Bericht des gerichtlich ausgewählten und bestellten

Transcription

Bericht über die Prüfung des
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags
zwischen der
Truck & Bus GmbH, Wolfsburg,
und der
MAN SE, München,
nach Art. 9 Abs. 1 c) ii) VO EG Nr. 2157/2001
i.V.m. § 293b Abs. 1 AktG
Inhalt
Seite
A.
Auftrag und Auftragsdurchführung
9
B.
Gegenstand, Art und Umfang der Prüfung
13
C.
Prüfungsfeststellungen
I. Inhalt des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags
1. Beteiligte Gesellschaften
2. Leitung und Weisungen
3. Gewinnabführung
4. Verlustübernahme
5. Ausgleich
6. Abfindung
7. Wirksamkeit und Dauer
8. Organschafts- und Patronatserklärung
9. Ergebnis
II. Art der Ausgleichszahlung und der Abfindung
1. Ausgleichszahlung gemäß § 304 AktG
2. Abfindung gemäß § 305 AktG
III. Angaben zur Bewertungsmethodik
1. Bewertungsgrundsätze
1.1. Vorbemerkungen
1.2. Zukunftserfolgswert
1.3. Liquidationswert
1.4. Substanzwert
2. Berücksichtigung des Börsenkurses
3. Angemessenheit der Methode zur Ermittlung der Barabfindung
4. Angemessenheit der Methode zur Ermittlung der Ausgleichszahlung
IV. Prüfungsfeststellungen im Einzelnen
1. Bewertungsobjekt
1.1. Rechtliche, steuerliche und wirtschaftliche Grundlagen
1.2. Markt- und Wettbewerbsumfeld
1.2.1. Gesamtwirtschaftlicher Rahmen
1.2.2. Branchenumfeld
2. Bewertungsstichtag
3. Ertragswertermittlung
3.1. Unternehmensplanung
3.2. Vergangenheitsanalyse
3.2.1. Ertragslage
3.2.2. Vermögenslage
3.3. Planungsanalyse des Betriebsergebnisses
3.3.1. Planungsrechnung MAN-Gruppe
3.3.2. Planungsrechnung MAN Truck & Bus
3.3.3. Planungsrechnung MAN Latin America
3.3.4. Planungsrechnung MAN Diesel & Turbo
3.3.5. Planungsrechnung Renk
3.3.6. Planungsrechnung Zentrale/Konsolidierung
3.3.7. Zwischenergebnis zur Detailplanungsphase
3.4. Beteiligungsergebnis
16
16
16
16
17
17
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19
20
21
21
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28
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82
83
83
2
Inhalt
Seite
3.5. Ableitung des Ergebnisses für die Phase der ewigen Rente
3.6. Zinsergebnis
3.7. Berücksichtigung von Unternehmenssteuern
3.8. Ausschüttungsverhalten
3.9. Ertragsteuern der Anteilseigner
3.10. Ableitung der zu diskontierenden Nettoausschüttungen
4. Kapitalisierungszinssatz
4.1. Vorbemerkungen
4.2. Basiszins
4.3. Risikozuschlag
4.3.1. Marktrisikoprämie
4.3.2. Betafaktor
4.4. Wachstumsabschlag
4.5. Angesetzter Kapitalisierungszinssatz
5. Ertragswert
6. Sonderwerte und nicht betriebsnotwendiges Vermögen
7. Unternehmenswert und Wert je Aktie
8. Vergleichende Marktbewertung
V. Börsenkurs
VI. Besondere Schwierigkeiten bei der Bewertung
VII. Ermittlung der Ausgleichszahlung gemäß § 304 AktG und der Abfindung
gemäß § 305 AktG
1. Ausgleichszahlung gemäß § 304 AktG
1.1. Ableitung des durchschnittlichen Gewinnanteils
1.2. Berücksichtigung der Körperschaftsteuer nach BGHRechtsprechung
1.3. Keine Differenzierung der Aktiengattungen
1.4. Angemessenheit der Ausgleichszahlung
2. Abfindung gemäß § 305 AktG
D.
Abschließende Erklärung zur Angemessenheit des vorgeschlagenen
Ausgleichs und der vorgeschlagenen Abfindung
85
89
90
91
92
94
94
94
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97
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111
111
112
113
115
118
118
118
120
122
122
123
123
125
Aus rechentechnischen Gründen können in den Tabellen
Rundungsdifferenzen in Höhe von +/- einer Einheit (€, % usw.) auftreten.
3
Anlagen
1.
Beschluss der 5. Kammer für Handelssachen des Landgerichts München I vom
17. Januar 2013 zur Bestellung der Rölfs RP AG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, Düsseldorf, zum gemeinsamen Vertragsprüfer zur Prüfung eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags zwischen der MAN SE, München,
und der Volkswagen Coaching Gesellschaft mbH (nunmehr: Truck & Bus
GmbH), Wolfsburg.
2.
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags zwischen der Truck & Bus
GmbH, Wolfsburg, und der MAN SE, München, in der Fassung vom 26. April
2013
3.
Allgemeine Auftragsbedingungen für Wirtschaftsprüfer und Wirtschaftsprüfungsgesellschaften vom 1. Januar 2002
4
Abkürzungsverzeichnis
Abs.
Absatz
AB
Aktiebolag (Aktiengesellschaft in Schweden)
AG
Aktiengesellschaft
AktG
Aktiengesetz
AKU
Arbeitskreis Unternehmensbewertung des IDW
Art.
Artikel
BaFin
Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht
BGH
Bundesgerichtshof
BIP
Bruttoinlandsprodukt
Bloomberg
Bloomberg L.P., New York/USA
BRIC
Brasilien, Russland, Indien, China
BRICS
Brasilien, Russland, Indien, China, Südafrika
BRL
Brasilianischer Real
BVerfG
Bundesverfassungsgericht
bzw.
beziehungsweise
CAGR
Compound Annual Growth Rate
CAPM
Capital Asset Pricing Model
ca.
circa
CNY
Chinesischer Renminbi
DAF
DAF Trucks N.V., Eindhoven/The Netherlands
DCF-Verfahren
Discounted-Cash-Flow-Verfahren
d.h.
das heißt
DWT
dead weight tonnage; Maß für die Tragfähigkeit eines
Schiffes
EBIT
Earnings Before Interest and Taxes
EBT
Earnings Before Taxes
EDV
Elektronische Datenverarbeitung
EG
Europäische Gemeinschaft
EK
Eigenkapital
EU
Europäische Union
EUR/€
Euro
e.V.
eingetragener Verein
5
EZB
Europäische Zentralbank
FAUB
Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft des IDW
ff.
fortfolgende
FK
Fremdkapital
ggü.
gegenüber
GmbH
Gesellschaft mit beschränkter Haftung
GuV
Gewinn- und Verlustrechnung
HGB
Handelsgesetzbuch
HRB
Abteilung B des deutschen Handelsregisters
IDW
Institut der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e.V.,
Düsseldorf
IDW-FN
IDW-Fachnachrichten
IDW S1
IDW Standard: „Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen“ in der Fassung vom 2. April 2008
Ifo-Institut
ifo Institut – Leibniz-Institut für Wirtschaftsforschung an der
Universität München e. V., München
IFRS
International Financial Reporting Standards
IfW
Institut für Weltwirtschaft an der Universität Kiel
inkl.
inklusive
insb.
insbesondere
ISIN
International Securities Identifications Number
i.V.m.
in Verbindung mit
IWH
Institut für Wirtschaftsforschung Halle
KPMG
KPMG AG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
KStG
Körperschaftsteuergesetz
Lkw
Lastkraftwagen
LNG
Liquefied Natural Gas
lt.
laut
MAN
MAN SE, München
MDT
Bereich MAN Diesel & Turbo
MDT SE
MAN Diesel & Turbo SE, Augsburg
MFI
Teilkonzern MAN Finance
MFI GmbH
MAN Finance International GmbH, München
ML
Bereich MAN Latin America
6
MTB
Bereich MAN Truck & Bus
MTB AG
MAN Truck & Bus AG, München
MTI
MAN Trucks India Private Limited, Akurdi/Indien
M&A
Mergers and Acquisitions
Mio.
Million/en
Mrd.
Milliarde/n
MünchKommAktG
Münchener Kommentar Aktiengesetz
m.w.N.
mit weiteren Nachweisen
n.a.
nicht anwendbar
Nfz
Nutzfahrzeug
Nr.
Nummer
ÖPNV
Öffentlicher Personennahverkehr
p.a.
per anno
pers.
persönliche
PPA
Purchase Price Allocation
PR 61
Planungsrunde 61 (strategische Planungsrechnung 2013
bis 2017)
PwC
PricewaterhouseCoopers Aktiengesellschaft Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
rd.
rund
Renk
Bereich Renk
Renk AG
Renk Aktiengesellschaft, Augsburg
RFC
rollierender Forecast
RMMV
Rheinmetall MAN Military Vehicles GmbH, München
Rn.
Randnummer
ROS
Return on Sales
RWI
Rheinisch-Westfälisches Institut für Wirtschaftsforschung
e.V., Essen
S.
Satz/Seite
Scania
Scania AB, Södertälje, Schweden
S.A.
Société anonyme
S.à.r.l.
Société à responsabilité limitée
SE
Societas Europaea (Europäische Gesellschaft)
SEK
Schwedische Krone
SGE
Strategische Geschäftseinheit
7
Sinotruk
Sinotruk (Hong Kong) Ltd., Hong Kong/China
sog.
so genannte/r
t
Tonne
Tax-CAPM
Tax Capital Asset Pricing Model
TCO
Total Costs of Ownership
TEUR/T€
tausend Euro
Triade
Westeuropa, Nordamerika und Japan
Truck & Bus GmbH
Truck & Bus GmbH (vormals: Volkswagen Coaching Gesellschaft mbH), Wolfsburg
Tsd.
tausend
Tz.
Textziffer
u.a.
unter anderem
UPL
Unternehmensplanung (Budgetplanung 2013 bis 2015)
Urt.
Urteil
US/USA
United States of America
USD
US-Dollar
V-Dax
DAX-Volatilitätsindex
VDMA
Verband Deutscher Maschinen- und Anlagenbau e.V.
Volkswagen AG
Volkswagen Aktiengesellschaft, Wolfsburg
vgl.
vergleiche
Vj.
Vorjahr
WKN
Wertpapierkennnummer
WP/WPg
Die Wirtschaftsprüfung
WpHG
Gesetz über den Wertpapierhandel (Wertpapierhandelsgesetz)
XETRA
Exchange Electronic Trading
z.B.
zum Beispiel
ZfB
Zeitschrift für Betriebswirtschaft
zzgl.
zuzüglich
8
A.
Auftrag und Auftragsdurchführung
Mit Beschluss vom 17. Januar 2013 hat uns die 5. Kammer für Handelssachen beim
Landgericht München I gemäß Art. 9 Abs. 1 lit. c ii) der Verordnung (EG)
Nr. 2157/2001 des Rates über das Statut der Europäischen Gesellschaft (SE), 293c
AktG1 zum gemeinsamen Vertragsprüfer zur Prüfung eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags zwischen der
Truck & Bus GmbH
(vormals Volkswagen Coaching Gesellschaft mbH), Wolfsburg,
- im Folgenden auch „Truck & Bus GmbH“ -,
und der
MAN SE, München,
- im Folgenden auch „MAN“ oder „Gesellschaft“ -,
bestellt. Die Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH, einer 100 %-igen Tochtergesellschaft der Volkswagen Aktiengesellschaft, Wolfsburg, (im Folgenden auch
„Volkswagen AG“), und der Vorstand der MAN haben uns daraufhin mit Schreiben vom
18. Februar/6. März 2013 mit der Durchführung der Prüfung beauftragt.
Die vertragliche Festlegung des angemessenen Ausgleichs und der angemessenen
Abfindung durch die Truck & Bus GmbH und MAN beruht auf einer Unternehmensbewertung der MAN, die auf Basis allgemein anerkannter Unternehmensbewertungsgrundsätze durchgeführt wurde. Die PricewaterhouseCoopers Aktiengesellschaft Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, Frankfurt am Main, (im Folgenden auch „PwC“) wurde
von der Volkswagen Coaching Gesellschaft mbH beauftragt und die KPMG AG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, Berlin, (im Folgenden auch „KPMG“) wurde von MAN
beauftragt, eine gemeinsame Gutachtliche Stellungnahme zum Unternehmenswert der
MAN zum Bewertungsstichtag 6. Juni 2013 sowie zur Höhe des angemessenen Ausgleichs gemäß § 304 AktG und der angemessenen Abfindung nach § 305 AktG zu erstellen.
1
Im Folgenden wird auf einen gesonderten Hinweis auf die Verweisungen der Art. 9 und 10 der Verordnung (EG) Nr. 2157/2001 des Rates über das Statut der Europäischen Gesellschaft (SE) verzichtet.
9
Die Ausführungen zur Ermittlung des Unternehmenswerts der MAN auf den Stichtag
6. Juni 2013 sowie des Ausgleichs und der Abfindung gemäß §§ 304, 305 AktG sind
als Anlage zum gemeinsamen Bericht der Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH
und des Vorstands der MAN wiedergegeben.
Bei der Durchführung unserer Prüfung haben uns insbesondere die folgenden Unterlagen vorgelegen:

Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag zwischen der Truck & Bus GmbH
und der MAN vom 26. April 2013 (vgl. Anlage 2) einschließlich der Anlage sowie
die vorangegangenen Entwürfe

Gemeinsamer Bericht der Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH, Wolfsburg,
und des Vorstands der MAN SE, München, gemäß § 293a Aktiengesetz, Art. 9
Abs. 1 lit. c (ii) Verordnung über das Statut der Europäischen Gesellschaft über
den Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag zwischen der Truck & Bus
GmbH und der MAN SE vom 26. April 2013 (im Folgenden auch „Vertragsbericht“)
sowie die vorangegangenen Entwürfe.

