gebracht.
Zusammen mit der weiterhin stabilen
Fördermenge der Mitglieder der Organi­
sation erdölexportierender Länder (Opec)
bewirkte das ungebremste Wachstum der
US-Rohölproduktion einen Anstieg des
globalen Ölangebots auf Rekordwerte.
Gleichzeitig fiel die Nachfrage nach Öl
und Ölprodukten sowohl in Industrie­
ländern als auch in den wirtschaftlich
aufstrebenden Staaten überraschend
­
schwach aus, was durch die verhaltene
weltwirtschaftliche Erholung bedingt war.
Diese Veränderungen sind nicht mehr
zyklischer, sondern struktureller Natur.
Die Opec möchte die Förderquoten nicht
senken, da einseitige Kürzungen einen
Marktanteilsverlust gegenüber den Nicht-
Opec-Ländern bedeuten würden. Anste­
hende Investitionskürzungen bei den USSchieferölproduzenten dürften ebenfalls
erst verzögert einen Einfluss auf ihre
Förderkapazität haben, womit sich am
­
globalen Ölangebot bis Mitte 2015 kaum
etwas ändern wird.
Sobald auch auf der Angebotsseite
­begonnen wird, das Marktgleichgewicht
wiederherzustellen, hat der Ölpreis mit­
telfristig Potenzial für eine Erholung auf
etwa 70 bis 80 $.
Zu den Gewinnern des tieferen Ölprei­
ses zählen Unternehmen aus der NichtBasiskonsumgüterindustrie, weil die Aus­
gaben für Öl und Gas einen verhältnis­
mässig hohen Anteil an den Haushalts­
kosten der Konsumenten ausmachen. Von
Gewinner tiefer Energiepreise
Aktien
Amazon
Apple
Delphi Automotive
Delta Airlines
DSW
Foot Locker
Ford Motor
General Electric
Home Depot
Honeywell International
J.P. Morgan Chase
Macy’s
Nike
Ralph Lauren
Royal Caribbean Cruises
Starbucks
United Parcel Service
United Technologies
Visa
Walt Disney
Sektor
Konsumdienstleister
Technologie
Konsumgüter
Konsumdienstleister
Konsumdienstleister
Konsumdienstleister
Konsumgüter
Industrie
Konsumdienstleister
Industrie
Finanzwesen
Konsumdienstleister
Konsumgüter
Konsumgüter
Konsumdienstleister
Konsumdienstleister
Industrie
Industrie
Finanzwesen
Konsumdienstleister
Quelle: Credit Suisse Investment Strategy & Research
Börse
Nasdaq
Nasdaq
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
Nasdaq
NYSE
NYSE
NYSE
NYSE
«Neu gefördertes
Schieferöl hat
den Markt aus
dem Gleichgewicht
­gebracht.»
den niedrigeren Energiepreisen profi­
tieren besonders untere Einkommensstu­
fen, die die frei werdenden finanziellen
Mittel in nicht alltägliche Konsumgüter
und Dienstleistungen investieren können.
Die Automobil-, die Haushaltswaren-, die
Möbel- und die Bekleidungsindustrie rea­
gieren am schnellsten auf Veränderungen
der Energiepreise.
Die Vorteile tiefer Energiepreise er­
strecken sich auf weitere Bereiche, so zum
Beispiel auf stark auf Konsumenten aus­
gerichtete Finanzdienstleister, aber auch
auf Industrieunternehmen mit hohem
Energieverbrauch. Unter den Finanzwer­
ten ist darauf zu achten, dass die Unter­
nehmen nicht übermässig in die Kredit­
vergabe für Bohr- oder Schieferölkon­
zerne involviert sind, was zu höheren
­Kreditrückstellungen führen könnte. In­
dustriewerte sollten zudem einen mög­
lichst geringen Bezug zur Öl- und Gas­
industrie aufweisen.
Wer einen direkten Zugang zum Thema
über Aktien erhalten will, sollte Unterneh­
men mit einem substanziellen US-Anteil
wählen, da die sich weiter aufhellende
Kon­sumentenstimmung in den USA die
Entwicklung zusätzlich unterstützt. In den
USA sind die Verbraucher zudem bekannt
dafür, dass sie die gesparten Dollar bin­
nen kürzester Frist in den Wirtschafts­
kreislauf zurückbringen.
Das Credit Suisse Investment Strategy
& Research hat deshalb kürzlich ein Port­
folio mit zwanzig Aktien von amerikani­
schen Gesellschaften aus den genannten
Sektoren zusammengestellt (vgl. Tabelle),
die am meisten vom niedrigeren Ölpreis
profitieren sollten.
Wer bereits ab rund 100 $ in entspre­
chende Baskets investieren möchte, für
den bieten sich strukturierte Produkte wie
zum Beispiel Tracker-Zertifikate an. Der
Investor partizipiert zu 100% an der posi­
tiven wie auch der negativen Kursentwick­
lung des zugrundeliegenden Basket. Be­
reits an der Schweizer Börse kotiert ist
ein Tracker-Zertifikat auf die genannten
Gewinner tieferer Energiepreise mit Valor
26 249 109. Die Kotierung garantiert eine
transparente Kursstellung während der
Laufzeit. Dividenden werden keine aus­
geschüttet, ebenso verfügt das Produkt
über keinen Kapitalschutz.
Stefan Weber, Cross Asset Derivatives
Sales, Credit Suisse.
Strukturierte Produkte
Januar 2015
9
Sonderbund der
«Eine bessere Risikoaufklärung»
BILD: XXX
Herr Hens, gibt es typische Fehler, die Anleger mit
strukturierten Produkten machen?
Die derzeit üblichen Produkte, wie wir sie auf der
Swiss Derivative Map finden, beziehen sich auf
einen Basiswert und haben verschiedene Eigenschaften, etwa Grenzen nach oben oder unten, also
Caps und Floors, oder auch Barrieren. Die wesentliche Frage ist: Wie kann ich die Wahrscheinlichkeit
richtig einschätzen, dass der eine oder der andere
Fall eintritt, etwa dass die Barriere bricht? Und das
können die Leute nicht.
BILD: Y VON BAUMANN
THORSTEN HENS Der Professor am Zürcher Bankeninstitut analysiert strukturierte Produkte
besser verdaulich zu präsentieren. Aufklärung sei zentral, danach gebe es unter
Welche Regulierung ist besser: Anreize oder
­Strafen und Verbote?
Das ist eine kulturelle Frage. Ich bin als Professor
auch in Norwegen, in Deutschland und andernorts
tätig. Den Aufsatz «The Dark Side of the Moon» von
2008 über strukturierte Produkte aus Sicht des Kunden, geschrieben von Marc Oliver Rieger und mir, hat
der Regulator in Norwegen als Grundlage genommen, um die Produkte für Kleinanleger zu verbieten.
Dort ist die Gesellschaft paternalistisch. In Deutschland hat ein Jurist in Bonn einen Kommentar geschrieben, wie man folglich das bestehende Gesetz
auslegen sollte. In der Schweiz ist nichts geschehen.
Solche grundlegenden Missverständnisse betreffen
nicht nur strukturierte Produkte.
Nein. Allerdings werden die Fehler durch die Beschreibungen auf der Swiss Derivative Map nicht
aufgedeckt. Es ist schon schwierig für Anleger, die
Wahrscheinlichkeiten des Basiswerts zu verstehen,
etwa eines positiven oder eines negativen Extrem­
ereignisses bei einer Aktie. Mit strukturierten Produkten müssen sie dann noch um die Ecke denken.
Abstrakt betrachtet müssen sie die Wahrscheinlichkeitsverteilung des Basiswerts transformieren – über
das Auszahlungsprofil in die Wahrscheinlichkeitsverteilung des strukturierten Produkts. Das schaffen
die Leute nicht, das zeigen all unsere Experimente.
Was halten Sie für besser?
Ich bin in der Schweiz, weil man hier liberaler ist.
In Bürokratien wie Deutschland und Frankreich
würde ich zugrunde gehen, dafür bin ich zu kreativ. Ich b
­ efürworte eine freie Marktwirtschaft, aber
sie funktioniert nur dann, wenn die Leute verstehen, was sie dort tun. Aufklärung ist wichtig, und
danach haben wir genügend Wettbewerbsdruck.
Wünschen würde ich mir eine bessere Risiko­
aufklärung für die Anleger. Wir arbeiten derzeit
daran, die Risikodarstellung zu optimieren, damit
die Leute sie auch ver­stehen. Dem Eidgenössischen Finanzdepartement haben wir entsprechende Vorschläge unterbreitet.
«Gewisse Produkte würden
die Leute nie kaufen, wenn sie
die Wahrscheinlichkeiten
richtig einschätzen könnten.»
Wie sieht diese Risikodarstellung aus?
Am besten ist das erwähnte Experience Sampling,
wenn also die Leute am Bildschirm selbst ausprobieren können. Geht das nicht, braucht es Balkendiagramme für die positiven und die negativen
­Renditen – das zeigt ihre Volatilität – und dazu die
kumulative R
­ endite. Letztere ist wichtig. Folgt auf
einen Balken mit 50% Verlust einer mit 50% Gewinn,
glauben viele Leute, der Verlust sei wettgemacht.
Doch dazu bräuchte es 100% Gewinn. Solches
macht die kumulierte Rendite sichtbar.
Was lässt sich dagegen tun?
Man kann den Anlegern helfen, etwa durch erproben. Sie drücken auf einen Knopf, und der Computer würfelt eine Rendite für den Basiswert, mit der
sie auf dem Auszahlungsdiagramm die Rendite des
strukturierten Produkts ablesen. Das wird zwanzig
Mal wiederholt respektive der Computer würfelt
zwanzig Renditen. Das ergibt verschiedene Häufigkeiten. Damit erkennen die Leute, welches Szenario
eine wie hohe Wahrscheinlichkeit hat. Eine solche
Übung nennt sich Experience Sampling.
Wie schlägt sich die hiesige Struki-Branche im
­Vergleich mit anderen Ländern?
Ein rationaler Nutzenmaximierer würde also gewisse
Produkte nicht kaufen. Welche?
Das Schöne an der Schweiz ist: Sie ist führend in
mancher Hinsicht, und ich meine nicht mit Schokolade und Käse, sondern im Finanzbereich, und gerade auch in strukturierten Produkten. Diese spielen
in den USA keine grosse Rolle, dort heissen sie Equity
Notes. In Deutschland ist das Anlagevolumen etwa
halb so gross wie in der Schweiz. Die Schweiz ist
­Vorreiter, auch für das Private Banking, und müsste
auch die Risikoaufklärung am besten machen.
Die Verständlichkeit wäre also zu verbessern. Gilt das
für Privatanleger oder auch für Professionelle?
Unsere Experimente machen wir jeweils im ersten
Schritt mit Studierenden, die sind schon relativ
­clever. Im zweiten Schritt machen wir sie mit Meinungsforschungsinstituten. Dabei lässt sich etwa
nach Einkommen und Bildungsstand unterscheiden. Da kommen die gleichen Ergebnisse heraus
wie bei den Studenten. Und gerade jetzt haben wir
eine Studie gemacht mit Bankern, Anlagechefs und
CFA-Absolventen. Es geht um Pflichtwandelanleihen, sogenannte Coco Bonds, die unter Umständen
in Aktien gewandelt werden. Wir haben einfache
Verständnisfragen zu Szenarien und Wahrscheinlichkeiten gestellt. Die Experten haben schlecht
geantwortet – nicht besser als die Studenten.
«Einen Basiswert auswählen
und eine zackige Kurve
­darüber zeichnen ist nicht
sehr innovativ.»
Coco Bonds sollen die Stabilität der Banken
­verbessern, sie gelten als Erfolg der Schweizer
­Finanzindustrie und als Exportprodukt.
Ja, ich weiss auch, warum: Mit Coco Bonds wurde vermieden, dass die Banken ordentliche Rücklagen bilden. Die Alternative wäre, mehr Eigenkapital zu halten, das ist teurer. Coco kannibalisieren die Eigenkapitalhinterlegung. Das ist für die Banken angenehm.
Wie nahe an die Realität kommen die Experimente
im Labor, wo die Teilnehmer nicht mit ihrem eigenen
Geld arbeiten?
Auch im Labor geben wir den Leuten Anreize, aber
natürlich nicht ein Vermögen. Normalerweise geht
es um 20 oder 50 Fr. Dann gibt es Studien, die wir in
der Schweiz, in Europa und in Indien durchführen.
In Indien erhalten die Teilnehmer ein Jahreseinkommen. Das macht für die Risikowahrnehmung keinen
Unterschied, für die Risikobereitschaft schon. In
den USA gibt es sogar Experimente mit Strafen. Da
erhält der Teilnehmer einen schwachen elektrischen
Schlag, wenn er die falsche Entscheidung trifft.
In der Verhaltensökonomie besagt die Prospekttheorie: Kleine Wahrscheinlichkeiten werden überschätzt.
Weshalb wird die ebenfalls eher kleine Gefahr des
Barrierebruchs nicht über-, sondern unterschätzt?
Man muss unterscheiden zwischen der Wahrnehmung von Wahrscheinlichkeiten und der Reaktion
auf Wahrscheinlichkeiten. In der Prospekttheorie
fragt man: Die Wahrscheinlichkeit dieses Ereignisses ist 0,1%, wie reagierst du darauf? Diese Theorie
arbeitet mit gegebenen Wahrscheinlichkeiten. Bei
den Barriereprodukten sind die Wahrscheinlich­
keiten dem Anleger nicht bekannt, er muss eine
Einschätzung machen. Und seine Wahrnehmung
unterschätzt die tatsächliche Wahrscheinlichkeit.
Zudem besagt die Prospekttheorie, dass wir Verluste
höher gewichten als Gewinne. Sind verlustaverse
­Anleger nicht automatisch vorsichtig?
Das trifft zu. Allerdings gilt gemäss der Theorie: Zwischen Verlust- respektive Risikoaversion und den
Wahrscheinlichkeiten gibt es eine Interaktion. Da
existieren verschiedene Bereiche, mit Gewinn oder
Verlust und mit kleinen oder moderaten Wahrscheinlichkeiten. Bei einer moderaten Verlustgefahr
gehen die Leute kein Risiko ein. Auch nicht bei
­moderaten Gewinnchancen. Aber bei kleinen Wahrscheinlichkeiten unter 10% dominiert die Hoffnung
auf hohe Gewinne. Das ist der Lotterieeffekt.
Würden Sie demnach die Börse – etwas überspitzt
­gesagt – als Lotterie bezeichnen?
Es kommt darauf an, wie Sie damit umgehen. Sie können ja an der Börse auch langweilige Dinge machen,
etwa ein wohldiversifiziertes Portfolio konstruieren.
Das ist keine Lotterie, sondern eher wie ein langsamer
Tanker, der auf dem Meer schwimmt. Kommt eine
Welle, wie der Frankenmindestkurs-Schock, verlieren
Sie ein paar Prozent. Aber normalerweise schwimmen Sie da relativ sanft durch. Ein Schnellboot könnte
von der Welle zum Kentern gebracht werden.
Kapitalschutzprodukte halten Sie für sinnvoller.
Wo liegt dort das Problem?
Kapitalschutzprodukte wären das Beste für die Anleger. Aber sie finanzieren sich derzeit nicht. Wenn
die Zinsen bei null liegen, dann können die Banken
nichts damit verdienen.
Möglich sind aber Produkte mit 90% Kapitalschutz
und quasi 10% Selbstbehalt.
Das stimmt. Dennoch muss der Anbieter ja an solch
einem Produkt 0,7 bis 1% verdienen können, das wäre
ein fairer Preis – auch wenn manche 2% nehmen. Bei
Zinsen von null sind die Konditionen von Kapitalschutz
für die Anleger letztlich nicht besonders attraktiv.
Wie beurteilen Sie die Perspektiven für die Branche,
und wozu braucht es strukturierte Produkte?
Strukturierte Produkte braucht man als Beimischung. Keiner sollte den Hauptteil seines Portfolios
in ein strukturiertes Produkt legen. Aber es gibt spezielle Bedürfnisse, beispielsweise die Absicherung
von Wechselkursrisiken, die sich mit strukturierten
Produkten abbilden lassen. Privatanleger können
nicht Terminkontrakte wie Futures oder Forwards
handeln. Das ist ein toller Service, den die strukturierten Produkte bieten. Privatanleger haben Strategiemöglichkeiten, die sie sonst nicht hätten.
Dennoch sind Sie skeptisch.
Ich habe den Eindruck, zumindest wenn ich die
Swiss Derivative Map anschaue: Da sind nicht die
Produkte drauf, die man wirklich braucht.
Es gibt also Bedarf und damit für die Branche
auch Potenzial. Weshalb wird es zu wenig
­wahrgenommen?
Dinge, die die Leute wirklich brauchen, werden
nicht abgebildet. Nobelpreisträger Robert Shiller
sagte beispielsweise, man sollte makroökonomische Risiken abbilden oder sich ändernde Mieten.
Das müsste man in strukturierten Produkten verbriefen. Ein Vorschlag fürs Investieren wäre das erwähnte Rebalancing von Vermögenswerten. Doch
einen Basiswert auswählen und eine zackige Kurve
darüber zeichnen ist nicht sehr innovativ.
Interview: Philippe Béguelin und Hanspeter Frey
STRUKI ERPROBEN
Wie lassen sich strukturierte Produkte den Anlegern am besten erklären? Gut wäre für jeden
Investor ein Professor, bewaffnet mit Papier
und Bleistift, scherzte Thorsten Hens während
des Interviews (vgl. Haupttext). Die nächstbeste
Lösung sei das Ausprobieren am Computer.
Dazu hat das Schweizerische Bankeninstitut
der Universität Zürich ein Learning Tool entwickelt. Nach einem kurzen Blick auf Gewinn und
Verlust von Aktien folgen die Vorteile strukturierter Produkte: Der Anleger kann gewinnen,
obwohl der Kurs fällt, sein Risiko begrenzen,
­investieren ohne Verlust oder mehr gewinnen
als mit Aktien. Dann kann der Benutzer sein
­eigenes strukturiertes Produkt darstellen, ganz
einfach per Mausklick oder am Touchscreen per
Hand. Das Produkt lässt sich dann über verschiedene historische Zeiträume durchspielen.
Schliesslich zeigen Fragen zum Risiko, was für
ein Anlegertyp der Benutzer ist. Das Tool ist für
jeden Investor empfehlenswert:
www.sdfb.ch/de/projekte/edit/demo
Anzeige
Liegt das Problem in der Darstellung oder im Produkt?
In beidem. Ein Tracker-Zertifikat ist einfach, Barriere­
produkte oder Twin-Win-Zertifikate sind schwieriger.
Um dies darzustellen, ist Papier ungeeignet – ausser,
wenn jemand etwas vorzeichnet und erklärt. Mit einem fixen, statischen Diagramm begreifen die Leute
die Wahrscheinlichkeiten und die Risiken nicht.
Wären da nicht auch die Emittenten gefordert?
Ich betrachte dies basierend auf der Verhaltens­
ökonomie, der Behavioural Finance: Derzeit nutzen
Emittenten die Schwächen der Anleger aus. Es gibt
Produkte, die würden die Leute niemals kaufen,
wenn sie die Wahrscheinlichkeiten richtig einschätzen könnten. Sie kaufen solche Produkte, weil sie
sie nicht richtig verstehen. Andererseits könnte man
strukturierte Produkte gezielt konzipieren, um den
Leuten zu helfen, Schwächen zu vermeiden.
Vor der Finanzkrise lagen viele Barrieren weit
oben, damit verbrannten sich Anleger die Finger.
­Haben sie nichts gelernt?
Damals wurde die Hälfte aller Barrieren durchbrochen. Lernen ist individuell, aber nicht kollektiv.
Womöglich kaufen heute nicht dieselben Leute Produkte mit hoher Barriere – das müsste man untersuchen. Oft rutscht eine jüngere Generation nach und
macht den gleichen Fehler. Die Frage lautet, wie wir
kollektiv lernen können, doch das ist schwierig.
