+0,4% +3,6% Platz 7 2,70% +70% +3,1% FB

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Perspectives_DE_MARS 2014_Perspective_DE_Mars2014 12.03.14 09:50 Page1
FB
Facebook erreichte seine heutige Kapitalisierung von USD 170 Mrd. in weniger
als 10 Jahren. Was heisst das fürs Portfoliomanagement? Seite 3
+0,4%
BIP-Wachstum in Deutschland im
4. Quartal 2013; Italien und Frankreich
erreichten +0,1 % bzw. +0,3%
Seite 5
+3,1%
Performance des Stoxx Europe 600,
einschliesslich Dividenden seit
Jahresbeginn 2014
Seite 6
+3,6%
Februar-Performance des MSCI-Index
für Schwellenländer in Dollar
Seite 7
Platz 7
Unter den weltweit für Zahlungen
verwendeten Währungen erreichte
der Yuan
Seite 9
2,70%
Marke, unter die die amerikanische 10Jahres-Rendite sank, d.h. 36 Basispunkte
unter die 3,03% vom 31. Dezember 2013
Seite 10
+70%
Anstieg der Aktienmärkte seit September 2011
in den Industrieländern (USA, Europa und
Japan) mit reinvestierten Dividenden, also
durchschnittlich fast 25% pro Jahr Seite 12
8,6%
Nun für 2014 erwartetes Gewinnwachstum
des S&P 500, im Januar waren es noch 10%
Seite 13
Ungewissheit über Schwellenländer bremst die
Industrieländer nicht
März 2014
UNSER MARKTKOMMENTAR
Die „schöpferische Zerstörung“ läuft auf Hochtouren
Wir haben über den aktuellen Konjunkturzyklus geschrieben,
dass er vom Technologiesektor und von Innovation getrieben
wird. Hier findet er in den 1990er Jahren seine Entsprechung,
als Internet und Mobiltelefone ihren Anfang hatten. Heute ist
die Innovation an vielen Fronten zu beobachten. Dazu zählen
der Übergang vom PC zu Mobilgeräten, Apps, Robotisierung,
Konvergenz von Biowissenschaften und Technologie,
Behandlung enormer Datenmengen zu vertretbaren Kosten
oder auch Elektrofahrzeuge.
Die Liste ist nicht vollständig, verdeutlicht aber die Vielzahl
von Aspekten, unter denen die Beschleunigung der
Verbreitung neuer Technologien bisher unerschütterliche
Geschäftsmodelle bedrohen kann. Im Gesundheitswesen zum Beispiel sind die Spezialisten
heute der Meinung, dass die wichtigsten Grenzen für den Fortschritt durch Vorschriften und
Ethik gesetzt werden, und nicht wissenschaftlicher Art sind. Bei Finanzdienstleistungen
verfolgen die führenden Firmen im Bankensektor aufmerksam das Auftreten neuer
Wettbewerber wie Google oder Alibaba in China.
Yves Bonzon
Leiter Bereich Kapitalanlagen
Welche Auswirkungen haben diese Entwicklungen konkret auf die Verwaltung eines
Portfolios? Wie kann man mögliche Folgen dieser Veränderungen nutzen oder im Gegenteil
sich dagegen schützen? Sollte man die Diversifizierung erhöhen oder sich vielmehr auf
einige Werte an der Spitze dieser Veränderung wie Amazon im Einzelhandel konzentrieren?
All dies sind entscheidende Fragen in einer Zeit, in der das Phänomen der „schöpferischen
Zerstörung“, wie es der Wirtschaftswissenschaftler Joseph Schumpeter beschreibt,
beispiellose Dimensionen erreicht.
Während Amazons Börsenkapitalisierung sich jener von Wal-Mart annäherte, schrumpfte
die von Best Buy, einem führenden Elektrogerätehändler, auf ein Drittel zusammen.
Facebook erreichte seine aktuelle Börsenkapitalisierung von mehr als 170 Milliarden Dollar
in weniger als zehn Jahren nach der Gründung, während es bei Wal-Mart bis zum Erreichen
dieses Betrags 1998 insgesamt 36 Jahre dauerte. Letzten Monat gab es einen neuen Rekord
bei der Risikokapital-finanzierten Übernahme eines Unternehmens: Facebook kaufte
WhatsApp für 19 Milliarden Dollar, ein 2009 gegründetes Unternehmen mit nur
55 Mitarbeitern.
Der netto geschaffene Reichtum ist zwar mit Sicherheit positiv, aber diese Beschleunigung
der Wertschöpfung kennt auch Verlierer, deren historischer Wettbewerbsvorteil durch diese
Veränderungen zunichte gemacht wird. Man kann also nicht auf eine allgemeine Zunahme
der Aktienmarkterträge infolge dieses Phänomens setzen.
Für die Anleger bedeutet dieses Umfeld der beschleunigten technologischen
Veränderungen, dass sie einige Prinzipien im Auge behalten müssen. Da die Zukunft
definitionsgemäss sehr schwer vorherzusehen ist, bergen Investitionen in Firmen,
|2|
perspektiven|märz 2014
ENTWICKLUNG DER BÖRSENKAPITALISIERUNG VON AMAZON IM VERGLEICH ZU JENER VON BEST BUY ÜBER 10 JAHRE (MRD. USD)
Börsenkapitalisierung (Mrd. USD)
200
180
Amazon
Best Buy
160
140
120
100
80
60
40
20
0
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
Quellen: Pictet Wealth Management, Datastream
die führend bei diesen Veränderungen sind, wie Tesla bei Elektrofahrzeugen, sehr hohe
Risiken. Hier ist also insbesondere auf Diversifizierung zu achten. In bestimmten Sektoren,
insbesondere Gesundheit, Robotik oder Internet in China, scheint ein Fonds oder ein ETF
(Exchange Traded Fund) unvermeidlich, weil es allzu unberechenbar erscheint, wer
letztendlich zu den tatsächlichen Gewinnern gehört.
Im Übrigen muss eine Aktienallokation auch nach Stilen diversifiziert sein. Die so
genannten Value-Strategien sind nicht zu vernachlässigen, selbst wenn die Titel aus diesem
Universum weniger Potenzial versprechen. In diesem Bereich sind quantitative Ansätze zu
bevorzugen, die das jeweilige Risiko gut diversifizieren, um die Wirkung von Wertfallen zu
vermindern. Im Hauptteil der Aktienportfolios (Core), der aus grossen Qualitätsaktien
besteht, beurteilt man kritischen Auges die strukturellen Veränderungen, die die
zugrundeliegenden Branchen beeinflussen können. Ein aktuelles Beispiel ist die E-Zigarette
in der Tabakbranche.
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|3|
MAKROÖKONOMIE
Vorübergehende Verlangsamung der US-Wirtschaft
Der harte amerikanische Winter bremste jenseits des Atlantiks die wirtschaftsstatistische Dynamik.
Tendenziell bleiben die Daten aber positiv orientiert und dürften in den kommenden Monaten eine
Beschleunigung aufzeigen.
Christophe Donay*, Bernard Lambert und Jean-Pierre Durante
* in Zusammenarbeit mit Wilhelm Sissener
Bislang haben die Unruhen auf der Krim und ein drohender
Konflikt in der gesamten Ukraine die Weltwirtschaft kaum beeinflusst. Dank des Konjunkturaufschwungs in den USA bleibt
sie auf ihrem eingeschlagenen Pfad. Es gibt allerdings weiterhin
grosse Abweichungen und die „3GD“ beschreiben sie noch immer
aufs Trefflichste: die Grosse Demonetisierung in den USA, die
Grosse Divergenz in Europa und die Grosse Dynamik in den aufstrebenden Volkswirtschaften.
Folgen der Intervention auf der Krim bleiben gering
Bei Redaktionsschluss schwächen sich die Auswirkungen
auf den Erdöl- und Gaspreis infolge der Geschehnisse auf
der Krim ab. Mit dem angekündigten Rückzug der
russischen Truppen von der Landesgrenze nimmt auch
das Risiko einer grösseren Intervention in der Ukraine ab.