Gemeinsame Gutachtliche Stellungnahme von PwC und KPMG zum Unternehmenswert der MAN sowie zur Höhe von Ausgleich und Abfindung gemäß §§ 304,
305 AktG zum 6. Juni 2013 im Rahmen des geplanten Abschlusses eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags gemäß § 291 Abs. 1 AktG zwischen der
Truck & Bus GmbH und der MAN vom 18. April 2013 sowie die vorangegangenen
Entwürfe (im Folgenden auch „gemeinsames Bewertungsgutachten PwC/KPMG“)

Handelsregisterauszüge der MAN und der Truck & Bus GmbH

Satzung der MAN und Gesellschaftsvertrag der Truck & Bus GmbH

Berichte der PwC über die Prüfung der Einzelabschlüsse der MAN, der MAN
Truck & Bus AG, München, (nachfolgend auch „MTB AG“), der MAN Finance International GmbH, München, (nachfolgend auch „MFI GmbH“), der MAN Diesel &
Turbo SE, Augsburg, (nachfolgend auch „MDT SE“) sowie der Renk Aktiengesellschaft, Augsburg, (nachfolgend auch „Renk AG“) für die Jahre 2010 bis 2012, jeweils mit uneingeschränktem Bestätigungsvermerk
10

Berichte der PwC über die Prüfung der Konzernabschlüsse der MAN sowie der
Renk AG für die Jahre 2010 bis 2012, jeweils mit uneingeschränktem Bestätigungsvermerk

Geschäftsberichte der MAN für die Geschäftsjahre 2010 bis 2012

Strategische Planungsrechnung 2013 bis 2017 (nachfolgend auch „PR 61“) von
MAN

Budgetplanung 2013 bis 2015 (nachfolgend auch „UPL“) von MAN

Rollierender Forecast 1 für 2013 (nachfolgend auch „RFC 1/2013“) von MAN

Öffentlich zugängliche Informationen zum Markt- und Wettbewerbsumfeld sowie zu
Kapitalmarktdaten

Umfangreiche Auszüge aus den Arbeitspapieren der Bewertungsgutachter PwC
und KPMG.
Vom Vorstand der MAN und der Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH benannte
Auskunftspersonen sowie die mit der Bewertung der MAN beauftragten Mitarbeiter der
PwC und KPMG haben uns alle erwünschten Auskünfte bereitwillig erteilt.
Der Vorstand der MAN hat uns gegenüber eine berufsübliche Vollständigkeitserklärung
abgegeben. Die Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH hat uns gegenüber erklärt,
dass seitens der Truck & Bus GmbH uns sämtliche Unterlagen und notwendigen Informationen, die nach Einschätzung der Truck & Bus GmbH zur Prüfung des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags relevant sind, vollständig und richtig weitergegeben bzw. erteilt wurden.
Bei unserer Prüfung haben wir den Standard „Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen“ in der Fassung vom 2. April 2008 des Instituts der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e.V. (IDW S1) berücksichtigt.
Sollten sich in der Zeit zwischen dem Abschluss unserer Prüfung am 26. April 2013
und der voraussichtlichen Beschlussfassung der Hauptversammlung der MAN am
6. Juni 2013 wesentliche Änderungen in der geplanten Vermögens-, Finanz- und Er11
tragslage oder sonstiger Grundlagen der Bewertung der MAN ergeben, wären diese
bei der Bemessung von Ausgleich und Abfindung noch zu berücksichtigen.
Wir weisen ausdrücklich darauf hin, dass wir keine Prüfung der Buchführung, der Jahresabschlüsse oder der Geschäftsführungen der beteiligten Gesellschaften vorgenommen haben. Solche Prüfungen sind nicht Gegenstand einer Vertragsprüfung nach
§ 293b AktG. Die Übereinstimmung der oben aufgeführten Jahresabschlüsse und der
Lageberichte zu den Stichtagen 31. Dezember 2010 bis 2012 mit den jeweiligen rechtlichen Vorschriften ist vom Abschlussprüfer uneingeschränkt bestätigt worden.
Der Bericht über die Prüfung des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags wird
ausschließlich für die eingangs dargestellten Zwecke erstellt. Er ist nicht zur Veröffentlichung, zur Vervielfältigung oder zur Verwendung für einen anderen als den oben genannten Zweck bestimmt. Ohne unsere vorherige schriftliche Einwilligung darf er nicht
an Dritte weitergegeben werden. Die Einwilligung wird nicht aus unbilligen Gründen
untersagt werden.
Für die Durchführung des Auftrags und unserer Verantwortlichkeit sind, auch im Verhältnis zu Dritten, die diesem Bericht als Anlage 3 beigefügten Allgemeinen Auftragsbedingungen für Wirtschaftsprüfer und Wirtschaftsprüfungsgesellschaften in der Fassung vom 1. Januar 2002 maßgebend. Unsere Haftung bestimmt sich nach Nr. 9 der
Allgemeinen Auftragsbedingungen. Dritten gegenüber sind Nr. 1 Abs. 2 und Nr. 9 der
Allgemeinen Auftragsbedingungen einschlägig. Für unsere Verantwortlichkeit gegenüber den vertragsschließenden Unternehmen und ihren Anteilsinhabern gelten gemäß
§ 293d Abs. 2 AktG die Vorschriften des § 323 HGB entsprechend.
12
B.
Gegenstand, Art und Umfang der Prüfung
Gegenstand und Umfang der Vertragsprüfung ergeben sich aus den §§ 293b und 293e
AktG. Gemäß § 293b Abs. 1 AktG ist Gegenstand der Prüfung der Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrag zwischen der Truck & Bus GmbH und der MAN vom
26. April 2013. Die Prüfung erstreckt sich insbesondere auf die Angemessenheit der
Ausgleichszahlung nach § 304 AktG und der Abfindung nach § 305 AktG.
Der gemäß § 293c Abs. 1 AktG bestellte Vertragsprüfer hat gemäß § 293e AktG über
das Ergebnis der Prüfung schriftlich zu berichten. Der Prüfungsbericht ist mit einer Erklärung darüber abzuschließen, ob der vorgeschlagene Ausgleich und die vorgeschlagene Abfindung angemessen sind. Dabei sind im Prüfungsbericht anzugeben:

nach welchen Methoden Ausgleich und Abfindung ermittelt worden sind;

aus welchen Gründen die Anwendung dieser Methoden angemessen ist;