Müsste die Branche das kollektive Lernen forcieren?
Das liegt nicht in ihrem Interesse. Es ist die Aufgabe
des Regulators, oder vielleicht der Universität.
Was konkret beurteilen die Investoren falsch?
Dazu haben mein Kollege Marc Oliver Rieger und ich
viele Untersuchungen gemacht. Typischerweise unterschätzen die Leute die Wahrscheinlichkeit, dass
die Barriere bricht. Auch Grundregeln der Statistik
werden verletzt, etwa bei Lookback-Produkten, wo
man im Rückspiegel schaut, ob während der Laufzeit ein gewisser Fall eingetreten ist. Dieser Fall trete
mit einer grösseren Wahrscheinlichkeit gegen das
Ende der Laufzeit ein, meinen Anleger. Zudem begreifen sie einfache Dinge nicht. Sie denken, für ein
sogenanntes Worst-of-Produkt, das sich unter gewissen Bedingungen auf die schlechteste Aktie aus
einem Korb bezieht, seien mehr Aktien in diesem
Korb besser. Sie verdrehen quasi die Vorzeichen.
Existieren Alternativen zur Darstellung ­auf Papier?
Anlässlich des 175-Jahr-Jubiläums der Universität
Zürich habe ich mit Kollegen ein Learning Tool entwickelt, damit können die Leute strukturierte Produkte kennenlernen und verstehen. Es ist im Internet verfügbar (vgl. Textbox rechts, Anm. d. Red.).
aus Sicht der Verhaltensökonomie. Er plädiert dafür, den Anlegern die Risiken und die Wahrscheinlichkeiten ­
den Anbietern genügend Wettbewerbsdruck, damit ein freier Markt funktioniere.
Weiterbildung in Zug
Master/Diploma of Advanced Studies
MAS/DAS Corporate Finance
Das gilt für Barrier Reverse Convertibles und weitere
komplizierte Produkte. Leider sind 30 bis 40% des
Marktes Barrier Reverse Convertibles.
Welche Produkte helfen Anlegern gegen Schwächen?
Die einfachsten sind die Kapitalschutzprodukte, die
im Nullzinsumfeld aber kaum rentieren. Ein Beispiel
wären – statt der vielen existierenden statischen Produkte – dynamische Zertifikate, die Vermögenswerte
gemäss einem Schema rebalancieren. Es ist psychologisch schwierig, bei fallenden Preisen zu kaufen
und bei steigenden zu verkaufen. Ein solches Produkt
würde dem Anleger helfen, seinen Bias zu überwinden und damit nicht mehr prozyklisch zu agieren.
Dynamische Produkte existieren bereits.
Es gibt auch Sparpläne oder Strategie-ETF. Aber sie
stehen nicht im Vordergrund und sind auch nicht
auf der Swiss Derivative Map zu finden.
Barrier Reverse Convertibles sind die beliebtesten
Produkte. Damit haben Investoren schon alle
erdenklichen Marktphasen durchlebt. Nun ist das
Verständnis sicher ausreichend?
Barrier Reverse Convertibles werden beworben mit
einem Coupon, der weit über dem Zins ist, den
man sonst bekommt. Und die Leute glauben, dass
die Barriere nicht durchbrochen wird – die Aktie
werde sicher nicht 20% fallen. Deshalb sind diese
Produkte so beliebt.
Was wäre besser?
Ein geringerer Coupon und eine tiefere Barriere. Die
Leute unterschätzen die Wahrscheinlichkeit von
­Ereignissen. Sie glauben nicht, dass während der
Laufzeit des Produkts so etwas wie die Aufhebung
des Franken-Euro-Mindestkurses durch die Nationalbank eintreffen könnte und dann die Aktienkurse
unter die Barriere fallen.
Start: 6. Februar 2015
ZUR PERSON
Thorsten Hens ist Swiss-Finance-Institute-Professor an der Universität Zürich und Direktor
des Instituts für Banking und Finance. Er ist zudem Partner von Behavioural Finance Solutions
(BhFS), einem Spin-off der Uni Zürich, das Finanzunternehmen in der Portfoliogestaltung
unter Erkenntnissen der Verhaltenswissenschaft berät. Hens lehrt ausserdem an der Norwegian School of Economics in Bergen. Enge
Kontakte pflegt er zur Stanford University in
­Kalifornien, wo er 1993 Assistenzprofessor war
und 2011 ein Forschungssemester verbrachte.
Hens habilitierte 1996 an der Universität Bonn
und zog 1999 in die Schweiz. Im Bereich Evolutionary Finance und Behavioural Finance zählt
er zu den führenden Wissenschaftlern Europas.
MAS/DAS Controlling – DAS Accounting
Start: 6. Februar 2015
MAS/DAS Pensionskassen Management
Start: 9. März 2015
MAS Economic Crime Investigation
Start: 23. April 2015
Fachkurs Corporate Risk Management
Start: 26. Februar 2015
Weitere Informationen und Info-Veranstaltungen: www.hslu.ch/ifz-weiterbildung
Strukturierte Produkte
Januar 2015
11
Sonderbund der
Mit reduziertem Risiko auf Aktien setzen
Mehrwert, und wenn ja, für wen?
LOCK-IN-ZERTIFIKATE Sie bezahlen einen Coupon und sichern Kursgewinne während der Laufzeit automatisch ab.
BERATUNGSQUALITÄT Zu viele unnötige und komplexe Produkte stellen den Nutzen für Kunden in Frage.
D
as Zinsniveau im OECD-Raum ist
ausserordentlich niedrig. Der Ball
liegt seit geraumer Zeit bei den
Notenbanken, die mit ihrer fast verzweifelt grosszügigen Geldpolitik für Stimu­
lierung sorgen möchten. Die aggressiven
Massnahmen in Japan (Abenomics) haben bisher keinen Erfolg gebracht, und die
Europäische Zentralbank ist mittlerweile
bei Minuszinsen und der Strategie des
Quantitative Easing angelangt.
In den USA hat das Fed seine Anleihenstützungskäufe bei wieder optimistischeren Wirtschaftssignalen zwar eingestellt.
Doch Janet Yellens Truppe weiss um die
Verletzlichkeit der Erholung und versucht,
möglichst lange für billige Zinsen zu sorgen. Investoren sehen sich damit gedrängt, ihr Glück weiterhin im Aktienmarkt zu suchen, trotz etwa in den USA, in
Deutschland und in Japan bemerkenswerten Rallys. Passende Anlageformen
sind gesucht. Lock-in-Zertifikate bieten
Chancen bei reduziertem Risiko.
Fall in ein Kapitalschutzprodukt. Kursschwankungen der Basiswerte können allerdings weiterhin einen Einfluss auf den
Sekundärmarktpreis des Produkts haben.
Dieser ist deutlich höher als bei einem
vergleichbaren Multi Reverse Convertible.
Falls an keinem Beobachtungsdatum
ein Lock-in Level erreicht wird, weist das
Produkt einen bedingten Kapitalschutz
bis zur Barriere auf. Auch nach einem
­Barrier Event bleibt der Lock-in-Mecha­
nismus aktiv.
Das Lock-in-Zertifikat auf US-Ölförderer hat eine Laufzeit von zwei Jahren. Es
gibt acht Lock-in Levels (102,5, 105, 107,5,
110, 112,5, 115, 117,5 und 120%), die jeden
Monat zur Verfügung stehen. Die Barriere
wird kontinuierlich beobachtet (American
Barrier). Die maximale Rückzahlung des
Produkts beträgt 120%. Der garantierte
jährliche Coupon beläuft sich auf 2,3%
(indikativ per 20. Januar).
DIE DREI SZENARIEN
Positives Szenario: Bereits nach einem
Monat notieren die drei Aktien jeweils
mindestens 2,5% im Plus. Das erste Lockin Level ist erreicht. Die Rückzahlung beträgt mindestens 102,5%. Bemerkenswert
ist das Preisverhalten im Sekundärmarkt.
Der aktuelle Fair Value des Produkts ergibt
sich aus der Summe des Gegenwartswerts
der – sicheren – Rückzahlung von 102,5%,
der garantierten Couponzahlungen von
Lock-in auf einen Blick
Produktbeispiel
– Partizipation an steigenden Märkten
– Kapitalschutz bei Erreichen eines Lock-in Level
– Anrechnung an die Fixed -ncome-Quote bei Erreichen von Lock-in Level
– Bedingter Kapitalschutz bis zur Barriere
– Fixer Coupon
– Wurde ein Lock-in Level erreicht, notiert das Zertifikat beim Lock-in
Level zuzüglich der fälligen Coupons
– Das Produkt kann jederzeit während der Laufzeit verkauft werden
Gewinn
Produkt
Währung
Nennwert
Laufzeit
Basiswerte
Coupon (fix)
Barrier
Lock-in Levels
Lock-in-Beobachtung
Rückzahlung
SO FUNKTIONIERT’S
Lock-in Level
Barriere
0
Chancen
sis
we
rt
Risiken
Verlust
Emittentin / Garantin
Reoffer
Quelle: Bank Julius Bär / Grafik: FuW, sm
Quelle: Picard Angst
Ba
Lock-in-Zertifikate ermöglichen es dem
Anleger, von steigenden Notierungen zu
profitieren, und sichern Gewinne während der Laufzeit automatisch. Zusätzlich
wird ein fixer Coupon gezahlt. Notieren
alle Basiswerte an einem der monatlichen
Beobachtungsdaten über einem Lock-in
Level, so entspricht die Rückzahlung per
Verfall mindestens diesem Lock-in Level.
Das Produkt verwandelt sich in diesem
«Investoren sehen
sich gedrängt,
ihr Glück weiterhin
im Aktienmarkt
zu suchen.»
Zertifikat mit Barriere und Lock-in
Dollar
1000 $
2 Jahre
ExxonMobil (XOM UN), Halliburton (HAL UN), Schlumberger (SLB UN)
2,30% p.a. (indikativ per 20. Januar)
55% (laufende Beobachtung)
102,5% / 105% / 107,5% / 110% / 112,5% / 115% / 117,5% / 120%
Monatlich
Wenn einer der Lock-in Level während der Laufzeit (monatliche Beobachtung) von allen Basiswerten
berührt wird: Nennwert maximal erreichtes Lock-in
Wenn kein Lock-in Level erreicht wurde und keiner der Basiswerte die Barriere berührt hat (resp. bei
einer Berührung über dem Strike steht): Nennwert 100%
Wenn die Barriere berührt wurde und kein Lock-in Event stattgefunden hat:
Nennwert (schlechtester Basiswert final / schlechtester Basiswert initial)
Fixer Coupon
Bedingter Kapitalschutz bis zur Barriere
Lock-in Feature, das den Profit absichert und Kapitalschutz garantiert
Verlust des bedingten Kapitalschutzes, falls einer der Basiswerte die Barriere berühren
oder durchbrechen sollte
Anleger ist dem Ausfallrisiko der Emittentin ausgesetzt
Opportunitätskosten
Mindestens S&P-A-Rating
Auf Anfrage
2,3% p. a. sowie des Werts der Chance auf
weitere Lock-ins. Der Anleger kann das
Produkt nun bei mindestens 107% verkaufen und Kursgewinne realisieren oder
es als Anleihenersatz im Portfolio halten.
Diese Berechnung der Emittentin basiert
auf der Annahme, dass alle Basiswerte genau auf dem ersten Lock-in Level notieren.
Seitwärtsszenario: Während der gesamten Produktlaufzeit kommt es an keinem Beobachtungsdatum zu einem Lockin-Ereignis. Keine der Aktien notiert während der Laufzeit jemals unterhalb der
Barriere (55%). Es gibt eine Rückzahlung
zu 100%. Der Anleger realisiert eine Rendite in Höhe der Couponzahlung.
Negatives Szenario: Während der gesamten Produktlaufzeit kommt es an keinem Beobachtungsdatum zu einem Lockin-Ereignis. Eine oder mehrere Aktien berühren die Barriere. Der Anleger realisiert
einen Kursverlust, falls die schlechteste
Aktie unter ihrem Startwert notiert. Die
Rückzahlung entspricht der Performance
der schlechtesten Aktie. Der Coupon wird
jedoch in jedem Fall gezahlt.
Die Aktienmärkte haben nach dem
Einbruch infolge der Finanzkrise ab 2009
massiv zugelegt. Gemessen am Jahreshoch 2014 zeigt der MSCI World ein Plus
von 158%. Beim S&P 500 sind es bemerkenswerte 214%. Angesichts vorerst noch
niedriger Zinsen suchen viele Investoren
dennoch den Einstieg und dürften daher
die Möglichkeiten von Lock-in-Zertifikaten zu schätzen wissen.
Christoph Scheuermann, Leiter Financial Engineering; Christoph Burkhalter,
Leiter Research, Picard Angst.
Strukturierte Produkte auf SMI-Titel
Max Lüscher-Marty
S
trukturierte Produkte müssten verboten werden.» Nichts weniger hat
ein erfolgreicher Bündner Unternehmer vor mehr als einem Jahr in der
­Lokalpresse gefordert. Da ist Widerspruch
angesagt. Aber, Hand aufs Herz, braucht
es strukturierte Produkte wirklich? Müssen sie gar verboten oder zumindest stärker reguliert werden?
Von mehr Regulierung halte ich wenig.
So bezweifle ich, dass der vereinfachte
Prospekt für Struki etwas zum Anlegerschutz beiträgt. Gewiss: Viele Termsheets
sind kaum geniessbar, und die Kostentransparenz liegt nach wie vor im Argen.
Aber es gibt auch grundsätzliche Kritik.
GROSSES MISSVERHÄLTNIS
33 492 – das ist die Zahl der am 21. Januar,
14.30 Uhr, bei Swissquote kotierten strukturierten Produkte, allein auf Schweizer
Aktien. Zum Vergleich: Der Swiss All Share
Index umfasst gerade einmal 232 Titel. Es
gibt also rund 145-mal mehr Struki als an
der SIX Swiss Exchange gelistete Aktien.
Noch krasser ist das Verhältnis bei den Top
drei (Novartis, Nestlé, Roche). Jeder dieser
drei Titel dient in weit über 2000 Produkten als Basiswert. Der interessierte Investor versinkt im «Produktsumpf».
Auch Plattformen helfen wenig. Fast
die Hälfte der bei Swissquote aufgelisteten
Struki auf Schweizer Aktien sind einfache
Call bzw. Put Warrants. Sie sind auch an
der Eurex als voll standardisierte Produkte
erhältlich. Die Frage ist deshalb erlaubt,
ob es Call- und Put-Optionen in der Form
Basiswert
ABB N
Actelion N
Adecco N
CS Group N
Geberit N
Givaudan N
Holcim N
Julius Bär N
Nestlé N
Novartis N
Richemont N
Roche GS
SGS N
Swatch Group I
Swiss Re N
Swisscom N
Syngenta N
Transocean N
UBS Group N
Zurich Insurance N
Total
1
Call
351
197
256
468
114
181
413
188
531
778
280
594
159
76
303
143
374
281
298
361
6346
Barrier Reverse Convertible
Put
230
98
139
281
56
92
299
104
417
632
155
462
78
21
167
99
231
102
155
243
4061
Hebel
Knock-out
70
85
94
81
70
43
82
36
96
104
38
91
20
28
103
81
88
117
59
103
1489
von Retailprodukten wirklich braucht. Die
kleineren Mindestkontrakte und die Tatsache, dass keine Short-Positionen möglich sind, reichen als Grund nicht. Im Gegenteil könnten Zutrittsschranken über
höhere Mindestkontraktgrössen im Sinne
des Anlegerschutzes von Vorteil sein. Mini
Futures sind an der Eurex nicht erhältlich.
Für versierte Trader und Hedger schaffen
sie durchaus Mehrwert. Die Margin Calls
bei Eurex-Futures sind zu Recht nicht jedermanns Sache. Dass es dagegen die neu
lancierten Constant-Leverage-Zertifikate
braucht, stelle ich in Frage.
Warrants und Mini Futures – sie zählen
zu den Hebelprodukten – sind nicht allzu
komplex. Von daher spricht wenig gegen
Anzeige
SMI-KURSSTURZ Der Coupon entschädigt nur ungenügend für das Risiko im Krisenfall.
Die Aufhebung des Euromindestkurses hat zu den heftigsten Verwerfungen am Schweizer Finanzmarkt seit der Finanzkrise geführt. Der Eurokurs sank fast 20%, der Aktienmarkt verlor rund 14%. In der ­Finanzwelt hat sich für solche
Phänomene der Begriff «schwarzer Schwan» eingebürgert
– ein Ereignis, das einen sehr s­ eltenen, unerwarteten Ausreisser mit enormer Auswirkung nach sich zieht, für dessen
Eintreten im Nachhinein Erklärungen gefunden werden.
Nichts wies auf ein Ende des Mindestkurses in absehbarer
Zeit hin. Im Gegenteil, man hatte es sich bequem eingerichtet mit der vermeintlichen Garantie der SNB. Um mit einer
anderen Analogie aus der Tierwelt zu sprechen: Die Situation der Anleger ähnelte derjenigen eines amerikanischen
Truthahns, der tausend Tage lang gefüttert wird. Dabei geht
er davon aus, dass der Züchter sich um sein Wohlergehen
kümmert, und mit jedem Tag erhärtet sich diese Überzeugung – bis zum Mittwoch vor Thanksgiving, an dem er eine
böse Überraschung erlebt. Analog hat der Anleger seine
Entscheidungen und Erwartungen vom Verhalten der SNB
abgeleitet. Nichts schien auf den abrupten Kurswechsel
hinzuweisen. Umso heftiger war die Reaktion.
Und wie haben sich strukturierte Produkte, besonders die
Barrier Reverse Convertibles (BRC), in dieser Phase verhalten? Eine erste, provisorische Auswertung zeigt, dass die
­defensiven Werte (Nestlé, Swisscom, Novartis) fast ohne
Barriereverletzung durch die Turbulenzen gekommen sind.
Finanz- und zyklische Titel (Credit Suisse, Swatch Group,
ABB, Holcim) haben währenddessen eine hohe Anzahl von
Barriereverletzungen verzeichnet.
Zur Erinnerung: Ein Aktien-BRC offeriert während der
Laufzeit des Produkts auf dem eingesetzten Kapital einen
garantierten Coupon. Die Höhe des Coupons ist massgeblich von der erwarteten Volatilität und dem Niveau der
­Aktienbarriere abhängig. Sollte die zugrundeliegende Aktie
während der Laufzeit eine definierte Kursbarriere nicht
­unterschreiten, erhält der Anleger sein investiertes Kapital
zurück. Wird die Barriere (meist 20 bis 40% unterhalb des
Ausübungspreises) aber einmal unterschritten, wird die zugrundeliegende Aktie dem Investor zum Ausübungspreis
ausgehändigt, sofern sich der Kurs nicht über den Ausübungspreis erholt. Genau dieses Barriereereignis ist bei
vielen Titeln eingetreten. Sollte sich der Aktienkurs bis zum
Produktverfall nicht deutlich erholen, drohen herbe Verluste. Der Investor verpflichtet sich nämlich, den Basiswert
zu einem hohen Ausübungspreis zu beziehen.
Bora Bora? Malediven? Nein.
Die Schweizer Börsen an der
FINANZ’15. Weitersagen!
Ein Blick zurück zeigt, dass aufgrund der historisch tiefen
Volatilität die Konditionen der unlängst emittierten BRC
(Couponhöhe und Barriereschutz) relativ bescheiden sind.
Um die Attraktivität zu steigern, wurden BRC mit Aktien mit
erhöhter erwarteter Volatilität strukturiert. Eine erste provisorische Auswertung zeigt, dass gerade sie am ehesten von
einer Barriereverletzung getroffen wurden. Es gibt einen
Zusammenhang zwischen Couponhöhe und Barriere­
verletzung: Je höher der Coupon (infolge erhöhter impliziter ­Volatilität), desto wahrscheinlicher die Verletzung. Während etwa Nestlé-BRC (Coupon rund 3,6% mit Laufzeit von
einem Jahr) kaum von Barriereverletzungen tangiert sind,
wurde bei den volatileren Titeln die Schranke in mehr als
50% der Fälle gerissen. Der Investor wurde dabei mit einem
Coupon von 5 bis 5,5% ent­schädigt.