Das Ausmass der geostrategischen Unruhen bleibt also
bis jetzt so gering, dass sie das globale Wirtschaftswachstum nicht gefährden. Dieses dürfte sich angeführt von
einer anziehenden Wirtschaftstätigkeit in den USA weiter
schrittweise beschleunigen. Allerdings war der Winter
sehr hart und verdeckte die wirtschaftliche Dynamik zu
Jahresbeginn. In Europa ist eine zögerliche Verbesserung
der Konjunkturindikatoren zu beobachten. Die chinesische Wirtschaft dürfte sich ähnlich wie im letzten Jahr entwickeln: eine Verlangsamung im ersten Halbjahr und ein
Aufschwung im zweiten.
Die Wirtschafts- und Geldpolitik in den drei grossen
Wirtschaftsräumen USA, Europa und Schwellenländer
weist aber nach wie vor grosse Unterschiede auf. In den
USA beherrscht das Tapering (schrittweise Drosselung der
Anleihenkäufe) der Fed die Szene, eine Dynamik, die wir
mit Grosser Demonetisierung beschreiben. Trotz einer
leichten konjunkturellen Aufhellung dürften die Wachstumspfade und die öffentliche Verschuldung in Europa
weiterhin auseinanderlaufen. Aus diesem Grund wird
Europa unseres Erachtens in der Grossen Divergenz
verharren. Ein Ende tritt erst mit dem Zahlungsausfall
eines Staates ein. Schliesslich bezeichnen wir den
Übergang von einem exportbasierten zu einem konsumgestützten Wirtschaftsmodell in den meisten Schwellenländern als Grosse Dynamik, die mit einer strukturellen
Verlangsamung des Wirtschaftswachstums einhergeht.
|4|
USA: ein vorübergehend schwächeres Wachstum im
1. Quartal 2014
Tendenziell widerspiegeln die meisten der in den letzten
Wochen publizierten Konjunkturindikatoren eine deutliche
Wachstumsverlangsamung zu Jahresbeginn. Diese dürfte
weitgehend - aber wahrscheinlich nicht vollumfänglich auf ausgesprochen harte winterliche Wetterbedingungen
zurückzuführen sein. Müssen wir uns deshalb sorgen, dass
das Wachstum auf Dauer an Schwung verlieren könnte?
Unseres Erachtens nicht. Im zweiten Halbjahr 2013 war der
Anstieg des amerikanischen BIPs aussergewöhnlich
kräftig. Eine Korrektur erstaunt uns deshalb kaum. Neben
dem Wetter dürfte sie auch die Folge einer Anpassung der
Lagerbildung in den Unternehmen sein. Die Bestände
erreichten im letzten Quartal nämlich Rekordniveaus.
Insgesamt bleiben wir zuversichtlich. Die monetären und
finanziellen Bedingungen sind extrem locker, der
Kreditzyklus läuft weiter und die Haushaltspolitik wird
zusehends weniger restriktiv. Zwischen dem vierten
Quartal 2013 und dem vierten Quartal 2014 erwarten wir
also noch immer ein solides Wachstum von rund 3,0%.
Die jüngsten Kommentare der Mitglieder des geldpolitischen Ausschusses bestätigten, dass nur eine geballte
Ladung schlechter konjunktureller Überraschungen die
Fed veranlassen könnte, in der regelmässigen Drosselung
„Müssen wir uns Sorgen machen, dass das Wachstum
in den USA auf Dauer an Schwung verlieren
könnte? Unseres Erachtens nicht.“
ihres Anleihen-Rückkaufprogramms (QE3) eine Pause
einzulegen. Das Tapering dürfte also bei jeder Sitzung des
geldpolitischen Ausschusses mit einer Senkung der
Rückkäufe um 10 Milliarden US-Dollar weitergehen.
Daneben fiel die Arbeitslosenrate zwar schneller
und stärker als erwartet, der Lohn- und Inflationsdruck
bleibt aber auf tiefem Niveau schwach. In diesem Umfeld
bleibt eine Anhebung der Leitzinsen Zukunftsmusik. Wir
rechnen übrigens frühestens Mitte 2015 damit.
der Peripherie nicht mehr im Zentrum zu stehen. Dazu
liefert die jüngste politische Krise in Italien ein prägnantes
Beispiel: Trotz des plötzlichen Regierungswechsels sank die
Rendite auf 10-jährige Staatsanleihen unter 3,5%, was seit
Ende 2005 nie mehr der Fall gewesen war. Die wirtschaftlichen Fundamentaldaten rechtfertigen diese Bewertungen
nicht mehr. Natürlich kann dieses Klima des Vertrauens anhalten und die Notierungen positiv beeinflussen. Negative
konjunkturelle oder politische Überraschungen könnten
aber ein böses Erwachen zur Folge haben.
EUROPA VERHARRT IN DER GROSSEN DIVERGENZ
Der für 2014 für die Staaten der Euro-Zone prognostizierte Primärsaldo bleibt
zu tief, um die öffentliche Verschuldung zu stabilisieren.
11
% BIP
9
Für die Stabilisierung der Staatsschuld
erforderlicher Primärsaldo
7
2014G
5
3
1
-1
-3
-5
BD: Deutschland, BG: Belgien, ES: Spanien, FN: Finnland, FR: Frankreich,
GR: Griechenland, IR: Irland, IT: Italien, NL: Niederlande, OE: Österreich, PT: Portugal
-7
BD
FN
OE
NL
FR
BG
ES
IR
IT
PT
GR
Quelles: Pictet WM – AA&MR, Datastream
Das Ende der Rezession an der Peripherie der Euro-Zone
stimmt zuversichtlich
Im Berichtszeitraum bestätigte sich, dass die meisten Volkswirtschaften der Euro-Zone die Rezession überwunden
hatten. Im vierten Quartal 2013 wies die italienische Wirtschaft gegenüber dem Vorquartal ein verhaltenes Wachstum von 0,1% aus. Auch die spanische Wirtschaft
expandierte im zweiten Quartal in Folge moderat. Gleichzeitig überraschten die zwei grössten Volkswirtschaften der
Euro-Zone mit kräftigen Zunahmen zum Jahresende:
+0,4% für Deutschland und +0,3% für Frankreich. Seither
waren die wirtschaftlichen News weiterhin optimistisch,
obwohl der Einkaufsmanagerindex (PMI) im Februar nachgab. Alles lässt also darauf schliessen, dass die Wirtschaft –
wenn auch zögerlich und verhalten – in den kommenden
Quartalen weiter wachsen wird. Ausserhalb von Deutschland und seinen engsten Partnern könnte es noch immer
an Unterstützung durch den Privatkonsum und die Investitionen fehlen. Ferner drohen die jüngsten Abwertungen
der Währungen der Schwellenländer deren Nachfrage zu
schmälern, welche bislang die Exporte aus den Peripherieländern der Euro-Zone merklich gestützt hatte.
In diesem Umfeld ist die Wahrscheinlichkeit hoch, dass
die öffentliche Verschuldung weiter zunimmt. An den
Finanzmärkten scheint das Risiko einer Umschuldung an
China: Die Verlangsamung scheint sich auch zu Jahresbeginn fortzusetzen
Im vierten Quartal 2013 verlangsamte sich das Wachstum
in China im Vergleich zum dritten schliesslich nur wenig,
obwohl es im dritten Quartal ausgesprochen kräftig war.
Das BIP-Wachstum sank gerade mal von 7,8% im dritten
Quartal auf 7,7% im vierten (im Vorjahresvergleich). Gegenüber dem Vorquartal annualisiert rechnen wir mit einer
ähnlichen Entwicklung. Im Laufe des Quartals scheint sich
aber eine deutliche Verlangsamung abzuzeichnen. Die ersten Schätzungen für das erste Quartal 2014 sind durchzogen. Wie immer zu dieser Jahreszeit sind sie wegen des
chinesischen Neujahrs schwer zu beurteilen. Insgesamt
zeigt der Trend aber in Richtung einer weiteren konjunkturellen Abschwächung.
