Redo att ta nästa steg

BOLAGSANALYS
11 mars 2016
Sammanfattning
Genovis
(Genob.st)
Redo att ta nästa steg

Omsättningen växte med 67 % i Q4 vilket var i linje
med vår förväntan. Genovis kommer under 2016
lansera produkter som adresserar nya marknader och
applikationsområden vilket vi tror kommer driva
tillväxten på kort sikt.
Lista:
Börsvärde:
Bransch:
VD:
Styrelseordf:
First North
73 MSEK
Medtech
Fredrik Olsson
Sarah Fredriksson
OMXS 30
Genovis
3,7

Vi har tidigare lyft fram Genovis svaga balansräkning
som ett orosmoment för verksamheten och aktien.
Likvida medel vid utgången av perioden uppgick till
cirka 2 miljoner kronor vilket bör sättas i relation till
Genovis ca 4 miljoner per kvartal burn-rate.
3,2
2,7
2,2

Vårt motiverade värde förblir oförändrat 3,5 SEK. Vi
ser den svaga balansräkningen som ett orosmoment
på kort sikt. Framöver förväntar vi oss stabil tillväxt
genom hela produktportföljen med höga
bruttomarginaler som drivkraft för lönsam tillväxt.
1,7
1,2
26-jan
26-apr
25-jul
23-okt
21-jan
Redeye Rating (0 – 10 poäng)
Ledning
Ägarskap
Vinstutsikter
Lönsamhet
6,5 poäng
7,5 poäng
6,0 poäng
0,0 poäng
Finansiell styrka
2,0 poäng
Nyckeltal
2013
9
2014
8
2015
13
EBITDA
-15
-19
-15
EBIT
-16
-20
-20
Neg
Neg
8%
Resultat före skatt
Nettoresultat
-16
-16
-20
-22
-20
-20
-2
-2
2
2
Omsättning, MSEK
Tillväxt
47%
EBITDA-marginal
-7%
Neg
EBIT-marginal
Nettomarginal
60%
Neg
Neg
Neg
2017E
30
58%
45%
-0
Neg
Neg
Neg
2016E
21
6
1%
18%
-2
Neg
2
Neg
Fakta
Aktiekurs (SEK)
Antal aktier (milj)
Börsvärde (MSEK)
Nettoskuld (MSEK)
Free float (%)
Dagl oms. (’000)
2%
Analytiker:
Ulrik Trattner
2013
Utdelning/Aktie
VPA
2013
P/E
EV/S
EV/EBITDA
2014
0,00
-0,75
2014
Neg
12,4
Neg
2015E
0,00
-1,01
2016E
0,00
-0,49
2015E
Neg
9,3
Neg
2016E
Neg
4,8
Neg
2017E
0,00
-0,22
0,00
0,02
Klas Palin
klas.palin@redeye.se
2017E
Neg
3,7
Neg
ulrik.trattner@redeye.se
121,7
2,2
25,2
Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten.
Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
1,8
36,8
65
-2
50 %
18
Genovis
Redeye Rating: Bakgrund och definition
Avsikten med Redeye Rating är att hjälpa investerare att identifiera bolag med en hög kvalitet och attraktiv
värdering.
Company Qualities
Avsikten med Company Qualities är att den ska ge en strukturerad och god bild av ett bolags kvalitet (eller
verksamhetsrisk) – dess chans att överleva och förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt.
Vi klassificerar bolagets kvalitet utifrån en tiogradig skala baserad på fem värderingsnycklar; 1 – Ledning
(Management), 2 – Ägarskap (Ownership), 3 – Vinstutsikter (Growth Outlook), 4 – Lönsamhet (Profitability) och 5 –
Finansiell styrka (Financial Strength).
Varje värderingsnyckel utvärderas utifrån ett antal kvantitativa och kvalitativa nyckelfrågor som viktas olika utifrån
hur viktiga de anses vara. Varje nyckelfråga tilldelas ett antal poäng utifrån sitt betyg. Det är det sammanlagda
antalet poäng från de enskilda frågorna som ligger till grund för bedömningen av varje värderingsnyckel.
Betygsskalan sträcker sig från 0 till +10 poäng.
Det sammanlagda betyget för varje värderingsnyckel visualiseras genom storleken på dess stapelkropp. Den relativa
storleken mellan staplarna beror därmed på betygsfördelningen mellan de olika värderingsnycklarna.
Ledning
Vår rating av Ledning representerar en bedömning av styrelsens och ledningens förmåga att förvalta bolaget med
aktieägarnas bästa för sina ögon. En duktig styrelse och ledning kan göra en medioker affärsidé lönsam, och en dålig
kan försätta till och med ett starkt bolag i kris. De faktorer som utgör bedömningen av Ledning är; 1 – Exekvering, 2
– Kapitalallokering, 3 – Kommunikation, 4 – Erfarenhet, 5 – Ledarskap, och 6 – Integritet.
Ägarskap
Vår rating av Ägarskap representerar en bedömning av utövat ägarskap för ett mer långsiktigt värdeskapande.