welcher Ausgleich oder welche Abfindung sich bei der Anwendung verschiedener
Methoden, sofern mehrere angewandt worden sind, jeweils ergeben würde; zugleich ist darzulegen, welches Gewicht den verschiedenen Methoden bei der Bestimmung des vorgeschlagenen Ausgleichs oder der vorgeschlagenen Abfindung
und der ihnen zugrunde liegenden Werte beigemessen worden ist und welche besonderen Schwierigkeiten bei der Bewertung der vertragschließenden Unternehmen aufgetreten sind.
Die Angemessenheit des Ausgleichs und der Abfindung lässt sich auf der Basis einer
Überprüfung der Bewertung der MAN beurteilen, die die Grundlage für die Ableitung
des Ausgleichs und der Abfindung darstellt. Der Vertragsprüfer ist nicht verpflichtet, die
Unternehmensbewertung erneut selbständig durchzuführen, sondern kann sich darauf
beschränken, die Bewertung des Unternehmens, die der vereinbarten Höhe der Abfindung und des Ausgleichs zugrunde liegt, einschließlich des Bewertungsgutachtens auf
ihre Plausibilität zu überprüfen (vgl. Hüffer, Aktiengesetz, 2012, § 293b Rn. 6;
Emmerich/Habersack, Aktien- und GmbH Konzernrecht, 2010, § 293b, Tz. 17 m.w.N.;
OLG Stuttgart, Beschluss vom 17. Oktober 2011, 20 W 7/11; OLG Karlsruhe,
Beschluss vom 16. Juli 2008, 12 W 16/02; LG München, Urt. vom 28. August 2008,
5 HK O 2522/08).
13
Der Vertragsprüfer hat die der Ermittlung des Ausgleichs und der Abfindung zugrunde
liegende Bewertung hinsichtlich ihrer methodischen Konsistenz und inhaltlichen Prämissen zu beurteilen. Basiert die Bewertung auf einer zukunftsbezogenen, analytischen Unternehmensbewertung, ist insbesondere zu untersuchen, ob die bewertungsrelevanten Faktoren fachgerecht abgeleitet worden sind und die geplanten Zukunftsergebnisse plausibel erscheinen. Sofern für die Bewertung Börsenkurse herangezogen
werden, ist die Ableitung des Börsenkurses zu beurteilen.
Soweit die Zustimmung der Hauptversammlung zum Unternehmensvertrag erforderlich
ist, hat gemäß § 293a AktG der Vorstand jeder an einem Unternehmensvertrag beteiligten Aktiengesellschaften oder Kommanditgesellschaft auf Aktien einen ausführlichen
schriftlichen Bericht zu erstatten, in dem der Abschluss des Unternehmensvertrags, der
Vertrag im Einzelnen und insbesondere Art und Höhe des Ausgleichs nach § 304 AktG
und der Abfindung nach § 305 AktG rechtlich und wirtschaftlich erläutert und begründet
werden. Auf besondere Schwierigkeiten bei der Bewertung der vertragsschließenden
Unternehmen sowie auf die Folgen für die Beteiligung der Aktionäre ist hinzuweisen.
Entsprechend § 293a AktG haben die Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH und
der Vorstand der MAN einen gemeinsamen Bericht erstellt.
Im Rahmen unserer Tätigkeit haben wir uns mit dem gemeinsamen Bericht befasst,
soweit er wesentliche Angaben über den Prüfungsgegenstand, die methodische und
rechnerische Erläuterung und Begründung des Unternehmenswerts der MAN und die
darauf aufbauende Ableitung der Abfindung und des Ausgleichs enthält. Im Übrigen
waren die Vollständigkeit und Richtigkeit des gemeinsamen Berichts der Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH und des Vorstands der MAN über den Beherrschungsund Gewinnabführungsvertrag, ebenso wie die Zweckmäßigkeit des Beherrschungsund Gewinnabführungsvertrags, nicht Gegenstand unserer Prüfung.
Die als Bewertungsbasis dienende Unternehmensplanung sowie Arbeitspapiere zur
Bewertung haben wir erhalten, in Gesprächen mit Vertretern der MAN sowie von PwC
und KPMG erörtert und auf ihre Plausibilität überprüft. Wir haben die methodische Konsistenz des Bewertungsmodells geprüft und die Bewertung rechnerisch nachvollzogen.
Art und Umfang unserer Prüfungshandlungen haben wir in unseren Arbeitspapieren
festgehalten.
14
Wir haben unsere Prüfung im Zeitraum vom 25. Januar 2013 bis zum 26. April 2013
überwiegend in den Geschäftsräumen der MAN in München sowie in unseren Büros in
Düsseldorf und Frankfurt am Main durchgeführt.
Unser Prüfungsbericht gibt das Ergebnis unserer Prüfung des Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrags zwischen der Truck & Bus GmbH und der MAN vom
26. April 2013 und insbesondere der Angemessenheit des vorgeschlagenen Ausgleichs und der vorgeschlagenen Abfindung wieder.
15
C.
Prüfungsfeststellungen
I.
Inhalt des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags
Der gesellschaftsrechtlich erforderliche Mindestinhalt eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags ergibt sich aus den §§ 291 ff. AktG. Die Prüfung der Einhaltung der aktienrechtlichen Grundsätze durch den Unternehmensvertrag bezieht sich
daher auf die allgemeinen Angaben zu den Vertragsparteien, die Feststellung des Vertragsgegenstands, den Beginn und die Dauer des Vertrags sowie die Vereinbarungen
zu Ausgleich und Abfindung.
Zum notwendigen Mindestinhalt des uns zur Prüfung vorgelegten Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrags vom 26. April 2013 stellen wir Folgendes fest:
1.
Beteiligte Gesellschaften
Firma und Sitz der beteiligten Gesellschaften werden im Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag genannt.
2.
Leitung und Weisungen
Die MAN unterstellt gemäß Ziff. 1 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags
die Leitung ihrer Gesellschaft der Truck & Bus GmbH. Die Truck & Bus GmbH ist berechtigt, dem Vorstand der MAN hinsichtlich der Leitung der Gesellschaft Weisungen
zu erteilen. Die Truck & Bus GmbH ist nicht berechtigt dem Vorstand der MAN die
Weisung zu erteilen, diesen Vertrag zu ändern, aufrechtzuerhalten oder zu beendigen.
Mit dieser Regelung wird den Vorgaben der §§ 291 Abs. 1 S. 1, 299 und 308 AktG entsprochen.
16
3.
Gewinnabführung
Die MAN verpflichtet sich gemäß Ziff. 2.1 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags, ihren gesamten nach Maßgabe der handelsrechtlichen Vorschriften ermittelten Gewinn an die Truck & Bus GmbH abzuführen. Als Gewinn abzuführen
ist demnach, vorbehaltlich einer Bildung oder Auflösung von Rücklagen gemäß
Ziff. 2.2 und 2.3 des Vertrags in Übereinstimmung mit der gesetzlichen Regelung des
§ 301 AktG, der ohne die Gewinnabführung entstehende Jahresüberschuss, vermindert um einen Verlustvortrag aus dem Vorjahr, um den Betrag, der nach § 300 AktG in
die gesetzliche Rücklage einzustellen ist, und den nach § 268 Abs. 8 HGB ausschüttungsgesperrten Betrag.
Die Verpflichtung zur Gewinnabführung besteht erstmals für den gesamten Gewinn
des am 1. Januar 2014 beginnenden Geschäftsjahrs der MAN oder des späteren Geschäftsjahrs der MAN, in dem dieser Vertrag wirksam wird.
Mit dieser Regelung sind die gesetzlichen Anforderungen im Sinne der § 291 Abs. 1
S. 1 und §§ 301 i.V.m. 300 Nr. 1 AktG erfüllt.
4.
Verlustübernahme
Die Vertragsparteien vereinbaren in Ziff. 3.1 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags eine nach Maßgabe des § 302 AktG gegenüber der MAN bestehende
Verlustausgleichsverpflichtung der Truck & Bus GmbH.
5.
Ausgleich
Die Truck & Bus GmbH garantiert gemäß Ziff. 4.1 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags den außenstehenden Aktionären der MAN einen bestimmten Gewinnanteil für das Geschäftsjahr 2013 der MAN („Garantiedividende“) und gemäß
Ziff. 4.2 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags für die verbleibende Vertragsdauer eine jährliche Barausgleichszahlung ab dem Geschäftsjahr der MAN, für
17
das der Anspruch der Truck & Bus GmbH auf Gewinnabführung gemäß Ziff. 2 wirksam
wird („Ausgleich“).
Die Garantiedividende und der Ausgleich betragen für jedes volle Geschäftsjahr der
MAN für jede auf den Inhaber lautende Stammaktie sowie für jede auf den Inhaber
lautende Vorzugsaktie ohne Stimmrecht der MAN mit einem rechnerischen Anteil am
Grundkapital von jeweils € 2,56 („MAN Stammaktie“ bzw. „MAN Vorzugsaktie“ und
zusammen „MAN Aktie“), jeweils brutto € 3,30 („Bruttoausgleichsbetrag“) abzüglich des
Betrags etwaiger Körperschaftsteuer und eines Solidaritätszuschlags nach dem jeweils
für diese Steuern für das betreffende Geschäftsjahr geltenden Steuersatz, wobei dieser
Abzug nur auf den Teilbetrag des Bruttoausgleichsbetrags in Höhe von € 1,43 je MAN
Aktie vorzunehmen ist, der sich auf die mit deutscher Körperschaftsteuer belasteten
Gewinne der MAN bezieht. Nach den Verhältnissen zum Zeitpunkt des Abschlusses
des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags ergibt sich daraus eine Garantiedividende bzw. ein Ausgleich in Höhe von insgesamt € 3,07 je MAN Aktie für ein
volles Geschäftsjahr. Ein Anspruch der außenstehenden Aktionäre der MAN gegen die
Truck & Bus GmbH auf Zahlung der Garantiedividende für jede von ihnen gehaltene
MAN Aktie besteht jedoch nur, wenn und soweit die für das Geschäftsjahr 2013 je
MAN Aktie gezahlte Dividende (einschließlich eventueller Abschlagszahlungen) hinter
dem Betrag der Garantiedividende zurückbleibt. Der tatsächlich zu zahlende Betrag
einer Garantiedividende je MAN Aktie für das Geschäftsjahr 2013 kann daher in Abhängigkeit vom Betrag der tatsächlich für dieses Geschäftsjahr ausgeschütteten Dividende der MAN geringer sein als der vorstehend genannte Betrag von € 3,07 je MAN
Stammaktie bzw. MAN Vorzugsaktie.
Die Vereinbarung eines festen Bruttobetrags der jährlichen Ausgleichszahlung und
ihrer Anpassung an den in dem betreffenden Geschäftsjahr geltenden Körperschaftsteuersatz berücksichtigt die Grundsätze einer Entscheidung des BGH („Ytong-Urteil“
vom 21. Juli 2003, II-ZB-17/01, juris).
Nach Ziff. 4.4 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags erfolgt die Zahlung
des Ausgleichs erstmals für das Geschäftsjahr der MAN, für das der Anspruch auf Gewinnabführung der Truck & Bus GmbH wirksam wird. Wird der Vertrag im Jahr 2013
wirksam, wird für das Geschäftsjahr 2013 die Garantiedividende gewährt.
18
Im Falle der Erhöhung des Grundkapitals der MAN aus Gesellschaftsmitteln gegen
Ausgabe neuer Aktien sieht Ziff. 4.6 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags vor, dass sich der Bruttoausgleichsbetrag je MAN Aktie in dem Maße vermindert, dass der Gesamtbetrag des Bruttoausgleichsbetrags unverändert bleibt.
Die Ausgleichsregelung steht im Einklang mit § 304 AktG. Bezüglich der Ermittlung des
Ausgleichs verweisen wir auf die Abschnitte C.IV. und C.VII.1.
6.
Abfindung
Die Truck & Bus GmbH verpflichtet sich nach Ziff. 5.1 und 5.3 des Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrags, auf Verlangen eines außenstehenden Aktionärs der MAN
dessen Aktien gegen eine Barabfindung von € 80,89 je MAN Stammaktie und € 80,89
je MAN Vorzugsaktie kostenfrei für die außenstehenden Aktionäre der MAN zu erwerben. Sollte in einem Spruchverfahren zur gerichtlichen Bestimmung der angemessenen Abfindung rechtskräftig eine höhere Abfindung je MAN Stammaktie oder je MAN
Vorzugsaktie festgesetzt werden, können die außenstehenden Aktionäre nach Ziff. 5.5
des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags eine entsprechende Ergänzung
der Abfindung je MAN Stammaktie bzw. je MAN Vorzugsaktie verlangen.
Die Verpflichtung der Truck & Bus GmbH zum Erwerb der MAN Aktien ist gemäß
Ziff. 5.2 des Vertrags befristet. Die Frist endet zwei Monate nach dem Tag, an dem die
Eintragung des Bestehens des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags im
Handelsregister nach § 10 HGB bekannt gemacht worden ist. Sofern ein Antrag auf
Bestimmung des Ausgleichs oder der Abfindung in einem Spruchverfahren gestellt
worden ist, endet die Frist zwei Monate nach dem Tag, an dem die Entscheidung über
den zuletzt beschiedenen Antrag im Bundesanzeiger bekannt gemacht worden ist.
Falls bis zum Ablauf der vorstehenden Frist das Grundkapital der MAN aus Gesellschaftsmitteln gegen Ausgabe neuer Aktien an die außenstehenden Aktionäre erhöht
wird, vermindert sich die Abfindung je MAN Aktie entsprechend in dem Maße, dass der
Gesamtbetrag der Abfindung unverändert bleibt.
19
Endet der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag aufgrund einer Kündigung
der Truck & Bus GmbH oder der MAN nach Ablauf der Frist für die Annahme des
Barabfindungsangebots, wird jedem zu diesem Zeitpunkt außenstehenden Aktionär
erneut das befristete Recht eingeräumt, die von ihm zum Zeitpunkt der Beendigung
des Vertrags gehaltenen MAN Aktien gegen Zahlung der vereinbarten Abfindung oder
zu einem in einem Spruchverfahren rechtskräftig festgesetzten oder in einem Vergleich
zur Abwendung oder Beendigung eines Spruchverfahrens vereinbarten, höheren
Betrag an die Truck & Bus GmbH zu veräußern und die Truck & Bus GmbH ist verpflichtet, diese Aktien zu erwerben.
Die Abfindungsregelung steht im Einklang mit § 305 AktG. Bezüglich der Ermittlung der
Abfindung verweisen wir auf Abschnitt C.IV. und C.VII.2.
7.
Wirksamkeit und Dauer
In Ziff. 6.1 wird festgestellt, dass der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag zu
seiner Wirksamkeit der Zustimmung der Gesellschafterversammlung der Truck & Bus
GmbH und der Zustimmung der Hauptversammlung der MAN bedarf. Die Zustimmung
zum Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag ist u.a. Gegenstand der Hauptversammlung der MAN, welche am 6. Juni 2013 stattfinden soll.
Mit Eintragung in das Handelsregister der MAN wird der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag wirksam.
Der Vertrag wird auf unbestimmte Zeit geschlossen und kann unter Einhaltung einer
Kündigungsfrist von sechs Monaten zum Ende eines Geschäftsjahrs der MAN schriftlich gekündigt werden. Das ordentliche Kündigungsrecht besteht erstmalig zum Ende
des Geschäftsjahrs, das fünf Zeitjahre nach dem Beginn des Geschäftsjahrs endet, für
das der Gewinnabführungsanspruch der Truck & Bus GmbH wirksam wird.
Das Recht jeder Partei zur Kündigung des Vertrags aus wichtigem Grund bleibt gemäß
Ziff. 6.3 unberührt.
20
8.
Organschafts- und Patronatserklärung
In Ziff. 7 wird erklärt, dass die Volkswagen AG als alleinige Gesellschafterin der
Truck & Bus GmbH, ohne dem Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag als Vertragspartei beizutreten, mit gesonderter Erklärung eine Organschafts- und Patronatserklärung abgegeben hat, die als Anlage dem Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag beigefügt ist.
9.
Ergebnis
Im Ergebnis unserer Prüfung stellen wir fest, dass der vorliegende Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrag vom 26. April 2013 nicht im Widerspruch zu den Grundsätzen der §§ 291 ff. AktG, insbesondere hinsichtlich der hiernach erforderlichen Regelungsbestandteile, steht.
II.
Art der Ausgleichszahlung und der Abfindung
1.
Ausgleichszahlung gemäß § 304 AktG
Gemäß § 304 Abs. 1 S. 1 AktG muss ein Gewinnabführungsvertrag einen angemessenen Ausgleich für die außenstehenden Aktionäre durch eine auf die Anteile am
Grundkapital bezogene wiederkehrende Geldleistung (Ausgleichszahlung) vorsehen.
§ 304 Abs. 1 S. 2 AktG normiert ferner hinsichtlich des Beherrschungsvertrags, dass
dieser, wenn die Gesellschaft nicht auch zur Abführung ihres ganzen Gewinns verpflichtet ist, den außenstehenden Aktionären als angemessenen Ausgleich einen bestimmten jährlichen Gewinnanteil nach der für die Ausgleichszahlung bestimmten Höhe
garantieren muss. Diese Regelung ist im vorliegenden Fall im Hinblick auf das Geschäftsjahr 2013 anzuwenden, sofern der Vertrag noch in diesem Geschäftsjahr wirksam wird. Im Hinblick auf die folgenden Geschäftsjahre ist hingegen § 304 Abs. 1 S. 1
AktG maßgebend.
Als Ausgleichszahlung an die außenstehenden Aktionäre ist gemäß § 304 Abs. 2 S. 1
AktG mindestens die jährliche Zahlung des Betrags zuzusichern, der nach der bisheri21
gen Ertragslage der Gesellschaft und ihren künftigen Ertragsaussichten unter Berücksichtigung angemessener Abschreibungen und Wertberichtigungen, jedoch ohne Bildung anderer Gewinnrücklagen voraussichtlich als durchschnittlicher Gewinnanteil auf
die einzelne Aktie verteilt werden könnte.
Im Vertragsbericht werden die Ermittlung des Unternehmenswerts sowie die daraus
abgeleitete Ermittlung des angemessenen Ausgleichs dargestellt. Die Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH und der Vorstand der MAN haben sich die Ausführungen des als Anlage zum Vertragsbericht beigefügten gemeinsamen Bewertungsgutachtens PwC/KPMG inhaltlich vollständig zu Eigen gemacht. Demnach ergibt sich der
Ausgleich aus der Verrentung des ermittelten Unternehmenswerts. Bezüglich weiterer
Einzelheiten verweisen wir auf Abschnitt C.VII.1 und Anlage 2.
2.
Abfindung gemäß § 305 AktG
Gemäß § 305 Abs. 1 AktG muss ein Beherrschungs- oder ein Gewinnabführungsvertrag außer der Verpflichtung zum Ausgleich nach § 304 AktG die Verpflichtung des
anderen Vertragsteils enthalten, auf Verlangen eines außenstehenden Aktionärs dessen Aktien gegen eine im Vertrag bestimmte angemessene Abfindung zu erwerben.
Eine angemessene Barabfindung muss gemäß § 305 Abs. 3 S. 2 AktG die Verhältnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung
über den Unternehmensvertrag berücksichtigen.
Im Vertragsbericht werden die Ermittlung des Unternehmenswerts und die daraus abgeleitete Abfindung ausführlich dargestellt. Die Geschäftsführung der Truck & Bus
GmbH und der Vorstand der MAN haben sich die Ausführungen des als Anlage zum
Vertragsbericht beigefügten gemeinsamen Bewertungsgutachtens PwC/KPMG inhaltlich vollständig zu Eigen gemacht. Bezüglich weiterer Einzelheiten verweisen wir auf
Abschnitt C.VII.2 und Anlage 2.
22
III.
Angaben zur Bewertungsmethodik
1.
Bewertungsgrundsätze
1.1.
Vorbemerkungen
Als Grundlage für die Ermittlung der Ausgleichszahlung und der Abfindung werden die
Ergebnisse einer Unternehmensbewertung verwendet. Die hierbei zugrunde gelegte
Methodik ist vom Prüfer hinsichtlich der Art und Gründe für ihre Anwendung sowie hinsichtlich ihrer Angemessenheit zu überprüfen.
Der Gesetzgeber schreibt keine bestimmte Methode für die Bewertung des Unternehmens vor.
In der Betriebswirtschaftslehre, in der Rechtsprechung und in der Bewertungspraxis
haben sich allgemein anerkannte Bewertungsgrundlagen herausgebildet, die auf die
Bewertung von Unternehmen angewandt werden. Nach herrschender Auffassung sind
Ausgleichszahlung und Abfindung aus einem objektivierten Unternehmenswert abzuleiten. Der objektivierte Unternehmenswert stellt regelmäßig einen intersubjektiv nachprüfbaren Zukunftserfolgswert aus Sicht der Anteilseigner dar. Dieser ergibt sich bei
Fortführung des Unternehmens auf Basis des bestehenden Unternehmenskonzepts
und mit allen realistischen Zukunftserwartungen im Rahmen der Marktchancen, -risiken
und finanziellen Möglichkeiten des Unternehmens sowie sonstigen Einflussfaktoren.
Die Bewertungsgrundlagen und Methoden sind im Standard „Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen“ des Instituts der Wirtschaftsprüfer in
Deutschland e.V. (IDW S1) in der Fassung vom 2. April 2008 niedergelegt.
Der Wert eines Unternehmens bestimmt sich – unter der Voraussetzung ausschließlich
finanzieller Ziele – durch den Barwert der mit dem Eigentum an dem Unternehmen
verbundenen Nettozuflüsse an die Unternehmenseigner. Nach IDW S1 wird der Wert
des Unternehmens allein aus seiner Ertragskraft, d.h. seiner Eigenschaft, finanzielle
Überschüsse für die Unternehmenseigner zu erwirtschaften, abgeleitet.
23
Die Ermittlung objektivierter Unternehmenswerte erfolgt entsprechend der ständigen
Rechtsprechung auf „Stand-alone-Basis“, d.h. Überschüsse aus Synergieeffekten, die
erst aus dem Bewertungsanlass entstehen, sind nicht zu berücksichtigen (sog. echte
Synergien). Sog. unechte Synergieeffekte sind dadurch gekennzeichnet, dass sie ohne
Berücksichtigung der Auswirkungen aus dem Bewertungsanlass erzielbar sind. Die
Überschüsse aus unechten Synergieeffekten sind insoweit abzubilden, als die Synergie stiftenden Maßnahmen zum Bewertungsstichtag bereits eingeleitet oder im Unternehmenskonzept hinreichend dokumentiert sind.
1.2.
Zukunftserfolgswert
Der Wert eines Unternehmens ergibt sich grundsätzlich auf Basis der finanziellen
Überschüsse, die bei Fortführung des Unternehmens und Veräußerung etwaigen nicht
betriebsnotwendigen Vermögens erwirtschaftet werden (Zukunftserfolgswert). Der Unternehmenswert als Zukunftserfolgswert kann nach dem Ertragswertverfahren oder
nach dem Discounted-Cash-Flow-Verfahren ermittelt werden.
Das Ertragswertverfahren ermittelt den Unternehmenswert durch Diskontierung der
den Unternehmenseignern künftig zufließenden finanziellen Überschüsse, wobei diese
üblicherweise aus den für die Zukunft geplanten Jahresergebnissen abgeleitet werden.
Die dabei zugrunde liegende Planungsrechnung kann nach handelsrechtlichen oder
anderen Vorschriften aufgestellt sein. Die Finanzierbarkeit der geplanten Ausschüttungen ist hierbei zu beachten. Bei den alternativ im IDW S1 dargestellten DiscountedCash-Flow-Methoden erfolgt eine Diskontierung der zukünftig geplanten Finanzmittelüberschüsse unter der Nebenbedingung der handelsrechtlichen Ausschüttungsfähigkeit. Bei gleichen Bewertungsannahmen und -prämissen, insbesondere hinsichtlich der
