Pharma Special

Pharma Special
Industry
28.09.2006
Das globale Pharmageschäft wird heute auf ca. $ 550 Milliarden geschätzt. Das Umsatz- und Gewinnwachstum hat sich jedoch in den letzten 25 Jahren deutlich verlangsamt, nicht zuletzt
durch die enorm gestiegenen Entwicklungskosten für ein neues Medikament (1975: $ 50 Mio. / 2000: $ 800 Mio.). Diese Kostenexplosion und die mit Schadenersatzklagerisiken
einhergehenden höheren Sicherheitsanforderungen haben zu weniger Neuentwicklungen und damit zu dünneren Pipelines geführt. Die amerikanischen Pharmafirmen sind stark durch
auslaufende Patente und dadurch entstehenden Druck von Generika belastet. Zudem haben die Pharma-Riesen nach den "goldenen 90er Jahren" mit zweistelligen Zuwachsraten (durch
Preiserhöhungen) es verpasst, die Schwerpunkte auf R&D zu setzen. Stattdessen wurden eher kurzfristige Marketingmassnahmen forciert. Die Buchhaltungs-Skandale und die
Vertuschung von Nebenwirkungen kosteten die Branche weitere Glaubwürdigkeit. Die europäischen Pharmafirmen sind denn auch in der jüngeren Vergangenheit schneller gewachsen.
Mit Ausnahme von Sanofi-Aventis konnten die grossen Europäer auch im ersten Halbjahr 2006 auf ein grösseres Wachstum zurückblicken als ihre amerikanische Konkurrenz. V.a. Roche
(+19%), Novartis, AstraZeneca und Glaxo brillierten bezüglich zweistelligem Umsatzwachstums, von den Amerikanern konnte einzig Wyeth mit +9% einigermassen mit dem Tempo der
Europäer mithalten. Schlusslichter waren Pfizer und Merck, welche stagnierten.
Outlook / Recommendation
Die US-Pharmafirmen haben aber unserer Meinung nach ihre Hausaufgaben in der Zwischenzeit gemacht und werden - getrieben durch Effizienzsteigerungen und den Ausbau des R&D den Wachstums-Abstand auf die Europäer wieder schliessen können. Die zahlreichen Herausforderungen für die gesamte Pharmaindustrie jedoch bleiben. Es sind dies eine rekordhohe
Zahl von Patentabläufen, wachsende Generika-Konkurrenz, eine geringere Anzahl von Produkte-Lancierungen mit Blockbuster-Potenzial, ein starkes Wachstum der Biotechnologie, teure
Schadenersatz-Sammelklagen sowie zunehmender Kostendruck im Gesundheitswesen. Trotzdem erwarten wir, getrieben durch die Ueberalterung der Gesellschaft und den Wunsch der
Menschen nach einem längeren und besseren Leben, ein in den nächsten Jahrzehnten anhaltendes Wachstum der Branche. Im Umfeld einer steigenden Volatilität, hohen Event-Risiken
sowie einer Wachstumsabschwächung gefällt uns die defensive Ausrichtung der Branche. Wir halten an unserer Overweight-Empfehlung für diesen Sektor fest.
Moody's
Issuer
Profil / Wichtigste Produkte
Global
tätiger
britischer
Pharmaproduzent mit einem Umsatz von $24
Mia. Wichtigste Produkte: Nexium, Losec
(Magen/Darm-Krebs),
Pulmicort
(Asthma), Crestor, Toprol (Cholesterin),
Seroquel (Anti-Depressiva)
GlaxoSmithKline
ist
ein
britischer
Pharmakonzern mit einem Umsatz von
$22 Mia. Wichtigste Produkte: Advair
(Asthma), Avandia (Diabetes), Lamictal,
Wellbutrin (Anti-Depressiva)
Rating
Aa2
Aa2
CDS
S&P
Outlook Rating Outlook Price Rating
STABLE
STABLE
AA+
AA
STABLE
STABLE
7
6
AA
AA
Credit View I-CV
Credit
Trend
Relative Value Rating
Downgrade to
Underweight
Overweight
Rationale
ProduktePipeline
AA-
Starkes Finanzprofil (CF/Debt 70%). Schwache latestage Produktepipeline, Patentablauf von Toprol (ca.