Ägarengagemang och kompetens är avgörande för bolagets stabilitet och för styrelsens handlingskraft. Bolag som
har spridd ägarstruktur utan tydlig huvudägare har historiskt sett gått betydligt sämre än börsens index över tiden.
De faktorer som utgör bedömningen av Ägarskap är; 1 – Ägarstruktur, 2 – Ägarengagemang, 3 – Institutionellt
ägande, 4 – Maktmissbruk, 5 – Renommé, och 6 – Finansiell uthållighet.
Vinstutsikter
Vår rating av Vinstutsikter representerar en bedömning av bolagets förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil
vinsttillväxt. På lång sikt följer aktiekursen ungefär bolagets resultatutveckling. Ett bolag som inte växer kan vara en
god kortsiktig placering, men är det sällan på lång sikt. De faktorer som utgör bedömningen av Vinstutsikter är; 1 –
Affärsmodell, 2 – Försäljningspotential, 3 – Marknadstillväxt, 4 – Marknadsposition, och 5 – Konkurrenskraft.
Lönsamhet
Vår rating av Lönsamhet representerar en bedömning av hur effektivt bolaget historiskt har utnyttjat sitt kapital för
att skapa vinst. Bolag kan inte överleva om de inte är lönsamma. Bedömningen av hur lönsamt ett bolag varit
baseras på ett antal nyckeltal och kriterier under en period på upp till fem år tillbaka i tiden; 1 – Avkastning på totalt
kapital (Return on total assets; ROA), 2 – Avkastning på eget kapital (Return on equity; ROE), 3 – Nettomarginal
(Net profit margin), 4 – Fritt kassaflöde, och 5 – Rörelseresultat (Operating profit margin, EBIT).
Finansiell styrka
Vår rating av Finansiell styrka representerar en bedömning av bolagets betalningsförmåga på kort och lång sikt.
Basen i ett bolags finansiella styrka är balansräkningen och dess kassaflöden. Om inte balansräkningen klarar av att
finansiera tillväxten är inte ens den bästa potentialen till någon nytta. Bedömningen av ett bolags finansiella styrka
baseras på ett antal nyckeltal och kriterier; 1 – Räntetäckningsgrad (Times-interest-coverage ratio), 2 –
Skuldsättningsgrad (Debt-to-equity ratio), 3 – Kassalikviditet (Quick ratio), 4 – Balanslikviditet (Current ratio), 5 –
Omsättningsstorlek, 6 – Kapitalbehov, 7 – Konjunkturkänslighet, och 8 – Kommande binära händelser.
Bolaganalys
2
Genovis
Stabilt framåt
Resultatet för det fjärde kvartalet kom in enligt vår högt ställda förväntan.
Tillväxten på den europeiska marknaden var stark, vilket enligt vår
bedömning berodde på marknadsinsatser i regionen. Utvecklingen på den
amerikanska marknaden var något under vår prognos och vi börjar se
antydan till säsongseffekter i USA främst hänfört av Thanksgiving.
Lansering av nya
produkter ska driva
ytterligare tillväxt
Breddad kundbas och nya produkter. Bolaget indikerar att kundbasen
ökar vilket diversifierar intäktsflödet och skapar bra möjlighet för framtida
tillväxt. Vidare meddelar Genovis att man under året kommer att lansera
produkter för nya marknader och applikationsområden för att driva
tillväxten ytterligare. Genovis redovisar inte försäljning per
produktsegment varför vi inte kan följa underliggande tillväxt per produkt.
Vi bedömer dock att de nya produkter som presenterades under 2015 utgör
cirka 10 procent av total omsättning och växer från låga nivåer. Vidare är
det ännu för tidigt att utvärdera Ghingiskahn Fab kit, som Genovis
presenterade under kvartalet,
Förväntat vs. Utfall
(SEKm)
Q4'15
Redye
Diff
Q4'14
Diff YoY
3,5
3,6
-0,1
2,1
1,4
varav Europa
1,5
0,9
0,6
1,0
0,4
varav USA
varav ROW
1,8
2,6
-0,8
0,9
0,8
0,3
0,1
0,1
0,1
0,1
Övriga intäkter
4,0
2,7
1,3
0,4
3,6
Råvaror
-0,9
-0,9
0,0
-1,2
0,3
Övriga externa kost.
-6,8
-4,2
-2,6
-3,3
-3,5
Bruttoresultat
-0,1
1,3
-1,4
-2,0
1,9
Personalkostnader
-2,9
-3,1
0,3
-3,3
0,4
Övriga rörelsekost.
0,1
0,0
0,1
0,0
0,1
EBITDA
-2,9
-1,9
-1,0
-5,3
2,4
Avskrivningar
-0,3
-0,5
0,2
-0,3
0,0
EBIT
-3,2
-2,4
-0,8
-5,6
2,4
Finansnetto
0,0
0,1
-0,1
0,0
0,0
Res. e fin.