Der Zusatzertrag beim Coupon entschädigt nur ungenügend für das Risiko im Krisenfall. Der Investor hat für einen
verhältnismässig bescheidenen Mehrertrag das gesamte
Abwärtsrisiko übernommen, das bei den erwähnten Papieren bereits 20% und mehr beträgt. Er sollte sich gut über­
legen, ob sich das überproportional hohe Risiko für einen
geringen Renditeaufschlag lohnt.
Costantino Lanni, Leiter
Center for Financial
Studies, HWZ – Hochschule
für Wirtschaft Zürich.
BILD: IRIS C. RIT TER
Div.
18
1
3
8
4
2
8
2
67
53
3
74
2
4
34
34
7
4
4
62
394
Rendite
Discount-Zertifikat
BRC1
18
430
15
209
9
212
14
199
6
122
6
81
13
265
4
50
11
729
15
620
3
352
24
896
4
50
5
324
11
250
3
169
8
235
5
88
12
200
11
380
197
5861
Div. Kapitalschutz
5
49
3
6
4
13
11
34
–
14
2
6
5
31
1
6
20
182
12
191
5
9
16
206
1
11
9
41
6
74
8
199
2
26
2
3
4
9
13
209
129
1319
Total
1288
763
839
1208
519
490
1219
440
2293
2682
973
2594
370
567
1102
808
1074
701
815
1532
22 277
Quelle: SIX Swiss Exchange
sie. Schwerer tue ich mich dagegen mit
bestimmten Anlageprodukten, besonders
mit Barriereprodukten wie Bonuszertifikaten, Barrier-Discount-Zertifikaten und
Barrier Reverse Convertibles, ganz besonders in Form von Multi Barriers. Damit
werden auch Kundensegmente angesprochen, die nicht in der Lage sind, die
Chancen und Risiken dieser Produkte angemessen zu beurteilen. An Kunden, die
noch nie eine Aktie gekauft haben und
auch nicht die Absicht hegen, ein Aktienportfolio aufzubauen, dürfen keine Barriereprodukte verkauft werden. Engagements in Barriereprodukten, die auf die
­Illusion setzen, es werde ohnehin «nichts
passieren», sind ein Unding.
Immer noch scheinen viele Kunden­
berater ein grosses Kompetenzdefizit aufzuweisen. Damit meine ich dreierlei: zu
wenig Fach-, zu wenig Sozial- und zu
­wenig Risikokompetenz. Fachkompetenz
ist nicht nur Produktkenntnis. Kunden­
berater müssen explizit darauf trainiert
werden, ein strukturiertes Produkt einfach und anschaulich zu erklären. Sozialkompetenz ist die Fähigkeit zu erkennen,
ob die Erklärungen beim Kunden angekommen sind und ob das Produkt wirklich zu seinem Risikoprofil passt. Risikokompetenz ist die kritische Auseinandersetzung mit der langen Aktienkursgeschichte, primär auf der Basis von Aktienmärkten. Sie bedeutet aber auch das Wis-
sen um den Unterschied zwischen Risiko
und Ungewissheit. Für Aktien und andere
Basiswerte lässt sich zwar die historische
Volatilität bestimmen. Was in Zukunft sein
wird, ist trotz allem ungewiss.
Das Wissen um die Pay-off-Struktur per
Laufzeitende ist eine Sache, das Wissen
um die Preisbildung während der Laufzeit
eine andere. Ich gebe gerne zu, dass ich
bei der Preisbildung von Barriereprodukten während der Laufzeit an meine Grenzen stosse. Zwar kenne ich die Einfluss­
faktoren und kann sie erklären. Was verunsichert, ist die Unkenntnis der praktischen Handhabung der hochkomplexen
Preisbildungsmodelle. Was viele nicht wissen: Bei strukturierten Produkten gilt das
Spiel von Angebot und Nachfrage nicht.
ZU GROSSER VERKAUFSDRUCK
Banken und andere Finanzdienstleister
wollen Geld verdienen. Daran gibt es
nichts auszusetzen. In jüngster Zeit ist jedoch die eine oder andere Geldquelle versiegt. Deshalb muss Ersatz her. In einem
Nullzinsumfeld kommen da die strukturierten Produkte gerade recht. Was produziert wird, muss auch verkauft werden.
Wenn Produktions- und Verkaufsziele
an erster Stelle stehen, ist absehbar, dass
die Beratungsqualität sinkt und mithin
die falschen Produkte an die falschen
Kunden verkauft werden. Der Mehrwert,
den strukturierte Produkte auf der Kundenseite schaffen könnten, wird dadurch
in Frage gestellt.
Max Lüscher-Marty, Autor, Dozent
und Leiter des Instituts für Banken und
Finanzplanung, Zizers.
Volumenrückgang und
Regulierung diktieren Agenda
GASTKOLUMNE
Der «schwarze Schwan»
und die Rendite
Div.
71
131
94
91
110
55
87
41
111
152
111
73
29
26
103
45
69
82
65
88
1634
Partizipation
Tracker-Zertifikat Bonuszertifikat
30
16
16
2
11
4
11
10
21
2
20
2
11
5
6
2
30
99
35
90
16
1
40
118
13
3
29
4
22
29
20
7
27
7
11
6
9
–
30
32
408
439
BLICK NACH DEUTSCHLAND Niedrigzinsen halten die Branche auch dieses Jahr in Atem.
Stefan Armbruster
Das Jahr 2014 war in Deutschland für
die Anbieter von Zertifikaten zufrieden­
stellend. Zu diesem Ergebnis kommen
die 23 befragten Emittenten, die im
Dezember gegenüber dem Deutsche
­
Derivate Verband (DDV) ihr Votum abgegeben haben. Für das noch junge Jahr
2015 erwarten sie eine bessere oder zumindest gleich gute Entwicklung.
Die gute Stimmung darf jedoch nicht
darüber hinwegtäuschen, dass sich weiterhin ein Paradigmenwechsel abspielt.
Es gibt eine Verschiebung innerhalb der
Produktgruppen, bedingt durch die Niedrigzinsen. Sie betrifft in erster Linie die
strukturierten Anleihen. Viele Produkte,
die vor einigen Jahren noch mit über 3
oder 4% Zins aufgelegt wurden, laufen
aus. Die Wiederanlage in die gleiche Produktgruppe erscheint vielen Inves­toren
wegen der inzwischen mageren Verzinsung unattraktiv. Häufig wird in andere
Asset-Klassen und Produkte reinvestiert.
WECHSEL BEI WIEDERANLAGE
Tauchen Sie mit uns in die einzigartige Welt der Passiven Finanzanlagen ein. Entdecken Sie die Vorteile von börsengehandelten
Produkten und erfahren Sie mehr über die Qualität, Sicherheit und
Transparenz des börslichen Handels. Wir freuen uns auf Sie
am 4. und 5. Februar an der FINANZ’15 in Zürich, Stand G.01.
www.six-swiss-exchange.com
www.six-structured-products.com
Ein Blick auf die Volumen unterstreicht
diese Entwicklung. Nach der jüngsten
verfügbaren Marktvolumenstatistik des
DDV vom Oktober 2014 belief sich das
Gesamtvolumen an strukturierten Produkten aller siebzehn meldenden Institute auf 75,2 Mrd. €. Zur Jahresmitte
­betrug es noch 81,4 Mrd. € und damit 6,2
Mrd. mehr. Traditionell entfällt das Gros
auf Anlageprodukte und ein wesentlich
geringerer Anteil auf Hebelprodukte. Im
Juni 2014 waren es noch 79,7 Mrd. € für
Anlageprodukte und 1,7 Mrd. € für Hebelprodukte, mittlerweile sind es 73,7
Mrd. und 1,5 Mrd. €.
Der Volumenrückgang ist überwiegend auf die auslaufenden Produkte in
der Gruppe der strukturierten Anleihen
zurückzuführen, von 39,3 Mrd. € im
Juni 2014 auf 34,6 Mrd. im Oktober 2014.
Man muss kein Prophet sein, um abzuschätzen, dass sich dieser Trend angesichts des Niedrigzinsumfelds noch
eine ganze Weile fortsetzen wird und
die Anbieter von Zertifikaten mit dieser
Entwicklung leben müssen.
Im Gegenzug erleben zwar klassische Anlageprodukte eine verstärkte
Nachfrage, besonders solche mit Aktien
und Aktienindizes als Basiswert. Dies
kann das wegfallende Volumen bei den
strukturierten Anleihen jedoch nicht
kompensieren.
Dem Investor steht besonders mit
den Expresszertifikaten ein Produkt zur
Verfügung, das dem Auszahlungsprofil
von strukturierten Anleihen sehr nahe
kommt. Es ist ermutigend zu sehen, dass
sowohl die Volumen in den Expresszertifikaten steigen als auch die Zahl der
­Produkte sich ständig erhöht. Doch die
Branche wird sich noch mehr bemühen
müssen, Expresszertifikate als Substitut
für die auslaufenden strukturierten Anleihen zu positionieren.
Ein Punkt ist durchaus erkannt worden, wie die DDV-Umfrage unter 23
Emittenten vom Dezember 2014 zeigt:
43% der Emittenten sehen bei den Expresszertifikaten den grössten Zuwachs,
Derivatvolumen in Deutschland
Erhobener Open Interest
Erhobener Gesamtmarkt
in Mrd. €
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
Nov
. 20
Dez 13
. 20
Jan 13
.2
Feb 014
r. 2
Mä 014
rz 2
0
Apr 14
il 20
Ma 14
i2
Jun 014
i 20
Juli 14
2
Aug 014
. 20
Sep 14
t. 2
0
Okt 14
. 20
Nov 14
. 20
14
Christoph Scheuermann
und Christoph Burkhalter
Quelle: Deutscher Derivate Verband / Grafik: FuW, sm
gefolgt von 17%, die erwarten, dass Privatanleger verstärkt auf Bonitätsanleihen setzen werden.
Ein weiteres Thema bleibt die Regulierung. Viele vom Regulator aufgeworfene Fragen und Vorgaben sind bereits
ausdiskutiert und umgesetzt. Der Issuer Estimated Value (IEV), eine Art
Buchwert des Produkts zum Emissionstag, wurde eingeführt und wird im Produktinformationsblatt (PIB) ausgewiesen. Auch bei der Vorgabe der Berechnung und der Anzeige von Wahrscheinlichkeiten für Produkte mit variablem
Coupon sind Branche und Regulator
einen grossen Schritt weiter. Sie haben
eine Methode festgelegt, die nun von
a llen Emittenten genutzt und imple­
mentiert werden muss.
NACH IST VOR DER UMSETZUNG
Die drohende Kollision von Vorschriften, die mit dem Kleinanlegerschutz­
gesetz angedacht waren und umgesetzt
worden wären, bevor entsprechende
Bemühungen auf europäischer Ebene
zum Tragen gekommen wären, hat der
Gesetzgeber ebenfalls pragmatisch gelöst. Man wartet auf die Durchführungsverordnungen bis 2017. Hiermit
soll gewährleistet werden, dass europäisches Recht und nationale Gesetz­
gebung im Einklang stehen.
Dennoch: Die Anstrengungen für
die Branche bei der Umsetzung der
­regulatorischen Vorgaben sind enorm.
Und nach wie vor gilt die Regel «Nach
der Umsetzung ist vor der Umsetzung», wie die derzeitige Suche nach
dem ­Single Risk Indicator im Rahmen
der Vorbereitung auf die für 2017 zu
­erwartende Einführung des Key Investment and Insurance Products Document (PRIIP) zeigt, die die Branche
­derzeit ­beschäftigt.
Stefan Armbruster, Managing Director,
Deutsche Bank, Frankfurt.
Strukturierte Produkte
12 Sonderbund der Januar 2015
Strukturierte Produkte
Januar 2015
13
Sonderbund der
Schweiz behauptet ihre Leader-Rolle
Braucht es wirklich neue Regeln?
GLOBALER KONTEXT Unser Land weist die grössten Struki-Vermögen auf und besitzt mit den Metaplattformen ein neues Exportgut.
ANLEGERSCHUTZ Die Schweiz steht unter Druck, den Anlegerschutz im Finanzmarktrecht zu modernisieren.
Mit drei geplanten Gesetzen läuft sie Gefahr, überschiessende Regeln aus dem EU-Recht nachzubilden.
Hebelprodukte und Volatilität
Anzahl Abschlüsse in Hebelprodukten
Volatilitätsindex VSMI, Durchschnitt der jeweiligen Monatshöchst und -tiefst
60
250 000
+42,5% Anzahl
Abschlüsse
200 000
+6,7% VSMI
50
40
150 000
30
100 000
20
50 000
0
10
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Quelle: SIX / Grafik: FuW, sm
2014
0
DIREKTE WECHSELWIRKUNG
Dabei gibt es weitere grundsätzliche Be­
obachtungen: Die Korrelation ist umso
niedriger, je weiter sich der VSMI von sei­
nem «gesunden Mittel» entfernt. In ei­
nem von niedriger Volatilität geprägten
Umfeld bedeutet dies, dass die tägliche
Schwankung eines Basiswerts um 25%
weniger Wirkung auf die Handelstätigkeit
ausübt als bei höherer Volatilität. Eine
zweite Beobachtung ist, dass sinkende
Kurse oft zu einer stärker steigenden Vola­
tilität führen als umgekehrt steigende
Kurse zu einer fallenden Volatilität. Mit
anderen Worten: Die Angst bei fallenden
Kursen ist grösser als die Euphorie bei
steigenden Kursen.
Drittens kehrt die Volatilität grundsätz­
lich stets zu einem Mittelwert zurück. So
Auf vielen Konten aktiver und passiver
Marktteilnehmer ist der Cashanteil zur­
zeit relativ hoch. Das nährt die Hoff­
nung, dass mit der Rückkehr einer gewis­
sen Marktvolatilität die Handelstätigkeit
der Anleger – auch im Schweizer Markt
für strukturierte Produkte – wieder
nachhaltig zunimmt. Das konnte bereits
in den hektischen Tagen Anfang Jahr
festgestellt werden.
Noch fehlen Volatilität und Zinsen.
Glücklicherweise gibt es jedoch Indizien,
dass bereits ein Einpendeln der Volatilität
nahe dem «gesunden Mittel» der Handels­
aktivität Schub verleihen könnte. Doch
auch ohne diese Entwicklung zeichnet
sich die Branche seit jeher durch Anpas­
sungsfähigkeit und Innovationskraft aus.
Gerade im Umfeld negativer Zinsen könn­
ten strukturierte Produkte für eine immer
grössere Zahl an Investoren mehr als nur
eine Alternative werden.
André Buck, Head Sales, ­
SIX Swiss Exchange.
Anzeige
A
nlegerschutz ist der ursprüngliche
Zweck von Regulierung im Finanz­
markt und umfasst die Gesamtheit
der Bestrebungen zum Schutz von Perso­
nen in ihrer Rolle als Anleger. Das Schutz­
bedürfnis wird damit begründet, dass
­zwischen Investoren und Anbietern von
Geldanlagen ein strukturelles Wissens­
gefälle in Finanzangelegenheiten beste­
hen könnte. Daraus ergibt sich das poten­
zielle Risiko einer Benachteiligung, be­
sonders für Kleinanleger.
Wie soll der Anlegerschutz sicherge­
stellt werden? Ausgangspunkt der Regulie­
rung sollte der mündige Investor sein. Er
soll in die Lage gebracht werden, Ent­
scheide in Kenntnis aller wesentlichen
Elemente der Anlage zu treffen. Das ge­
schieht über Regeln und Vorschriften,
die Transparenz über die Kosten und die
Risiken einer Geldanlage schaffen, vor
­unseriösen oder betrügerischen Angebo­
ten schützen und die Werthaltigkeit der
Anlagen absichern. Der Anlegerschutz
kann indes nicht garantieren, dass eine
Anlage einen bestimmten Ertrag bringt.
Und: Das Risiko der Kapitalanlage muss
der Investor selbst tragen.
geln abgedeckt werden sollen. Anforde­
rungen an Informations- und Dokumen­
tationspflichten, an die kundenspezifi­
sche Eignung von Finanzgeschäften, die
Handhabung von Interessenkonflikten
und Anreizzahlungen (Retrozessionen)
oder an Compliance und Corporate Go­
vernance lassen sich zielführend aus den
aktuellen Verhaltensregeln wie auch aus
den Organisationsvorschriften ableiten.
Konkretisierungen finden durch Selbst­
regulierung oder durch Rechtsprechung
statt, etwa Entscheide des Bundesgerichts
zu den Retrozessionen, oder nötigenfalls
auch auf dem Verordnungsweg. Die beste­
hende Regulierung ist daher mitnichten
unzureichend. Der Anlegerschutz kann
gestützt darauf mit sachgerechter Aus­
legung und mit punktuellen Ergänzungen
weiterentwickelt werden.
KEINE FLUT, BITTE
Dem stehen die einengenden und über­
dimensionierten Detailregelungen der
Mifid und des Fidleg-Entwurfs gegenüber.
Die Umsetzung und die Praxis zur Mifid in
EU-Mitgliedstaaten zeigen ein eindeuti­
ges Bild: Der Dokumentations- und Infor­
mationslast überdrüssig, verzichten Kun­
den beispielsweise auf Vermögensverwal­
tungs- oder Anlageberatungsdienstleis­
tungen und beschränken sich auf das be­
ratungsfreie Geschäft. Damit sind zentrale
Schutzmechanismen ausgehebelt, und an
ihre Stelle sind weitgehend unbenutzte
Abläufe getreten, die die Finanzdienstleis­
ter für teures Geld aufgebaut haben.
Dies kann man vernünftigerweise
nicht als sinnvolle Entwicklung sehen.
Entsprechende Übertreibungen sind in
der Schweiz zu vermeiden. Zu Recht ist
deshalb der Entwurf zum Fidleg heftiger
Kritik ausgesetzt. Zahlreiche Vorschläge
werden als Überregulierung und als zu
wenig differenziert kritisiert. Aus diesem
Grund sind Alternativen gefragt.
Wichtig ist dabei, dass die Ablehnung
des Fidleg-Entwurfs nicht eine Ablehnung
des Anlegerschutzes ist. Anlegerschutz ist
in den bestehenden Aufsichtsgesetzen
schon heute das zentrale Thema. Es geht
darum, überschiessende Regelungen zu
verhindern und den Anlegerschutz dort
weiterzuentwickeln,wo Fehlverhalten ein­
zelner Finanzdienstleister oder ihrer Mit­
arbeiter Lücken aufgezeigt hat. Wichtig ist
ferner, dass als Konsequenz von Krisen
oder Fehlleistungen nicht reflexartig mit
immer mehr Regulierung geantwortet
wird. Denn darunter haben auch diejeni­
gen Finanzdienstleister zu leiden, die ihr
Geschäft einwandfrei betreiben. Sie ma­
HEUTIGE GRUNDLAGEN GENÜGEN
Eingebettet in die Finanzmarktregulie­
rung, gehen spezifische Verhaltensregeln
und Organisationsvorschriften den Anle­
gerschutz an. Das geltende Schweizer
Recht kennt Verhaltensregeln im Börsen­
gesetz und im Kollektivanlagengesetz,
die am zivilrechtlichen Auftragsrecht an­
knüpfen. Es sind dies die Treuepflichten,
die Sorgfaltspflichten sowie die Infor­
mationspflichten. Dazu kommen allge­
meine organisatorische Anforderungen
gemäss den Bewilligungsvoraussetzun­
gen für Banken, Effektenhändler und
­kollektive Kapitalanlagen sowie für Versi­
cherungsunternehmen, die eine der Ge­
schäftstätigkeit angemessene Betriebs­
organisation verlangen.