Die Inflation ist unter Kontrolle. Muss man mit konjunkturellen Stützungsmassnahmen seitens der Behörden rechnen? Kurzfristig wohl kaum. Heute hat die Kontrolle der
Kreditexpansion oberste Priorität, obwohl sich das Ziel
wohl nicht ohne negative Folgen für das Wachstum erreichen lässt. Eine allzu ausgeprägte Verlangsamung werden
die chinesischen Behörden aber nicht zulassen. Die Geldpolitik scheint übrigens zusehends etwas weniger restriktiv. 2014 könnte das Wachstumsprofil also jenem von 2013
gleichen: eine Verlangsamung im ersten Halbjahr und eine
Besserung im zweiten. Im Jahresdurchschnitt dürfte das
Wachstum aber von 7,7% im Jahr 2013 auf rund 7,3% im
Jahr 2014 nachgeben.
|5|
STRATEGIE
Staatsanleihen als Kernkomponente des Risikomanagements
Staatsanleihen, wie etwa US-Treasuries, erscheinen im Hinblick auf die Renditeerwartungen nur wenig reizvoll.
Dennoch spricht die erwartete Entwicklung der US-amerikanischen Zinssätze vor dem Hintergrund eines stabileren
Wirtschaftswachstums und der sich normalisierenden Geldpolitik zunehmend zu ihren Gunsten.
Christophe Donay*, Chloé Koos Dunand und Jacques Henry
*in Zusammenarbeit mit Wilhelm Sissener
FINANZMÄRKTE
Performance in % der Finanzindizes in Lokalwährung. Daten bis zum 28.2.2014
Index
Seit 31.12.2013
Vormonat
Aktien USA*
USD
S&P 500
1.0%
4.6%
Aktien Europa*
EUR
STOXX Europe 600
3.3%
5.0%
Aktien Schwellenländer*
USD
MSCI Emerging Markets
-3.4%
3.3%
US-Staatsanleihen*
USD
ML Treasury Master
1.9%
0.3%
US-Investment-Grade-Anleihen*
USD
ML Corp Master
2.9%
1.1%
US-Hochzinsanleihen*
USD
ML US High Yield Master II
2.8%
2.0%
Hedgefonds
USD
Credit Suisse Tremont Index global**
-0.3%
-0.3%
Rohstoffe
USD
Reuters Commodities Index
7.9%
6.7%
Gold
USD
Gold Troy Ounce
9.8%
6.7%
* Dividenden/Coupons reinvestiert ** Ende Januar 2014
Unter den Anlageklassen verzeichnen
Aktien aus Industriestaaten die besten
Wachstumsperspektiven. Hinsichtlich der
Risikostreuung auf Portfolioebene scheint
jedoch immer mehr für die Aufnahme von
Staatsanleihen – insbesondere USStaatsanleihen – zu sprechen, soweit sich
die Zinssätze jenseits des Atlantiks
normalisieren. Erfahrungsgemäss
entspricht der Coupon einer 10-jährigen
Staatsanleihe dem nominalen
Wirtschaftswachstum. Bei einer
Stabilisierung des realen
Wirtschaftswachstums bei etwa 3% und
einer Inflationsrate von 2% dürfte die
Rendite von US-Staatsanleihen folglich
von derzeit 2,7% auf etwa 5% steigen.
Durch die Rückkehr der Geldpolitik der
Fed zur Normalität dürfte dieser
Entwicklung in den kommenden
Quartalen Vorschub geleistet werden.
Aktien aus Industriestaaten
sind die Favoriten
Die Konsolidierung der Wirtschaftslage in den Industriestaaten spricht
nach wie vor für eine Anlage in
risikoreichere Anlageklassen, wie
beispielsweise Aktien aus
Industrieländern. Das Risiko/Ertragsprofil von Aktien aus
Schwellenländern erscheint vor
|6|
einem strategischen Zeithorizont
hingegen weniger attraktiv. Bei
bestimmten hochrentierlichen
Unternehmensanleihen besteht noch
Bewertungsspielraum nach oben, bei
Anleihen der Investment GradeKategorie sind die Renditeabstände
(Spreads) indes deutlich
geschrumpft. Staatsanleihen –
insbesondere US-Treasuries – sind
gemessen an ihren zu erwartenden
Renditen nach wie vor wenig
attraktiv. Doch im Zuge eines
allmählichen Anstiegs des
Nominalzinssatzes auf das Niveau
des nominalen
Wirtschaftswachstums steigt auch
die Attraktivität von Anleihen bei
der Risikostreuung auf
Portfolioebene. Aus Sicht des
Risikomanagements ist es daher
sicherlich sinnvoll, den Anteil an
Staatsanleihen, insbesondere USStaatsanleihen, schrittweise zu
erhöhen. Bestimmte sorgfältig
ausgewählte Staats- und
Unternehmensanleihen der
europäischen Peripherieländer
bieten ebenfalls ein nicht zu
unterschätzendes Wertsteigerungspotenzial. Der jüngste Preisanstieg
bei Edelmetallen dürfte hingegen
nur von kurzer Dauer sein, da ihr
Wert als sicherer Hafen mit dem zu
erwartenden Renditeanstieg bei den
wichtigsten Staatsanleihen deutlich
abnimmt.
Die Aktienmärkte der Industriestaaten haben sich wieder gefangen
Die Kurskorrekturen vom Januar an
den Aktienmärkten in Europa und
den USA wurden im Februar wieder
wettgemacht. Die Entwicklung in
den Schwellenländern hat folglich
nicht auf die Industriestaaten
übergegriffen. Seit Anfang des Jahres
verzeichnen der S&P 500 und der
Stoxx Europe 600 einen Anstieg von
0,7% bzw. 3,1% (jeweils
einschliesslich Dividenden), beide
übertreffen damit ihren Stand vom
22. Januar. Von den Industriestaaten
hinkt einzig und allein Japan
mit einem Minus von 6,5% der
Entwicklung hinterher. Im
Durchschnitt haben die
Aktienmärkte der Industriestaaten
die der Schwellenländer seit
Jahresbeginn und in US-Dollar um
4,5% übertroffen.
Nach einem miserablen Start
haben sich die veröffentlichten
Ergebnisse der europäischen
Unternehmen im Laufe der
vergangenen Wochen überaus
deutlich verbessert. Die Mehrheit
der im Stoxx Europe 600 vertretenen
Unternehmen hat mittlerweile ihre
Zahlen für das 4. Quartal 2013
vorgelegt. Und die Hälfte von ihnen
hat beim Reingewinn die
Erwartungen der Analysten
übertroffen. Im Schnitt wichen die
Zahlen nur geringfügig von den
Schätzungen ab, lagen aber
immerhin beim Umsatz um 0,9%
und beim Reingewinn um 0,2%
darüber. In den USA übertrafen die
Zahlen die Schätzungen deutlich
stärker, was aber in erster Linie auf
den Beitrag aus dem Finanzsektor
zurückzuführen ist. Ohne diesen
Sektor lagen die Ergebnisse im
Grossen und Ganzen auf der Höhe
der Erwartungen und zeigten
gegenüber dem vorangehenden
Quartal keine Verbesserung. In
Japan übertrafen die im TOPIX
vertretenen Unternehmen die
Erwartungen der Analysten zum
Reingewinn weiterhin deutlich
(durchschnittlich 11%), die
Umsatzzahlen fielen hingegen etwas
enttäuschend aus.