-3,2
-2,3
-0,9
-5,6
2,4
Skatt
-0,1
-0,1
0,0
0,0
-0,1
Resultat
-3,3
-2,4
-0,9
-5,6
2,3
Tillväxt
67%
72%
-6%
2%
150%
Bruttomarg
74%
76%
-2%
43%
32%
EBITDA marg
-82%
-51%
-30%
-253%
171%
EBIT-marg
-91%
-66%
-24%
-267%
176%
Neg
Neg
Nm
Neg
Neg
Nettoomsättning
VPA
Källa: Redeye Research
Svag balansräkning nära
kritiskt läge
Tydligt finansieringsbehov. Vi har tidigare lyft fram Genovis svaga
balansräkning som ett orosmoment för verksamheten och aktien. Likvida
medel vid utgången av perioden uppgick till cirka 2 miljoner kronor vilket
bör sättas i relation till Genovis burn-rate ligger på omkring fyra miljoner
kronor per kvartal. Vi ser således framför oss ett relativt akut behov av
extern finansiering.
Bolaganalys
3
Genovis
Stabil tillväxt från låga nivåer
Växer stabilt över varje
kvartal
Som tidigare nämnts ser vi antydan till säsongsmässiga effekter på
försäljningen i USA, som enligt vår bedömning gav en dämpande effekt på
tillväxten under Q4. Totalt ser försäljningstillväxten stabil ut och Genovis
växer över varje enskilt kvartal. Genovis har uppvisat 61 procent tillväxt för
helåret 2015. Vår uppfattning är att bolaget har möjlighet att fortsätta
uppvisa snarlik tillväxt även under innevarande år, drivet av nya produkter
och breddad kundbas.
Omsättning R12 miljoner kronor
Källa: Redeye Research
Stabilt i USA och medvind
i Europa
Genovis starkaste geografiska område, USA, växte med hälsosamma 88
procent jämfört med samma kvartal föregående år. Det är första Q4 med
direktförsäljning i USA, vilket ger viss vink om priseffekt då försäljning sker
utan mellanhänder. I Europa steg försäljningen med 42 procent, men var
ändock den region som överraskade mest positivt. Utvecklingen har varit
förhållandevis svag de senaste kvartalen, men vi tror att de
marknadsinsatser Genovis gjort i regionen nu börjar betala sig.
Bolaganalys
4
Genovis
Geografisk omsättningsfördelning
Nettoomsättning (MSEK)
6
5
4
3
2
1
0
Q3'14
Q4'14
Q1'15
Q2'15 Q3'15 Q4'15 Q1'16P Q2'16P Q3'16P Q4'16P
Europa
USA
Row
Källa: Redeye Research
Vår bedömning är att Asien är den geografiska region som erbjuder störst
uppsida från dagens nivåer. Marknaden är ännu i stort helt obearbetad av
Genovis, trots att marknaden för biologiska läkemedel i regionen är väldigt
stor. För att Genovis ska kunna penetrera marknaden är vår bedömning att
lokal närvaro krävs, vilket skulle betyda ökade investeringar och något
sämre resultat på kort sikt.
Geografisk fördelning 2015
Källa: Redeye Research
Hög bruttomarginal även
vid låga volymer
Bruttomarginalen i kvartalet utvecklades starkt och landade på 76 (43)
procent, men det var dock en försämring jämfört med kvartalet före då den
låg på imponerande 96 procent. Som vi lyfte efter Q3 var att
bruttomarginalen var dopad på grund av varulageruppbyggnad. Vi tror att
Genovis med nuvarande produktportfölj leverera bruttomarginal på nivåer
omkring 85 procent vid större volym. För innevarande år räknar vi med att
bolaget ska kunna leverera viss marginalförbättring. Vi räknar med att nya
produkter som lanseras ger en viss dämpande effekt på marginalerna.
Bolaganalys
5
Genovis
Bruttomarginal och försäljningstrend 2014-2016P
Källa: Redeye Research
Marginalexpansion
Vi räknar med
marginalexpansion
Vi räknar med att kostnaderna ökar långsammare än intäkterna, vilket
leder till marginalexpansion i våra prognoser under de närmaste åren.
Kostnaderna gällande den juridiska tvisten med Promega nettas i stort ut av
de intäkter bolaget erhåller från försäkringsbolaget. Läget i den juridiska
processen är ännu oviss, men vi fortsätter räkna med att bolagen ska lyckas
finna en förlikning innan utgången av nästkommande år.
Tvisten upplever vi i stort är inprisad i aktiekursen på dagens kursnivåer
och vi anser en lösning på situationen skulle vara en katalysator för aktien.
Det bör dock noteras att övriga kostnaderna trots detta ökar i absoluta
termer. Som grafen nedan visar är marginalutvecklingen i en positiv trend.
Lägger man därtill justering av de kostnader som erhålls från
försäkringsbolaget ser resultatet än bättre ut.
Kostnader i procent av oms
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
6
Genovis
Vad krävs för att Genovis ska nå det stora lyftet?