Auf diese heute geltenden Grundlagen
können weitgehend alle Regulierungs­
themen zum Anlegerschutz abgestützt
werden, die im Finanzmarktdienstleis­
tungsgesetz (Fidleg) – der geplanten
schweizerischen Nachbildung der euro­
päischen Mifid – mit schier uferlosen Re­
AUF EINEN BLICK
Bestehende Aufsichtsgesetze
Finmag: Finanzmarktaufsichtsgesetz vom 22. Juni 2007
BankG: Bankengesetz vom 8. November 1934
BEHG: Börsengesetz vom 24. März 1995
KAG: Kollektivanlagengesetz vom 23. Juni 2006
VAG: Versicherungsaufsichtsgesetz vom 17. Dezember 2004
VVG: Versicherungsvertragsgesetz vom 2. April 1908
PfG: Pfandbriefgesetz vom 25. Juni 1930
GwG: Geldwäschereigesetz vom 10. Oktober 1997
NBG: Nationalbankgesetz vom 3. Oktober 2003
Anlegerschutz im EU-Recht
Mifir: Markets in Financial Instruments Regulation
Mifid: Markets in Financial Instruments Directive
EMIR: European Market Infrastructure Regulation
Ucits: Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities
AIFMD: Alternative Investment Fund Managers Directive
MAR/MAD: Market Abuse Regulation/Market Abuse Directive
Prospekt-RL: Prospectus Directive
SLD: Securities Law Directive
Remit: Regulation on Energy Market Integrity and Transparency
Architektur der Finanzmarktgesetze
Nationalbankgesetz
Geldwäschereigesetz
Pfandbriefgesetz
BARGELDANTEIL LÄSST HOFFEN
Marcel Aellen
Versicherungsaufsichts- /
Versicherungsvertragsgesetz
zeigt eine Volatilität von 0% an, dass sich der
Basiswert gar nicht mehr bewegt. Im Ge­
gensatz dazu bedeutet eine Volatilität von
1600%, dass er täglich um 100% schwankt.
Es ist daher nachvollziehbar, dass es einen
Trend zum «gesunden Mittel» gibt.
Wann allerdings eine Trendumkehr
einsetzt, ist selbst bei scheinbar offenkun­
digen Verwerfungen sehr schwierig vor­
herzusagen. Oder mit den John Maynard
Keynes zugeschriebenen Worten ausge­
drückt: «Die Märkte können länger irratio­
nal bleiben als der Anleger solvent.»
Kollektivanlagengesetz
«Schweden ist ein
Markt, der
zukünftig mehr
Aufmerksamkeit
auf sich
ziehen dürfte.»
BREITES PRODUKTSPEKTRUM
In Österreich, Deutschland und der
Schweiz sind laut Eusipa 251,9 Mrd. €
in strukturierte Produkte investiert, zwei
Drittel davon allein in der Schweiz und
11% mehr als ein Jahr zuvor. Den Anle­
gern standen dabei 1,2 Mio. unterschied­
liche Produkte zur Verfügung – davon
über 1,1 Mio. im deutschen Markt und
knapp 10% mehr als vor einem Jahr. Auf­
fällig ist vor allem die Dynamik im italie­
nischen Markt. Der Handel in Hebelpro­
dukten wuchs im dritten Quartal zum
Vorjahr um 68%. Die Neukotierungen
nahmen im Quartals­vergleich um 27%
Innovation ist entscheidend, solange die
niedrigen Zinsen und die geringe Volatili­
tät ein herausforderndes Umfeld für Anle­
ger und Produktanbieter darstellen.
Für die Börse ist die Volatilität ent­
scheidend. So wird grundsätzlich mehr
gehandelt, wenn sich der Markt stärker
bewegt. Der Volatilitätsindex VSMI lag im
Sommer 2014 zeitweise unter 10%. Das
heisst, dass sich der SMI täglich durch­
schnittlich 0,6% bewegt hat – ein sehr ge­
ringer Wert. Mai und Juni waren mit die
schwächsten Monate, die die SIX Structu­
red Products Exchange jemals erlebt hat.
Im Oktober stieg der VSMI dagegen um
6,7 Prozentpunkte. Die Anzahl der Ab­
schlüsse nahm im selben Zeitraum um
42,5% zu. Kurz gesagt: Die Korrelation
zwischen Volatilität und Handelsaktivität
ist positiv und statistisch signifikant.
Börsengesetz (z.T. ergänzt mit E-FinfraG)
D
er Markt für strukturierte Produkte
entwickelt sich sehr dynamisch –
auch wenn die Volumen im Jah­
resvergleich vor allem volatilitätsbedingt
tiefer liegen. Das wird aus dem Bericht für
das dritte Quartal 2014 ersichtlich, den
Eusipa, die Schirmgesellschaft der euro­
päischen Verbände für strukturierte Pro­
dukte, im Dezember veröffentlicht hat.
Die Börsen in Österreich, den Nieder­
landen, Frankreich, Deutschland, Italien,
Schweden und der Schweiz verzeichneten
ein Volumen von insgesamt 26,1 Mrd. € –
zwei Drittel davon in Hebelprodukten.
In den ersten drei Quartalen waren es
bereits eindrückliche 86 Mrd. €. Für den
ausserbörslichen Handel liegen keine of­
fiziellen Umsatzzahlen vor. Man muss
­allerdings annehmen, dass er in verschie­
denen Märkten den börslichen um ein
Vielfaches übersteigt.
zu. Ein Markt, der künftig mehr Aufmerk­
samkeit auf sich ziehen dürfte, ist Schwe­
den. Der Eintritt von ­Vontobel sowie die
Pläne anderer – auch Schweizer – Anbie­
ter, in diesen Markt einzutreten respek­
tive die Aktivität dort auszuweiten, wer­
den Wettbewerb und Innovation in
Stockholm vorantreiben.
In diesen internationalen Entwicklun­
gen kommt der Schweiz ganz klar eine
Führungsrolle zu. Neben dem weltweit
grössten investierten Vermögen in struk­
turierten Produkten ist die Branche auch
hinsichtlich Innovation regelmässig füh­
rend. Gerade die Metatools, die jetzt auch
in Asien Nachahmer finden, tragen den
Made-in-Switzerland-Stempel oder wur­
den zumindest in der Schweiz erfunden.
Bankengesetz
André Buck
Finanzmarktaufsichtsgesetz
Quelle: EFD / Grafik: FuW, sm
chen immer noch die Mehrheit aus. Das
Schwergewicht der Aufsicht muss bei der
Durchsetzung von Regulierung (Enforce­
ment) gegenüber Fehlbaren liegen.
FINIG IST ÜBERFLÜSSIG
Das Fidleg-Projekt soll Teil eines umfas­
senden Umbaus der Gesetzesarchitektur
im Schweizer Finanzmarktrecht sein. Die
weiteren Elemente sind das Finanz­
marktinfrastruktur- (Finfrag) und das Fi­
nanzinstitutsgesetz (Finig), die mit dem
bestehenden Finanzmarktaufsichtsgesetz
(Finmag) den Übergang von einer heute
sektoriell aufgestellten Finanzmarktge­
setzgebung zu einer themenübergreifen­
den Struktur verwirklichen sollen. Mit
dem Finig sollen die verschiedenen Bewil­
ligungsformen der Aufsichtsgesetze zu­
sammengeführt werden. Ein Grund für
diese Übungsanlage ist nicht ersichtlich.
Das Finig-Projekt ist deshalb abzulehnen.
Aufgrund diverser Revisionen, die die
bestehenden Aufsichtsgesetze erfahren
haben, könnten diese allenfalls als formal
überholt betracht werden. Doch es be­
steht kein Anlass, sie aufzuheben und
Teile davon mit teilweise überflüssigen
materiellen Anpassungen in neue Gesetze
zu verschieben. Es sind keine internatio­
nalen Vorgaben ersichtlich, die eine spezi­
fische Architektur der Finanzmarktgesetz­
gebung verlangen. Gegenüber der heuti­
gen vertikalen Aufstellung sind in einer
horizontalen Struktur keine wirklichen
Vorzüge erkennbar, zumal sie auch nicht
durchgehalten werden kann (KAG, VVG,
VAG und PfG würden bestehen bleiben).
Erhebliche Nachteile der angedachten
neuen Architektur sind die drohende
Überregulierung, die Preisgabe der be­
währten Rechtspraxis sowie die Strei­
chung des Bankengesetzes und des Bör­
sengesetzes. Eine Notwendigkeit für die­
sen Umbau ist nicht nachgewiesen, wes­
halb er auch nicht nachvollziehbar ist.
Mit dem Grossprojekt dreier neuer Fi­
nanzmarktgesetze auf einen Schlag dürfte
das Scheitern im Parlament program­
miert sein. Damit wird allerdings riskiert,
dass einige trotz allem wichtige Revi­
sionsanliegen auf der Strecke bleiben. Sie
sollten deshalb über punktuelle Ände­
rungen bedarfsgerecht und lösungsorien­
tiert umgesetzt werden.
Formell sollten erforderliche Neuerun­
gen daher über Anpassungen in bestehen­
den Aufsichtsgesetzen eingeführt werden.
Im Vordergrund steht das Börsengesetz.
Mit einem solchen Gegenvorschlag wird
auch vermieden, dass das Banken- und
das Börsengesetz aufgehoben werden.
Wird aber das Börsengesetz beibehal­
ten, wird auch das ganze oder teilweise
Verschieben von Regeln – unter anderen
über die Offenlegung von Beteiligungen,
öffentliche Kaufangebote und aufsichts­
rechtlich unzulässiges Marktverhalten – in
das Finfrag obsolet. Das wäre sinnvoll, da
diese Regelungen mit dem Betrieb von
­Finanzmarktinfrastrukturen thematisch
nicht direkt verbunden sind. Letztlich
würde sich sogar die Frage stellen, ob die
neuen Regeln des Finfrag über zentrale
Gegenparteien, Zahlungssysteme und
Transaktionsregister sowie über den Han­
del mit OTC-Derivaten nicht besser auch
ins Börsengesetz zu integrieren wären.
Damit könnte die bestehende Architektur
beibehalten werden (vgl. Grafik).
Der Gegenvorschlag müsste schliesslich
auch Differenzierungen in der Regulierung
des Anlegerschutzes vornehmen, die noch
stärker den unterschiedlichen Produktrisi­
ken und Kundenkenntnissen Rechnung
tragen. Auch sollte er konsequenter dem
Grundsatz des mündigen Investors und
der Vertragsfreiheit nachleben. Die Mün­
digkeit des Anlegers soll vorab – in diesem
Punkt sind die Reformanliegen zu unter­
stützen – durch eine verbesserte Informa­
tion und Dokumentation erreicht werden.
Marcel Aellen, Rechtsanwalt, Bratschi,
Wiederkehr & Buob, ehemaliger Leiter
Börsenaufsicht der Finma.
Regulierter Zugang zu alternativen Ucits-Fonds
ANLAGELÖSUNGEN Diesem Zweck dienen vermehrt auch Derivate und Fonds. Über solche alternativen Anlagen wacht der Regulator besonders.
<wm>10CAsNsjY0MDAy0jUyMDczMQcAR0JWTA8AAAA=</wm>
Aleksandar Ivanovic
<wm>10CE3KrQ6AMAxF4Sfqcnvpuo1KgiMIgp8haN5f8aMQx5x8yxI54Wua133eQgFSiOJWopqm2sI5JCcDSic0j2hZWfmsPxczLwT6awQq9I4mGWJD99rSdZw3H0sx43EAAAA=</wm>
Unsere Werte:
Familienbesitz & Tradition
Die nachhaltige Entwicklung Ihres
Familienbesitzes geniesst bei uns oberste
Priorität. Eigentum und Vermögen zu
erhalten und sie über Generationen
hinweg zu vermehren, gehört seit 1841 zu
unseren Grundwerten.
Unter dem Begriff Anlagelösungen ver­
steht jeder Investor etwas anderes. Mitt­
lerweile werden damit auch strukturierte
Produkte oder Fonds bezeichnet, die sich
nach den individuellen Bedürfnissen ein­
zelner Anleger sowie der Produktpalette
der Anbieter richten.
Dabei verlangen Investoren ein umfas­
sendes und kostengünstiges Angebot, das
auch Best-in-Class-Produkte enthalten
soll. Das stellt Banken und andere Anbie­
ter vor erhebliche Probleme.
DAS SORTIMENT STRAFFEN
Dem Wunsch nach innovativen, indivi­
duellen Lösungen stehen aufseiten der
Anbieter oft die Notwendigkeit standardi­
sierter Prozesse sowie verschiedene recht­
liche Einschränkungen gegenüber. Diese
sind nicht in allen Märkten gleich, wes­
halb das Umfeld immer anspruchsvoller
wird. Anbieter von Anlagelösungen sind
daher zunehmend gezwungen, ihr Pro­
duktspektrum etwas einzuschränken.
Derzeit sehen wir eine besonders rege
Nachfrage nach alternativen Einzelman­
daten, also Managed Accounts, sowie im
Segment der sogenannten alternativen
Ucits-Fonds (Undertakings for Collective
Investment in Transferable Securities ge­
mäss EU-Richtlinie). Sie gehören heute zu
den Wachstumsträgern der Industrie und
werden von einer immer grösseren Zahl
von Anlegern genutzt. Dies umso mehr,
weil unter der 2013 in Kraft getretenen
EU-Direktive für Alternative Investment
Fund Managers (AIFM) die Aufsichtsbe­
hörden zunehmend nur noch regulierte
Anlagevehikel zulassen.
«Die Regulierung wird
sich auf fast alle alternativen Anlageklassen
ausdehnen.»
Wir gehen deshalb davon aus, dass die Re­
gulierung von wenigen Ausnahmen abge­
sehen über kurz oder lang auf den ganzen
Bereich der alternativen Anlageklassen
ausgedehnt wird und es deshalb bald
keine alternativen Fonds oder fondsähnli­
chen Strukturen mehr geben wird. Nicht
von ungefähr gewinnen deshalb alterna­
tive Ucits-Fonds rasch an Bedeutung. So
ist das damit verwaltete Vermögen von
Dezember 2013 bis Oktober 2014 um 79%
auf 204 Mrd. € gestiegen (Quelle: Absolute
Ucits Database per Dezember 2014. Ent­
hält bereits alternative Ucits-Fonds, die
sich für die Aufnahme in die Datenbank
entschieden haben).
HÖHERE PORTFOLIOTRANSPARENZ
Auch Anleger, die bis anhin in herkömm­
liche strukturierte Produkte investierten,
befassen sich zunehmend mit alternati­
ven Ucits-Fonds. Sie erhalten so einen
kosteneffizienten Zugang zu regulierten,
systematischen oder Hedge-Fund-ähnli­
chen Strategien mit spezialisierten Mana­
gern, was besonders für Investoren rele­
vant ist, die Alpha generieren oder ihre
Renditequellen diversifizieren wollen.
Aufgrund der regulatorischen Vorschriften
sorgen die Anbieter alternativer UcitsFonds im Vergleich zu Offshore-Fonds
auch für mehr Portfoliotransparenz und
bessere Liquidität (vielfach auf täglicher
oder wöchentlicher Basis), was den Zu­
gang für Investoren erleichtert.
Die zunehmende Popularität solcher
alternativen Ucits-Fonds stellt deshalb für
Morgan Stanley eine ausgezeichnete
Wachstumschance dar. Mit der 2010 ge­
schaffenen Plattform FundLogic Alterna­
tives erhalten unsere Kunden weltweit
­Zugang zu alternativen Fonds oder fonds­
gebundenen Lösungen. Bei FundLogic
handelt es sich um eine in Dublin nach
irischem Recht registrierte und beauf­
­
sichtigte OEIC (Open-Ended Investment
Com­pany), die als sogenannter Umbrella
für die verschiedenen alternativen UcitsFonds dient. Dank dieser Struktur lassen
sich die Vorteile und die Möglichkeiten
der verschiedenen EU-Direktiven einfach
und effizient umsetzen.
EIGENE STRATEGIEN
Angesichts der durch die EU-Direktiven
erweiterten Möglichkeiten versuchen
auch immer mehr Hedge-Fund-Manager,
eigene Ucits-konforme Strategien aufzu­
Aufteilung nach Strategien
FundLogic AuM nach Strategie (Stand 31.12.2014)
Event Driven
Equity Long/Short
Fixed Income and Convertible Absolute Return
CTA
Global Macro
Long only
Market Neutral
Quelle: Morgan Stanley
Mio. $
1271
748
306
110
31
29
8
setzen. Durch die gezielte Nutzung von
Plattformen wie FundLogic können sich
diese Anbieter auf ihr Kerngeschäft kon­
zentrieren und administrative oder auf­
sichtsrechtliche Belange auslagern. Da­
neben erhalten die Manager auch Zu­
gang zu eingespielten Vertriebskanälen.
Das Spektrum der gegenwärtig auf der
Plattform angebotenen Anlagelösungen
(vgl. Tabelle) reicht von Equity-LongShort-, Event-Driven- bis hin zu GlobalMacro- oder CTA-Strategien und wird
­laufend erweitert.
Die in den letzten Jahren erlassenen
europäischen Richtlinien erlauben es den
Investoren und den Anbietern, eine breit
diversifizierte Palette an alternativen Stra­
tegien über liquide und transparente
Fonds umzusetzen. Angesichts historisch
niedriger Zinsen und hoch bewerteter
Märkte stellen die Produkte eine innova­
tive und kostengünstige Möglichkeit für
Pensionskassen und Versicherungen, aber
auch Privatbanken sowie eine zuneh­
mende Zahl von Vermögensverwaltern
oder Family Offices dar, in alternative
Strategien zu investieren.
Aleksandar Ivanovic, Managing
Director, Morgan Stanley.
Strukturierte Produkte
14 Sonderbund der Januar 2015
Barriere durchbrochen – Augen zu
und durch oder aktiv werden?
BILD: HELGE SAUBER/PLAINPIC TURE
LEITFADEN Bei grundsätzlicher Erwartung, dass sich der Basiswert erholt, drängt sich die Restrukturierung des Produkts auf.
Thomas Stadler
D
er überraschende Mindestkurs­
entscheid der SNB hat den Inves­
toren wieder einmal vor Augen
geführt, dass auf den Finanzmärkten
grundsätzlich alles möglich ist. Deshalb
ist es für einen Anleger in strukturierten
Produkten essenziell, sich über sämtliche
Szenarien, die während oder am Ende der
Laufzeit eintreten können, im Klaren zu
sein. Diese Überlegungen sind sowohl iso­
liert für das einzelne Produkt als auch im
Kontext des Gesamtportfolios anzustellen.
Wie ein Pilot sollte jeder Investor immer
über seine Position(en) Bescheid wissen.
Damit jeder Kunde die Chancen und
die Risiken verstehen kann, umfasst ein
guter Service, ihm jederzeit die Risiko­
berechnung auf Basis des einzelnen Pro­
dukts und des Gesamtportfolios zur Verfü­
gung zu stellen. Dazu gehören auch – vor
allem bei strukturierten Produkten mit
mehreren Basiswerten (Worst of) – die
Wahrscheinlichkeit einer Verletzung der
Barriere sowie die Berechnung zusätzli­
cher Parameter wie Delta oder Vega.
WAHL DER BARRIERE ESSENZIELL
Grundsätzlich ist es wichtig, sich über die
Art und die Höhe der Barriere Gedanken
zu machen. Der Anleger muss sich gut
überlegen, ob das Produkt zur individuel­
len Strategie und zum Gesamtportfolio
passt. Da bei einer Verletzung der Barriere
der bedingte Kapitalschutz auf einen
Wird beim Barrier Reverse
Convertible die Schranke
durchbrochen, muss das
noch nicht die Aufgabe des
Anlageziels bedeuten.
Schlag verloren geht, ist er danach unmit­
telbar dem Aktienrisiko ausgesetzt. Aus
diesem Grund sollte er nur Basiswerte
wählen, die auch für ein Direktengage­
ment in Frage kommen.