$ 2 Mia. Umsatz) und drohende Patentklagen gegen
die wichtigen Produkte Nexium und Seroquel
belasten das Geschäftsrisikoprofil. Die Entwicklung
der Bonität von AstraZeneca sehen wir mittelfristig
denn auch eher gehalten bis negativ.
AA
Stark veraltete Produktepalette, was kurz- bis
mittelfristig auf ein geringes Wachstumspotenzial
schliessen lässt. GSK hat jedoch eine Pipeline mit
37 Medikamenten in der Phase II, welche die Sehr stark
Ausfälle mittel- bis langfristig überkompensieren
können. Der Fokus liegt auf R&D, Kostenkontrolle
und Verkauf von Non-Core Aktivitäten. .
schwach
Moody's
Issuer Profil / Wichtigste Produkte
Global tätiger CH-Pharmakonzern mit
einem Umsatz von $ 32 Mia. Kürzliche
Akquisitionen
im
Generika-Bereich
(Hexal/Eon) und im Pharmabereich mit
Chiron zur Stärkung in der Entwicklung
und dem Vertrieb von Impfstoffen.
Wichtigste Produkte: Diovan, Lotrel
(Blutdruck), Glivec (Leukämie), Zometa
(Krebs), Lamisil (Fungizid)
CH-Pharmaproduzent mit $ 27 Mia.
Umsatz. Roche hat führende Positionen
in Onkologie, Virologie, Transplantation
und eine starke Position in Diagnostik.
Roche besitzt die Mehrheit (56%) an der
US-Biotechfirma
Genentech
sowie
Chugai (51%) in Japan. Wichtigste
Produkte: Rituxan (Tumor), Tamiflu
(Grippe), Avastin (Arthritis, Multiple
Sklerose), EPO (Blut), Pegasys (Hepatitis
B)
Französischer Pharmakonzern mit einem
Umsatz von $ 29 Mia. Wichtigste
Produkte:
Lovenox
(Herzkreislauf),
Allegra (Allergie), Ambien (Schlafmittel),
Copaxone (MS), Eloxatine (Krebs), Plavix
(Herzkreislauf), Avapro (Blutdruck)
Rating
Aaa
Aa1
A1
CDS
S&P
Outlook Rating Outlook Price Rating
STABLE
STABLE
POS
AAA
AA+
AA-
STABLE
STABLE
STABLE
4
4
10
AA+
AA+
AA-
Credit View I-CV
Credit
Trend
Relative Value Rating
Overweight
Overweight
Overweight
Rationale
ProduktePipeline
AAA
Ausgezeichneter Produktemix und -diversifikation.
Durch die führende Stellung in wachstumsstarken
Bereichen wenig vom Preisdruck betroffen. Novartis
unterstreicht ihre starken R&D-Fähigkeiten durch
laufende Produkte-Neulancierungen und eine gefüllte
Produkte-Pipeline. Mittelfristig sind rund 20% des
Umsatzes durch Patenabläufe in Gefahr. Novartis
Sehr stark
kann jedoch dieser Bedrohung mit der eigenen
Generika-Division
zumindest
teilweise
entgegenwirken. Excellentes Finanzprofil. Ein EventRisiko könnte eine grössere Akquisition darstellen.
Laut Aussagen des Managements sollen die
Wachstumsziele jedoch nicht durch grössere
Zukäufe erreicht werden.
AA+
Starke Genentech-Franchise (44% von RocheUmsatz) mit ausgezeichnetem Produkteportfolio und
Fokus
auf
R&D,
aber
belastet
durch
Rechtsstreitigkeiten
(Marketingpraktiken
sowie
Schadenersatz).
Roche
verfügt
über
ein
konservatives Finanzprofil mit hoher Flexibilität (Net
Cash Position). Das attraktive Produktportfolio,
welches nicht von grösseren Patentabläufen oder
Generika
bedroht
ist,
verspricht
einiges
Wachstumspotenzial für die nächsten Jahre. Der
operativ ausgezeichnete Geschäftsgang wird die
Eigenfinanzierung weiter stärken, zumal für die Firma
ein organisches Wachstum Priorität hat. Wir
erwarten, dass sich die Credit Metrics von Roche
weiter verbessern.