Bolagets proteinprodukter, att skapa fragment av antikroppar, bryter ny
mark såväl som utmanar befintliga produkter inom området vilket stärks av
Promegas patentintrång på Fabricator. Den totala storleken på marknaden
för produkterna är svår att beräkna och bolaget har heller ingen data för
detta. År 2014 fanns 47 FDA godkända antikroppsläkemedel för behandling
av en mängd olika sjukdomstillstånd och betydligt fler är under utveckling.
Urval - mAbs på marknaden
Läkemedel
Beskrivning
Bolag
Försäljning (Mdr USD)
TNF mAb
AbbVie
3,717
C D20 mAb
Roche (Genentech)
5,640
Herceptin
HER2 receptor mAb
Roche
6,538
Remicade
TNF mAb
J&J
1,680
Avastin
VEGF mAb
Roche (Genentech)
6,684
Enbrel
TNF receptor-IgG Fc, rDNA
Pfizer (Amgen)
5,360
Humira
MabThera/Rituxan
Källa: Redeye Research & bolagssidor (försäljning helår 2015)
Antikroppmarknaden
växer med CAGR 12,1 %
Med ökat antal godkända läkemedel växer underliggande marknaden som
helhet. Under 2014 uppgick försäljningen av antikroppsläkemedel till 86,7
miljarder dollar med en förväntad årlig tillväxttakt på 12,1 procent.
Marknaden för antikroppsläkemedel 2012-2019E (MUSD)
CAGR 12,1 %
Källa: BCC (2015) & Redeye Research
Genovis produkter används redan idag med goda resultat vid utveckling,
dock är bolaget i behov av att etablera sig i senare skeden av den kliniska
utvecklingen för att få volymutväxling på sina produkter. Fragmenten har
ett antal potentiella fördelar i förhållande till hela antikroppar,
huvudsakligen av sin mindre storlek. Genovis har tre huvudspår ADC,
bispecifiks och biosimilar utöver användning på mer klassiska
antikroppsmolekylerna.
Bolaganalys
7
Genovis
Regelbunden användning för forskningsbruk bedömer vi kan innebära
order på ett par hundra tusen kronor per år från varje kund. Den stora
potentialen är när proteinprodukterna inkluderas vid kvalitets kontroll för
en kommersiell produkt med intäkterna på uppskattningsvis upp mot 2 - 5
miljoner kronor årligen.
Marknadssegment Genovis smarta enzym
Källa: Genovis & Redeye Research
När tar Genovis det stora
klivet?
Vår bedömning är att Genovis är välpositionerade på en växande marknad.
Vi har länge trott att det stora lyftet varit runt hörnet. Vi ser nu framför oss
att Genovis produkter inom 2 år kommer inkluderas i de senare faserna i
läkemedelsutvecklingen. Långa produktlivscykler utgör en risk för vårt
antagande i det att ett storskaligt lyft kan förskjutas i tiden. Då man väl
etablerat en process förefaller inträdesbarriärerna vara höga vilket både
talar för som emot Genovis. Det kommer att ta tid för Genovis produkter att
penetrera produktionen men när man väl är etablerade kommer Genovis bli
en självdrivande vinstmaskin.
Bolaganalys
8
Genovis
Värdering & aktie
Vårt motiverade värde förblir oförändrat 3,5 SEK och är ett genomsnitt av
vår DCF och multipelvärdering. Vi ser den svaga balansräkningen som ett
orosmoment på kort sikt. Framöver förväntar vi oss stabil tillväxt genom
hela produktportföljen med hälsosamma bruttomarginaler.
DCF Base case
Antaganden
DCF
MSEK
C AGR sales
2016-2024
15,7%
WAC C
15,1%
Genomsnittlig EBIT-marg 2016-2024
26,2%
2016-2024
44
1,2
2025-
71
1,9
Kassa
2
0,1
Skulder
0
0,0
Övrigt
0
0,0
117
3,2
2025C AGR sales
2%
EBIT-marg 2025-
35%
Summa
Per aktie
Källa: Redeye Research
Vår bedömning är att Genovis har hög operationell hävstång i
verksamheten och bör inom kort få näsan ovan vattenytan. Framtida
vinstmultiplar år 2020 förutsätter att Genovis levererar enligt utsago, och
vänder till positivt kassaflöde på kvartalsbasis 2016E och värderas
marknadsmässigt.
Multipelvärdering
Utvalda multiplar
Diskonterat 2020E
Per aktie
Intäkter
3x - 4x
108 - 144
3,3-4,3
EBITDA
9x - 11x
114 - 140
3,7-4,5
EBIT
10x - 13x
98 - 128
3,0-3,9
Medelvärde MSEK
140
Per aktie
3,8
* WAC C 15,1 %
Källa: Redeye Research
Risken på kort sikt är betydande i Genovis, då bolaget ännu inte är lönsamt
och produkterna inte är väletablerade. En svag balansräkning utgör risk på
kort sikt och det är troligt bolaget behöver extern finansiering av
verksamheten. Uppsida erbjuds av hög hävstång i kostnadsmodellen med
en långsiktig bruttomarginaler på över 80 procent. Vi ser vidare Genovis
som en potentiell uppköpskandidat när man kommit upp i volym.