Gerade in einem Marktumfeld grösse­
rer Volatilität, wie es gegenwärtig der Fall
ist, muss sich jeder Investor früher oder
später mit einer Verletzung der Barriere
auseinandersetzen. Doch was soll man
tun, wenn der bedingte Kapitalschutz
nicht mehr gewährleistet ist? Aussitzen,
verkaufen oder restrukturieren?
RESTRUKTURIERUNG GIBT ZEIT
Erwartet der Anleger grundsätzlich eine
Erholung der Basiswerte, drängt sich die
Restrukturierung des Produkts auf. Sie
verschafft ihm mehr Zeit sowie die Mög­
lichkeit, 100% des investierten Kapitals
zurückzuerhalten. Das neue Produkt wird
mit einer längeren Laufzeit und einer Bar­
riere per Verfall ausgestaltet und zum glei­
chen Preis emittiert, wie das zu restruktu­
rierende Instrument verkauft respektive
gerollt werden konnte.
Weil der Kapitalschutz an erster Stelle
steht, wird der Coupon auf ein Minimum
reduziert. Zusammen mit der gestiegenen
Volatilität ist ein restrukturiertes Produkt,
bei dem ökonomisch gesehen der Put tief
im Geld geschrieben wird, ohne zusätzli­
ches Engagement des Anlegers zu fi­
nanzieren. Der Vorteil besteht in einem
wiederhergestellten Kapitalschutz bei ei­
ner etwas längeren Laufzeit. Sollte bei
­Verfall der Basiswert dennoch unter der
­Barriere notieren, wird der Investor dem
gleichen Risiko ausgesetzt, das er beim
­ursprünglichen Produkt eingegangen ist.
Bei einer mittelfristig negativen Erwar­
tung für den Basiswert sollte der Verlust
realisiert und die Position verkauft wer­
den. Aussitzen oder eventuell mehrfaches
Rollen machen in diesem Fall keinen Sinn.
Erwartet der Anleger auf kurze Frist eine
sehr positive Entwicklung des Sektors
oder der Aktie, sollte er die Position behal­
ten. Da das bestehende, «alte» Produkt ein
höheres Delta (Wertveränderung, wenn
sich der Basiswert bewegt) als ein «neues»,
restrukturiertes hat, schlägt sich eine Er­
holung des Basiswerts schnell im Preis des
Barriere Reverse Convertible nieder.
Einen Put (vereinfacht gesprochen) tief
im Geld zu schreiben, ist keine neue Er­
rungenschaft. Trotzdem hat diese Art der
Restrukturierung, vor allem in der schwie­
rigen Börsenphase nach 2008, vielen In­
vestoren ermöglicht, 100% des eingesetz­
ten Kapitals zurückzuerhalten. Gerade in
der gegenwärtig turbulenten und unsi­
cheren Zeit bieten sich viele Positionen
geradezu für eine Restrukturierung an.
«Jeder Anleger muss
sich gedanklich
mit einer Verletzung
der Barriere
­auseinandersetzen.»
Zusammenfassend ist festzuhalten: Kennt
der Anleger alle möglichen Szenarien sei­
ner Positionen und die Wahrscheinlich­
keit einer Barriereverletzung, fällt es ihm
leichter, die richtigen Massnahmen zu
treffen: sei es, einen Verlust zu realisieren
oder ein Produkt mit einer Deep-in-theMoney-Struktur zu rollen, um sich Zeit
und die Möglichkeit einer ­Erholung zu
verschaffen. Alles ist richtig, wenn es nur
gut durchdacht ist.
Thomas Stadler, Executive Director,
Global Financial Products.
An innovativen
Anlageideen partizipieren:
UBS Open End PERLES
auf Solactive Indizes.
Ganz gleich ob Industrialisierung, Globalisierung oder Automatisierung,
jede Epoche lebt von Pionierleistungen, die zu industriellen Revolutionen
führen können. Für UBS Grund genug, ihren Kunden neue Investitionsmöglichkeiten in CHF, EUR und USD zu erschliessen:
Zum Beispiel mit UBS Open End PERLES auf Solactive Robotics and
Drones Index. Robotics and Drones ist der dynamische Industriebereich,
der mit Automatisierungslösungen bei Eingriffen in der Medizin, bei der
Überwachung von Bohrinseln und Pipelines oder bei der Auslieferung
von Paketen beeindruckt. Mehr darüber erfahren Sie auf
www.ubs.com/robotics-drones
Weitere Anlagethemen mit Zukunft und die dazugehörenden
UBS Open End PERLES auf die innovativen Solactive Indizes finden Sie
auf www.ubs.com/3dprint und auf www.ubs.com/bigdata
Und für weitere Auskünfte wenden Sie sich bitte an
044-239 76 76* oder an keyinvest@ubs.com
Den Aktienzyklus ohne Verlust überstehen
BARRIER REVERSE CONVERTIBLES Die Produktgattung der BRC bietet Sicherheit und Rendite. Entscheidend ist die Höhe der Barriere.
Curdin Summermatter
Das Bedürfnis nach Absicherung steht
wieder vermehrt im Vordergrund. In der
ersten Januarwoche hat der Euro Stoxx 50
drei Mal so stark ausgeschlagen, wie es im
gesamten vergangenen Jahr nur vier Mal
beobachtet wurde. Das zeigt, wie gross
die Nervosität der Marktteilnehmer ist.
Doch wie können Anleger sich schützen?
Eine reine Aktienlösung bietet keinen
Schutz. Der Investor trägt neben dem
­vollen Marktrisiko das spezifische Aktien­
risiko. Für Anleger, die die Aktienselektion
einem Spezialisten überlassen und ihr
Portfolio gleichzeitig breit diversifizieren
möchten, ist eine Basket- oder Index­
lösung in Form von Fonds oder Zertifika­
ten prüfenswert. Das reduziert das spezi­
fische Aktienrisiko, das Marktrisiko bleibt
aber voll bestehen.
Risikoaverse Investoren können auf
Aktienlösungen mit vollem Kapitalschutz
zurückgreifen. Ein solcher Kapitalschutz­
teil wird über eine Geldmarktanlage auf­
gebaut. Der heutige Wert des Schutzes ist
somit vom aktuellen Zinsniveau abhän­
gig. Die Franken-Swapsätze notieren der­
zeit über den Zeithorizont von bis zu acht
Jahren im negativen Bereich. Daher gene­
riert diese Variante gegenwärtig kaum
noch Renditechancen.
RISIKOPUFFER EINBAUEN
Ein Anleger mit dem Bedürfnis nach Si­
cherheit und Rendite ist gezwungen, statt
Kapitalschutzprodukten Investitionen mit
einem Risikopuffer in Betracht zu ziehen.
Barrier Reverse Convertibles bieten sich
als Lösung an. Der Anleger erhält unab­
hängig vom Verlauf des Basiswerts einen
garantierten Coupon. Ausserdem be­
kommt er einen bedingten Kapitalschutz
seines Nominals: Der Schutz gilt so lange,
wie der Basiswert die zu Beginn der Lauf­
zeit definierte Barriere nicht verletzt. Im
Gegenzug verzichtet der Investor auf die
Dividende des Basiswerts sowie auf das
volle Aufwärtspotenzial der Aktie.
Barrier Reverse Convertibles unter­
scheiden sich wie folgt von einer Wandel­
anleihe (Convertible Bond): Bei der Wan­
delanleihe hat der Investor während der
Laufzeit das Recht, die Aktie zu einem
festgelegten Preis zu kaufen. Bei einem
Barrier Reverse Convertible muss er die
Aktie je nach Kursverlauf zu einem fest­
gelegten Preis erwerben, falls der Basis­
wert während der Laufzeit die Barriere
­berührt hat. Je höher die Barriere, desto
grösser das Risiko, den Kapitalschutz zu
verlieren. Gleichzeitig fällt aber auch der
Coupon höher aus. Zudem wird er von
der erwarteten Dividende und dem Risiko
des Basiswerts beeinflusst.
NIEDRIGE BARRIERE WÄHLEN
Für welche Investoren eignen sich Barrier
Reverse Convertibles? Die Mehrheit will
einen vollen Aktienzyklus ohne Barriere­
verletzung überstehen. Nur eine Minder­
heit nimmt das Risiko in Kauf, die Barriere
zu verletzen. Im Folgenden soll nur der
erste Fall näher betrachtet werden.
Rendite aller Produkte
Anzahl Produkte: 1918
Um einen Aktienzyklus ohne Barrierever­
letzung zu überstehen, sollten Investoren
eine niedrige Barriere wählen: 60% oder
darunter. Aufgrund des Aktienmarkt­
einbruchs im August 2011 hat die Zürcher
Kantonalbank die Renditen ihrer mass­
geschneiderten Barriere Reverse Conver­
tibles zwischen Januar 2011 und März
2013 analysiert. Die Transaktionen auf der
x-Achse sind zeitlich nach dem Verfall­
datum geordnet. Auf der y-Achse ist die
Produktrendite per Verfall abgebildet.
In der linken Grafik ist ersichtlich,
dass die Gesamtrendite durch einen re­
lativ geringen Anteil von Produkten mit
signifikant negativer Performance stark
beeinflusst wird. Die Barrieren dieser
Produkte wurden in der Regel höher als
Anzahl Produkte: 323
in %
20
20
0
0
–20
–20
–40
–40
–60
–60
–80
–80
Quelle: ZKB / Grafik: FuW, sm
2011
Curdin Summermatter, Senior Sales, ZKB.
Rendite der Produkte mit Barrieren unter 60%
Rendite: –18,5% (durchschnittliche Rendite: 2,2%)
in %
–100
60% gewählt. Die rechte Grafik zeigt nur
Produkte mit einer Barriere, die tiefer
ist als 60%. Die vielen negativen Rendi­
ten in der Abwärts­bewegung der Aktien
fallen dann weg. Das zeigt, dass der In­
vestor tiefe Barrieren wählen muss, um
mit einer sehr grossen Wahrscheinlich­
keit einen Aktienzyklus ohne Barriere­
verletzung zu überstehen.
Weiter sollte er nur auf qualitativ hoch­
stehende Aktien setzen, da auch eine tiefe
Barriere nicht vor einem Totalausfall des
Basiswerts schützt. Man sollte sich daher
nicht von einer überdurchschnittlich ho­
hen Rendite blenden lassen, da sie häufig
über «toxische» Basiswerte erkauft wird.
’15
Finanz
r
e
d
an
ie uns
S
n
e
h
Besuc
8
nd V.0
anz15
am Sta bs.com/fin
.u
www
2012
2013
–100
Quelle: ZKB / Grafik: FuW, sm
Durchschnittliche Rendite: 2,2%)
ab
Diese strukturierten Produkte stellen keine Beteiligung an einer kollektiven Kapitalanlage im Sinne von Art. 7 ff. des Schweizerischen Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG) dar und unterstehen somit nicht der Bewilligung der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht FINMA. Deshalb besteht
für den Investor, der in diese Produkte investiert, kein Anlegerschutz nach dem KAG. Dieses Inserat dient ausschliesslich zu Informationszwecken und ist nicht als Angebot, persönliche Empfehlung oder Aufforderung zum Abschluss einer Transaktion auszulegen oder als Anlageberatung anzusehen. Dieses
Inserat stellt keinen vereinfachten Prospekt im Sinne von Art. 5 KAG sowie kein Kotierungsinserat im Sinne des Kotierungsreglementes dar. Die massgebende Produktdokumentation kann direkt bei UBS Investment Bank im 24-h-Service unter Tel. 044-239 47 03, Fax 044-239 69 14 oder über E-Mail an swissprospectus@ubs.com bezogen werden. Diese Emission unterliegt möglicherweise Verkaufsbeschränkungen u.a. für Europa, Hongkong, Singapur, die USA und US-Personen (die Emission unterliegt schweizerischem Recht). Vor dem Eingehen von strukturierten Transaktionen empfiehlt sich eine fachkundige
Beratung durch Ihre Hausbank. Die Angaben in diesem Inserat erfolgen ohne Gewähr. © UBS 2015. Alle Rechte vorbehalten. * Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass Gespräche auf den mit * bezeichneten Anschlüssen aufgezeichnet werden können. Bei Ihrem Anruf auf diesen Linien gehen wir davon aus,
dass Sie mit dieser Geschäftspraxis einverstanden sind.
2011
2012
2013
Strukturierte Produkte
17
Sonderbund der
BILD: IRIS C. RIT TER
Januar 2015
Braucht es
Struki –
und wozu?
GEORG
VON WATTENW YL
Georg von Wattenwyl (links) ist seit
Oktober 2014 Präsident des Ver­
bands für Strukturierte Produkte
SVSP, davor war er bereits Vor­
standsmitglied des Branchen­
verbands. Er leitet bei der Bank
Vontobel die Abteilung Financial
Products, Advisory & Distribution. In
dieser Funktion ist er verantwortlich
für den globalen Vertrieb von
­Finanzprodukten der Bank.
PIRMIN HOTZ
Pirmin Hotz promovierte an der
Universität St. Gallen und machte
sich in seiner Studienzeit 1986
­selbständig. Während vieler ­Jahre
­beriet er Banken in der Schweiz und
in Deutschland. Seit 1993 führt der
unabhängige Vermögensberater die
Dr. Pirmin Hotz Vermögensverwal­
tungen in Baar (Kt. Zug). Sie betreut
private und institutionelle Kunden,
darunter verschiedene Pensions­
kassen. Auch ist Hotz als Autor von
Fachliteratur und -artikeln bekannt.
DEBATTE Strukturierte Produkte haben ihren Platz in der
Welt der Finanzanlagen gefunden, die Kontroverse über
Preis, Nutzen und Verständlichkeit aber bleibt. Der Präsident
des Branchenverbands, Georg von Wattenwyl von der
Bank Vontobel, im Gespräch mit dem unabhängigen
­Vermögensverwalter und «Herausforderer» Pirmin Hotz.
Herr von Wattenwyl, nach längerer Stagnation hat
sich der Markt für strukturierte Produkte in der
Schweiz belebt. Die Volumen sind letztes Jahr knapp
10% auf über 200 Mrd. Fr. gestiegen. Der Anteil der
­Zertifikate in den Portfolios verharrt jedoch unter
4%. Vor der Finanzkrise waren es 6,5% gewesen. Was
­l­esen Sie aus diesen ­Zahlen?
Georg von Wattenwyl: Das Volumenwachstum ist
­erfreulich. Anleger suchen im Niedrigstzinsumfeld
nach neuen Renditequellen, und wie die Zahlen
­belegen, spielen strukturierte Produkte dabei eine
nicht unwesentliche Rolle. In einer modernen Portfoliokonstruktion haben sie als Ergänzungs-, Absicherungs- und Optimierungsinstrumente ihre volle
Berechtigung. Ich bin überzeugt, dass ihr Potenzial
noch besser genutzt werden kann.
Ihr Vorgänger als Präsident des Branchenverbands
SVSP hatte gegenüber der FuW einmal von einer
­«zweistelligen Prozentzahl» als Zielgrösse in den
­Depots gesprochen. Was ist Ihre Zielgrösse?
Von Wattenwyl: Eine Zahl zu nennen, ist schwierig. Es
kommt immer auch auf das Kundensegment und die
Marktentwicklung an. Klar, das Ziel ist höher als die
aktuellen knapp 4%. Ob es prozentual gerade zweistellig ist, wage ich nicht vorauszusagen.
«Die Finanzindustrie
krankt daran, dass
sie ihre Prognosefähigkeit
überschätzt.»
Pirmin Hotz
Herr Hotz, Sie sind langjähriger unabhängiger
­Vermögensverwalter und könnten sich die besten
­Produkte auswählen. Weshalb tun Sie es nicht?
Pirmin Hotz: Wir setzen prinzipiell keine strukturierten Produkte ein. Erstens wissen wir alle, dass für 90
bis 95% des Portfolioerfolgs die Asset Allocation
­verantwortlich ist, also die Zusammensetzung nach
­Anlageklassen, und nicht Einzeltitel. Mit diesen Zer-
tifikaten ist es nicht mehr möglich, eine Asset Allo­
cation längerfristig professionell zu steuern. Beim
Kauf ist unklar, in welchen Wert man am Schluss
­investiert ist. Das erschwert den Überblick über den
Risikograd eines Portfolios und den Vergleich von
Portfolios untereinander erheblich. Ein anderer, entscheidender Punkt ist: Unter den vielen Varianten
braucht es für die Wahl des richtigen Produkts eine
Marktprognose, sonst liegt man unter Umständen
schon von Beginn weg daneben.
Braucht es nicht generell beim Investieren eine
­Vorstellung, zumindest in groben Zügen, wohin
die Märkte tendieren?
Hotz: Ja, aber man soll sich nicht zu viel darauf einbilden. Die Finanzindustrie krankt daran, dass sie
ihre P
­ rognosefähigkeit überschätzt. Selbst wer sich
Tag und Nacht mit den Märkten beschäftigt, hat nur
eine sehr eingeschränkte Sicht, besonders auf kürzere Frist. Gerade strukturierte Produkte, die auf
ein oder maximal zwei Jahre lauten, stehen völlig
konträr dazu. Wer sie verwendet, läuft Gefahr, sich
böse zu verschätzen.
Aktie muss auch wie eine Aktie betrachtet und am
Ende der Laufzeit mit dem Abschneiden des Basiswerts, also der Direktanlage, verglichen werden. Der
Investor entscheidet sich für eine gewisse Anlageklasse oder einen gewissen Titel und prüft dann:
Ziehe ich die Direktbeteiligung vor oder ein Zertifikat,
das möglicherweise besser zugeschnitten ist auf mein
Portfolio, meine Bedürfnisse und meine Fähigkeit,
weil es massgeschneidert und ausserdem schon für
kleinere Beträge erhältlich ist.
«Strukturierte Produkte
­können, wie kaum ein ­
anderes Anlageinstrument,
­bedürfnisgerecht
aufgesetzt werden.»
Georg von Wattenwyl
Herr Von Wattenwyl, bevor wir auf die kritisierten
Punkte eingehen, was sind die Vorteile von
­strukturierten Produkten?
Von Wattenwyl: Sie überzeugen dank ihrer Flexibilität
mit einem Höchstmass an Individualität und können
– wie kaum ein anderes Anlageinstrument – bedürfnisgerecht aufgesetzt werden. Da widerspreche ich
Herrn Hotz, Zertifikate sind ein nützliches Steuerungsinstrument. Sie helfen, das Ertragspotenzial
besser auszuschöpfen und/oder eine Risikoposition
zu optimieren. Ausserdem bieten sie Zugang zu Anlagen, die besonders Privatinvestoren nicht oder nur
erschwert offenstehen.
Hotz: Herr von Wattenwyl wird nicht abstreiten, dass
Diversifikation ein ganz wichtiges Element für eine
solide, langfristige Anlagestrategie ist. Unter den beliebten Barrier Reverse Convertibles gibt es viele, die
auf dem Worst-of-Konzept basieren. Bei Unterschreiten der Barriere wird bei Fälligkeit der schlechteste
­Titel geliefert. So kann es sein, dass ein Portfolio, das
vorher als konservativ galt, plötzlich schlechte Papiere
umfasst. In der Finanzkrise 2008 wurden wegen dieser Ausgestaltung bei Kunden mit Struki massenhaft
Bankaktien mit erheblichen Verlusten in die Depots
geliefert, sodass diese quasi über Nacht zu JunkAktien-Portfolios geworden sind. Struki mutieren so
zur Antithese der Diversifikation.
Zur Kritik, die Zuordnung zur Anlageklasse sei
­ver­wässert, weil man die Wahrscheinlichkeit nicht kenne,
was am Ende im Depot lande. Ihre Meinung dazu?
Von Wattenwyl: Wir sind uns einig, dass strukturierte
Produkte keine Anlageklasse sind. Sie sind immer nur
eine Ergänzung, aber mit ihrem individuellen Auszahlungsprofil sind sie stets eine Alternative zu einem
Direktinvestment. Das heisst, ein Zertifikat auf eine
Wie steuern Sie, Herr Hotz, die Portfolios und gehen
Klumpenrisiken aus dem Weg?