AA-
Die überdurchschnittlich gute Produktediversifikation
(10 Blockbuster, davon kein Produkt über 9%
Umsatz, top 5 < 36%) wird durch die Untervertretung
im wichtigsten Pharmamarkt (USA 35% Umsatz)
aufgehoben. Sanofi verfügt über eine gut gefüllte
Produkte-Pipeline, ist aber bis 2011 von einigen
Patentabläufen betroffen. Die EBITDA Marge ist mit
Sehr stark
37% eine der höchsten in der Branche. Belastend
wirkt der Patent-Prozess, welcher über das in den
USA mit BMY vertriebene Medikament Plavix
(Generika Apotex) gehalten wird (ca. $ 1 Mia.
Royalities). Net Debt / EBITDA 1.1x, Management
gibt klares Committment auf Schuldenrückführung
ab.
stark
Moody's
Issuer Profil / Wichtigste Produkte
Rating
CDS
S&P
Credit View I-CV
Outlook Rating Outlook Price Rating
Credit
Trend
Relative Value Rating
Eine der breitest diversifizierten Firmen
im
Medizinal-,
Diagnostik
und
Pharmabereich. Wichtigste Medikamente:
Humira (Rheuma), Biaxin (Antibiotika),
Mobic (Arthritis), Depakote, Kaletra
(AIDS)
A1
NEG
AA
STABLE
15
A+
Downgrade to
Underweight
A
Weltgrösste Biotech-Firma mit rund $ 12
Mia. Umsatz mit Fokus auf Heilmittel
gegen Krebs, Leberschäden sowie
rheumatische Arthritis. Die Top-Produkte
sind Epogen, Aranesp (Blutmittel), Enbrel
(Arthritis),
Neulasta,
Neupogen
(Chemotherapie)
A2
STABLE
A+
STABLE
17
A
Overweight
A+
8. Grösster Pharmakonzern mit $ 19.5
Mia. Umsatz. Wichtigste Produkte sind im
Bereich
der
Herzund
Kreislauferkrankung (Plavix, Pravachol),
Onkologie (Taxol, Paraplatin, Erbitux),
Anti-Depressiva
(Abilify),
Diabetes
(Avapro, Glucovance) sowie HIV (Sustiva,
Reyataz)
US-Pharmakonzern mit einem Umsatz
von $ 14.7 Mia. Top-Produkte sind im
Bereich der Psycho-Pharmazeutika wie
Schizophrenie (Zyprexa), Anti-Depressive
(Cymbalta),
Bewusstsein-störung
(Strattera) aber auch in Diabetes
(Humalin) oder Osteoporose (Evista).
Zyprexa ist mit einem Umsatzanteil von
rund 30% (50% v. Operating Income) das
mit Abstand wichtigste Produkt
A2
Aa3
STABLE
STABLE
A+
AA
NEG
STABLE
16
7
A
AA
Marketweight
Marketweight
Rationale
Stärken sind die Diversifikation, eine solide Bilanz,
starke
Cashflows
und
eine
geschickte
Akquisitionsstrategie. ABT musste aber kürzlich
einige Rückschläge in ihrer Pharma-Pipeline
verzeichnen,
was
auch
eine
schwache
Aktienkursentwicklung zur Folge hatte. Die Bonds
dagegen sehen wir aufgrund der Aussichten als
teuer bewertet.
Amgen's Portfolio ist mittelfristig nicht durch
Generika bedroht. Starkes Finanzprofil mit nur
geringem Verschuldungsgrad. Der ausgezeichnete
R&D Track Record und die volle Produkte-Pipeline
versprechen
langfristiges
Wachstumspotenzial.
Schwächen sind ein zunehmender regulatorischer
Druck (Medicare) sowie die relativ starke ProdukteKonzentration (Aranesp-Umsatz 26%, weitere 3
Medikamente rund 20%). Kurzfristig könnte
Aktionärspflege ein Event-Risiko für Bondholder
darstellen.