Finanzierung, führen beide Bewertungsverfahren zu gleichen Unternehmenswerten.
In dem nach der Ertragswertmethode ermittelten Barwert werden die zukünftigen prognostizierten Erwartungswerte der finanziellen Überschüsse berücksichtigt, die aus dem
betriebsnotwendigen Vermögen des Bewertungsobjekts abgeleitet werden. Sachverhalte, die im Rahmen der Ertragswertermittlung nicht oder nur unvollständig abgebildet werden können, sind grundsätzlich gesondert zu bewerten und dem Ertragswert
hinzuzufügen. Neben dem nicht betriebsnotwendigen Vermögen können dafür ver24
schiedene Sonderwerte in Frage kommen. Das etwaige vorhandene nicht betriebsnotwendige Vermögen umfasst solche Vermögenswerte, die frei veräußert werden könnten, ohne dass davon der eigentliche Unternehmenszweck berührt wird.
Der Unternehmenswert der MAN wurde mittels des Ertragswertverfahrens abgeleitet.
Neben dem Ertragswert des betriebsnotwendigen Vermögens kamen Sonderwerte und
nicht betriebsnotwendiges Vermögen zum Ansatz.
1.3.
Liquidationswert
Der Liquidationswert ergibt sich durch Diskontierung der sich im Rahmen einer Liquidation des Bewertungsobjekts ergebenden finanziellen Überschüsse. Der Liquidationswert käme gemäß IDW S1 als Wertuntergrenze für die Unternehmensbewertung in
Betracht, wenn er den Zukunftserfolgswert übersteigen würde.
Im vorliegenden Fall wurde von den Bewertungsgutachtern eine überschlägige Ermittlung eines möglichen Liquidationswerts von MAN durchgeführt und das Ergebnis dem
berechneten Fortführungswert gegenübergestellt.
Wir haben ebenfalls eine eigene vereinfachte Schätzung eines möglichen Liquidationswerts vorgenommen. Die sich ergebende Wertindikation lag aufgrund des Ertragspotenzials des Bewertungsobjektes bei Fortführung sowie der bei einer Liquidation anfallenden Aufwendungen deutlich unterhalb des Unternehmenswerts bei angenommener Fortführung der MAN. Da zudem nach Auskünften des Vorstands der MAN
bzw. der Geschäftsführung der Truck & Bus GmbH aufgrund des erwarteten Ertragspotenzials eine Liquidation der MAN nicht beabsichtigt ist, ist es sachgerecht, für die Bemessung von Ausgleich und Abfindung nicht auf den Liquidationswert abzustellen.
1.4.
Substanzwert
Der Substanzwert ergibt sich als Rekonstruktions- oder Wiederbeschaffungswert aller
im Unternehmen vorhandenen Werte und Schulden. Aufgrund der Schwierigkeiten,
nicht bilanzierungsfähige, vor allem immaterielle Werte eines Unternehmens zu ermit25
teln, wird in der Regel ein Substanzwert im Sinne eines (Netto-) Teilrekonstruktionszeitwerts ermittelt. Da diesem Substanzwert grundsätzlich der direkte Bezug zu künftigen finanziellen Überschüssen fehlt, kommt ihm bei der Ermittlung des Unternehmenswerts keine eigenständige Bedeutung zu.
Es ist daher angemessen, dass ein Substanzwert nicht ermittelt wurde.
2.
Berücksichtigung des Börsenkurses
Sofern für Unternehmensanteile Börsenkurse vorliegen, sind diese nach IDW S1 zur
Plausibilitätsbeurteilung des nach Ertragswert- oder DCF-Verfahren ermittelten Unternehmenswerts heranzuziehen. Hierbei sind besondere Einflüsse, die sich möglicherweise auf die Börsenkursbildung ausgewirkt haben, sorgfältig zu analysieren und darzustellen.
Nach der Entscheidung des BVerfG (Beschluss vom 27. April 1999, 1-BvR-1613/94 in
AG 1999, S. 566, 568) ist der Börsenkurs der Aktie eines Unternehmens dem nach
dem Ertragswertverfahren ermittelten Wert je Aktie gegenüberzustellen. Das BVerfG
fordert, dass ein existierender Börsenkurs bei der Ermittlung des Werts der Unternehmensbeteiligung nicht unberücksichtigt bleiben darf. Dabei ist die Abfindung so zu bemessen, dass die Minderheitsaktionäre jedenfalls nicht weniger erhalten, als sie bei
einer freien Desinvestitionsentscheidung erhalten hätten.
Sowohl die Stamm- als auch die Vorzugsaktien der MAN sind börsennotiert. Bei der
Bemessung der Abfindung nach § 305 AktG wurde daher geprüft, ob im Hinblick auf
die Entwicklung der Aktienkurse auf den Börsenkurs abzustellen ist.
Für die Ermittlung des angemessenen Ausgleichs nach § 304 AktG ist nach ständiger
Rechtsprechung nicht auf den Börsenkurs, sondern auf den Unternehmenswert abzustellen (vgl. BGH, Beschluss vom 13. Februar 2006, II ZR 392/03 in AG 2006, S. 331,
332; OLG Stuttgart, Beschluss vom 17. Oktober 2011, 20 W 7/11, juris, Tz. 481).
Im Hinblick auf die Maßgeblichkeit des Börsenkurses für die Abfindung verweisen wir
auf Abschnitt C.V. dieses Berichts.
26
3.
Angemessenheit der Methode zur Ermittlung der Barabfindung
Die vorstehenden Bewertungsgrundsätze und -methoden – namentlich das Ertragswertverfahren – gelten heute in Theorie und Praxis der Unternehmensbewertung als
gesichert und haben ihren Niederschlag in der Literatur und in den Verlautbarungen
des IDW gefunden. Sie werden grundsätzlich auch von der Rechtsprechung anerkannt.
Die angemessene Abfindung muss nach § 305 Abs. 3 S. 2 AktG die Verhältnisse der
Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung über den
Vertrag berücksichtigen. Für die Ermittlung der angemessenen Abfindung stehen
grundsätzlich unterschiedliche Bewertungsmethoden zur Verfügung.
Nach dem Ergebnis unserer Prüfung führt im vorliegenden Fall die Ermittlung der Barabfindung ausgehend vom Ertragswert unter Einbeziehung der Sonderwerte und des
nicht betriebsnotwendigen Vermögens zu einem angemessenen Ergebnis.
Zu Einzelheiten unserer Prüfungsfeststellungen verweisen wir auf die nachfolgenden
Abschnitte.
4.
Angemessenheit der Methode zur Ermittlung der Ausgleichszahlung
Als angemessene Ausgleichszahlung ist nach § 304 Abs. 2 S. 1 AktG mindestens die
jährliche Zahlung des Betrags zuzusichern, der nach der bisherigen Ertragslage der
Gesellschaft und ihren künftigen Ertragsaussichten unter Berücksichtigung angemessener Abschreibungen und Wertberichtigungen, jedoch ohne Bildung anderer Gewinnrücklagen, voraussichtlich als durchschnittlicher Gewinnanteil auf die einzelne Aktie
verteilt werden könnte.
Damit ist die Prognose eines durchschnittlichen verteilungsfähigen Gewinns erforderlich.
Im Vertragsbericht bzw. dem diesem als Anlage beigefügten gemeinsamen Bewertungsgutachten PwC/KPMG wird die zukünftige Ertragslage im Rahmen der Ertragsbewertung für mehrere Jahre und für ein nachhaltiges Ergebnis dargestellt. Finanzma27
thematisch halten wir es für richtig, die diskontinuierlichen Ergebnisprognosen zunächst in einen Barwert (Ertragswert) zu transformieren und durch Verrentung dieses
Barwerts den durchschnittlichen Gewinn als kontinuierliche Größe zu ermitteln. Nach
dem Ergebnis unserer Prüfung ist die von den Vertragspartnern angewandte Ertragswertmethode unter Einbeziehung der Sonderwerte und des nicht betriebsnotwendigen
Vermögens zur Ermittlung des Ausgleichs nach § 304 AktG angemessen.
Zu Einzelheiten unserer Prüfungsfeststellungen verweisen wir auf die nachfolgenden
Abschnitte.
IV.
Prüfungsfeststellungen im Einzelnen
1.
Bewertungsobjekt
1.1.
Rechtliche, steuerliche und wirtschaftliche Grundlagen
Bewertungsobjekt ist die MAN einschließlich ihrer Tochtergesellschaften und Beteiligungen. Die MAN ist eine Europäische Gesellschaft (SE) mit Sitz in München und ist
im Handelsregister des Amtsgerichts München unter HRB Nr. 179426 eingetragen.
Satzungsmäßiger Unternehmensgegenstand der MAN ist die Beteiligung an Unternehmen aller Art, insbesondere des Maschinen-, Anlagen-, Fahrzeug- und Motorenbaus sowie des Handels; ferner die Herstellung solcher Erzeugnisse sowie Bearbeitung von Werkstoffen aller Art.
Das Geschäftsjahr der MAN entspricht dem Kalenderjahr.
Das Grundkapital der MAN in Höhe von € 376.422.400,00 ist eingeteilt in 147.040.000
auf den Inhaber lautende Stückaktien, davon sind 140.974.350 Stammaktien und
6.065.650 Vorzugsaktien.
Die Vorzugsaktien gewähren unbeschadet der gesetzlich geregelten Ausnahmefälle
kein Stimmrecht. Sie gewähren den Vorzugsaktionären eine Vorabdividende gegen-
28
über den Stammaktionären in Höhe von € 0,11 je Vorzugsaktie, nicht jedoch eine
Mehrdividende gegenüber den Stammaktionären.
Die MAN-Aktien werden unter der ISIN DE0005937007 bzw. WKN 593700 (Stammaktien) sowie unter der ISIN DE0005937031 bzw. WKN 593703 (Vorzugsaktien) im
XETRA sowie an allen sieben deutschen Börsen gehandelt.
Mehrheitsgesellschafter mit insgesamt 75,03 % der MAN Stammaktien ist die
Truck & Bus GmbH. Darüber hinaus hält die Truck & Bus GmbH 43,3 % der MAN Vorzugsaktien. Die von der Truck & Bus GmbH gehaltenen MAN Aktien wurden zuvor von
der Volkswagen AG gehalten und am 16. April 2013 an die Truck & Bus GmbH übertragen. Eine entsprechende Mitteilung nach § 21 Abs. 1 Satz 1 WpHG an die MAN
erfolgte.
Eigene Aktien werden von der MAN nicht gehalten.
Die MAN ist die Muttergesellschaft der Unternehmen der MAN-Gruppe und stellt gemäß §§ 290, 315a HGB einen Konzernabschluss nach internationalen Rechnungslegungsstandards sowie einen Konzernlagebericht nach § 315 HGB auf. Die MAN wird
ihrerseits als Tochtergesellschaft in den Konzernabschluss der Volkswagen AG einbezogen.
Zum 31. Dezember 2012 wurden 32 inländische und 103 ausländische Unternehmen,
an denen die MAN direkt oder indirekt beteiligt ist, in den Konzernabschluss vollkonsolidiert, 9 Beteiligungen nach der at-Equity-Methode bilanziert und 60 Beteiligungen
nicht in den Konzernabschluss einbezogen.
Steuerlich bildet die MAN mit ihren wesentlichen deutschen Beteiligungen einen
(un-)mittelbaren körperschaft- und gewerbesteuerlichen Organkreis.
Ausweislich der Angaben der Gesellschaft verfügte die MAN zum 31. Dezember 2012
über rd. € 639 Mio. körperschaftsteuerliche und rd. € 521 Mio. gewerbesteuerliche Verlustvorträge. Darüber hinaus bestehen weitere steuerliche Verlustvorträge bei verschiedenen in- und ausländischen Tochtergesellschaften in Höhe von rd. € 633 Mio.
29
Zum 31. Dezember 2012 verfügte die MAN über ein Körperschaftsteuerguthaben in
Höhe von rd. € 8 Mio.
Die MAN-Gruppe ist mit der Konzentration auf Transport und Energie einer der führenden Nutzfahrzeug- und Maschinenbaukonzerne in Europa. Wesentliche Rahmendaten
der MAN-Gruppe stellen sich in den Geschäftsjahren 2010 bis 2012 wie folgt dar:
MAN-Gruppe
Umsatzerlöse
Konzernjahresüberschuss
Konzernbilanzsumme zum 31.12.
IST
2010
2011
2012
Mio. €
Mio. €
Mio. €
14.675
16.472
15.772
722
247
189
17.431
18.670
19.918
Zum 31. Dezember 2012 wurden 52.481 Mitarbeiter (ohne Leiharbeiternehmer) in der
MAN-Gruppe beschäftigt (31. Dezember 2011: 50.178).
Die MAN-Gruppe hat ihre Aktivitäten in die beiden operativen Geschäftsfelder „Commercial Vehicles“ und „Power Engineering“ sowie den Bereich „Zentrale/Konsolidierung“ unterteilt.
Das Geschäftsfeld Commercial Vehicles umfasst die Bereiche MAN Truck & Bus
(nachfolgend auch „MTB“), MAN Finance (nachfolgend auch „MFI“) und MAN Latin
America (nachfolgend auch „ML“).
Im Bereich MTB (inkl. MFI) wurden 2012 ausweislich der Segmentinformationen des
Konzernabschlusses der MAN Umsatzerlöse in Höhe von rd. € 8.822 Mio. (Vorjahr:
€ 8.984 Mio.) erzielt bei einem operativen Ergebnis von € 225 Mio. (Vorjahr:
€ 565 Mio.). Die Lkw-Produktpalette reicht in Bezug auf das Gesamtgewicht von 7,5 t
bis 44 t. MTB ist einer der führenden Nutzfahrzeughersteller in Europa. Über die Tochtergesellschaft MAN Trucks India Private Limited, Akurdi/Indien (nachfolgend auch
„MTI“) werden darüber hinaus im Wesentlichen Fahrzeuge für den indischen Markt
sowie für den Export in ausgewählte Märkte im afrikanischen und asiatischen Raum
produziert. Im Bus-Bereich werden neben reinen Chassis sowohl Stadt-, Überland- als
auch Reisebusse angeboten. 2012 wurden insgesamt 74.680 Lkw und 5.286 Busse
30
abgesetzt bei Produktionsstandorten in Deutschland, Österreich, Polen, der Türkei,
sowie Indien und Südafrika. Darüber hinaus werden Diesel- und Gasmotoren am Produktionsstandort in Nürnberg hergestellt, die für On- und Offroad-Anwendungen verwendet werden. MTB erzielt weiterhin Teile der Umsatzerlöse im Gebrauchtfahrzeugund After Sales-Bereich. Im Teilkonzern MFI werden insbesondere Finanzierungs-,
Leasing- und Vermietungskonzepte für Nutzfahrzeugkunden angeboten.
Der Bereich ML ist der größte Lkw-Produzent Brasiliens mit Produktionsstandorten in
Brasilien und Mexiko. Wesentliche Absatzregion von ML ist neben Lateinamerika
Afrika. Die Lkw-Produktpalette reicht in Bezug auf die Gewichtsklasse von 5 t bis 74 t.
Im Bus-Bereich werden vorwiegend Chassis für Stadt- und Überlandbusse angeboten.
2012 wurden ausweislich der Segmentinformationen des Konzernabschlusses der
MAN Umsatzerlöse in Höhe von rd. € 2.870 Mio. (Vorjahr: € 3.579 Mio.) erzielt bei
einem operativen Ergebnis von € 229 Mio. (Vorjahr: € 400 Mio.). 2012 wurden insgesamt 56.305 Fahrzeuge verkauft, davon 10.476 Busse.
Das Geschäftsfeld Power Engineering umfasst die Bereiche MAN Diesel & Turbo
(nachfolgend auch „MDT“) und Renk.
Im Bereich MDT wurden 2012 ausweislich der Segmentinformationen des Konzernabschlusses der MAN Umsatzerlöse in Höhe von rd. € 3.780 Mio. (Vorjahr: € 3.610 Mio.)
erzielt bei einem operativen Ergebnis von € 437 Mio. (Vorjahr: € 460 Mio.). MDT unterteilt sich in die drei strategischen Geschäftsbereiche „Engines & Marine Systems“,
„Power Plants“ und „Turbomachinery“.
Im strategischen Geschäftsbereich Engines & Marine Systems werden u.a. Zweitaktmotoren entwickelt und Viertaktmotoren entwickelt und hergestellt. Diese dienen als
Antriebssysteme in Schiffen, Hilfsmotoren sowie in Kraftwerken zur Energieerzeugung.
Im strategischen Geschäftsbereich Power Plants werden sowohl Kraftwerkskomponenten als auch komplett schlüsselfertige Kraftwerke angeboten. Im strategischen Geschäftsbereich Turbomachinery umfasst das Produktsortiment Verdichter, Expander
sowie Gas- und Dampfturbinen für die meisten Industrie- und Stromerzeugungsanwendungen.
31
MDT produziert in Europa sowie in Indien und ist darüber hinaus an mehr als 100 internationalen Standorten wie China, Dänemark, Frankreich, der Schweiz oder der
Tschechischen Republik vertreten. Neben dem Verkauf von Produkten hat das sog.
„After Sales-Geschäft“ eine wesentliche Bedeutung im Bereich MDT, also u.a. das Reparatur-, Wartungs- und Ersatzteilgeschäft.
Renk gliedert seine Tätigkeit auf die vier strategischen Geschäftseinheiten Spezialgetriebe, Standardgetriebe, Fahrzeuggetriebe und Gleitlager und beliefert als Komponentenhersteller Systemlieferanten und Anlagenbauer. Das Produktportfolio umfasst
Schalt-, Wende- und Lenkgetriebe für militärische Kettenfahrzeuge, Prüfsysteme, Getriebe für Mega-Yachten, Behörden- und Navy-Anwendungen, Industriegetriebe für
Sonderanwendungen wie Zementmühlen- und Hochleistungsturbogetriebe, Kupplungen sowie Getriebe für Handelsschiffe und Offshore-Windkraftanlagen sowie Gleitlager
für Standard- und Spezialanwendungen aus den Bereichen Power Generation, Anlagenbau und Marine.
Die börsennotierte Renk Aktiengesellschaft mit Sitz in Augsburg, an der MAN rd. 76 %
der Anteile hält, erzielte im Jahr 2012 ausweislich der Segmentinformationen des Konzernabschlusses der MAN Umsatzerlöse in Höhe von rd. € 476 Mio. (Vorjahr:
€ 389 Mio.) bei einem operativen Ergebnis in Höhe von € 66 Mio. (Vorjahr: € 53 Mio.).
Renk produziert in Deutschland an den Standorten Augsburg, Hannover, Rheine und
Berlin und verfügte per 31. Dezember 2012 über acht ausländische Tochtergesellschaften und Beteiligungen sowie weltweit über 93 Vertretungen.
Im Bereich Zentrale/Konsolidierung werden die Aktivitäten der Konzernzentrale ausgewiesen sowie Konsolidierungssachverhalte dargestellt. Die Konzernholding verantwortet im Wesentlichen die Strategie- und Strukturentwicklung der MAN-Gruppe, die
Führungskräfteentwicklung und das zentrale Controlling. Sie übernimmt ferner das
Finanzmanagement für die MAN-Gruppe. MAN hält zudem 25 % plus eine Aktie am
Kapital der Sinotruk (Hong Kong) Ltd., Hong Kong/China, sowie 13,35 % des Kapitals
der Scania AB, Södertälje/Schweden. Die Beteiligungen an Scania und Sinotruk sind
der Zentrale zugeordnet.
32
1.2.
Markt- und Wettbewerbsumfeld
1.2.1.
Gesamtwirtschaftlicher Rahmen
Seit Mitte des Jahres 2011 ist eine Abkühlung der Weltkonjunktur festzustellen, die
sich auf alle wichtigen Wirtschaftsregionen auswirkt. Ursächlich hierfür sind insbesondere Anpassungsprozesse zur Konsolidierung von Staatshaushalten und die Sorge um
die Solvenz von Banken und Staaten im Euroraum. Trotzdem wuchs die Weltwirtschaft
im Jahr 2011 um 3,8 %2 und im Jahr 2012 um 3,1 %3. Die Entwicklung der Finanzpolitik in den USA sorgte für zusätzliche Unsicherheit, da hier vor allem das Risiko drastischer Ausgabenkürzungen und Steuererhöhungen im Rahmen der „fiskalischen Klippe“ zu Beginn des Jahres 2013 drohte. Wachstumsimpulse kamen zuletzt vor allem
durch einzelne Schwellenländer. Der International Monetary Fund (IMF) erwartet für
das Jahr 2013 ein Wachstum der Weltwirtschaft um 3,5 % in Folge einer über das Jahr
sukzessive anziehenden Konjunktur. Für 2014 wird eine Stärkung des Wachstums auf
4,1 % prognostiziert.4 Im weiteren Ausblick erwartet der IMF ein jährliches Wachstum
der Weltwirtschaft von 2015 bis 2017 zwischen 4,4 % und 4,6 %.5
Für den Euroraum prognostiziert das ifo-Institut für 2013 einen Rückgang des realen
Bruttoinlandsprodukts (nachfolgend auch „BIP“) um 0,2 %.6 Die konjunkturelle Entwicklung wird in dieser Wirtschaftsregion weiter divergieren. Während für stabile Volkswirtschaften wie Deutschland, Österreich und Finnland ein Aufschwung erwartet wird, wird
vor allem die Wirtschaft vieler südeuropäischer Krisenstaaten schrumpfen. Der IMF
erwartet ein jährliches Wirtschaftswachstum von 1,5 % bis 1,7 % im Euroraum von
2015 bis 2017,7 nach einer Zunahme des Bruttoinlandsprodukts um 1,1 % im Jahr
2014.
Für Deutschland wurde die Wachstumsprognose für das BIP zuletzt am 25. März
2013 von bis dato 0,8 % auf nur noch 0,3 % für das Jahr 2013 reduziert. Dabei wird
zumindest in der ersten Jahreshälfte insbesondere die Investitionsgüternachfrage
2
3
4
5
6
7
Vgl. Ifw-Kiel, Weltkonjunktur im Winter 2012, Dezember 2012.
Vgl. Ifw-Kiel, Weltkonjunktur im Frühjahr 2013, März 2013.
Vgl. IMF, World Economic Outlook Update, Januar 2013.
Vgl. IMF, World Economic Outlook, Oktober 2012.
Vgl. Nierhaus, Konjunkturprognose 2013: Eurokrise kostet Auftrieb, ifo Dresden berichtet, Januar
2013.
33
schwach sein; im Gesamtjahr wird hier ein Rückgang um 3 % erwartet.8 Im Ausblick für
2014 bis 2017 erwartet der IMF hingegen ein jährliches Wirtschaftswachstum von
1,3 % bis 1,4 % für Deutschland,9 andere Wirtschaftsforschungsinstitute beurteilen den
mittelfristigen Ausblick optimistischer.
Das Wirtschaftswachstum in Lateinamerika im Jahr 2013 wird vom IMF mit 3,6 % vorhergesagt. Wirtschaftlich bedeutendstes Land in dieser Region ist Brasilien.10 Für das
Bruttoinlandsprodukt Brasiliens erwartet der IMF ein jährliches Wachstum bis 2017
leicht oberhalb von 4 %, für das Bevölkerungswachstum wird bis 2017 mit einer Zunahme von durchschnittlich 0,8 % pro Jahr gerechnet. Aufgrund der anstehenden internationalen Sportereignisse (Fußballweltmeisterschaft 2014, Olympische Spiele
2016) werden in der Region zusätzliche Investitionen angestoßen. Langfristig könnte
Brasilien durch die Erschließung der 2008 entdeckten Rohöl- und Erdgasvorkommen
an der südöstlichen Atlantikküste („pre-salt reservoir“) zu einem der weltweit größten
Öl- und Gasproduzenten aufsteigen.11
Für den asiatischen Raum prognostiziert der IMF ein durchschnittliches Wachstum
des Bruttoinlandsprodukts von 7,1 % im Jahr 2013. Das Wachstum in dieser Region ist
insbesondere durch die Volkswirtschaften Indiens und Chinas getrieben.12 Das wirtschaftliche Wachstum in China hat sich im Jahr 2012 wieder beschleunigt, der Außenhandel Chinas leidet aber auch unter der Konjunkturschwäche in Europa. Das Wachstum in Indien ist demgegenüber 2012 zurückgegangen, was auf den privaten Konsum
sowie auf den Außenhandel und Probleme durch Ernteausfälle und in der Energieversorgung zurückzuführen ist.13
Die Inflationsentwicklungen differieren regional deutlich. Während für die EU bzw.
Deutschland mittelfristig Werte leicht oberhalb bzw. um 2 % pro Jahr erwartet werden,
liegen die Prognosen für Brasilien bei rd. 5 % und für China bei rd. 3 %. Weltweit werden Inflationsraten von rd. 4 % prognostiziert.14
8
9
10
11
12
13
14
Vgl. Aktualisierte Konjunkturprognose des Sachverständigenrates für das Jahr 2013, März 2013.
Vgl. Oxford Analytica, The Impact of Pre-Salt – A Long-Term Perspective, Mai 2010.
Vgl. Ifw-Kiel, Weltkonjunktur im Winter 2012, Dezember 2012.
Vgl. Ifw-Kiel, Weltkonjunktur im Winter 2012, Frühjahr 2013.
34
1.2.2.
Branchenumfeld
1.2.2.1. Commercial Vehicles
(1)
Markteinschätzung
(1.1)
MAN Truck & Bus
Anhaltendes Wachstum der Weltbevölkerung und ein damit einhergehendes weltweit
stetig zunehmendes Handelsvolumen bedingen steigenden Transport- und Energiebedarf. Dieses grundsätzlich positive Marktumfeld für Nutzfahrzeuge wird von verschiedenen Einflussfaktoren geprägt, die die Nutzfahrzeughersteller in den nächsten Jahren
zunehmend vor Herausforderungen stellen werden:

Als typischer Investitionsgütermarkt unterliegt der Lkw-Markt zyklischen Marktschwankungen. Hierbei sind nicht nur hohe Volatilitäten der Absatzvolumina zu
verzeichnen, sondern auch eine zeitliche Verkürzung der konjunkturell beeinflussten Auf- und Abwärtsbewegungen. Die Unternehmen versuchen durch eine stärkere Flexibilisierung der Produktion und der Absatzkanäle gegenzusteuern.

Der Busmarkt wird in die Segmente Stadt-, Überland- bzw. Reisebusse unterteilt.
Die Zulassungszahlen für Busse sind in der Tendenz in Westeuropa und auch in
Deutschland seit Jahren rückläufig. Die Nachfrage nach Stadtbussen ist in erheblichem Maße vom Investitionsverhalten öffentlicher Stellen abhängig. Die Einführung von Metro-Systemen in Großstädten seit den 1970ern hat Busse für den
ÖPNV kontinuierlich in den Hintergrund gedrängt. Die Marktentwicklung von Überland- und Reisebussen hängt wesentlich vom Tourismus ab. Dieses Marktsegment
erfährt verstärkten Wettbewerb durch die Verbreitung von konkurrenzfähigen Flugangeboten. Auch gesetzliche Rahmenbedingungen wie die Liberalisierung von
Verkehrsmonopolen im Personenfernverkehr beeinflussen den Busmarkt grundsätzlich. In Europa wird die Busnachfrage traditionell durch die südeuropäischen
Länder gestützt, deren Haushaltslage aber aufgrund der aktuellen Euro-Schuldenkrise angespannt ist.
35