Bolaganalys
9
Genovis
Prognosförändringar
Vi har justerat våra prognoser för 2016, men det har mindre påverkan på
vår värdering och investerings caset som sådant. På kort sikt ser Genovis ut
att kunna växa snabbare än vad vi räknat med. Med en hävstång i
kostnadsmodellen innebär det att bolaget är på god väg att ta sig till svarta
siffror på kvartalsbasis 2016.
Estimatförändringar
Resultaträkning (SEKm)
2016E
2017E
%
förändring
Ny
Gamla
2018E
%
förändring
Ny
Gamla
%
förändring
Ny
Gamla
Nettoomsättning
21,0
20,4
3%
30,2
29,6
2%
41,7
41,7
0%
Bruttoresultat
11,9
6,1
96%
16,8
14,6
16%
24,8
24,8
0%
EBITDA
-0,1
-7,1
99%
3,3
1,3
165%
10,8
10,8
0%
Rörelseresultat
-2,3
-9,3
76%
1,1
-1,0
211%
8,2
8,2
0%
Res. Efter fin poster
-2,6
-9,6
73%
0,8
-0,7
216%
7,9
7,9
0%
Resultat e. skatt
-2,6
-9,6
73%
0,6
-0,5
216%
6,1
6,10
0%
EPS
-0,1
-0,4
74%
0,02
-0,01
216%
0,17
0,17
0%
Tillväxt
58%
53%
5%
44%
45%
-1%
38%
38%
0%
Bruttomarginal
82%
81%
1%
82%
82%
0%
82%
82%
0%
0%
-58%
-58%
11%
4%
7%
26%
26%
0%
EBIT-marg
-11%
-46%
35%
4%
-3%
7%
20%
20%
0%
Nettomarginal
-12%
-47%
35%
2%
-2%
4%
15%
15%
0%
Tillväxt & marginaler
EBITDA-marg
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
10
Genovis
Finansiella prognoser
Estimat per kvartal
Intäkter växer i snabbare takt än kostnaderna vilket leder till
marginalexpansion och vi räknar med att bolaget når break-even på
EBITDA-nivå redan under Q3 i år.
Prognoser kvartal
Q1'15
Q2'15
Q3'15
Q4'15
2015
Q1'16P
Q2'16P
Q3'16P
Q4'16P
2016P
2,9
3,5
3,4
3,5
13,3
4,4
5,4
5,6
5,5
21,0
varav Europa
1,0
1,0
0,7
1,5
4,2
1,5
1,4
1,3
1,5
5,8
varav USA
varav ROW
1,8
2,5
2,5
1,8
8,5
2,6
3,5
3,9
3,3
13,3
0,2
0,1
0,1
0,3
0,6
0,3
0,5
0,4
0,7
1,9
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
16,4
Nettoomsättning
Övrig verksamhet
Övriga intäkter
0,2
1,6
3,4
4,0
9,3
4,6
4,5
3,6
3,6
Råvaror
-0,6
-0,8
-0,2
-0,9
-2,5
-0,8
-1,0
-0,7
-0,8
-3,3
Övriga externa kost.
-4,1
-4,9
-5,8
-6,8
-21,5
-6,4
-6,1
-4,8
-4,8
-22,1
Bruttoresultat
-1,6
-0,6
0,8
-0,1
-1,4
1,8
2,9
3,7
3,6
12,0
Personalkostnader
-3,2
-2,9
-13,3
-2,9
-3,0
-3,0
-3,1
-12,0
Övriga rörelsekost.
-0,1
-0,1
0,1
0,1
0,0
-0,08
-0,08
-0,08
-0,08
-0,3
EBITDA
-4,7
-4,9
-2,3
-2,9
-14,7
-1,2
-0,2
0,6
0,4
-0,3
Avskrivningar
EBIT
Finansnetto
Res. e fin.
-3,0
-0,3
Bruttomarginal
Tillväxt (%)
EBITDA-marginal
EBIT-marginal
-0,3
-4,1
-0,3
-5,0
-0,4
-0,5
-0,5
-0,5
-1,9
-5,2
-6,4
-3,2
-19,8
-1,6
-0,6
0,1
-0,1
-2,2
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,1
0,1
-5,0
-5,2
-6,4
-3,2
-19,8
-1,6
-0,7
0,1
0,0
-2,1
0
0,0
-0,1
-0,1
-0,2
-0,3
-0,1
0,1
0,0
-0,3
-5,0
-5,3
-6,5
-3,3
-20,0
-1,9
-0,8
0,2
0,1
-2,5
96%
-5,0
0,0
Skatt
Resultat
-4,2
0,0
78%
44%
162%
173%
78%
74%
81%
82%
82%
87%
86%
84%
39%
105%
67%
61%
53%
54%
68%
52%
58%
-138%
-69%
-82%
-111%
-26%
-3%
11%
8%
-2%
-148%
-190%
-91%
-149%
-36%
-12%
2%
-2%
-11%
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
11
Genovis
Estimat helår
Vi betraktar den starka tillväxten under 2015 som exceptionellt bra.