Risiken für Schwellenländer nach
wie vor präsent
Nach seiner Kurskorrektur vom
Januar und der Krise des
argentinischen Peso hat der MSCI
Emerging Market Index in den
vergangenen 30 Tagen in US-Dollar
wieder um 3,6% zugelegt. Die
Schwellenländer erwecken den
Eindruck eines zunehmend
heterogenen Universums, in dem die
einen unter einem Leistungsbilanzdefizit leiden und die anderen
einen Leistungsbilanzüberschuss
vorweisen können. Dies spiegelt sich
seit Anfang des Jahres in der
Entwicklung der Aktienmärkte
wider: Lateinamerika und
Osteuropa erlitten die stärksten
Einbrüche mit Kursverlusten von
knapp 8%, Asien (ohne Japan)
konnte sich hingegen in US-Dollar
weitaus besser behaupten und gab
nur um rund 2% nach.
Das mit einer Anlage in
Schwellenländer verbundene Risiko
ist nicht gänzlich vom Tisch: Die
Risikobarometer sind noch nicht
wieder auf ihren vor der
Aktienmarktkrise erzielten Stand
zurückgekehrt. Wenn auch die
Bewertungen an Attraktivität
gewinnen, liegt das für 2014 für
Asien ohne Japan erwartete
Gewinnwachstum von 10% nicht
gerade deutlich über den Prognosen
für die Industriestaaten. Darüber
hinaus wurden die
Gewinnerwartungen für 2014 und
2015 in den vergangenen Monaten
wiederholt stark nach unten
korrigiert.
Währungen der Schwellenländer
stabilisieren sich
Nachdem in mehreren Ländern die
Leitzinsen angehoben wurden und
die Risikobereitschaft an den
internationalen Märkten
zurückgekehrt ist, haben sich die
meisten Währungen der
Schwellenländer nach ihrem
Einbruch im Dezember und Januar
im Februar wieder deutlich erholt.
Sogar der argentinische Peso scheint
sich nach seiner Abwertung im
Januar um praktisch 20% vorerst
wieder stabilisiert zu haben. Doch ist
dieser neue Ruhezustand in den
Schwellenländern von Dauer? Man
mag es bezweifeln. Zwar sind die
Ungleichgewichte weniger stark
ausgeprägt als in den 1990er Jahren
und haben ein Grossteil der
schwächsten Währungen
(insbesondere die indische Rupie
und die indonesische Rupiah) recht
deutlich an Boden gut gemacht,
doch hat sich das
Wirtschaftswachstum in zahlreichen
Schwellenländern schmerzlich
verlangsamt. Dabei mögen die
Risiken in Asien moderat
erscheinen, in Lateinamerika und
Osteuropa ist dies nicht der Fall. Vor
diesem Hintergrund dürfte der
US-Dollar globalen Auftrieb
erhalten. Gegenüber dem Euro
könnte eine echte Aufwertung des
Greenback jedoch weiterhin auf sich
warten lassen; ausschlaggebend sind
hier sicherlich weitere geldpolitische
Lockerungsmassnahmen durch
die EZB.
Die Rohstoffpreise ziehen
wieder an
Die Rohstoffe profitierten von
der Rückkehr des Optimismus. Ihre
Preise zogen im Februar deutlich an.
Edelmetalle legten am stärksten zu,
aber auch die Preise von
Basismetallen kletterten im
vergangenen Monat nach oben.
Beigetragen zu diesem Preisanstieg
haben die Handelsstatistiken Chinas
und natürlich auch die leichte USDollar-Schwäche. Auch wenn der
industrielle Produktionszyklus vor
allem in den Schwellenländern, die
unter einer Verlangsamung des
Wirtschaftswachstums leiden,
problematisch bleibt, verdeutlicht
dieser jüngste Anstieg das
Aufwärtspotenzial der
Rohstoffpreise. Die Hoffnung, dass
dieser Preisanstieg einen neuen
Trend einläuten könnte, scheint
jedoch noch verfrüht, denn die
Situation in den Schwellenländern
bleibt weiterhin unsicher, und eine
Aufwertung des US-Dollar könnte
den Anstieg der in US-Dollar
notierten Preise mechanisch
begrenzen.
|7|
WICHTIGE EREIGNISSE WELTWEIT
Leichte Wachstumsdefizite
In den USA wurde die Schätzung des Wirtschaftswachstums für das
Schlussquartal 2013 leicht nach unten korrigiert. In Südafrika verlangsamte
sich die Wirtschaftsexpansion 2013 im Vergleich zum Vorjahr. Brasilien wies
dagegen ein drittes Jahr in Folge mit moderatem Anstieg seiner
Wirtschaftstätigkeit aus.
2,4%
Das amerikanische BIP-Wachstum
vom 4. Quartal 2013 wurde von 3,2%
auf 2,4% revidiert. Anlageinvestitionen
wurden nach oben berichtigt, aber die
Abwärtskorrektur der anderen
Nachfragekomponenten und
insbesondere des Konsums und der
Schwankungen der Lagerbestände
wogen dies mehr als auf.
3,2 Mrd. USD
Mexiko meldete im Januar sein grösstes
Handelsbilanzdefizit (3,2 Milliarden US-Dollar) seit
Oktober 2008. Dieser Rekord geht vor allem auf den
Einbruch der Erdölexporte zurück.
2,3%
Brasiliens Wirtschaft verzeichnete 2013
ein Wachstum von 2,3%, also das 3. Jahr
in Folge mit einer moderaten Zunahme,
auch wenn das 4. Quartal (+0,7%
gegenüber dem Vorquartal) besser ausfiel
als erwartet. 2012 war das brasilianische
BIP um 1% und 2011 um 2,7% gewachsen,
nach einem Anstieg von 7,5% im
Jahr 2010.
|8|
+0,1%
2,7%
Platz 7
Nach 2 Jahren der Rezession,
der schlimmsten der
Nachkriegszeit, knüpft
Italien langsam wieder mit
dem Wachstum an, mit einem
leichten BIP-Wachstum im
4. Quartal 2013 von +0,1%
gegenüber dem Vorquartal.
Eine schwache Erholung
zeichnet sich ab, während das
Land immer wieder von
politischen Krisen geschüttelt
wird, die die
Wirtschaftstätigkeit ungünstig
beeinflussen könnten.
Die ungarische Zentralbank
(MNB) kündigte eine weitere
Senkung ihres Leitzinses um
15 Basispunkte an. Der
MNB-Referenzzinssatz für
zwei Wochen sinkt somit
auf 2,7%.
Chinas Währung belegte im
Januar Platz 7 unter den am
meisten als Zahlungsmittel
verwendeten Währungen
weltweit laut SWIFT (Society
for Worldwide Interbank
Financial Telecommunication).
Mit einem Marktanteil von
1,39% verdrängte der Yuan den
Schweizer Franken.
3,7%
Die Arbeitslosenquote
blieb in Japan mit 3,7% im
Januar 2014 stabil und
verharrte damit auf seinem
tiefsten Stand seit 6 Jahren.
Im Inselstaat gibt es 2,38
Millionen Arbeitslose, d.h.
12,8% weniger als vor
einem Jahr, für eine um
0,5% gewachsene
Erwerbsbevölkerung von
62,62 Millionen.
1,9%
Nach einem schlechten
Jahresanfang 2013 und
einem dritten Quartal mit
langen Streiks machte das
Wachstum im 4. Quartal
einen Sprung von 3,8%.
Allerdings verlangsamte
sich das BIP-Wachstum
in Südafrika 2013 auf
1,9%, nach 2,5% im
Jahr 2012.
0,75%
Israels Zentralbank kündigte zur
allgemeinen Überraschung eine
Leitzinssenkung um 25 Basispunkte
auf 0,75% an, ein seit 2009 nicht mehr
erreichtes Niveau. Die Geldpolitik
der Bank of Israel soll die
Jahresinflationsrate innerhalb
der Zielspanne von 1-3% halten.
|9|
ANLAGEKATEGORIEN UND WÄHRUNGEN
Sorgen über Schwellenländer verflüchtigen sich
Die riskanten Anlegen, allen voran Aktienmärkte, stiegen wieder in der Anlegergunst, während die
Sorgen über die Schwellenländer sich nach und nach verflüchtigen. Nach der ungünstigen Performance
vom Januar kam es im Februar zu einem Spiegeleffekt.