ProduktePipeline
schwach
stark
A
BMY's Produkten Pravachol und Plavix (25%
Umsatz) drohen der Verlust des Patentes im 2006.
CEO Dolan wurde nach dem Apotex-GenerikaDebakel gefeuert. Sein Nachfolger - mit Erfahrung in
Firmenverkäufen
gilt
lediglich
als
"Uebergangslösung".
Bristol-Myers
wird
als
Uebernahmekandidat
gehandelt.
Mögliche
Interessenten könnten Novartis, Glaxo oder auch
Sanofi sein, für welche das breite und
vielversprechende Produkteportfolio attraktiv wäre.
Der Apotex-Gerichtsfall wird die Titel weiter belasten.
Viel negatives ist bereits in den Kursen enthalten.
Wir setzen auf die Uebernahmephantasie durch
einen höher gerateten Konkurrenten und würden in
Schwächephasen kaufen.
mittel
AA-
Junge und sehr gefragte Produktepalette mit gutem
Wachstumspotenzial. Keine grösseren Patentabläufe
bis 2011. Solides Finanzprofil mit Fokus auf
Kostenkontrolle. EBITDA-Marge 32%. Signifikante
R&D-Ausgaben (20% v. Umsatz). Schwächen sind
die hohe Abhängigkeit von Zyprexa sowie eine eher
schwache Freecashflow-Generierung. Lilly drohen
zudem Schadenersatzzahlungen infolge von Haftpflichtfällen bei Zyprexa (7600 Fälle offen) sowie
fehlbaren Marketingpraktiken.
mittel
Moody's
Issuer Profil / Wichtigste Produkte
Johnson&Johnson ist die weltweit am
breitesten
diversifizierte
Firma
im
Healthcare-Bereich. Mit den Divisionen
Konsum, Pharma, Medizinaltechnik sowie
Diagnostik erzielt J&J einen Umsatz von
rund $ 50.7 Mia.
6. Grösster Pharmakonzern mit einem
Umsatz von rund $ 22 Mia. in der
Produktion
und
Vermarktung
von
Impfstoffen und Medizin in mehr als 20
verschiedenen
therapeutischen
Kategorien. Wichtigste Produkte sind
Zocor (Cholesterin), Fosamax (Osteoporose),
Cozaar/Hyzaar
(Blutdruck),
Singulair (Allergie) und Vytorin/Zetia
(Blutdruck, Cholesterinsenker)
Weltgrösster Pharma-Konzern mit rund $
52.6 Mia. Umsatz. Wichtigste Produkte:
Lipitor (Cholesterin) als weltweit am
meisten verkauftes Medikament, Norvasc
(Blutdruck),
Zoloft (Anti-Depressiva),
Viagra (Erektionsstörungen), Xalatan
(Grüner Star), Zithromax (Antibiotika),
Zyrtec (Allergie)
Rating
Aaa
Aa3
Aaa
CDS
S&P
Credit View I-CV
Outlook Rating Outlook Price Rating
STABLE
NEG
NEG
AAA
AA-
AAA
STABLE
NEG
STABLE
9
16
5
AA-
A+
AA+
Credit
Trend
Relative Value Rating
Marketweight
Upgrade to
Marketweight
Marketweight
Rationale
ProduktePipeline
AA+
Breit diversifizierte Firma mit führenden Produkten in
ihren Märkten. J&J verfügt über ein ausgezeichnetes
Finanzprofil und einen excellenten Track Record.