Tillväxten sker från låga nivåer och därtill hade bolaget bra stöd av positiva
valutaeffekterna. Uppsida ges av lansering av produkter för nya marknader
och applikationsområden som väntas driva tillväxten ytterligare redan från
och med i år och räknar med hög tillväxt under 2016-18, även när
valutaeffekterna minskar. Vi bedömer att Fabricator och Gingiskahn
fortsatt är i sin linda och har långt ifrån sin fulla potential. Långsiktigt krävs
att Genovis produkter inkluderas längre in i den kliniska utvecklingen för
långsiktig bevara hög tillväxt.
Prognoser helår
(MSEK)
Nettoomsättning
2012
2013
2014
2015
2016P
2017P
2018P
6,1
8,9
8,3
13,3
21,0
30,2
41,7
varav Europa
2,1
3,3
3,1
4,2
5,8
8,5
12,0
varav USA
varav ROW
3,6
5,6
4,8
8,5
13,3
15,7
20,5
0,4
0,1
0,3
0,6
1,9
2,7
4,6
Övrig verksamhet
0,2
0,0
0,0
0,1
0,4
0,0
0,0
Övriga intäkter
1,0
1,4
1,8
9,3
16,4
8,2
4,4
Råvaror
-2,4
-1,7
-3,9
-2,5
-3,6
-4,8
-6,3
Övriga externa kost.
-9,4
-11,7
-12,1
-21,5
-22,1
-15,8
-16,5
Bruttoresultat
-4,7
-3,1
-5,9
-1,4
12,1
17,9
23,3
Personalkostnader
-10,2
-11,6
-12,8
-13,6
-12,0
-12,2
-12,5
Övriga rörelsekost.
EBITDA
Avskrivningar
EBIT
0,0
-0,1
0,0
0,0
0
0
0
-15,0
-14,9
-18,7
-15,0
0,1
5,6
10,8
-5,2
-1,1
-1,2
-5,3
-2,2
-2,3
-2,6
-20,2
-16,0
-19,9
-20,3
-2,1
2,4
8,2
Finansnetto
0,0
0,1
0,2
0,0
0,3
0,3
0,3
Res. e fin.
-20,1
-15,9
-19,7
-20,3
-2,4
2,7
8,5
Skatt
0,2
0,1
0,0
-0,2
0
1,7
2,6
Resultat
-20,4
-16,0
-19,7
-20,5
-2,4
2,0
4,9
Tillväxt
111%
46%
-7%
60%
58%
44%
38%
Bruttomarginal
60%
81%
53%
81%
83%
84%
85%
EBITDA-marginal
-245%
-167%
-226%
-113%
1%
18%
25%
EBIT-marginal
-331%
-180%
-241%
-153%
-9%
8%
19%
Neg
Neg
Neg
Neg
Neg
0,1
0,2
VPA
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
12
Genovis
Sammanfattning Redeye Rating
Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel
består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en
betygsskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng.
Ratingförändringar i denna rapport:
Ledning 6,5p
Bolaget är tillväxtorienterat i sina investeringar, vilka görs under god
kostnadskontroll. Även om bolaget är relativt litet har de konsekvent
varit aktiva i synlighet mot aktiemarknaden. Genovis är transparent i sin
rapportering och ger en bra bild av både möjligheter och utmaningar.
Ägarskap 7,5p
Bolaget har två större huvudägare och den ena finns representerade i
styrelsen, vilket är bra. Vi skulle helst vilja att samtliga i styrelsen äger
aktier i bolaget.
Vinstutsikter 6,0p
Genovis har en bred kundbas där samtliga av de tio största
läkemedelsbolagen ingår. Nya produkter och ökade volymer förväntas
driva en hög tillväxt för bolaget närmaste åren. Återköpsfrekvensen
framstår även vara hög.
Lönsamhet 0,0p
Produkterna befinner sig i en etableringsfas och bolaget har något år kvar
tills det är lönsamt. Uppsida erbjuds då produkter inkluderas i ett senare
skede i den kliniska processen vilket skulle innebära att stabil lönsamhet
ligger inom närtid.
Finansiell styrka 2,0p
Bolaget har en nettokassa som är tillräcklig för att finansiera
verksamheten minst ett år framåt. Det finns dock risk för fler emissioner
om pågående patenttvist drar ut på tiden.
Bolaganalys
13
Genovis
Resultaträkning
Omsättning
Summa rörelsekostnader
EBITDA
2013
9
-24
-15
2014
8
-27
-19
2015E
14
-27
-13
2016E
21
-21
0
2017E
30
-24
6
Avskrivningar materiella tillg
Avskrivningar immateriella tillg.