Aktien
Staatsanleihen
Unternehmensanleihen
Nach dem Regen
Sonnenschein
Nichts kann die europäische
Peripherie erschüttern
Die Zweifel zu Jahresbeginn
geben Unternehmensanleihen
Auftrieb
Aktienmärkte erholen sich im Februar
und gleichen Verluste vom Jahresanfang
aus.
Staatsanleihen blieben auf ihrem
Haussepfad. Enttäuschende Nachrichten
aus der US-Wirtschaft und Ängste über
China veranlassten die Investoren zu
einer Flucht in US-Treasury-Bonds oder
deutsche Bundesanleihen.
Seit Jahresbeginn zeichnen die
europäischen und amerikanischen
Märkte ein V, mit einer Korrekturphase,
als Ängste die Schwellenländer
belasteten, gefolgt von einer
Erholungsphase, die die vorherigen
Verluste wieder ausglich. Die Korrektur
blieb mit etwa 5,8% in den USA und
5,3% in Europa moderat und lässt sich
mit ähnlichen Entwicklungen der
letzten drei Jahre vergleichen.
Selbst wenn die Risikoindikatoren
auf ihr Vorkrisenniveau
zurückgekommen sind, bestehen an
den Märkten gewisse Sorgen weiter.
Die wichtigste betrifft das
Gewinnwachstum. Seit Jahresbeginn
wurden die zweistelligen
Gewinnwachstumserwartungen für
2014 kräftig nach unten revidiert: In den
USA und in Japan bewegen sie sich nun
bei 8,5% bzw. 8,2%, während es am
1. Januar noch 10% waren. In Europa
wird für 2014 ein Wachstum von etwas
unter 11% erwartet, gegenüber
vorher 13,5%.
Aber diese Entwicklung dürfte sich
nun etwas abschwächen. Die jüngsten
Ergebnisveröffentlichungen in Europa
für das 4. Quartal 2013 waren
wesentlich besser als erwartet. Im
Übrigen schwindet das Interesse für
diese Anlageklasse nicht: USAktienfonds erhalten immer noch so
viele Gelder, als gäbe es die von den
Schwellenländern durchgemachte
Krise gar nicht. Das Szenario für 2014
mit einem Anstieg von etwa 10% für
Aktien der Industrieländer bleibt also
weiter aktuell.
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Die Rendite von 10-jährigen Laufzeiten
in den USA fiel unter 2,70%, gegenüber
den 3,03% vom 31. Dezember sind
das 36 Bp weniger. Wetterbedingt
schlechtere Wirtschaftsdaten und
die Weiterführung des Tapering durch
die Fed hielten den positiven
Trend nicht auf.
Bei Bundesanleihen verlief die
Entwicklung ähnlich. Die 10-jährige
Rendite fiel unter das seit Juli 2013
nicht mehr erreichte Tief von 1,6%.
In den USA dürften die Kräfte, welche
die Zinsen nach oben treiben, kräftiger
als in Europa ausfallen. Die Differenz
zwischen den US-Treasury-Bonds und
den Bundesanleihen könnte sich also
weiter ausweiten, und die Dollar-Kurve
könnte sich weiter versteilen.
Am eindrücklichsten aber war der
Trend an der Peripherie der Euro-Zone.
Trotz einer politischen Krise und eines
plötzlichen Regierungswechsels in
Italien ging der Baissetrend der Zinsen
in Südeuropa praktisch ungebrochen
weiter. Der 10-Jahreszins in Italien und
Spanien liegt heute unter 3,5% und
scheint von den wirtschaftlichen
Fundamentaldaten abgekoppelt. Das
Vertrauen der Investoren in die EuroZone kann diesen Trend für eine
gewisse Zeit stützen. Eine negative
wirtschaftliche oder politische
Überraschung könnte den tatsächlichen
Zustand dieser Volkswirtschaften aber
schnell in Erinnerung rufen.
Die Zweifel an der Solidität des
wirtschaftlichen Aufschwungs in den
USA und in China sowie die Turbulenzen
in den Schwellenländern treiben die
Unternehmensanleihen nach oben.
Die Unternehmensanleihen
profitierten vom günstigen Umfeld für
Staatsanleihen. Investment-GradePapiere (IG) wiesen im Februar eine
Rendite von 1,1% aus, High Yield (HY)
von 1,9%. Damit übertrafen sie
US-Treasuries (0,4%), aber nicht
den S&P 500 (4,3%).
Aufs Jahr bezogen liegen
IG-Anleihen mit 2,9% und HY mit 2,6%
vorn, verglichen mit 2,0% für USTreasuries und 1,1% für den S&P 500.
Sämtliche Sektoren erzielten im
Februar ein Plus. Die Trends sind im
Vergleich zu 2013 weiterhin völlig
unterschiedlich. So waren Medien
(5,0% im Jahr 2014), Versorger (3,9%)
und Basiskonsumgüter (3,3%)
erfolgreich, während sie 2013 zu den
Verlierern gehört hatten. Gleichzeitig
hinkten die Gewinner von 2013
hinterher (Banken mit 1,8% für 2014).
Die Unternehmensanleihen
profitierten zu Beginn dieses Jahres
eindeutig von den Zweifeln über die
Solidität des amerikanischen
Aufschwungs und von der erneut
aufkommenden Risikoaversion im
Zusammenhang mit der Unsicherheit
in den Schwellenländern. Sollte sich
aber das Wetter als alleiniger Grund für
die Verlangsamung der US-Wirtschaft
zu Jahresbeginn erweisen, dürften
anziehende Renditen auf
Staatsanleihen die Unternehmensanleihen belasten. Diese würden dann
schlechter abschneiden als Aktien.
Hedgefonds
Edelmetalle
Devisen
Vorsprung dank
Ergebnisveröffentlichungen
Preise steigen wieder an
Yuan auf dem niedrigsten
Stand seit sieben Monaten
Während Aktienmärkte im Januar
Opfer enttäuschender
Ergebnisveröffentlichungen wurden,
verzeichneten aktiv verwaltete
Hedgefonds eine Outperformance.
Seit Mario Draghi 2012 sich zur
Verteidigung des Euro bekannte,
scheinen Makro-Ereignisse nicht mehr
hohe Korrelationen und Volatilität zu
bewirken wie zum Höhepunkt der
Staatsschuldenkrise. Long/ShortAktien-Erträge vom Januar deuten auf
ein günstiges Umfeld für die Titelwahl
hin, selbst bei Schwäche an den
Aktienmärkten. Während die
Unternehmen ihre Ergebnisse
veröffentlichten, waren Long/ShortManager, die sich auf
Fundamentalanalysen stützen, gut
positioniert, um die Gewinne nach
positiven Ergebnissen einzufahren.
Viele generierten signifikantes Alpha
mit Hausse- oder Baisse-Wetten, denn
ihre Analysen erwiesen sich im
Monatsverlauf als richtig. Vor allem
jene mit Fokus auf Gelegenheiten in
Europa wurden für ihre Geduld
belohnt. Während das Restrisiko in der
Region schwindet und die EZB
Spielraum für eine weitere Lockerung
der Politik hat, sind die Manager
zuversichtlich, dass Europäische
Aktien in den kommenden Monaten
von Rückenwind profitieren werden.
Mit einer unterstützenden
Aktienmarkterholung im Februar
deuten Schätzungen darauf hin, dass
Long/Short-Aktienmanager weiter
vor Long-only-Managern die Nase
vorn haben werden.
Die Rückkehr der Risikobereitschaft lässt
das Interesse an Rohstoffen wieder
steigen, Edelmetalle liegen vorn.