Hotz: Wir investieren ausschliesslich in Originaltitel:
in Aktien, Obligationen, Cash, je nach Kunden auch
in Immobilienwerte. Je höher die Risikoneigung des
Kunden, desto höher der Aktienanteil. Die Steuerung
wird über das Rebalancing umgesetzt. Steigt die Ak­
tienquote im Aufschwung über eine im Voraus defi-
nierte Bandbreite, reduzieren wir Positionen, und
umgekehrt. So bleiben die Anteile gleich, und für den
Kauf und den Verkauf nutzen wir automatisch einen
günstigen Zeitpunkt.
Produkte mit mehreren Basiswerten haben in der
­Regel, dem Risiko entsprechend, bessere Konditionen.
Sticht dieses Argument nicht bei Ihnen?
Hotz: Das Risiko, einen dieser Basiswerte in grösserem Umfang zu einem ungünstigen Preis zu bekommen, ist einfach zu gross. Fast nicht zu glauben, aber
wahr: Wenn wir manchmal Depots von Bankkunden
anschauen, werden solche Produkte nicht selten
noch immer als Obligationen oder als obligationenähnliche Instrumente eingebucht. Doch selbst bei
korrekter Zuteilung haben Struki eine weitere Eigenschaft, die stört.
Nämlich?
Hotz: Wenn ein Markt oder ein Basiswert gut läuft,
­fallen Opportunitätskosten an. Der Kunde muss sich
mit einem limitierten Ertrag abfinden, während bei
einer Direktanlage in einem aufstrebenden Markt der
Spielraum nach oben offen ist.
Von Wattenwyl: Da sind jetzt einige Argumente oder
Behauptungen gefallen, die ich nicht widerspruchslos
hinnehmen kann. Ganz wichtig zu wissen, auch wenn
ich mich wiederhole: Strukturierte Produkte werden
als Lösung für Anlagebedürfnisse konstruiert. Emittenten können schnell auf individuelle Situationen
und Entwicklungen am Markt reagieren. Zu den
Worst-of-Zertifikaten: Sie bieten eine Lösung, wo der
Anleger bewusst nicht nur auf einen, sondern auf eine
Auswahl von Titeln setzt. Selbstverständlich muss er
sich mit allen Basiswerten im Voraus anfreunden können, für den Fall, dass die Barriere fällt. Weil beim
Worst of das Risiko grundsätzlich höher ist als bei
­einem einzigen Basiswert, bietet er mehr Rendite mit
einem höheren Coupon oder mehr Sicherheit mit
­einer tieferen Barriere. Der Investor trifft diese Entscheidung ganz bewusst.
Hotz: Wenn das die Überlegung ist, kann ich genauso
gut eine Put-Option verkaufen und bekomme eine
Prämie – wie beim Barrier Reverse Convertible. Wenn
der Aktienkurs fällt, kann ich den Titel zu einem tieferen Preis ins Depot nehmen.
Also braucht es Struki gar nicht?
Von Wattenwyl: Die Mechanik ist grundsätzlich gleich,
mit zwei Ausnahmen: Das strukturierte Produkt bietet mit dem Puffer bis zur Barriere eine Sicherheit, und
das Pricing ist beim Struki in der Regel günstiger, als
wenn der Einzelanleger eine Put-Option verkauft, weil
der Emittent quasi als Grossist auftritt und so ein Produkt attraktiver gestalten kann.
Kosten und Kostentransparenz sind ein Dauerbrenner
in jeder Struki-Diskussion. Herr von Wattenwyl, Hand
aufs Herz: Sind die Produkte teuer oder nicht?
Von Wattenwyl: Ich stelle immer wieder fest, dass trotz
vieler Bemühungen um bessere Verständlichkeit und
Transparenz noch immer Aufklärungsbedarf besteht.
Dem wollen wir uns als Branche auch nicht verschliessen, im Gegenteil: Fakt ist, dass ab März alle
Emittenten die Vertriebskommission ausweisen werden. Zusätzlich geben einige schon jetzt eine Gesamtkosten-Ratio, die Ter, an. Sie zeigen auf, wie sie die
Produktpreise gestalten. In Deutschland ist eine Untersuchung vieler Produkte zum Schluss gekommen,
dass die Emittentenmarge etwa ein halbes Prozent
beträgt. Das ist ungefähr der Preis, den ein Kunde
heute auch in der Schweiz für eine massgeschneiderte Lösung bezahlt. Das ist keinesfalls übertrieben
für ein Produkt, das wie kein anderes flexibel auf individuelle Bedürfnisse zugeschnitten ist.
Hotz: Selbstverständlich kann man heute mit ausgeklügelter mathematischer Hilfe perfekt jedes Produkt
nach Mass schneidern. Aber es bleibt immer noch die
mangelnde Prognosefähigkeit, wie ich’s schon am
­Anfang dargelegt habe.
Was schlagen Sie als Rezept vor, wie gehen Sie mit
der Irrtumswahrscheinlichkeit um?
Hotz: Ich weiss wie alle anderen nicht, wohin die
Märkte morgen und übermorgen steuern. Aber ich
habe eine Überzeugung: Wie wird Geld langfristig
verdient? Durch produktives Kapital von Unternehmen. Bei allen Risiken sind das Aktien. Wir kaufen
­Aktien mit einem Anlagehorizont von mindestens
zehn Jahren. Über diese Zeit ist die Verlustwahrscheinlichkeit gering und die Ertragschance gross.
Und was das Pricing von strukturierten Produkten
­angeht, muss ich unbedingt etwas loswerden.
Wir hören.
Hotz: Ich weiss heute noch nicht, was ein solches Produkte wirklich kostet. Es werden Gebühren von 1 bis
4% herumgereicht. Was mich dabei jedoch erschreckt,
ist der Umstand, der letzthin eben wieder in den
Medien zu vernehmen war: dass die Hälfte aller Struki
an Berufskollegen von mir, an unabhängige Vermögensverwalter, geliefert wird. Ich befürchte, dass trotz
des Bundesgerichtsurteils, wonach Vertriebsentschädigungen dem Kunden gehören, immer noch massive
finanzielle Anreize bestehen, Produkte unabhängig
vom genauen Verwendungszweck zu verhökern. Dabei sollten Vermögensverwalter – und in diese Richtung müssen wir arbeiten – nur noch verdienen, was
sie vom Kunden bekommen. Sonst stecken Verwalter
und Berater stets in einem Interessenkonflikt. Auf solche Angebote verzichten wir.
Vermögensverwalter, die dem Reiz von Retrozessionen
erliegen: Wie weit entspricht das Ihrer Beobachtung?
Von Wattenwyl: Ich kann das Geschäftsmodell eines
Vermögensverwalters nur bedingt beurteilen. Ich er-
«Meine Erfahrung ist,
dass die meisten Endkunden
bezüglich Komplexität
einfach überfordert sind.»
Pirmin Hotz
lebe sie so, dass sie für ihre Kunden die beste Lösung
suchen und in diesem Sinn auch Struki einsetzen. Begriff wie «verhökern» oder «eigeninteressliches Einkaufen» treffen meines Erachtens nicht zu. Ich bin mit
Herrn Hotz absolut einverstanden, dass das Interesse
des Kunden im Vordergrund stehen muss. Wir als
Branche wollen unser Geschäft nachhaltig betreiben,
und das können wir nur, wenn wir die Kundenerwartungen zusammen mit unseren Partnern, seien es
­externe Vermögensverwalter oder Banken, erfüllen.
Was sagen Sie zum Thema Komplexität?
Von Wattenwyl: Solange Komplexität einer besseren
Lösung dient, ist sie zu begrüssen. Wichtig ist, das
der Berater oder der Kunde die Funktion eines
strukturierten Produkts versteht. Damit meine ich:
Welche Chancen hat der Anleger mit einem Zertifikat, welche Risiken? Und das immer im Zusammenhang mit dem Ganzen: Wie wirkt beispielsweise ein
Kapitalschutzprodukt aufs Portfolio bei dieser oder
jener Marktentwicklung? Die meisten Struki werden
übrigens zur Risikominimierung eingesetzt und
nicht zur Risikomaximierung.
Wo und wie sichern Sie Portfolios ab, Herr Hotz?
Hotz: Finanzmärkte mit ihren unvorhergesehenen
Bewegungen rufen im Grunde immer nach Absicherung. Doch wenn ich das permanent mache, verliere
ich die ganze langfristige Rendite. Mit Schwankungen muss der Investor leben können, das ist der Preis
für den langfristigen Ertrag von Aktien, die meiner
Ansicht nach allen anderen Anlagekategorien über­
legen sind. Bei Zertifikaten wird es nicht anders sein
als bei anderen Anlagen: Oft werden zu einem bestimmten Zeitpunkt prozyklisch die falschen Produkte gekauft. Systematisch immer richtigzuliegen,
scheint mir unmöglich zu sein.
Von Wattenwyl: Da pflichte ich Ihnen bei, im Aufschwung steigt die Risikobereitschaft, und im Abschwung wollen sich alle absichern, was bei Kapitalschutzprodukten wegen der Niedrigstzinsen zurzeit
nur mit bedingtem Schutz möglich ist. Das liegt an
der Mechanik und nicht am Willen des Emittenten.
Zur Diskussion steht auch der Anlegerschutz. Wie weit
soll oder muss der Regulator in dieser Sache gehen?
Hotz: Die Struki-Anhänger werden sich wahrscheinlich freuen, wenn ich sage: Ich bin ein überzeugter
Anhänger der Marktwirtschaft, des freien Unternehmertums. Bei der Transparenz, der Preispolitik, den
Retrozessionen ist man offensichtlich daran, die
­Situation zu verbessern. Gerade bei den Vertriebs­
entschädigungen ist mehr Durchblick nötig. Aber
sonst? Da braucht es keinen Regulator, wir brauchen
nicht Dokumente, in denen auf Dutzenden von Seiten
Risiken und Nebenwirkungen aufgeführt sind. Kein
Mensch liest das, es beschäftigt nur die Anwälte. Investoren müssen wissen, mit wem sie zusammen­
arbeiten und was für Produkte und Anlagen sie ins
Depot nehmen wollen. Diese Eigenverantwortung
darf nicht verschwinden. Den Anleger zu entmündigen, nützt niemandem etwas, im Gegenteil.
Von Wattenwyl: Dieses Votum unterstütze ich voll und
ganz. Als Branche wollen wir unsere Verantwortung
wahrnehmen, indem wir in Bezug auf Transparenz,
Aufklärung und Qualität alles unternehmen, damit
Anleger und Berater die Informationen haben, die für
einen sorgfältigen Entscheid notwendig sind. Es gibt
wenige Wirtschaftszweige, die so hart am Thema
Transparenz und Aufklärung arbeiten wie wir.
Hotz: Hart arbeiten müssen, denken wir an Lehman.
Von Wattenwyl: Selbstverständlich. Die Branche profitiert nicht, wenn der Kunde über eine Position
erschrickt, die ihm durch ein strukturiertes Produkts
entstanden ist, und er nichts über die Wirkung gewusst hat. Das Emittentenrisiko, wenn Sie von Lehmen sprechen, wurde zu Unrecht mit Struki in Verbindung gebracht. Wir wissen alle, dass es das Emittentenrisiko auch anderswo gibt, besonders bei Obligationen. Ein strukturiertes Produkt ist eine Schuld­
verschreibung wie eine Obligation, das heisst, der
Käufer muss sich mit der Rückzahlungsfähigkeit des
Schuldners auseinandersetzen. Lehman hat schmerzhaft gezeigt, wie wichtig das ist und weshalb eine bestimmte Anleihe oder ein bestimmtes Zertifikat einen
höheren Zins trägt als ein anderes. Über Metaplattformen sind die einzelnen Produkte heute sehr gut vergleichbar, und mit der Absicherung des Emittenten­
risikos, dem sogenannten Cosi, hat die Schweiz international einen neuen Standard gesetzt.
Hotz: Meine Erfahrung sagt mir, dass die meisten
Endkunden bezüglich Komplexität einfach überfordert sind. Zu Beginn meiner Tätigkeit habe ich Banker im Umgang mit Derivaten, Calls, Puts, Futures
usw. geschult. Da habe ich erlebt, wie schwierig es
nur schon war, die Teilnehmer auf einen halbwegs
vernünftigen Wissensstand zu bringen. Komplexität
dann noch den Kunden zu vermitteln, da habe ich
wirklich Zweifel, ob das auch immer funktioniert.
Ich behaupte, dass strukturierte Produkte einen
Komplexitätsgrad haben, der den Durchschnitts­
anleger überfordert.
Struki sind keine neue Errungenschaft. Ist es wirklich
noch so, dass Anleger überfordert sind?
Von Wattenwyl: Wer einmal strukturierte Produkte
gekauft hat, bleibt meistens dabei und kennt so
­natürlich auch ihre Funktion. Darauf müssen wir
aufbauen. Zertifikate sind ein Leistungsversprechen, dieses muss bei den im Voraus bekannten
­Indikationen aufgehen. Ob die Marktmeinung jedoch immer aufgeht, ist eine andere Frage. Aber
das ist bei allen Anlagen so.
«Solange Komplexität
einer besseren Lösung dient,
ist sie zu begrüssen.»
Georg von Wattenwyl
Was glauben Sie, wo steht der Struki-Markt im
­Vergleich zu anderen Anlagen im Jahr 2020?
Von Wattenwyl: Aufgrund ihrer Eigenschaften haben
strukturierte Produkte ihren festen Platz in der Vermögensverwaltung nicht nur gefunden, sondern
können ihn noch ausbauen und als unverzichtbarer
Bestandteil professionell in den Portfolios eingesetzt
werden.
Herr Hotz, werden Sie im Jahr 2020 strukturierte
­Produkte verwenden, und unter welchen Bedingungen?
Hotz: Aus heutiger Sicht und auch in Zukunft kann ich
mir nicht vorstellen, dass wir strukturierte Produkte
einsetzen. Wir werden, wie in den vergangenen dreissig Jahren, konsequent bei Direktanlagen bleiben. Die
Portfolios sind auf diese Weise einfach verständlich,
erfolgversprechend und kostengünstig. Und wichtig:
Den Kunden können wir sagen, wir sind nicht Verkäufer, sondern ihre Advokaten und Berater. Die Wahrscheinlichkeit, dass wir im Jahr 2020 Struki verwenden, so angenehm das Gespräch mit Herrn von Wattenwyl jetzt ist, tendiert gegen null.
Interview: Hanspeter Frey
Strukturierte Produkte
18 Sonderbund der Januar 2015
Wie im Umfeld negativer Zinsen
sinnvoll anlegen
Strukturierte Produkte
Januar 2015
Die neue ETF-Generation
SMART BETA Exchange Traded Funds haben sich seit ihrer Einführung kontinuierlich weiterentwickelt. Ein
neuerer Trend sind Smart Beta ETF, die statt der Marktkapitalisierung alternative Gewichtungen abbilden.
RENDITE GENERIEREN Zinsen von null bis negativ stellen manche Anlagekonzepte auf den Kopf. Derivate bieten eine Lösung.
Christian Gast
Marco Stauffacher
W
ann immer man über tiefe Zinsen schreibt und denkt, dass sie
nicht noch tiefer sinken können, wird man postwendend eines Besseren belehrt. Das Wort «historisch» ist beim
aktuellen Zinsniveau durchaus angebracht, besonders mit Blick auf den Franken. Nach der Verlautbarung der Schweizerischen Nationalbank, den Euromindestkurs nicht mehr aufrechtzuerhalten
und einen negativen Zins von 0,75% einzuführen, ist das Zinsgefüge nochmals
kräftig ins Rutschen geraten.
Wenn ein Investor sein Geld jetzt auf
dem Swap-Markt für zehn Jahre parken
will, erhält er einen Zins von 0% pro Jahr.
Will er es für ein Jahr anlegen, muss er
dafür 0,5% bezahlen. Der Luxus einer
­
Anlage in einjährige Schweizer Staats­
­
obligationen kostet rund 1% Zins pro
Jahr. Es dürfte nur eine Frage der Zeit sein,
bis ­einzelne Banken auch Spareinlagen
belasten müssen.
WENIGE ALTERNATIVEN
Diesem extremen Umfeld kann sich kein
Investor entziehen, weder der private
noch der institutionelle. Während der
­Privatanleger sein Geld allerdings auch zu
negativen Zinsen parken kann, müssen
besonders Pensionskassen und Versicherer, die Vorsorgegelder verwalten, einen
Minimalertrag pro Jahr erzielen. Bei ne­
gativen Zinsen ist das mit herkömmlichen Instrumenten nahezu unmöglich –
gerade wenn die Zinsen bis auf zehn Jahre
hinaus negativ oder bei null sind. Tradi­
tionell h
­ alten diese institutionellen Investoren den überwiegenden Teil ihrer Anlagen in Obligationen.
Welche Alternativen hat der Investor,
wenn Cash und Obligationen keine Rendite mehr abwerfen? Rohstoffe sind eine
Überlegung wert – jedoch hat vor allem
Öl aufgrund politischer Einflussfaktoren
massiv an Wert verloren. Wo die Reise
­hingeht, ist nach wie vor sehr schwierig
einzuschätzen. Solange keine Inflationsgefahr droht, wird sich wohl auch der
Goldkurs nicht massiv erholen. Immobi­
lienanlagen profitieren grundsätzlich von
tiefen Zinsen, sind jedoch per Definition
sehr illiquide. Sie sollten entsprechend,
je nach Profil des Investors, keine dominante Rolle im Portfolio einnehmen. In
manchen institutionellen Portfolios sind
sie zudem schon gut vertreten.
«Ein zentraler Punkt
in diesen Produkten
ist die Wahl
der Barriere.»
AKTIEN ALS HEILSBRINGER?
Es bleiben noch die Aktien. Sie haben in
den letzten fünf Jahren eine erstaunliche
Performance hingelegt und sind auf den
ersten Blick stolz bewertet. Gleichzeitig
gibt es Stimmen, die ihnen auch im his­
torischen Kontext weitere Gewinne zutrauen. Wenn die Wirtschaft in den Ver­
einigten Staaten und hoffentlich bald
auch auf dem Alten Kontinent wieder in
Schwung kommt, besteht bei Aktien
noch Luft nach oben.
Glaubt der Investor daran, dass Aktien
nicht stark überbewertet sind und kein
grösserer Kursrückgang zu befürchten ist,
können strukturierte Produkte gerade in
diesem Umfeld interessante Anlagemöglichkeiten bieten.
Zum einen hat der Schweizer Aktienmarkt nach dem Entscheid der SNB markante Einbussen hinnehmen müssen. Dabei sind Aktien von Unternehmen, die
aufgrund ihrer Ertrags- und Kostenstruktur kaum von der Aufhebung des Mindestkurses betroffen sind, mit in den Abwärtsstrudel gezogen worden. Das eröffnet selektiv Einstiegsmöglichkeiten.
Zum anderen hat die grosse Bewegung
am Aktienmarkt die Volatilität kurzfristig
stark steigen lassen. Sie wirkt sich günstig
auf die Konditionen von strukturierten
Produkten aus, besonders wenn der Investor «implizit» Optionen verkauft. Das
ist gerade bei den klassischen Rendite­
optimierungsprodukten wie den (Multi)
Barrier Reverse Convertibles der Fall. Aber
auch Autocall- und Callable-Strukturen
sehen so attraktiver aus.
Der einzige Wermutstropfen ist das
Zinsniveau, das einen dämpfenden Einfluss auf die Konditionen der strukturierten Produkte ausübt. Insgesamt kann aber
festgestellt werden, dass strukturierte Produkte relativ zu anderen Anlagen deutlich
an Attraktivität gewonnen haben. Dies soll
im Folgenden illustriert werden.