Goodwill nedskrivningar
EBIT
-1
0
0
-16
-1
0
0
-20
-5
0
0
-18
-2
0
0
-2
-3
0
0
3
Resultatandelar
Finansnetto
Valutakursdifferenser
Resultat före skatt
0
0
0
-16
0
0
0
-20
0
0
0
-18
0
0
0
-2
0
0
0
3
Skatt
Nettoresultat
0
-16
-2
-22
0
-18
0
-2
1
1
2013
2014
2015E
2016E
2017E
3
2
0
26
32
7
2
1
2
11
6
3
1
3
13
15
4
2
2
23
9
6
3
2
21
2
3
0
0
0
4
0
9
0
2
3
0
0
0
5
0
11
0
5
0
0
0
0
10
0
15
0
7
0
0
0
0
11
0
18
0
9
0
0
0
0
0
0
9
0
Summa tillgångar
41
22
28
41
30
Skulder
Kortfristiga skulder
Leverantörsskulder
Kortfristiga skulder
Övriga kortfristiga skulder
Summa kort. skuld
Räntebr. skulder
L. icke ränteb.skulder
Konvertibler
Summa skulder
Uppskj. skatteskuld
Avsättningar
Eget kapital
Minoritet
Minoritet & E. Kap.
4
0
5
8
0
0
0
8
0
0
33
0
33
3
0
2
5
0
0
0
5
0
0
37
0
37
6
0
2
8
0
1
0
9
0
0
19
0
19
6
21
2
29
0
2
0
31
0
0
11
0
11
9
5
2
17
0
2
0
19
0
0
11
0
11
Summa skulder och E. Kap.
41
42
28
41
30
2013
9
-24
-1
-16
0
-16
1
-15
-21
-2
2014
8
-27
-1
-20
-2
-22
1
-21
21
-3
2015E
14
-27
-5
-18
0
-18
5
-13
0
-12
2016E
21
-28
-2
-8
0
-8
2
-6
-1
-6
2017E
31
-28
-3
0
0
0
3
3
0
6
-39
-3
-25
-13
9
Kapitalstruktur
Soliditet
Skuldsättningsgrad
Nettoskuld
Sysselsatt kapital
Kapit. oms. hastighet
2013
80%
0%
-3
26
0,2
2014
87%
0%
-7
27
0,4
2015E
69%
0%
-6
13
0,5
2016E
26%
194%
6
16
0,5
2017E
38%
47%
-4
7
1,0
Tillväxt
Försäljningstillväxt
VPA-tillväxt (just)
2013
47%
-55%
2014
-7%
34%
2015E
70%
-52%
2016E
52%
-54%
2017E
45%
-107%
Balansräkning
Tillgångar
Omsättningstillgångr
Kassa och bank
Kundfordringar
Lager
Andra fordringar
Summa omsättn.
Anläggningstillgångar
Materiella anl.tillg.
Finansiella anl.tillg.
Övriga finansiella tillg.
Goodwill
Imm. tillg. vid förväv
Övr. immater. tillg.
Övr. anlägg. tillg.
Summa anlägg.
Uppsk. skatteford.
Fritt kassaflöde
Omsättning
Sum rörelsekost.
Avskrivningar
EBIT
Skatt på EBIT
NOPLAT
Avskrivningar
Bruttokassaflöde
Föränd. i rörelsekap
Investeringar
Fritt kassaflöde
Bolaganalys
14
DCF värdering
WACC
Antaganden 2015-2021
Genomsn. förs. tillv.
EBIT-marginal
Kassaflöden, MSEK
15,1 % NPV FCF (2015-2017)
NPV FCF (2018-2024)
NPV FCF (2025-)
Rörelsefrämmade tillgångar
Räntebärande skulder
Motiverat värde MSEK
-27
67
68
2
0
114
36,4 % Motiverat värde per aktie, SEK
-10,9 % Börskurs, SEK
Lönsamhet
ROE
ROCE
ROIC
EBITDA-marginal
EBIT-marginal
Netto-marginal
3,2
2,0
2013
-68%
-68%
-446%
-167%
-179%
-178%
2014
-63%
-58%
-85%
-233%
-248%
-267%
2015E
-65%
-65%
-68%
-92%
-129%
-128%
2016E
-56%
-32%
-66%
-29%
-39%
-39%
2017E
5%
3%
1%
9%
1%
2%
Data per aktie
VPA
VPA just
Utdelning
Nettoskuld
Antal aktier
2013
-0,75
-0,75
0,00
-0,17
21,04
2014
-1,01
-1,01
0,00
-0,30
21,85
2015E
-0,49
-0,49
0,00
-0,17
36,85
2016E
-0,22
-0,22
0,00
0,16
36,85
2017E
0,02
0,02
0,00
-0,11
36,85
Värdering
Enterprise Value
P/E
P/S
EV/S
EV/EBITDA
EV/EBIT
P/BV
2013
110,1
-7,2
12,7
12,4
-7,4
-6,9
3,4
2014
76,5
-3,8
10,1
9,3
-4,0
-3,7
2,3
2015E
66,8
-4,1
5,2
4,8
-5,1
-3,7
3,9
2016E
78,7
-8,9
3,4
3,7
-12,7
-9,4
6,8
2017E
69,0
121,7
2,4
2,2
25,2
347,5
6,5
Aktiens utveckling
1 mån
3 mån
12 mån
Årets Början
Aktiestruktur %
Mikael Lönn
Hansa Medical AB
LMK
Aduno
Nordnet Pensionsförsäkring AB
Therese Karlsson
Avanza Pension Försäkring AB
Erik Walldén
Åke Svensson
Lars Björk
Aktien
Reuterskod
Lista
Kurs, SEK
Antal aktier, milj
Börsvärde, MSEK
Bolagsledning & styrelse
VD
CFO
IR
Ordf
-0,5
-10,0
0,0
-1,0
%
%
%
%
Tillväxt/år
Omsättning
Rörelseresultat, just
V/A, just
EK
Röster
22,1 %
10,0 %
6,5 %
6,0 %
6,0 %
3,6 %
1,8 %
1,8 %
1,5 %
1,5 %
13/15e
25,6 %
6,59 %
-19,6 %
-24,4 %
Kapital
22,1 %
10,0 %
6,5 %
6,0 %
6,0 %
3,6 %
1,8 %
1,8 %
1,5 %
1,5 %
Genob.st
First North
1,8
36,8
65,0
Fredrik Olsson
Sarah Fredriksson
Nästkommande rapportdatum
Analytiker
Ulrik Trattner
ulrik.trattner@redeye.se
Klas Palin
klas.palin@redeye.se
Redeye AB
Mäster Samuelsgatan 42, 10tr
114 35 Stockholm
Genovis
Omsättning & Tillväxt (%)
EBIT (justerad) & Marginal (%)
35
120%
5
30
100%
0
25
80%
20
60%
40%
10
20%
-15
5
0%
2014
2015E
Omsättning
2016E
2015E
2016E
-50%
2017E
-100%
-150%