Seit Beginn des Jahres lässt sich auf
den Märkten ein spektakulärer
Anstieg der Edelmetallpreise
beobachten, Silber ist Spitzenreiter.
Sein Preis stieg um 10% und der
Goldpreis um 9%, während Platin
und Palladium mit einem Anstieg von
4% bzw. 3% das Schlusslicht bildeten.
Der Silberpreis stieg erst vor
kurzem im Februar an. Stark
geschwächt durch den Rückgang des
Rohstoff-Booms in den beiden
Vorjahren reicht diese jüngste
Aufwertung jedoch nicht aus, um die
Verluste des Vorjahres auszugleichen:
Der Silberpreis liegt immer noch 30%
unter den Höchstpreisen von 2013.
Seit Anfang 2013 konnte nur der
Palladiumpreis konstant bleiben, alle
anderen Edelmetallpreise haben eine
markante Preiskorrektur erfahren.
Die Rückkehr der Risikobereitschaft
hat die Preise für die meisten
Rohstoffe ansteigen lassen,
insbesondere aufgrund unerwartet
guter Konjunktursignale aus China.
Der etwas schwächere Dollar gilt
ebenfalls als Triebkraft für den
Anstieg der Rohstoffpreise.
Auch wenn der Optimismus auf
diesem Markt wieder Einzug hält, ist
die weltweite Industriekonjunktur
nach wie vor schwach und die
Rohstoffpreise gelten noch als
risikobehaftet. Das Palladium nimmt
wegen seiner vielversprechenden
Fundamentaldaten jedoch nach wie
vor eine Sonderrolle unter den
Edelmetallen ein.
Den Februar prägten eine deutliche
Aufwertung der meisten Schwellenländerwährungen und ein überraschender Wertverlust des Renminbi.
In Anbetracht der starken
Schwankungen der meisten
Schwellenländerwährungen wirkt
die im Februar herrschende Ruhe in
den fünf Hauptwährungen der
Industrieländer überraschend. Dieser
Zustand könnte noch einige Wochen
andauern. Mittelfristig dürften der
amerikanische Dollar und in
geringerem Umfang auch das
britische Pfund gegenüber dem Yen,
dem Euro und dem Schweizer
Franken aufwerten.
Eine der wichtigen Entwicklungen
der letzten Wochen war zweifelsohne
die plötzliche Abwertung des
chinesischen Yuan. Mitte Januar hat
der Aufwertungstrend sich in einen
Abwertungskurs verwandelt, seit
zwei Wochen beschleunigt der
Kursrückgang sich deutlich. Seit
seinem Höchststand Mitte Januar ist
der Kurs des Renminbi gegenüber
dem US-Dollar um 1,7% gefallen und
erreichte damit seinen tiefsten Stand
seit Juli 2013. Wie es scheint wollen
die chinesischen Währungsbehörden
angesichts jüngster massiver
Zuflüsse spekulativen Kapitals den
Investoren zeigen, dass die
Entwicklung des Yuan nicht als
ständige Aufwertung betrachtet
werden darf. Dies bedeutet jedoch
nicht das Ende der Aufwärtsbewegung. Der kurzfristig gesteuerte
Abwärtstrend deutet auch auf die
Absicht der chinesischen Zentralbank
hin, den Kurs des Yuan langsam
flexibler gestalten zu wollen.
|11|
THEMA DES MONATS: AKTIENMÄRKTE DER INDUSTRIELÄNDER UND GEWINNZYKLUS
Die Fortsetzung der Börsenhausse bedarf der
Unterstützung durch Gewinne.
Nach Veröffentlichung der etwas enttäuschenden Unternehmensergebnisse vom 4. Quartal 2013 können die
Gewinne als schwaches Glied der Aktienmarkterholung insbesondere in Europa erscheinen. Trotz der jüngsten
Abkühlung sind im zweiten Halbjahr jedoch noch positive Überraschungen möglich.
Seit September 2011 legten die
Aktienmärkte der Industrieländer (USA,
Europa und Japan) einen spektakulären
Anstieg von 70% (mit reinvestierten
Dividenden) hin, also durchschnittlich fast
25% pro Jahr. Während sich die
Geldpolitik der Federal Reserve (Fed) 2014
nach und nach normalisiert und Ängste
die Schwellenländer belasten, stellt sich die
Frage nach der Nachhaltigkeit des
Aktienmarktanstiegs.
Gewinne und Aktienmärkte:
langfristig der gleiche Trend
Die Gewinne bleiben langfristig der
Hauptantrieb für die Performance der
Aktienmärkte. Per 31. Januar 2014
belief sich der durchschnittliche
Jahresanstieg der letzten 100 Jahre für
den Index S&P 500 (ohne Dividenden)
auf 5,5%, gegenüber einem
Gewinnwachstum der Gesellschaften
aus eben diesem Index von 5,3%. Für
die letzten 50 Jahre liegen diese Zahlen
bei 6,5% bzw. 6,4% und verdeutlichen
noch einmal, dass diese Beziehung
langfristig stimmt. Allerdings können
sich nur wenige Anleger erlauben,
derart langfristig anzulegen. Auf
Jacques Henry,
Senior-Aktienstratege
|12|
kürzere Sicht können die
Entwicklungen von Gewinnen und
Börsen-Performance divergieren. Und
dies für längere Zeit, als die auf
kurzfristige Entwicklungen
ausgerichteten Anleger verkraften
können. Zum Beispiel steigt der S&P
500 seit Januar 2013 jährlich um mehr
als 20%, während die Gewinne
stagnieren: Sie legten um weniger als
1% zu, erreichten aber einen
historischen Rekord.
Die Anziehungskraft der Gewinne
für Aktien
Die Gewinne stellen den
fundamentalen Wert der
Aktienmärkte dar. Wenn sich die
Aktienmärkte zu stark davon
entfernen, kommt es irgendwann
dazu, manchmal in weit entfernter
Zeit, dass die Kurven wieder
zusammenlaufen. So können Gewinne
als Anziehungskraft für die
Aktienmarktentwicklung betrachtet
werden. Die Entfernung in Bezug auf
diesen Anziehungspunkt wird an dem
Bewertungsniveau der Märkte
gemessen. Das Bewertungsniveau
spielt so die Rolle eines elastischen
Gummibands. Wenn der Zug auf dem
Band zu stark ist, sind Anpassungen
vorwegzunehmen. Die Analyse der
erwarteten Renditen für Aktien
beruht somit auf den zwei bisweilen
gegensätzlichen Niveaus 1) der
Grundtendenz der Gewinne und 2)
der Marktbewertung.
Wenig Potenzial für die
Bewertungsniveaus
Seit September 2011 haben die
Aktienmärkte der Industrieländer
kräftig zugelegt. Ein Anstieg der
Bewertungszahlen erklärt einen
Grossteil dieser Performance. So stieg
für den S&P 500 die Kennziffer [über
12 Monate erwartetes KGV] von 10,5x
am 22. September 2011 auf 14,8x am
31. Januar 2014. Ähnlich war es in
Europa, wo diese Werte für den Stoxx
Europe 600 von 8,3x auf 13,5x
kletterten. Da die von den
Zentralbanken bereitgestellte
Liquidität üppig bleibt, ist das
Bewertungsniveau kein Grund zur
Sorge. Allerdings scheint es kaum
wahrscheinlich, dass dieser
Performance-Treiber 2014 und 2015
genauso stark wirken wird wie 2013.