Multi Barrier Reverse Convertibles: Die
Tabelle zeigt den jährlichen Coupon von
verschiedenen Kombinationen aus Basiswerten und Laufzeiten mit einer tiefen
Barriere von 50%. Ein Worst of Barrier Reverse Convertible auf Nestlé, Novartis und
Roche in Franken mit einer dreijährigen
Laufzeit und einer amerikanischen Barriere von 50% bezahlt immerhin einen
jährlichen Coupon von 3%. Das heisst
konkret, dass der Anleger einen garantierten Coupon erhält und – falls keine der
­Aktien während der Laufzeit um mehr als
Multi Barrier Reverse Convertibles
Produkt
Multi BRC
Multi BRC
Multi BRC
Multi BRC
Multi BRC
Multi BRC
Multi BRC
Multi BRC
Währung
Franken
Franken
Franken
Franken
Franken
Franken
Franken
Franken
Laufzeit
in Jahren
2
3
2
3
2
3
2
3
BBG Code 1
NESN VX
NESN VX
NESN VX
NESN VX
SMI
SMI
SMI
SMI
BBG Code 2
NOVN VX
NOVN VX
NOVN VX
NOVN VX
SX5E
SX5E
SX5E
SX5E
BBG Code 3
ROG VX
ROG VX
ROG VX
ROG VX
SPX
SPX
SPX
SPX
Barrieretyp
amerikanisch
amerikanisch
europäisch
europäisch
amerikanisch
amerikanisch
europäisch
europäisch
KI Barriere Coupons
in %
in %
50
2
50
3
50
0,7
50
1,6
50
2,5
50
2,95
50
1,25
50
1,75
KI Barriere
in %
50
50
50
50
50
50
50
50
Coupons
früheste
Fälligkeit
p.a. in %
halbjährlich
2,5
halbjährlich
3,85
halbjährlich
0,9
halbjährlich
1,9
halbjährlich
3,15
halbjährlich
3,65
halbjährlich
1,35
halbjährlich
1,85
Quelle: Bank Julius Bär
Autocall-Strukturen
Produkt
Autocall+
Autocall+
Autocall+
Autocall+
Autocall+
Autocall+
Autocall+
Autocall+
Laufzeit
Währung in Jahren
Franken
2
Franken
3
Franken
2
Franken
3
Franken
2
Franken
3
Franken
2
Franken
3
BBG Code 1
NESN VX
NESN VX
NESN VX
NESN VX
SMI
SMI
SMI
SMI
BBG Code 2
NOVN VX
NOVN VX
NOVN VX
NOVN VX
SX5E
SX5E
SX5E
SX5E
BBG Code 3
ROG VX
ROG VX
ROG VX
ROG VX
SPX
SPX
SPX
SPX
Barrieretyp
amerikanisch
amerikanisch
europäisch
europäisch
amerikanisch
amerikanisch
europäisch
europäisch
Quelle: Bank Julius Bär
50% fällt – den investierten Betrag am
Laufzeitende zurückbekommt. Falls eine
der Aktien stark fällt, also die Barriere
­berührt und nach drei Jahren unter dem
Ausübungspreis von 100% zu liegen
kommt, wird sie ins Depot geliefert.
Im Vergleich dazu erhält der Investor
bei einer Anlage in Schweizer Staatsanleihen ein Verzinsung von –1% p. a. Die Renditedifferenz beträgt als fast 4% p. a. Dafür
muss der Anleger jedoch bereit sein, das
Gegenparteirisiko des Emittenten zu tragen, ebenso wie das Risiko, dass einer der
drei Titel stark an Wert verliert. Alternativ
dazu kann er Multi Barrier Reverse Convertibles auf Indizes erwerben, wenn er
sich breiter diversifizieren will.
BELIEBTE AUTOCALLS
Ein zentraler Punkt in diesen Produkten
ist die Wahl der Barriere. Je tiefer die Barriere liegt – das heisst, je grösser der Risikopuffer im Produkt ist –, desto höher ist
die Wahrscheinlichkeit, dass das gewünschte Szenario einer Barauszahlung
der ursprünglichen Investition mit Coupon eintritt. Das aktuelle Marktumfeld erlaubt, dass auch mit sehr tiefen Barrieren
von 50% oder weniger noch Coupons bezahlt werden, die über dem (negativen)
Referenzzinsniveau liegen. Dies ermöglicht auch konservativen Anlegern, diese
Produkte in Betracht zu ziehen.
Autocall Barrier Reverse Convertibles:
Seit einiger Zeit erfreuen sich sogenannte
Autocall-Strukturen grosser Beliebtheit.
Sie sind einem normalen Multi Barrier Reverse Convertible sehr ähnlich, mit dem
einzigen Unterschied, dass sie unter gewissen Bedingungen automatisch vorzeitig zu 100% zurückgezahlt werden. Diese
Möglichkeit der vorzeitigen Rückzahlung
hat für Emittenten einen Wert, weshalb
die Coupons für Autocall-Strukturen jeweils etwas höher ausfallen.
M
it der neusten Generation von Smart-BetaProdukten lässt sich nach Faktoren inves­
tieren. Dem Ansatz liegt die Idee zugrunde,
diejenigen Charakteristika von Wertpapieren wie Aktien zu isolieren, die langfristig zu einer Outperformance gegenüber dem breiten Markt führen können.
Wer erfolgreich Wertpapiere selektiert, die diese Eigenschaften haben, kann die Risiko-Rendite-Eigenschaften des Portfolios verbessern.
Die Grundlage für Faktor-ETF ist die andere Indexgewichtung. Gängig ist die Gewichtung gemäss der
Marktkapitalisierung bzw. dem Free Float der für den
Index ausgewählten Wertpapiere. Allerdings gibt es
auch Alternativen, für die in der wissenschaftlichen Literatur eine höhere Rendite oder eine bessere Markt­
abbildung nachgewiesen werden konnten. Für ETF
­haben sich mathematische und fundamentale Indexmethoden für Dividenden, Volatilität und Nachhaltigkeit in den letzten paar Jahren bewährt. Das Gleiche gilt
für sogenannte Minimum-Volatility- oder Dividendenstrategien. Bei Minimum-Volatility-Indizes werden
schwankungsärmere gegenüber volatilen Titeln über-
gewichtet. Dividendenindizes enthalten ausschliesslich Aktien besonders dividendenstarker Unternehmen.
Die neue Generation von Smart-Beta-Produkten fokussiert auf fundamentale Eigenschaften. Sie bilden
Charakteristika in passiven Produkten ab, die bisher
vor allem im aktiven Management genutzt werden und
dort schon lange als Kriterien für die Aktienauswahl
gelten. Beispiele sind Value, Momentum oder Quality.
Diese Eigenschaften weisen Stärken auf wie eine signifikant höhere Langzeitrendite und eine bessere Risikodiversifikation durch antizyklisches Verhalten.
Grundsätzlich dient ein breiter Standardindex wie
der MSCI World als Basis für die explizite Titelauswahl
entsprechend der jeweiligen Strategie. In der untenstehenden Tabelle finden sich die Begriffsdefinitionen
und der Kriterienkatalog für die Faktoren, für die MSCI
– ausgehend vom MSCI World – einen Index lanciert hat.
KRITERIEN FÜR FAKTORINDIZES
Wie setzt sich zum Beispiel das Indexportfolio des Faktors Value zusammen? Ein Faktorindex wie der MSCI
World Enhanced Value selektiert Aktien von Unternehmen anhand von drei berechenbaren Grössen – hoher
Ertrag, attraktive Bewertung basierend auf dem KursGewinn-Verhältnis und günstiges Verhältnis des Cash-
Aktienfaktoren: Begriffe und Definitionen
Faktor
Value
Definition
Aktien mit einem niedrigen Preis relativ zu ihrem fundamentalen Wert
Size (Grösse)
Momentum
Kleinere Aktien (nach Marktkapit.) relativ zu grösseren Unternehmen
Aktien mit stärkerer Performance über die letzten zwölf Monate
Volatilität
Aktien mit niedriger Volatilität, niedrigem Beta und/oder geringem
spezifischem Risiko
Aktien mit überdurchschn. Dividendenrendite oder Dividendenwachstum
Standardabweichung, Verlustrisiko, Standardabweichung der
spezifischen Renditen, Beta
Dividendenrendite, Dividendenwachstum, Ausschüttungsquote usw.
Aktien mit hoher Eigenkapitalrendite, niedrigem Verschuldungsgrad,
stabilem Gewinn
Eigenkapitalrendite, Beständigkeit der Gewinne und der Dividenden,
Verschuldungsgrad usw.
Dividende
Qualität
Variablen
Kurs zu Buchwert, KGV, Buchwert, Umsatz, Gewinn, Cash Earnings,
Dividenden usw.
Marktkapitalisierung, Unternehmenswert, Bilanzsumme usw.
Relative Performance über die letzten sechs bis zwölf Monate,
historisches Alpha
Quelle: MSCI
19
Sonderbund der
flows zum Unternehmenswert. Er wählt nur solche Titel aus, die über die entsprechenden Eigenschaften
verfügen. Ihre Gewichtung im Indexportfolio ist nach
der Ausprägung dieser Merkmale definiert. Sie folgt
also der Faktorgewichtung und nicht der Marktkapitalisierung. Das Ergebnis ist ein spezifisches Exposure
mit hoher Faktorneigung. Nach der gleichen Logik sind
auch andere Faktorinvestments index- und damit regelbasiert mithilfe von ETF möglich.
TAKTISCHER UND STRATEGISCHER EINSATZ
Faktor-ETF haben eine ganze Bandbreite strategischer
und taktischer Einsatzmöglichkeiten. So können Investoren ihre Makroansichten im Portfolio mithilfe von
Faktor-ETF präzise spielen – etwa eine höhere Gewichtung von Value- oder Momentum-Titeln in bestimmten Phasen des Konjunkturaufschwungs oder das Einbeziehen von Minimum Volatility ETF, wenn der Einfluss erwarteter Volatilität auf das Portfolio vermindert
werden soll. Faktor-ETF bieten auch die Möglichkeit,
als Portfolioergänzung schnell und effizient unerwünschte Faktorneigungen auszugleichen oder einzelne Portfoliorisiken nach den Zielvorgaben des Investors durch Faktorneigung zu managen. Grundsätzlich lassen sich aber auch nach Faktoren diversifizierte
Portfolios auf Basis von Faktor-ETF neu aufbauen.
Smart Beta Management vereint die Vorteile der
passiven Verwaltung wie niedrige Kosten und Transparenz mit den Chancen aktiver Strategien auf eine bessere risikoadjustierte Rendite. Strategien des aktiven
Managements können damit auch mit passiven Instrumenten implementiert werden. Ein Unterschied zur
aktiven Portfolioverwaltung ist, dass keine qualitativen
Entscheidungen durch einen Fondsmanager getroffen
werden. Alle Anpassungen basieren auf Zahlen und
Fakten und folgen der regelbasierten Indexmethode.
31989
SO VIELE PRODUKTE WAREN
ENDE 2014 AN DER
SIX STRUCTURED PRODUCTS
EXCHANGE KOTIERT.
RUND
IST DER UMSATZ
STRUKTURIERTER ­PRODUKTE
IM VERGLEICH ZUM
SUPERJAHR 2007 GESUNKEN.
10 256
PRODUKTE WURDEN
IM VIERTEN QUARTAL 2014
IN DER SCHWEIZ
EMITTIERT, NACH 9729
IM DRITTEN QUARTAL.
Christian Gast, Leiter iShares Schweiz.
Anzeige
Marco Stauffacher, Head Sales
Structured Products, Bank Julius Bär.
Anlageidee zum
Entscheid der EZB
Der Mehrwert der Asymmetrie
Tracker-Zertifikat auf die Gewinner der Quantitativen Lockerung
OPTIMIEREN Nicht immer ist die uneingeschränkte Partizipation an der Entwicklung des Basiswerts ratsam. Zur Optimierung des individuellen
Risiko-Rendite-Verhältnisses können asymmetrische Lösungen, wie sie bei strukturierten Produkten oft anzutreffen sind, einen Mehrwert leisten.
Claudio Topatigh
Bei einer herkömmlichen Anlage wie beispielsweise einer Aktie ist der Investor den
Wertschwankungen eins zu eins ausgesetzt. Der Ertrag verändert sich mit dem
gleichen Vorzeichen und im gleichen Ausmass wie der entsprechende Titel. Dieses
Renditeprofil wird als linear bezeichnet
und ist symmetrischen Anlageformen eigen (vgl. Grafik 1).
Geeignete Finanzinstrumente – in der
Regel handelt es sich um Optionen – machen es möglich, Investments einzugehen, deren Renditeprofil nicht linear ist.
Wertveränderungen des Basiswerts haben
dann keinen direkten oder linearen EinLineares Renditeprofil

Anlage
Basiswert
fluss auf die Rendite. Im Zusammenhang
mit nicht linearen Anlagen spricht man
dementsprechend von asymmetrischen
Investitionsformen.
KONVEX UND KONKAV
Es werden vor allem zwei Kategorien unterschieden, die sogenannten konvexen
und die konkaven Produkte. Die Linkskrümmung konvexer Investmentprodukte findet sich in Kapitalschutz-, die
Rechtskrümmung konkaver Instrumente
in Renditeoptimierungsprodukten. Der
nicht lineare Einfluss bedeutet, dass sich
bei einer konvexen Anlagelösung ein
Wertverlust von beispielsweise 15% des
Basiswerts nicht im gleichen Ausmass in
der Rendite niederschlägt – sie sinkt unter
Konvexes Profil

Kapitalschutzprodukt
Basiswert
Kapitalschutzprodukt mit 95% Mindestrückzahlung u. 100% Partizipation
Anlagerendite, in %
15
Anlagerendite, in %
15
Umständen nur 5%. In diesem Beispiel
spricht man von Linkskrümmung.
Asymmetrie ist per se weder gut noch
schlecht. Es stellt sich somit die Frage,
wann asymmetrische Lösungen einen
Mehrwert generieren. Weil Investoren
stets das Ziel verfolgen, die Rendite zu maximieren oder mindestens zu optimieren
– also bei gegebener Rendite das kleinstmögliche Risiko einzugehen –, spielt die
Markterwartung eine zentrale Rolle. Abhängig davon lassen sich Anlageformen
entwerfen, die einen Mehrwert liefern.
Werden etwa Kurskorrekturen nicht
ausgeschlossen und steht damit der
Schutzgedanke im Vordergrund, bieten
sich Kapitalschutzprodukte an: Sie können Verluste verhindern oder reduzieren.
Konkaves Profil
Basiswert
Barrier Reverse Convertible
Renditeoptimierungsprodukt mit Coupon von 10% und Barriere von 65%
30
10
5
5
0
0
0
–10
–5
–5
–20
–10
–10
–20
–20
10
–30
–40
–15
–15
–10
–5
Wertschwankung Basiswert, in %
0
5
10
15
20
Quelle: Notenstein Privatbank / Grafik: FuW, sm
–20
–20
Anlagerendite, in %
20
10
–15

–15
–10
–5
Wertschwankung Basiswert, in %
0
5
10
15
20
Quelle: Notenstein Privatbank / Grafik: FuW, sm
–50
Wertveränderung Basiswert, in %
–60
15 25 35
–55 –45 –35 –25 –15 –5 0 5
Quelle: Notenstein Privatbank / Grafik: FuW, sm
Bei einem Kapitalschutz von 95% ist der
Verlust etwa auf 5% begrenzt. Der Mehrwert ergibt sich aus der Tatsache, dass im
Vergleich zu einer linearen Direktanlage
kein oder ein geringerer Verlust entsteht.
Dieser Bereich ist in der Grafik 2 in hellem Grün markiert.
FÜR RISIKOAVERSE
Kapitalschutzprodukte liefern auch dann
einen Mehrwert, wenn das Schutzniveau
unter 100% liegt. Diese Überlegung ist gerade im gegenwärtigen Tiefzins­
umfeld
wichtig. Eine konvexe Lösung, die beispielsweise eine Mindestrückzahlung von
95% und die volle Partizipation am Basiswert bietet, kann gerade für einen risikoaversen Anleger einen Mehrwert bedeuten.
Ohne diesen Schutz könnte er nämlich von
der Investition absehen und attraktive Renditechancen am Aktienmarkt verpassen.
Geht man hingegen von einer stabilen
Marktentwicklung aus – das heisst, dem
Basiswert werden im Wesentlichen keine
«grossen Sprünge» zugetraut –, sind Renditeoptimierungsprodukte mehrwertbringend. Der beliebteste Repräsentant
dieser konkaven Kategorie ist der Barrier
Reverse Convertible (BRC), der typischerweise einen hohen Coupon zahlt.
Bei einem relativ stabilen Verhalten des
Basiswerts resultiert daraus sowohl im Vergleich zum direkten Aktienengagement als
auch im Vergleich zu herkömmlichen festverzinslichen Anlagen eine Mehrrendite.
Dieser Bereich ist in der nebenstehenden
Grafik 3 hellgrün markiert. Aus Risikoüberlegungen müssen BRC (zum Beispiel auf
Aktien) stets mit der Direktanlage verglichen werden. Denn ein Konkurs des Basiswerts hat – bis auf den garantierten Coupon – einen Totalverlust des BRC zur Folge.
Der Vorteil asymmetrischer Anlageformen liegt darin, dass es für jede Markt­
erwartung eine Lösung gibt, die im Vergleich zum Direktinvestment einen Mehr-
«Kapitalschutz­
produkte liefern auch
dann einen Mehrwert,
wenn das Schutzniveau
weniger als 100% ist.»
wert liefern kann. Sei es, weil aus der entsprechenden Lösung eine höhere Rendite
resultiert, weil das Risiko geringer ist oder
weil ein an die spezifischen Bedürfnisse
angepasster Risiko-Rendite-Mix kreiert
wird. Dieses Vorgehen eröffnet einen bedeutend grösseren Gestaltungsspielraum
bei der Evaluation von Investitionsmöglichkeiten und bietet zahlreiche Chancen.
Claudio Topatigh, Leiter Verkauf Struk­
turierte Produkte, Notenstein Privatbank.
∕3
1
Tracker-Zertifikat (Partizipation, SVSP Kategorie 1300)
Indikative Konditionen1, Zeichnungsfrist bis 12. Februar 2015, 15.00 Uhr MEZ
Partizipation
100 %
Basket
Gewinner der
Quantitativen Lockerung
Emissionspreis
EUR 98.75
Emittent
Credit Suisse AG,
Zürich
Valor/Ticker
26 249 114
TRACQE
Währung
EUR
Laufzeit
2 Jahre
Ende der Zeichnungsfrist
12. Februar 2015, 15.00 Uhr
Hintergrund:
ȩ Das neu angekündigte Wertpapierkaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) hat die Aussichten für die Eurozone verbessert.
ȩ Sowohl der Umfang wie auch die Geschwindigkeit der Käufe durch die EZB liegen am oberen Ende der Erwartungen.
ȩ Durch die quantitative Lockerung dürften sowohl der europäische Bankensektor als auch europäische Exportunternehmen profitieren.
Quelle: Credit Suisse Investment Strategy & Research, 23. Januar 2015
Basket-Komponenten1
Der Basket besteht aus einem gleichgewichteten Portfolio aus 14 Aktien, die gemäss Credit Suisse Research von der quantitativen Lockerung profitieren dürften.
Banken/Versicherungen: AXA SA, BNP Paribas SA, Commerzbank AG, ING Group NV, Intesa SanPaolo SpA, Société Générale SA
Exportunternehmen:
Daimler AG, Fresenius SE & Co. KGaA, Infineon Technologies AG, Merck KGaA, Siemens AG, Volkswagen AG
Transport/Telekom:
Deutsche Post AG, Telecom Italia SpA
Mehr Informationen finden Sie auf credit-suisse.com/derivatives
Strukturierte Produkte sind keine kollektiven Kapitalanlagen im Sinne des Bundesgesetzes über kollektive Kapitalanlagen (KAG) und unterliegen nicht der Genehmigung durch die
Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (FINMA) und deren Aufsicht. Anleger sind deshalb nicht durch das KAG geschützt. Ferner eignen sich diese strukturierten Produkte nur für Investoren, welche die
Funktionsweise und insbesondere die damit verbundenen Risiken verstehen sowie deren Folgen tragen können. Investoren sind dem Emittentenrisiko ausgesetzt.