Die Schonung von Rohstoffen und die Reduktion von Schadstoffen ist ein Trend,
der den Nutzfahrzeugmarkt zunehmend prägt. In Europa und damit auch in
Deutschland ist der Markt aktuell von der Einführung der Euro VI-Abgasnorm beeinflusst. Ab 31. Dezember 2013 sind die Neuzulassung, der Verkauf und die Inbetriebnahme von Fahrzeugen, die dieser Abgasverordnung nicht entsprechen, untersagt.15 Eine damit zusammenhängende Steigerung der Anschaffungs- und Betriebskosten könnte für 2013 noch zu Vorzugskäufen führen. Die steigenden Kosten für die Euro VI-Lkw sollen in Deutschland durch eine Absenkung der Maut sowie öffentliche Fördermittel gemildert werden. Die Einführung von Maßnahmen zur
Senkung der Emissionen verursacht außerdem Mehrkosten für die Fahrzeughersteller, die oft nicht vollständig an die Kunden weitergegeben werden können.

Nutzfahrzeugmärkte sind weltweit hart umkämpft und preissensitiv. Entsprechend
ist eine hohe Wettbewerbsintensität zu verzeichnen. Wettbewerb besteht auch
mit anderen Transportmitteln, insbesondere Flugzeug und Schienenverkehr, deren
Ausbau kontinuierlich forciert wird. Erschwerend kommt für den europäischen
Nutzfahrzeugmarkt eine hohe Sättigung hinzu.

Einhergehend mit wachsendem Wettbewerb im Transportsektor, steigenden Betriebskosten und abnehmendem Differenzierungspotenzial der Hersteller sinkt die
Markentreue der Kunden. Die Hersteller versuchen durch absatzfördernde Maßnahmen wie neue Dienstleistungen für das Lkw-Fuhrparkmanagement bis zum
Management der gesamten Flotte sowie neue Finanzierungs- und Leasingangebote gegen zu steuern.

In den Schwellenmärkten ist zunehmend der Trend zu hochwertigeren und auch
teureren Fahrzeugen festzustellen, auch bedingt durch die zunehmend strengere
Abgasgesetzgebung. Hierbei sinkt die Bedeutung der Anschaffungskosten, während die Gesamtbetriebskosten (TCO: „Total Cost of Ownership“) wegen der kontinuierlichen Steigerung der Kraftstoffpreise bei der Kaufentscheidung stärker berücksichtigt werden. In Bezug auf die Absatzzahlen haben die Schwellenländer
mittlerweile die Triadenmärkte (Westeuropa, Nordamerika und Japan) in Summe
überholt.
15
Vgl. hierzu Verordnung (EG) Nr. 595/2009 vom 18. Juni 2009, Artikel 8, Absatz 2.
36
Die Mehrkosten aus notwendigen technologischen Innovationen können damit im Ergebnis nur begrenzt im Markt weiteregegeben werden. Insgesamt wird dadurch ein
verstärkter Margendruck für die Nutzfahrzeughersteller erwartet.
Die Abschätzung zur Marktentwicklung erfolgt von MTB für die relevanten Märkte
und Vertriebsregionen – ausgehend von sog. Referenzmarktstudien, die uns in Auszügen zur Verfügung gestellt wurden – unter Berücksichtigung von quantitativen Daten
(Zulassungszahlen, BIP, Investitionsquoten usw.) und qualitativen Faktoren (Trends,
Gesetzgebung usw.).
Das Marktumfeld wird von MTB differenziert nach europäischen und außereuropäischen Absatzländern analysiert.
Die Marktregion Europa, in der MTB den Großteil der Umsatzerlöse erzielt, umfasst
insbesondere die Länder der EU.

Wichtigster Markt für MTB ist Deutschland, auf dem MTB in 2012 30 % der Umsatzerlöse erzielte. Nach dem großen Markteinbruch im Jahr 2009 wuchs der LkwMarkt in Deutschland um durchschnittlich 9,5 % p.a., liegt jedoch aktuell weiterhin
noch deutlich unter dem Vorkrisenniveau. Die Haupttreiber für den Nutzfahrzeugabsatz liegen im Ersatzbedarf, attraktiven Finanzierungsbedingungen und einem
positiven wirtschaftlichen Umfeld. Die Prognosen der Referenzmarktstudien zum
Marktwachstum in Deutschland für Lkw größer 6 t zulässiger Gesamtmasse liegen
zwischen 1,4 % und 3,6 % durchschnittlichem jährlichem Wachstum bis zum Jahr
2017. MTB erwartet hingegen im selben Zeitraum ein Marktwachstum von durchschnittlich 2,9 % pro Jahr und liegt damit im oberen Bereich der Bandbreite der Referenzmarktstudien.
Die Neuzulassungen von Bussen in Deutschland mit einer zulässigen Gesamtmasse größer 8 t schrumpften in der Zeit von 1992 bis 2002 um durchschnittlich
3,0 % pro Jahr und waren auch danach in der Zeit von 2003 bis 2011 um durchschnittlich 1,2 % pro Jahr rückläufig. Der Markt wies damit in der Vergangenheit
eine stetig fallende Tendenz auf. Davon abweichend wird in Deutschland u.a. aufgrund der Liberalisierung des Fernbusverkehrs zukünftig mit einer Absatzsteigerung gerechnet. Die Prognosen der Referenzmarktstudien zum jährlichen Markt37
wachstum in Deutschland für Busse größer 8 t zulässiger Gesamtmasse liegen
zwischen 0,5 % und 1,3 % bis 2017. Das Marktwachstum wird von MTB hingegen
mit durchschnittlich 1,4 % pro Jahr bis 2017 leicht höher prognostiziert.