Kurzfristige Wachstumsprobleme könnten weiterhin
durch Akquisitionen ausgeglichen werden
schwach
A+
Die für MRK wichtigen Umsatztreiber Zetia/Vytorin
(Vertrieb zusammen mit SGP) sowie Singulair
entfallen bis 2010, Zocor und Fosamax bis Ende
2008. Es sind einige sehr vielversprechende
Produkte in der Pipeline. Ob diese die mittelfristigen
Verluste aus Patentabläufen und den Wegfall von
Vioxx ausgleichen können, ist fraglich. MRK verfügt
über eine solide Bilanz mit rund $ 13 Mia. liquiden
Mitteln, welche u.a. auch als Reserve für die VioxxSchadenfälle zurückgestellt sind. Viel Negatives ist
bereits in den Kursen enthalten. Weitere Gefahr für
den Bondholder könnte bestehen, wenn MRK
Fremdkapital für aktionärsfreundliche Massnahmen
zum Schutz der Dividende oder zur Refinanzierung
der Vioxx-Kosten verwenden würde. Upgrade aus
Relative Value Ueberlegungen (CDS zeigen bereits
A+ Ratings an).
stark
AA+
Starker Cashflow und topsolide Bilanz. PFE
fokussiert sich durch den Verkauf des OTCGeschäftes an Johnson&Johnson auf margenstarke
verschreibungspflichtige
Medikamente.
Eher
schwaches organisches Wachstum. PFE verliert den
Patentschutz von Zoloft und Norvasc (total $ 8 Mia.
Umsatz), Blockbuster Lipitor ($ 18 Mia. Umsatz) ist
hart bedrängt. Das Nachfolgemedikament des
Sehr stark
erfolgreichsten Cholesterin-Senker's hat aber Pfizer
mit
Torcetrapib
bereits
in
der
Pipeline.
Vielversprechend sind das Krebsmittel Sutent, das
inhalierbare Insulin-Medikament Exubera sowie das
Raucherentwöhnungsmittel Chantix. Das neue
Management stützt die aktionärsfreundlichere Politik,
weshalb wir glauben, dass es Pfizer mittelfristig
schwer haben wird, die Bestnote zu halten.
Moody's
Issuer Profil / Wichtigste Produkte
SGP erzielt rund $ 9.4 Mia. Umsatz mit
folgenden Hauptprodukten: Vytorin/ Zetia
(Cholesterin) im Joint-Venture mit Merck,
Remicade
(Arthritis),
PEG-Intron
(Hepatitis), Nasonex, Clarinex (Allergie),
Temodar (Tumor)
Mit einem Umsatz von rund $ 18.7 Mia.
neuntgrösster Hersteller von Impfstoffen,
Pharmazeutika
und
Biotechnologie.
Wichtigste Produkte sind Effexor (AntiDepressiva), Protonix (Magen), Prevna
(Baby-impfungen),
Enbrel
(Arthritis,
Psoriasis),
Premarin
(Menopause),
Zosy/Tazocin (Antibiotika)
Rating
Baa1
Baa1
CDS
S&P
Credit View I-CV
Outlook Rating Outlook Price Rating
STABLE
POS
A-
A
STABLE
STABLE
22
18
A-
A
Credit
Trend
Relative Value Rating
Upgrade to
Overweight
Overweight
Rationale
ProduktePipeline
A-
Das neue Management hat tiefgreifende Einschnitte
für das Erreichen des Turnarounds getroffen und
konnte
eine
Umsatzsteigerung
und
Margenverbesserung herbeiführen. SGP hat in
letzter Zeit einige neue Produkte mit BlockbusterPotenzial lanciert, welche die Abhängigkeit vom TopProdukt (Vytorin/Zetia) reduzieren sollten. Zudem
sind vielversprechende Produkte-Entwicklungen
gegen
Hepatitis
C,
Aids
und
Herzkranzgefässerkrankungen
derzeit
im
Frühstadium. Relativ hohes "Litigation"-Risiko. SGP
ist als eine der kleinsten global tätigen Pharmafirmen
und aufgrund der interessanten Produktepalette ein
mögliches Übernahmeziel.
stark
A
Starkes,
aktuelles
und
breit
diversifiziertes
Produkteportfolio mit mittelfristig nur geringen
Patentabläufen und guten Wachstumsaussichten.
Die R&D-Pipeline ist sehr gut gefüllt und verspricht
einige Blockbuster. Solide Bilanz mit hohen CashBeständen. Rückstellungen für Schadenersatzklagen
($ 21.5 Mia.) im Zusammenhang mit Fen-Phen (DiätPillen) sollten ausreichen, trotzdem lastet eine
Unsicherheit auf den Papieren.
stark