Die Gewinne werden 2014 und 2015
den Ausschlag geben
Die aktuellen Bewertungen bewegen
sich nicht weit von den Höchstständen
der vergangenen zehn Jahre. Zuletzt
wurden diese 2009 erreicht. Mit einem
kräftigen Sprung konvergierten die
Gewinne im Jahr 2010 mit den
Aktienmärkten und das Verhältnis
wurde entspannt. In Analogie zu
jenem Zeitraum scheint es wenig
wahrscheinlich, dass die KGVExpansion weitergeht. Allein ein
Extremfall käme in Betracht: Wenn
eine Monomanie der Anleger für
Aktien entstehen würde, die dann
zum Exzess, oder gar zu einer Blase,
führt. Wegen der Geldpolitik der Fed
scheint dieses Szenario für 2014 wenig
wahrscheinlich. Den Bewertungsniveaus kommt nämlich die
Beschleunigung der geldpolitischen
Anreize zugute, diese Dynamik
nimmt allerdings nun mit der
allmähliche Drosselung der Anlagenkaufprogramme der Fed ab. Ohne
Ausweitung der Bewertungszahlen
bleibt nur die langfristige
Rückstellkraft, die die Aktienmärkte
2014 und 2015 orientieren wird.
Günstiger Basiseffekt in Europa
Die Gewinntrends waren in den
letzten Jahren je nach Wirtschaftszone
unterschiedlich. In den USA war das
Gewinnwachstum volatil, was durch
den Ausbruch der Finanzkrise 2007
noch verschärft wurde, sodass 2008
signifikante Verluste für sämtliche
Gesellschaften des S&P 500 anfielen.
Von 2009 bis 2011 erholten sich die
Gewinne dann massiv, bis zur
Normalisierung ihres Wachstums
zwischen 6% und 7% in den Jahren
2012 und 2013. Die Gewinne der
Unternehmen dieses Index
übersteigen 2013 den vorherigen
Höchststand von vor der Finanzkrise.
Die Finanzkrise von 2007 hatte
etwas weniger verheerende
Wirkungen für die Gewinne
europäischer Unternehmen, aber das
Phänomen zog sich mit der
Staatsschuldenkrise der europäischen
Peripherie hin. So stabilisierten sich
die Gewinne europäischer
Gesellschaften 2011, um 2012 und 2013
wieder abzunehmen. Anders als in
den USA bewegt sich die Gewinnbasis
der Firmen aus dem Stoxx Europe 600
um fast 30% unter dem vorherigen
Höchststand von 2007. Der Basiseffekt
scheint somit in Europa günstiger als
in den USA, aber kurzfristig bestehen
einige Zweifel weiter.
Abkühlung bei Gewinnen zu
Anfang des Jahres
Seit Januar wurden die
Gewinnwachstumserwartungen für
2014 deutlich nach unten revidiert. Für
den S&P 500 sanken sie von 10% auf
8,6% und für den Stoxx Europe 600
von 13,5% auf 10,9%. Dies ging nicht
auf die Ergebnisveröffentlichungen
für 2013 zurück, die die Erwartungen
klar übertrafen, sondern auf die
Abwärtsrevisionen der
Gewinnperspektiven für 2014. Diese
Revisionen betrafen sämtliche
Sektoren in Europa und die meisten in
den USA. Ist also nun das
Gewinnwachstum an sich in Frage
gestellt? Um dies zu beantworten,
sollen die Gewinne dem
Konjunkturzyklus gegenübergestellt
werden. Wenn man die Gewinne und
das BIP direkt analysiert, erhält man
wegen der Unterschiedlichkeit der
Gewinne keine schlüssigen Resultate.
Interessanter wird es, wenn man zur
Feststellung eines Zusammenhangs
die Gewinne in zwei Komponenten
aufgliedert: einerseits den Umsatz und
andererseits die Marge.
Eng mit dem Konjunkturzyklus
verbundene Umsatzzahlen
Wie Beobachtungen der letzten 15
Jahre zeigen, besteht eine sehr starke
Korrelation zwischen dem
Jahresumsatzwachstum und dem
jährlichen BIP-Zuwachs; beide Zahlen
entwickeln sich übrigens parallel, d.h.
keine ist zur anderen vor- oder
nachlaufend.
Die Schätzung dieses Verhältnisses
erlaubt es, die Analystenerwartungen
der Umsatzzahlen und die
Konjunkturprognosen für die
kommenden Jahre abzugleichen. Für
den S&P 500 belaufen sich die
erwarteten Umsatzsteigerungen für
2013, 2014 und 2015 auf 0,9%, 3,7%
und 4,1%. Diese Prognosen sind nach
Trend und Niveau mit der für das
nominale BIP-Wachstum in den USA
erwarteten Beschleunigung auf 4,5%
|13|
THEMA DES MONATS: AKTIENMÄRKTE DER INDUSTRIELÄNDER UND GEWINNZYKLUS
bzw. 5,0% in den Jahren 2014 und 2015
vereinbar. Die europäischen Daten
zeitigen ähnliche Ergebnisse wie in
den USA, wobei allerdings die
Prognosesicherheit klar niedriger ist.
Selbst eine geringe Wirtschaftswachstumserholung dürfte nach dem
Einbruch von 2013 von fast 6% doch
2014 ein Umsatzwachstum zwischen
2% und 3% erlauben. Der Konsens der
Analysten, der für den Stoxx Europe
600 mit einer Umsatzsteigerung von
1,2% im Jahr 2014 rechnet und mit
3,7% im Folgejahr, entspricht nicht
einem zu optimistischen Szenario und
lässt noch Platz für positive
Überraschungen bis zum Jahresende.
Gewinnmargen: Stabilität in den
USA und Besserungspotenzial in
Europa
Die Gewinnmargen der USUnternehmen bewegen sich auf ihren
historisch höchsten Niveaus. So liegt
die durchschnittliche Nettomarge
ohne den Finanzsektor nahe bei 10%.
Im Übrigen sind die Lohnstückkosten
in den USA gestiegen, tendieren aber
seit einem Jahr zur Stabilisierung.
Allerdings müsste die Arbeitslosenquote weiter nachhaltig sinken,
damit eine lohninduzierte Inflation
entsteht. Die Unternehmen dürften
somit in der Lage sein, 2014 und 2015
eine hohe Marge zu gewährleisten, die
es ihnen ermöglicht, den Umsatzzuwachs voll in Gewinnwachstum
zu verwandeln.
In Europa ist die Situation etwas
anders. Sie steht unter dem starken
Einfluss der Folgen der europäischen
Schuldenkrise. Die Margen haben sich
nicht erholt: Ohne Berücksichtigung
der Finanzfirmen haben sich die
Margen seit sechs Monaten bestenfalls
bei 7% stabilisiert, weit entfernt vom
letzten Spitzenwert von 2008 und 2011
bei 8,5%. Eine Margenausweitung in
Europa könnte daher ein Joker sein,
um die Gewinnwachstumserwartungen 2014 und 2015 zu erreichen
oder gar zu übertreffen, also mehr als
10% zu erzielen.
In einem 2014 nach und nach
günstigeren Konjunkturumfeld
könnten die Gewinne europäischer
Gesellschaften zweistellig wachsen,
dank eines vorteilhaften Basiseffekts
und möglicher positiver Überraschungen bei den Gewinnmargen.
Die Gewinne der US-Unternehmen
dürften dagegen von einer
GEWINNE UND PERFORMANCE DES S&P 500 SEIT 100 JAHREN
Langfristig sehr starke Korrelation zwischen Gewinnentwicklung und Performance von US-Aktien.
3.5
2.1
S&P 500 (logarithmische Skala links)
Gewinne des S&P 500 (logarithmische
Skala rechts)
3.0
1.6
2.5
1.1
2.0
0.6
1.5
0.1
1.0
0.5
-0.4
1910
Verfasser | Yves Bonzon, Christophe Donay, Jean-Pierre Durante, Chloé Koos Dunand, Bernard
Lambert, Jacques Henry, Kalina Moore, Wilhelm Sissener, David Baglione| Redaktionsschluss:
28. Februar 2014 Übersetzung | Holger Albrecht, Juliette Blume, Anita Waser Layout | Production
Multimedia Pictet Papier | Gedruckt auf FSC-zertifiziertem Papier
Haftungsausschluss | Dieses Dokument ist nicht für die Verteilung an oder die Verwendung durch
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Beurteilung zum ursprünglichen Veröffentlichungsdatum wider und können ohne besondere
Benachrichtigung geändert werden. Die in diesem Bericht erwähnten Wertangaben und Erträge von
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Finanzinformationen und können sinken oder steigen. Der Marktwert kann durch Veränderungen bei
wirtschaftlichen, finanziellen und politischen Faktoren, Restlaufzeit, Marktbedingungen und
Volatilität sowie der Bonität des jeweiligen Emittenten oder Referenzemittenten beeinflusst werden.
|14|
Fortsetzung der dortigen
Konjunkturerholung profitieren.