-200%
-250%
-300%
-25
2017E
-350%
EBIT just
Försäljningstillväxt
Vinst Per Aktie
EBIT just-marginal
Soliditet & Skuldsättningsgrad (%)
0,5
0,5
0
2012
2014
-20
-20%
2013
2013
-5
15
2012
0%
2012
-10
0
50%
2013
2014
2015E
2016E
100%
250%
0
80%
200%
-0,5
60%
2017E
-0,5
-1
-1
-1,5
-1,5
150%
100%
40%
50%
20%
0%
0%
-2
-2
VPA
-50%
2012
2013
2014
Soliditet
VPA (just)
2015E
2016E
2017E
Skuldsättningsgrad
Geografiska områden
USA
Europa
ROW
period
Intressekonflikter
Verksamhetsbeskrivning
Ulrik Trattner äger aktier i bolaget: Nej
Klas Palin äger aktier i bolaget: Nej
Genovis syfte är att utveckla, producera och marknadsföra innovativa
tekniker som effektiviserar och möjliggör utveckling av nya
behandlingsmetoder inom sjukvården. Genovis utvecklar och säljer
unika enzym, i innovativa format, vilka underlättar utveckling och
kvalitetssäkring av biologiska läkemedel. Kunderna använder
produkterna vid framtagandet av nya läkemedelskandidater, i
produktionsutveckling och i preklinisk utveckling. Utöver produkter
erbjuder Genovis global leverans och support.
Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit
ersättning från bolaget i samband med detta.
Bolaganalys
15
Genovis
DISCLAIMER
Viktig information
Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad finansiell rådgivare inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på
sektorerna Technology och Life Science. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys och investerarrelationer..
Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye
grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007.
Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende
finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende
finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och
företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory-verksamhet
(sidotillstånd).
Ansvarsbegränsning
Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på
källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande i nformationen i analysen
baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat
kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett
investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett
investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet
av analysen.
Potentiella intressekonflikter
Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa
analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande:



För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende
investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument
för bolaget från 30 dagar innan det att det bevakade bolaget kommer med ekonomiska rapporter, såsom delårsrapporter,
bokslutskommunikéer eller liknande, till det datum Redeye offentliggör sin analys plus två handelsdagar efter detta datum.
En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är
direkt kopplad till sådan verksamhet.
Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett
emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer
att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand
överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen.
Angående Redeyes analysbevakning
Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckligen
anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller
händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument.
Rating/Rekommendationsstruktur
Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och
ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess
möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare.
Redeye Rating (2016-03-11)
Rating
Ledning
Ägarskap
35
65
5
105
42
50
13
105
7,5p - 10,0p
3,5p - 7,0p
0,0p - 3,0p
Antal bolag
Vinstutsikter
16
84
5
105
Lönsamhet
7
33
65
105
Finansiell
styrka
18
36
51
105
*För investmentbolag ser parametrarna annorlunda ut.
Mångfaldigande och spridning
Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare
eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse.
Copyright Redeye AB.
Bolaganalys
16