1
Sämtliche Angaben sind indikativ, die definitiven Konditionen werden bei der Anfangsfixierung festgelegt.
Für weitere Informationen rufen Sie uns an: Tel. +41 (0)44 335 76 002
credit-suisse.com/derivatives
Wenn eine Anlage nicht auf Ihre Heimatwährung lautet, können sich Wechselkursänderungen negativ auf Wert, Preis oder Ertrag auswirken. Dieses Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zum Abschluss einer Finanztransaktion dar; die rechtlich massgebenden Bedingungen sind allein im Prospekt enthalten, der im vereinfachten Prospekt nach KAG zusammengefasst ist. Bitte
verlangen Sie vor einem Anlageentscheid die vollständigen Produktinformationen, insbesondere hinsichtlich produktspezifischer Risiken, Emissionspreis und allfälliger Gebühren. Diese können unter der entsprechenden Telefonnummer kostenlos bestellt werden. Die Prospektanforderungen gemäss Art. 652a/1156 des schweizerischen Obligationenrechts sind nicht anwendbar. Die Werthaltigkeit von
strukturierten Produkten ist nicht allein von der Entwicklung der Basiswerte, sondern auch von der Bonität des Emittenten abhängig, die sich während der Laufzeit des strukturierten Produkts verändern kann. 2 Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass Gespräche auf unseren Linien aufgezeichnet werden. Bei Ihrem Anruf gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser Geschäftspraxis einverstanden sind.
Das vorliegende Dokument ist nicht das Ergebnis einer unabhängigen Finanzanalyse. Copyright © 2015 Credit Suisse Group AG und/oder mit ihr verbundene Unternehmen. Alle Rechte vorbehalten.
Strukturierte Produkte
20 Sonderbund der Januar 2015
REFERENZANLEIHE UND COSI Produkte mit Referenzanleihe und Cosi haben verschiedene Ziele. Man kann das Ausfall­risiko
­einfacher steuern, die Komplexität von Produktlieferanten begrenzen und zusätzliche Renditechancen wahrnehmen.
DERIVATMARKT Fast alles ist mit Struki möglich, Kunden nutzen dies. Viele Produkte kommen über Vermögensverwalter in die Depots.
1
41
0
07 08 0
91
0
0
0
0
10 00
20 00
0
0
30 00
0
50 00
0
60 00
40 00
500
450 0
400 0
350 0
300 0
250 0
200 0
150 0
10000
500
0
3%
r
Bä
A2
Baa1
VON VERZERRUNGEN PROFITIEREN
Baa3
Ba2
B1
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Quelle: Credit Research, Vontobel / Grafik: FuW, sm
aufzubauen. Referenzschuldnerprodukte,
die Vontobel emittiert, sind immer Cosipfandbesichert, sodass nur das Ausfall­
risiko des Referenzschuldners bleibt.
SCHUTZFAKTOR COSI
Ereignet sich bei einem strukturierten
Produkt mit Referenzanleihe und Cosi bis
zum Laufzeitende kein Ausfall des Referenzschuldners, wird die Rückzahlung gemäss Auszahlungsprofil vollzogen – unabhängig von der Schuldnerbonität. Kommt
es dennoch zu einem Ausfall, können die
Verluste sehr hoch sein, bis zum Totalverlust. Die Einstufung der Zahlungsfähigkeit
des Referenzschuldners beeinflusst also
das Produktrisiko massgeblich – Anleger
sollten sich dessen immer bewusst sein.
Will der Investor das Ausfallrisiko seines Portfolios gesamthaft verringern,
sollte er nicht nur über verschiedene
­Re­ferenzschuldner streuen, sondern bei
der Wahl des Schuldners auf eine möglichst gute Bonität achten. Ein tieferes
Schuldnerrisiko bedeutet tendenziell geringere Renditechancen. Auch umgekehrt
kann es zum Vorteil sein: Ein höheres
Schuldnerrisiko kann bei Referenzschuldnerprodukten zu einem höheren Renditebeitrag in Form besserer Konditionen füh-
Es kommt vor, dass der Markt wegen negativer Unternehmensereignisse ad hoc
ein grösseres Risiko in Form von höheren
CDS Spreads antizipiert, obwohl sich die
Risikoeinstufung durch offizielle Rating­
agenturen nicht stark verändert hat. Dies
war 2012 etwa beim italienischen Versicherer Generali der Fall, der sich plötzlich
in Sippenhaft mit Italien wiederfand.
Das Misstrauen gegenüber dem Krisenland hatte dazu geführt, dass der
Markt zeitweilig ein überzogen hohes
Schuldnerrisiko von Generali antizipierte.
Es kam zu einem Überschiessen der CDSLevel, die sich aber im weiteren Verlauf
der Eurokrise normalisierten. Die Risikoeinschätzung besann sich auf die Fundamentaldaten (vgl. Grafik). Der Zeitpunkt des Überschiessens bot Investoren
aber Chancen: Sie konnten die gestiegenen CDS-Level nutzen und einen höheren
Renditebeitrag bei Struki mit Generali als
Referenzschuldner erzielen.
Eric Blattmann, Head Public
Distribution Schweiz, Bank Vontobel.
i
rod
uk
te
0,79
0,1
3
5,7
9
Umsatz Anlagep
2,55
BCV INVESTMENTS
Strukturierte Produkte
2,2
2
4 ,8 2
st
eH
NACH MASS
Wussten Sie schon, dass die BCV strukturierte Produkte nach Mass herstellt?
Ha
Professionelle Investoren können bei der BCV strukturierte Produkte konstruieren lassen,
die perfekt auf ihre spezifischen Ansprüchen und Markterwartungen zugeschnitten sind.
Unsere Experten begleiten Sie gerne bei der Produktemission. Kontaktieren Sie sie unter
der Nummer 044 202 75 77 oder besuchen Sie uns an der Finanz’15, Stand K13.
Mrd. Fr.
en in
m
olu
v
s
el
d
n
Vertrauen gut investiert
8
1
0,5
0
100
55
2
1,5
10
3
2,5
Institutionelle Anleger
5/14 6/14
7/1
4/14
4
0
/14 11/14
4 10
12/
9/1
14
8 09 10 11
07 0
12
13
09
4 12/14
11/1
20
Draghis Bazooka-Rede fand am 26. Juli 2012 statt
Aa3
Anzeige
4
/1
4
4
/1
r.
r d. F
20 1
Aa1
ren. Meistens gilt ausserdem: Je länger die
Laufzeit, desto höher ist der Renditebeitrag. Möglich macht das die Höhe des Credit-Default-Swap-Risikoaufschlags (CDS
Spread); er gilt als Indikator für die un­
mittelbare Einschätzung der Schuldnerbonität durch den Kapitalmarkt. Ein hoher Satz deutet grundsätzlich auf eine
schlechtere Bonität und ein grösseres Ausfallrisiko des Referenzschuldners hin.
Kommerzielle Kunden
111
12
er
Rating (Moody’s) für erstrangige unbesicherte Schuldtitel von Generali
2013
9,44
äl
8,0 f te 201
4
3
14
3/
11
ob
2014
r.
.F
d
r
M
Er
/14 8/14
9
/
4 7
14
6/1
10
in M
8
Dreh- und Angelpunkt ist die Referenz­
anleihe, mit ihr wird das strukturierte
­Produkt verknüpft. Es handelt sich um
eine Obligation, die vom sogenannten
­Referenzschuldner begeben wird. Er wird
mit seiner Bonität zu einem zusätzlichen
Produktmerkmal, das der Investor bewusst wählt. Denn für die Rückzahlung
des strukturierten Produkts mit Referenzanleihe und Cosi ist die Zahlungsfähigkeit
bzw. das Ausfallrisiko des Referenzschuldners massgeblich. Anleger können unter
einer Vielzahl von Referenzschuldnern
Risikoprämie einer Kreditversicherung (CDS) auf Generali
8
5/1
en
20 0
b er
Ein Beispiel – das Kreditrisiko von Generali
0,7
3/14 4/1
4
4
pp
2007
in
12
60
O
64
de
13
12
2013
*20
14
n
71
2012
kt
117
78
0
1
201
u
gr
10
30
50
70
90
14
20
40
60
80
%
0
12
15
102
10
20
Ku
en
21
78
h
10
0
13
3
133
ac
175
31
* P er E n
en
nd
(Mrd. Fr.) 173
nd
Vontobel
2452 97
7
. Fr
.)
rd
M
8
11
stä
14
Kapitalschutz
m ögens
- Be
e
mb
0
r2
Strukturierte
Produkte
Privatkunden
Struk
i
STEUERMECHANISMUS
Referenzschuldnerzertifikate
r.
.F
rd
M
t ver
li
us
in Portfolio ist nicht nur einem
Markt-, sondern auch einem Ausfallrisiko ausgesetzt. Letzteres gilt
vor allem für Anleihenpositionen, deren
Rückzahlung von der Zahlungsfähigkeit
des Schuldners abhängt. Sind die Ausfallrisiken des Portfolios über nur wenige
Schuldner verteilt, ist der potenziell negative Effekt eines einzigen Ausfalls gross.
Professionelle Investoren beeinflussen die
Ausfallrisiken ihres Portfolios deshalb in
der Regel systematisch und streuen über
viele Schuldner verschiedener Branchen.
Doch auch eine wachsende Zahl privater Anleger bedient sich heute effizienter
Mittel gegen die Schuldnerkonzentration.
So werden beispielsweise Cosi-pfandbesicherte strukturierte Produkte mit Referenzanleihe eingesetzt, um Klumpenrisiken von vornherein zu vermeiden.
wählen, doch Vorsicht: Es sind auch strukturierte Produkte ohne die systematische
Cosi-Pfandbesicherung erhältlich, damit
holt man sich ein doppeltes Schuldner­
risiko – das des Emittenten und das des
Referenzschuldners. Ohne Cosi lassen
sich die Ausfallrisiken in einem Portfolio
daher nicht exakt steuern.
Es gibt gute Gründe, weshalb Investoren einen bestimmten Emittenten bevorzugen und überwiegend seine Produkte
kaufen möchten. So umfasst der heutige
Qualitätsbegriff nicht mehr nur das Produkt selbst, sondern auch zusätzliche Services. Dazu gehören ein weitreichendes
Fachwissen, das zur Verfügung gestellt
wird, eine faire Preisstellung oder die Betreuung nach dem Kauf. Je nach Wahl des
Emittenten können diese Qualitätsmerkmale variieren, zudem führen viele verschiedene Emittenten gerade bei pro­
fessionellen Investoren wie Vermögensverwaltern zu einem Anstieg von Prozesskomplexität und Kosten. Ein neues Bedürfnis, das offensichtlich wird: Der Emittent soll bleiben, jedoch soll ein anderer
Schuldner – und auch nur ein einziger –
für die Rückzahlung einstehen.
Mit strukturierten Produkten mit Referenzanleihe und Cosi-Pfandbesicherung
ist das möglich. So lässt sich die Emittentenzahl auf ein Minimum reduzieren –
und die Konzentration auf einen einzigen
Schuldner oder den Bankensektor vermeiden. Der steigenden Komplexität, die
durch eine Vielzahl möglicher Produkt­
lieferanten entsteht, kann man also aus
dem Weg gehen, ohne ein Klumpenrisiko
0 , 21
%
am
ze
m
,
Ju
ZK B
4
3,5
13
7
80
70
60
50
40
30
20
10
05
350
300
250
200
150
100
50
0
to
n
es
2
1 5,4 % 1
CS
De
D e ze
Anzahl Neuemiss
ion
en
sG
5%
Ok
,7
r2
0 1 4 (T otal 20 1
3%
437
33
,
20
*i
de
3
771
E
UB
%
3,7
5,
*
14
*P er E nde
be
e
rig
b
Ü
Produkte an d
r
e
t
e
r
tie ducts Exchange r
o
k ro
hl d P
e
8 (Zahlen in %)
7
6
5
4
3
2
1
0
*
f
ün
f
er
Eric Blattmann
S
Partizipation
de
unden pots der
K
n
Ba
ei
nk
t
a
iv
08 09 10 11 12
13
07
6
0
Mark
tan
tei
le
d
Renditeoptimierung
.
d. Fr
Mr
in
en
De
r
Hebel
SIX S A
tru nz
ctu a
r
D
er Markt für strukturierte Produkte hat sich in der Schweiz fest
etabliert. Ende ­Oktober 2014 waren nach Zahlen der Schweizerischen Nationalbank 202 Mrd. Fr. darin investiert.
Das entspricht 3,7% a­ ller Gelder, die auf
Schweizer Bank­depots angelegt sind, und
ist knapp 13% mehr als im Jahr davor. Der
Anteil ist zwar leicht gewachsen, so wie
auch das Handelsvolumen von Zertifikaten. Aber im Vergleich der letzten Jahre
schwankt er weiterhin in einer engen
Bandbreite. Der Rekord von 6,5% stammt
aus der Zeit unmittelbar vor der Finanzkrise und ist seither ausser Reichweite.
Der geringste Anteil unter den StrukiVermögen entfällt mit weniger als einem
Drittel auf Hebelprodukte. Sie dienen
kurzfristigen taktischen und spekulativen
Zwecken. Den Löwenanteil bestreiten Anlageprodukte, darunter die wegen ihres
Coupons und ihres Sicherheitspolsters
beliebten Barrier Reverse Convertibles. Sie
decken mittelfristige Investitionsbedürf-
ssten Emittenten
ö
r
g
1 9,8 %
nisse ab, zugeschnitten – wie auch die
am Verkauf interessierten Emittenten immer wieder betonen – auf die individuelle
Kundensituation und im Kontext mit den
Gesamtportefeuille.
Aufgrund anhaltend niedrigster Zinsen
verschieben sich Finanzanlagen weiterhin
vom Geld- und vom Obligationenmarkt in
Aktien, Aktienfonds und strukturierte Produkte. Institutionelle wie private Anleger
vollziehen diese Verschiebung. Für Privatinvestoren trifft häufig der Vermögensverwalter den Anlageentscheid. Der Branchenverband SVSP schätzt, dass mehr als
50% der Zertifikate über Vermögensverwalter in den Depots landen. Dass es dafür wie für Anlagefonds Vertriebsentschädigungen gibt – nach Bundesgerichts­
urteil gehören solche Retrozessionen allerdings dem Kunden –, dürfte eines der
Motive mancher Vermögensverwalter,
aber auch Banken, für den Kaufentscheid
sein. Ein anderes sind die attraktiven
­Konditionen, die strukturierte Produkte
im Vergleich mit anderen Investments
­gerade im aktuellen Umfeld bieten. Das
kann man ihnen nicht absprechen.
21
Sonderbund der
Schuldner schaffen Zusatzwert
So weit das Auge reicht
Hanspeter Frey
Strukturierte Produkte
Januar 2015
QUELLE: SVSP, INFOGRAFIK: FUW/MARIE-NOËLLE ARIF-BERDAT
www.bcv.ch/invest/de
Wie weiter im
Negativzinsumfeld?
• 100% Rückzahlung, abhängig von der
Zahlungsfähigkeit des Referenzschuldners
• Investment Grade Rating der
Referenzschuldner (S&P-Rating BBB–
oder besser)
• Vontobel Emittenrisiko durch COSI Pfandbesicherung abgesichert
®
• Kreditrisikoprämien in CHF vereinnahmen,
die über den CHF-Bondmarkt nicht
zugänglich sind
Wir informieren Sie
gerne über Anlagelösungen
im Negativzinsumfeld.
Rufen Sie uns an unter
058 283 78 88
Attraktive Anlagelösungen von Vontobel
COSI® Credit Linked Notes mit Referenzanleihe
Zeichnungsschluss 23.02.2015, 12.00 Uhr MEZ
Referenzanleihe/S&P Rating
Bedingter
Kapitalschutz
Coupon p.a.1
Währung
2417 3163
Diamond Offshore Drilling2/A–
100%
2.30%
CHF
26.02.2020
2417 3165
Alcoa3/BBB–
100%
0.70%
CHF
26.02.2021
2417 3167
Freeport McMoRan4/BBB
100%
1.40%
CHF
26.02.2020
2417 3169
Western Union5/BBB
100%
0.70%
CHF
26.02.2021
2417 3164
Diamond Offshore Drilling2/A–
100%
3.30%
EUR
26.02.2020
2417 3166
Alcoa3/BBB–
100%
1.70%
EUR
26.02.2021
2417 3168
Freeport McMoRan4/BBB
100%
2.50%
EUR
26.02.2020
2417 3170
Western Union5/BBB
100%
1.60%
EUR
26.02.2021
Valor
COSI® Pfandbesichertes Zertifikat
Rückzahlung
Referenzschuldner
COSI® Collateral Secured Instruments – Investor Protection engineered by SIX
Emittentin Vontobel Financial Products Ltd., DIFC Dubai; Garantin Vontobel Holding AG, Zürich. Emissionspreis 100%,
Nennwert CHF/EUR 1000, Liberierung 26.02.2015. Listing an der SIX Swiss Exchange beantragt.
Angaben sind indikativ und werden am 23.02.2015 fixiert.
USD 5.70% Diamond Offshore Drilling Inc 17.10.2039
3)
USD 5.87% Alcoa 23.02.2022
4)
USD 3.55% Freeport-McMoRan 01.03.2022
5)
USD 6.2% Western Union Co 17.11.2036
1)
2)
SVSP-Bezeichnung
Referenzschuldner-Zertifikat mit
bedingtem Kapitalschutz (1410)
Kategorie
Anlageprodukte mit Referenzschuldner
www.derinet.ch
Die Termsheets mit den rechtlich verbindlichen Angaben sowie weitere Informationen finden Sie unter www.derinet.ch
Vontobel Holding AG (Moody’s A3) – Bank Vontobel AG (Moody’s A2)
Leistung schafft Vertrauen
Telefon 058 283 78 88
Diese Publikation dient lediglich der Information und richtet sich ausdrücklich nicht an Personen, deren Nationalität oder Wohnsitz den Zugang zu solchen Informationen aufgrund der geltenden Gesetzgebung verbieten. Sie stellt kein Kotierungsinserat,
keinen Emissionsprospekt gem. Art. 652a OR bzw. 1156 OR und keinen vereinfachten Prospekt gem. Art. 5 des Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG) dar und ist weder als Offerte oder Einladung zur Offertstellung noch als Empfehlung
zum Erwerb von Finanzprodukten zu verstehen. Die rechtlich massgebliche Produktdokumentation (Kotierungsprospekt) besteht aus dem definitiven Termsheet mit den Final Terms und dem bei der SIX Swiss Exchange registrierten Emissionsprogramm.
Diese sowie die Broschüre «Besondere Risiken im Effektenhandel» können unter www.derinet.ch oder bei der Bank Vontobel AG, Financial Products, Bleicherweg 21, CH-8022 Zürich, kostenlos bezogen werden. Derivative Produkte sind keine kollektiven
Kapitalanlagen im Sinne des KAG und daher nicht der Aufsicht der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht FINMA unterstellt. Anlagen in Derivative Produkte unterliegen dem Ausfallrisiko des Emittenten/Garantiegebers und weiteren spezifischen Risiken,
wobei ein möglicher Verlust auf den bezahlten Kaufpreis beschränkt ist. Vor dem Eingehen von Derivatgeschäften sollten Anleger die Produktdokumentation lesen, ausserdem empfiehlt sich eine fachkundige Beratung. Die Angaben in dieser Publikation
erfolgen ohne Gewähr. Für Fragen zu unseren Produkten stehen wir Ihnen gerne unter Telefon +41 (0)58 283 78 88 zur Verfügung. Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass die Gespräche auf diesen Linien aufgezeichnet werden. © Bank Vontobel AG.
Alle Rechte vorbehalten. Zürich, 31. Januar 2015.