Letztendlich dürften die Aktienmärkte
der Industrieländer selbst bei
Ausschluss einer Besserung der
Bewertungsniveaus in der Lage sein,
klar zuzulegen: Zwar dürfte sich der
Anstieg als geringer als 2013
herausstellen, aber ein Plus von 10%
bleibt für 2014 durchaus möglich.
1935
1960
1985
2010
Quellen: Pictet Wealth Management, Datastream
Zudem können die Wechselkurse einen positiven oder einen negativen Einfluss auf den Wert, den
Preis oder die Rendite eines in diesem Dokument erwähnten Titels oder Anlagevehikels haben.
In der Vergangenheit erzielte Resultate geben keine Gewähr für die zukünftige Entwicklung, und die
Empfänger dieses Dokuments haften in vollem Umfang für ihre eventuellen Anlagen. Es gibt weder
eine stillschweigende noch eine ausdrückliche Garantie für die künftige Entwicklung der
Performance.
Der Inhalt dieses Dokuments ist vertraulich und kann nur von der Person gelesen und/oder benutzt
werden, an die es sich wendet. Pictet übernimmt keine Haftung für die Verwendung, Übermittlung
oder Nutzung der in diesem Dokument enthaltenen Daten. Somit erfolgt jegliche Wiedergabe,
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anwendbaren Bestimmungen der Jurisdiktionen einzuhalten, in denen er die im vorliegenden
Dokument angegebenen Daten nutzen könnte.
Dieses Dokument wurde von der Pictet-Gruppe herausgegeben. Diese Publikation und deren Inhalt
können mit Quellenangabe zitiert werden. Alle Rechte bleiben vorbehalten. Copyright 2014.
ECKDATEN
Trotz ihres Niveaus sind die Renditen interessant
Die Allokation eines Teils des Portfolios in Staatsanleihen – hauptsächlich US-Treasuries –
bietet den Vorteil einer Risikostreuung, selbst wenn die Anlagekategorie, was
Renditeerwartungen betrifft, relativ uninteressant ist.
Daten bis zum 28. Februar 2014
WICHTIGSTE WIRTSCHAFTSINDIKATOREN
ZINSEN
Schätzungen Pictet – (Konsens*)
BIP-Wachstum
2012
2013
2014G
USA
Euro-Zone
Schweiz
Grossbritannien
Japan
China
Brasilien
Russland
2.8%
-0.6%
1.0%
0.3%
1.4%
7.7%
1.0%
3.4%
1.9%
-0.4%
2.0%
1.8%
1.6%
7.7%
2.3%
1.5%
Inflation (CPI) Jahresdurchschnitt (ausser für Brasilien: Jahresende)
2012
2013
USA
Euro-Zone
Schweiz
Grossbritannien
Japan
China
Brasilien
Russland
2.1%
2.5%
-0.7%
2.8%
0.0%
2.6%
5.8%
6.6%
1.5%
1.3%
-0.2%
2.6%
0.4%
2.6%
5.9%
6.5%
3.0%
1.1%
2.0%
2.8%
1.3%
7.3%
1.9%
2.0%
(2.9%)
(1.0%)
(2.1%)
(2.7%)
(1.6%)
(7.5%)
(2.0%)
(2.0%)
2014G
1.8%
1.1%
0.3%
1.8%
2.6%
3.0%
6.0%
5.3%
(1.6%)
(1.0%)
(0.4%)
(2.2%)
(2.4%)
(3.1%)
(5.9%)
(5.4%)
2015G
3.0%
1.3%
2.2%
2.5%
1.0%
7.2%
2.4%
2.6%
(3.0%)
(1.4%)
(2.3%)
(2.4%)
(1.3%)
(7.3%)
(2.3%)
(2.6%)
2015G
2.2%
1.3%
0.7%
2.0%
1.8%
3.4%
5.5%
5.1%
USA
Euro-Zone
Schweiz
Grossbritannien
Japan
China
Brasilien
3 Monate
10 Jahre
0.1%
0.25%
0.0%
0.5%
0.1%
3.0% (1 Jahr)
10.8%
2.6%
1.6%
0.9%
2.7%
0.6%
4.8% (5 Jahre)
12.8%
ANLEIHENMÄRKTE
(1.9%)
(1.4%)
(1.0%)
(2.3%)
(1.7%)
(3.2%)
(5.5%)
(5.1%)
Performance seit 31.12.2013
EUR
Hochzinsanleihen USD
Hochzinsanleihen EUR
CHF
*Quelle: Consensus Economics Inc
USD
WECHSELKURSSCHWANKUNGEN (SEIT 31.12.2013)
GBP
JPY
Gegenüber EUR
Gegenüber USD
Gegenüber CHF
JPY —
JPY —
JPY —
NZD —
NZD —
NZD —
NOK —
NOK —
NOK —
GBP —
GBP —
GBP —
CHF —
CHF —
SEK —
SEK —
SEK —
EUR —
AUD —
EUR —
AUD —
USD —
AUD —
USD —
HKD —
HKD —
CAD —
CAD —
HKD —
CAD —
% -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3
4
% -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3
Schwellenländ. (USD)
Schwellenländ. (LW)
% -3
USD
ROHSTOFFE
Baltischer Frachtindex
-22.1
Agrarprodukte
-39.6
Mais
Energie
Dunkel:
Performance
seit 31.12.2013
Brent
Hell:
Performance
vom Vormonat
WTI
Kakao
13.6
-12
0
12
-13.6
-12
0
12
Industriemetalle
-18.3
Edelmetalle*
Aluminium
-27.3
Gold
-34.9
Silber
Platin
Zinn
Palladium
Blei
0
12
%
3
1.2%
1.0%
3.2%
-4.2%
-1.7%
5.1%
3.2%
-3.4%
1.7%
EUR
CHF
GBP
1.0%
0.2%
0.0%
0.7%
0.0%
-0.2%
3.0%
2.2%
2.0%
-4.4%
-5.1%
-5.3%
-1.9%
-2.6%
-2.8%
4.9%
4.1%
3.9%
2.9%
2.2%
1.9%
-3.6%
-4.3%
-4.5%
1.4%
0.7%
0.5%
* Dividenden reinvestiert
SEKTOREN
-12
0
12
USA
Europa
Welt
-1.7%
1.9%
2.2%
-5.1%
7.2%
-1.5%
5.8%
-0.8%
-1.8%
0.3%
1.3%
-1.1%
3.2%
1.4%
7.0%
0.8%
6.8%
3.5%
-0.2%
2.1%
-0.7%
1.7%
2.6%
-2.1%
7.3%
-0.8%
5.4%
-0.7%
-1.0%
-0.1%
%
Zink
-12
3
MSCI World*
S&P 500*
MSCI Europe*
Tokyo SE (Topix)*
MSCI Pacific ex. Japan*
SPI*
Nasdaq
MSCI Em. Markets*
Russell 2000
Kupfer
1
Erdgas
Zucker
%
0
AKTIENMÄRKTE
% -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2
4
-1
%
* Index Pictet
Industriewerte
IT
Grundstoffe
Telekom
Gesundheit
Energie
Versorger
Finanzwerte
Basiskonsumgüter
Zykl. Konsumgüter
|15|
PERSP ALL 0314
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