Für Gesamteuropa liegen die Markterwartungen von MTB für Lkw über 6 t mit
durchschnittlich 3,3 % pro Jahr bis 2017 unterhalb der Prognosen der Referenzmarktstudien von 6,6 % p.a.
Die Abweichungen der Marktprognosen sind u.a. auf Unterschiede für die südeuropäischen Länder zurückzuführen, die weiterhin unter den Auswirkungen der
Finanz- und der Euroschuldenkrise leiden, deren weiterer Verlauf und Ausgang
momentan ungewiss ist. Führende Weltwirtschaftsinstitute gingen zwar in 2012
nicht von einer weiteren Verschärfung aus, doch zeigt die aktuelle Entwicklung,
dass eine Erholung in naher Zukunft nicht zu erwarten ist, mit entsprechend negativen Folgen für die Realwirtschaft der betroffenen Staaten. Bei der Beurteilung der
unterschiedlichen Einschätzungen zu Südeuropa ist zu berücksichtigen, dass MAN
aktuelle Markterwartungen aus Januar 2013 spiegelt, wohingegen die Referenzmarktstudien aus dem letzten Jahr datieren.
Der Studie zufolge liegt das jährliche Marktwachstum in Europa für Busse größer
8 t zulässiger Gesamtmasse bei rd. 2,7 % bis 2017. Das Marktwachstum wird von
der MTB Marktplanung hingegen mit durchschnittlich 3,3 % pro Jahr bis 2017
prognostiziert. Wachstumsimpulse werden insbesondere aus den osteuropäischen
Ländern erwartet.
Neben Europa bilden insbesondere Russland sowie die Regionen Asiens, Afrikas und
des mittleren Ostens wesentliche Vertriebsregionen. Bzgl. Amerika verweisen wir auf
den Abschnitt zu MAN Latin America.

Russland als einer der größten Lkw-Märkte der Welt stellt auch für MTB mit einem
Umsatzanteil im Jahr 2012 von rd. 9 % einen bedeutenden Markt dar. Das Wachstum im russischen Lkw-Markt für Fahrzeuge über 6 t wird von MTB bis 2017 bei rd.
2,1 % p.a. erwartet. Diese Einschätzung liegt innerhalb der Bandbreite, die sich
aus den Marktstudien ergibt, die den russischen Markt uneinheitlich beurteilen.
38
Wesentliche Treiber der russischen Konjunktur und damit auch des Lkw-Markts
sind die konjunkturelle Entwicklung in Europa, des Binnenmarkts – hier insbesondere der Bauwirtschaft – sowie die Rohstoffpreisentwicklung.
Neben den konjunkturellen Aspekten wird Wachstum auch aus der Erneuerung
veralteter Fahrzeugflotten erwartet.
Aus Sicht von MTB können positive Einflüsse auf den Wettbewerb im russischen
Lkw-Markt aufgrund des Beitritts Russlands zur Welthandelsorganisation erwartet
werden, da der Markt bisher zum Teil auch aufgrund protektionistischer Maßnahmen seitens der russischen Regierung im Wesentlichen von lokalen Herstellern
bedient wird. Allerdings steht diesem positiven Impuls die eingeführte Abwrackgebühr („Utilization Fee“) entgegen, sofern diese weiterhin nur für Importeure Anwendung findet.

In Indien verlangsamte sich das Marktwachstum im Jahr 2012 vor allem aufgrund
der rückläufigen Nachfrage im Binnenmarkt. Für die Entwicklung des Lkw-Markts
ergeben sich in Indien zunehmend strukturelle Risiken. Diese reichen von der Armut der Bevölkerung, die bei dem großen Bevölkerungswachstum in Indien weiter
zunehmen dürfte, bis zum erheblichen Investitionsbedarf in Infrastruktur und Energieversorgung. Eine weitere Besonderheit stellt der indische Markt – im Unterschied zu entwickelten Märkten – in Bezug auf die dort nachgefragten Fahrzeuge
dar, bei denen die absolute Höhe der Anschaffungskosten im Mittelpunkt der Kaufentscheidung steht. Bisher ist es im Wesentlichen einheimischen Herstellern gelungen, relevante Marktanteile zu erzielen. Inwieweit ausländische Hersteller am
Wachstum in Indien teilhaben können, hängt vom Erfolg neuer lokalisierter – und
vor allem preisgünstiger – Fahrzeugkonzepte ab.
Aufgrund der Marktgegebenheiten erwartet MTB für Indien eine durchschnittliche
jährliche Wachstumsrate bis 2017 von 7,9 % bei Lkw größer 6 t und liegt mit den
Schätzungen damit leicht unterhalb der Wachstumsrate der Referenzmarktstudie
von 9,7 %.

Der chinesische Lkw-Markt war in der Vergangenheit, insbesondere 2010, deutlich überhitzt. Aktuelle Einschätzungen gehen davon aus, dass das damals erreich39
te Marktvolumen in der Zukunft zunächst nicht mehr realisiert werden wird. Daher
ist auch nicht davon auszugehen, dass das bis 2010 vorhandene Marktwachstum
weiter fortgesetzt wird. Die zunehmende Verschärfung der Abgasgesetzgebung in
China könnte das Wachstum des Lkw-Markts ebenfalls weiter verlangsamen. MTB
geht für China daher von einer leichten Schrumpfung des Markts aus.
Vor diesem Hintergrund erwartet MTB für die gesamte asiatische Region eine
Stagnation des Markts.

Die Volkswirtschaft von Südafrika stützt sich zu einem großen Teil auf den
Bergbau (Gold, Kohle und Diamanten). Das Land verfügt außerdem über ein gut
ausgebautes Straßennetz mit Autobahnen zwischen den Großstädten. In den kommenden Jahren sind zahlreiche Verkehrsprojekte geplant, unter anderem der Ausbau und die Modernisierung des Schienenverkehrs. Mitentscheidend für den
Marktausblick ist die Frage, wie schnell bestehende strukturelle Probleme der
südafrikanischen Volkswirtschaft behoben werden können.
Die Prognosen der Referenzmarktstudien zum jährlichen Marktwachstum in Südafrika für Lkw größer 6 t zulässiger Gesamtmasse liegen in einer Bandbreite von
0,6 % bis 6,6 % bis 2017. MTB prognostiziert sogar durchschnittlich 7,6 % pro
Jahr.

Umfangreiche Investitionen und die damit einhergehende dynamische Entwicklung
der Bauwirtschaft prägen die Lkw-Marktentwicklung in Saudi Arabien. Gleichzeitig
lässt das Ministerium für Verkehr derzeit eine neue nationale Transport-Strategie
entwickeln, mit dem Ziel, in den nächsten 10 bis 15 Jahren 48 % der Transporte
über die Schiene abwickeln zu können.
Bis 2017 erwartet MTB für Saudi Arabien aufgrund der derzeit überwiegend positiven Impulse aus der Investitionstätigkeit ein Marktwachstum für Lkw größer 6 t
Gesamtmasse von durchschnittlich 3,1 % p.a. und liegt damit über den Referenzmarktstudien, die ein Wachstum von 2,3 % prognostizieren.
40
(1.2)
MAN Latin America
Aufgrund der Größe Brasiliens und dessen Einfluss auf die umliegenden Länder
Lateinamerikas, orientiert sich das Wachstum in dieser Region stark am brasilianischen Markt. Mit rd. 86 % des Lkw-Absatzes wurde im Jahr 2012 der Großteil der
Fahrzeuge von ML auf dem Heimatmarkt Brasilien abgesetzt, einem der weltweit größten Lkw-Märkte überhaupt. Aus dem Kernmarkt Brasilien werden auch die lateinamerikanischen Exportmärkte Argentinien, Chile, Peru und Uruguay bedient, welche zusammen einen Anteil von rd. 10 % des Lkw-Absatzes durch ML in 2012 ausmachten.
Obwohl von dem außerstädtischen Straßennetz in Brasilien nur rd. 13 % befestigt sind
wird der Lkw als das wettbewerbsfähigste Transportmittel für den Güterverkehr angesehen.
Der brasilianische Lkw-Markt wurde in den Jahren 2011 und 2012 insbesondere
durch den Wechsel der Emissionsstandards von Proconve P5 (entspricht Euro III) auf
Proconve P7 (entspricht Euro V) bestimmt. Ab dem 2. Quartal 2012 war es den Herstellern in Brasilien untersagt, Proconve P5 Fahrzeuge auszuliefern. Zusätzlich führten
die abflachende Weltkonjunktur und das verringerte Wachstum in China, dem größten
Exportmarkt der brasilianischen Volkswirtschaft, zu einem deutlichen Rückgang des
Lkw-Markts. Insgesamt schrumpfte der brasilianische Lkw-Markt im Jahr 2012 gegenüber dem Vorjahr um rd. 20 %.16
Zur Unterstützung der Konjunktur initiierte die brasilianische Regierung daher mehrere
konjunktur- und geldmarktpolitische Maßnahmenpakete mit Steuervergünstigungen für
Unternehmen im Automobilsektor, groß angelegten Investitions- und Infrastrukturprojekten sowie zur Unterstützung der Finanzierung von Investitionen in Maschinen und
Produktionsmittel.
Die Prognosen bis zum Jahr 2017 sehen für den brasilianischen Lkw-Markt ein durchschnittliches jährliches Marktwachstum von 4,1 % vor. ML erwartet im selben Zeitraum
sogar ein durchschnittliches jährliches Marktwachstum von rd. 9,0 %, das nahezu dem
historischen Marktwachstum im Zeitraum 1992 bis 2012 entspricht.
16
Vgl. ANFAVEA, Carta da Anfavea - Indústria Automobilística Brasileira 2012/2011, Januar 2013.
41
Marktstudien prognostizieren für den brasilianischen Busmarkt ein durchschnittliches
jährliches Wachstum von 1,6 %. Demgegenüber erwartet ML mit durchschnittlich 7,8 %
Wachstum p.a. eine deutlich stärkere Zunahme.
Vor dem Hintergrund der optimistischen Markterwartung wird davon ausgegangen,
dass in den kommenden Jahren zahlreiche neue Hersteller, sowohl aus etablierten als
auch aus Wachstumsmärkten, in den brasilianischen Markt eintreten werden. Damit
einhergehend wird es zu einer erheblichen Verschärfung des Wettbewerbs und in der
Folge zu Preis- und Margendruck kommen. Allerdings wird neuen Wettbewerbern der
Markteintritt durch regulatorische Eingriffe erschwert. Der Import von Fahrzeugen, die
außerhalb der sog. Mercosur-Region produziert werden, zu der unter anderem Brasilien, Argentinien und Uruguay gehören, wird mit prohibitiv hohen Einfuhrzöllen belegt.
Auch die Inanspruchnahme von Steuervergünstigungen und weiterer Maßnahmen aus
aktuellen Konjunkturprogrammen ist an erhöhte Lokalisierungsquoten gebunden.
Im Ergebnis halten wir die Markteinschätzungen von MTB und ML für nachvollziehbar
und vertretbar.
(2)
Wettbewerber
Die Wettbewerbssituation im Geschäftsfeld Commercial Vehicles ist durch wenige Unternehmen wie die Daimler AG, Stuttgart („Daimler“), Fiat Industrial S.p.A., Turin/Italien
(„Fiat Industrial“), Paccar Inc., Kirkland/USA („Paccar“), Scania AB, Södertälje/
Schweden („Scania“) und Volvo AB, Göteborg/Schweden („Volvo“) geprägt.
Der Marktanteil von MTB für Lkw mit zulässiger Gesamtmasse größer 6 t stellt sich im
Vergleich zu den Wettbewerben nach Angaben der Gesellschaft in Europa und
Deutschland wie folgt dar:
Vertriebsregion
Europa
Deutschland
MAN
%
17,0
26,8
Marktanteile IST 2012 Lkw > 6 Tonnen zulässige Gesamtmasse
Daimler
Scania
DAF
Volvo
Renault
Iveco
Weitere
%
%
%
%
%
%
%
22,8
39,6
10,6
6,3
14,7
8,6
12,9
6,4
9,5
2,7
10,3
8,3
2,2
1,4
42
In Brasilien ist ML bei Lkw mit rd. 30 % Marktanteil führend vor Daimler mit rd. 25 %
und Ford Motor Company, Dearborn/USA, mit rd. 16 % Marktanteil.
Daimler erzielte im Geschäftsjahr 2012 mit 461.954 abgesetzten Nutzfahrzeugen einen
Umsatz von € 31,4 Mrd. und damit ca. 27,5 % des Konzernumsatzes. Die Sparte
Daimler Buses machte mit einen Umsatz von € 3,9 Mrd. noch rund 3,4 % des Konzernumsatzes aus.17
Fiat Industrial tritt mit seiner Marke Iveco im Nutzfahrzeuggeschäft auf. Der Geschäftsbereich Nutzfahrzeuge bei Fiat Industrial umfasst leichte, mittlere und schwere Nutzfahrzeuge für den Transport und die Verteilung von Gütern sowie Stadt- und Reisebusse. Im Geschäftsjahr 2012 erzielte der Geschäftsbereich Nutzfahrzeuge mit € 8,9 Mrd.
34,6 % des Konzernumsatzes.18
Der Paccar-Konzern ist mit den Marken „DAF“, „Peterbilt“ und „Kenworth“ als Nutzfahrzeuge- und Teilehersteller in über 100 Ländern präsent. Der Konzernumsatz belief
sich 2012 auf USD 17,1 Mrd.19
Scania ist Hersteller von schweren Lkw, Bussen und Motoren. Im Geschäftsjahr 2012
erzielte Scania mit 61.051 ausgelieferten Lkw und 6.350 ausgelieferten Bussen sowie
mit Motoren und weiteren Dienstleistungen einen Gesamtumsatz von SEK 82,5 Mrd.20
Scania und MAN sind jeweils im Mehrheitsbesitz der Volkswagen AG.
Volvo ist Hersteller von leichten, mittleren und schweren Lkw sowie Bussen. 2012
erzielte Volvo bei einem Konzernumsatz von SEK 303,6 Mrd. mit Lkw 63,3 % des
Umsatzes.21
17
18
19
20
21
Vgl. Daimler AG, Geschäftsbericht 2012.
Vgl. Fiat Industrial S.p.A., Annual Report 2012.
Vgl. Paccar Inc., Annual Report 2012.
Vgl. Scania AB, Annual Report 2012
Vgl. Volvo AB, Annual Report, 2012.
43
1.2.2.2. Power Engineering
(1)
Markteinschätzung
(1.1)
MAN Diesel & Turbo
(1.1.1) Engines & Marine Systems
In dem strategischen Geschäftsbereich Engines & Marine Systems werden u.a. Zwei(über Lizenznehmer) und Viertaktmotoren hergestellt, die vornehmlich als Antriebssysteme in Schiffen verwendet werden. Insofern hat das Geschäft in der Vergangenheit in
erheblichem Maße von dem Nachfrageboom auf dem internationalen Schiffsmarkt profitiert.
Längerfristige Zeitreihenanalysen zeigen eine deutlich zyklische Bewegung der Schiffsmärkte. In den Jahren 2004 bis 2008 herrschte eine bis dahin nicht gekannte Nachfrage nach Schiffsneubauten, die die Summe der Schiffbestellungen auf Rekordniveau
trieb. Die weltweite Finanzkrise beendete den Boom und die Anzahl der Schiffsbestellungen sank auf ein Niveau wie zum Jahrtausendwechsel ab. Nach einer kurzfristigen
Erholung in den Jahren 2010 und 2011 stellte das Jahr 2012 den vorläufigen Tiefpunkt
nach der Krise gemessen an der Anzahl bestellter Schiffe dar.
Neben Auswirkungen der derzeit eher schwachen globalen konjunkturellen Situation,
ist die Entwicklung der internationalen Schiffsnachfrage im Wesentlichen von zwei
übergeordneten Trends bestimmt: Zum einen werden immer größere Schiffe mit immer
mehr Ladekapazität nachgefragt, zum anderen gelten zunehmend strengere Emissions- und Energieeffizienzvorschriften. Zudem gestaltet sich die Finanzierung neuer
Schiffe im derzeitigen finanzwirtschaftlichen Umfeld mitunter schwierig.
Ausgehend von einer weiter zunehmenden Globalisierung, der steigenden Konsumgüternachfrage und dem damit verbundenen Anstieg des Seehandelsvolumens wird mittelfristig (2012 bis 2017) mit einem durchschnittlichen jährlichen Wachstum der allgemeinen Nachfrage nach Schiffsneubauten in Höhe von 10,9 % gerechnet. Langfristig
wird ein durchschnittliches Nachfragewachstum von 3,8 % p.a. erwartet.22
22
Vgl. Clarkson Research Service, Forecast Report September 2012.
44
Hierbei zeigt sich bei den unterschiedlichen Schiffstypen ein differenziertes Bild:

Die Situation in den Segmenten Containerschiffe und Massengutfrachter (sog.
„Bulker“) ist aktuell durch Überkapazitäten gekennzeichnet. Erst ab dem Jahr 2014
wird wieder mit anziehender Nachfrage gerechnet.23 Insgesamt wird im Containerschiffbereich ausgehend von dem Tiefpunkt im Jahr 2012 eine durchschnittliche
jährliche Wachstumsrate in Höhe von rd. 26 % bis 2017 erwartet, was im Wesentlichen auf Aufholeffekte in Folge des Markteinbruchs bis einschließlich 2012 zurückzuführen ist. Längerfristige Vorhersagen bis in das Jahr 2024 prognostizieren
jährliche Wachstumsraten der Neubestellungen von rd. 5 %, wobei der wesentliche
Treiber im Bereich der sog. „Post-Panamax-Schiffe“ (65.000 bis 100.000 DWT)
gesehen wird. Für Massengutfrachter werden Wachstumsimpulse durch die Eisenerz- und – mittelfristig – Kohlenachfrage in China und Indien erwartet, so dass hier
langfristige Wachstumsraten um rd. 4 % p.a. je nach Schiffsgröße erwartet werden. 24

Das Tankersegment ist aktuell ebenfalls durch Überkapazitäten geprägt. Es wird
im Wesentlichen von der weltweiten Rohölnachfrage und damit stark von der Entwicklung der Weltkonjunktur beeinflusst, wobei auch in diesem Marktsegment die
Nachfrage aus Asien dominieren dürfte. So werden die größten Impulse zukünftig
aus China erwartet.25 Der Nachfrageschwerpunkt dürfte hierbei bei Tankern in der
Größenklasse oberhalb 80.000 DWT liegen. Bei allen kleineren Tankergrößen ist
derzeit hingegen die Tendenz zur Verschrottung zu beobachten.26 Bis zum Jahr
2017 wird ein durchschnittliches jährliches Wachstum von rd. 7,3 % prognostiziert.
Langfristig betrachtet wird hingegen mit rückläufigen Wachstumsraten gerechnet
und ab dem Jahr 2020 nur noch ein durchschnittliches jährliches Wachstum der
Schiffsneubestellungen von rd. 2,2 % erwartet.27

Die globale Gasnachfrage prägt die Situation im Bereich der LNG-Tanker. Bedingt
durch große Gasvorkommen, im Vergleich zum Rohöl noch günstigere Preise, den
(zeitweilig) beabsichtigten Ausstieg Japans und Deutschlands aus der Atomenergie sowie die steigende Energienachfrage in China, Vietnam, Brasilien und Indien,
23
24
25
26
27
Vgl. Nord/LB Sector Research, Shipping Monitor, 03/2012.
Vgl. HSH Nordbank, Shipping Quarterly 01/2013.
Vgl. Maritime insight, Shipbuilding Outlook Club - Report 10/2012.
45
ist die Gasnachfrage stetig angestiegen.28 Dieser Trend wird sich auch zukünftig
fortsetzen. Gleichzeitig sind z.B. die USA bestrebt, ihre Abhängigkeit von Ölimporten weiter zu reduzieren. Möglich ist dies durch die Erfolge beim sog. „Fracking“.29
Insgesamt wird die beschriebene Entwicklung zu einer weiter anhaltenden Nachfrage nach LNG-Tankern führen, wobei langfristig von einem durchschnittlichen
jährlichen Wachstum in Höhe von 6,6 % p.a. ausgegangen wird.30

Im Bereich aller übrigen Schiffstypen ist vor allem die Entwicklung der Kreuzfahrtschiffe und des Offshore-Bereichs zu nennen. Im Kreuzfahrtbereich ist seit geraumer Zeit ein anhaltender Nachfragetrend zu beobachten. Für Europa wird in
den nächsten fünf Jahre mit einer Zunahme der Passagierzahlen um rd. 30 %, für
Nordamerika um rd. 11 % gerechnet.31 Bedingt durch die steigenden Passagierzahlen bauen namhafte Reeder ihre Flotten kontinuierlich aus, was sich in einem
erwarteten durchschnittlichen jährlichen Wachstum der Schiffsneubestellungen für
2012 bis 2017 in Höhe von 14,9 % widerspiegelt.32 Insgesamt sollen die Bestellungen von Kreuzfahrtschiffen in den Jahren 2013 und 2017 jedoch nur zu weniger als
1 % der gesamten Schiffsbestellungen beitragen.
Der hochspezialisierte Offshore-Sektor ist derzeit ebenfalls durch einen Boom
geprägt. Bedingt durch die weltweiten Explorationsvorhaben werden Schiffe benötigt, die den Anforderungen aus erschwerten Förderbedingungen in weniger küstennahen Gebieten entsprechen sowie einen Tiefseeeinsatz ermöglichen.33 Bis
2017 wird ein durchschnittliches jährliches Nachfragewachstum in Höhe von 6,7 %
erwartet.34
Für die im strategischen Geschäftsbereich Engines & Marine Systems nicht für den
Schiffsmarkt produzierten Hilfsmotoren sowie Motoren zur Energieversorgung in stationären Kraftwerken ist das Marktumfeld des strategischen Geschäftsbereichs Power
Plants relevant.
28
29
30
31
32
33
34
Vgl. Maritime insight, Shipbuilding Outlook Club - Report 10/2012.
46
(1.1.2) Power Plants
Der strategische Geschäftsbereich Power Plants stellt stationäre Diesel- und Gasmotoren für den dezentralen Kraftwerksbetrieb her und errichtet schlüsselfertige Kraftwerksbauten als Generalunternehmer.
Maßgebliche Entwicklungsgröße für das Geschäft ist der weltweite Energiebedarf und
der damit einhergehende Ausbau der Energieversorgung. Wesentliche Einflussfaktoren
für das Marktumfeld dieses strategischen Geschäftsbereichs liegen damit auch in dem
(zeitweilig) beabsichtigten Rückzug einiger Länder aus der Kernenergie sowie dem
hohen Investitionsbedarf für die Erneuerung bzw. den Ersatz veralteter Kraftwerke, um
der weltweit im Vergleich zum Energieverbrauch überproportional steigenden Stromnachfrage zu entsprechen.35
Der Bedarf an Energie wird zu einem großen Teil von der Entwicklung des Bruttoinlandprodukts beeinflusst. Während der Energiebedarf in Europa, genau wie die Entwicklung des BIP, nur leicht wächst oder sogar stagniert, zeigen Wachstumsregionen
und Schwellenländer, allen voran China, einen steigenden Bedarf an Energie auf.
Schätzungen zur Folge wird der Energiebedarf in den Entwicklungsländern im Vergleich zum Jahr 2010 bis zum Jahr 2040 um rd. 65 % zunehmen.36 Bezogen auf einzelne Wirtschaftssektoren lässt sich insbesondere im Industrie- und Verkehrssektor
eine stark wachsende Nachfrage nach Energie und Energieversorgung feststellen.
China, USA und Indien sind heute sowohl die größten Energieproduzenten als auch
-verbraucher und werden dies auch zukünftig bleiben.
Parallel zum Anstieg des Energiebedarfs wird sich auch die Energieversorgung positiv
entwickeln. Allein von 1990 bis 2009 nahm die Energieversorgung jährlich um rd. 3 %
zu.37 Von der weltweiten Primärenergie-Versorgung sind fossile Brennstoffe im Energiemix vorherrschend.
Der steigende Bedarf an Gas und Rohöl als Energieträger wird mit einem durchschnittlichen Wachstum von rd. 2-3 % im Zeitraum zwischen dem Jahr 2010 und dem Jahr
35
36
37
Vgl. International Energy Agency, World Energy Outlook 2012.
Vgl. ExxonMobil, The Outlook for Energy: A View to 2040, 2013.
Vgl. International Energy Agency, World Energy Outlook 2011.
47
2025 prognostiziert.38 Während der Bedarf nach Erdöl steigt, gehen die Reserven stetig zurück. Gleichzeitig ist ein wachsendes Umweltbewusstsein, mit dem Ziel Emissionen möglichst gering zu halten, zu verzeichnen. Langfristig werden diese Effekte den
Wechsel hin zu Erdgas und zu erneuerbaren Energien deutlich intensivieren.
(1.1.3) Turbomachinery
In dem strategischen Geschäftsbereich Turbomachinery werden neben Kompressoren
auch Gas- und Dampfturbinen sowie fertige Maschinenstränge für verschiedenste Industriezweige wie die Prozessindustrie oder die Öl- und Gasindustrie vertrieben.
Maßgeblich beeinflusst ist die zukünftige Entwicklung hier durch die im Zuge der wachsenden Weltbevölkerung steigende Nachfrage nach Energie und Konsumprodukten.
Bezüglich der Energienachfrage ist für den Geschäftsbereich Turbomachinery vor allem die Entwicklung in der Förderindustrie und Raffinerien von Bedeutung, deren Geschäftsentwicklung wiederum von der weltweiten Energienachfrage abhängig ist. Insoweit verweisen wir auf den vorangehenden Abschnitt zum strategischen Geschäftsbereich Power Plants.
Nach Prognosen der Vereinten Nationen wird die Weltbevölkerung bis ins Jahr 2050
auf rd. 9,3 Mrd. Menschen anwachsen.39 Die Geburtenraten zeigen dabei vor allem in
den so genannten BRICS-Staaten (Brasilien, Russland, Indien, China und Südafrika)
eine überdurchschnittliche Zunahme. Die steigenden Bevölkerungszahlen führen zu
einer vergleichsweise hohen Anzahl junger Erwerbsfähiger, was wiederum maßgeblich
die Dynamik des wirtschaftlichen Wachstums prägt. Für den Zeitraum zwischen den
Jahren 2010 und 2025 wird in China, Indien, Lateinamerika sowie im Mittleren Osten
ein jährliches durchschnittliches BIP-Wachstum zwischen 5 % und 8 % erwartet.
Insbesondere der wachsende Wohlstand führt zu erhöhtem Konsum von gas- und erdölbasierten Produkten wie Kunststoffen und Düngemitteln. Bedingt durch die Zunahme
des Konsums sind die meist nicht ausreichend vorhandenen Produktionskapazitäten
38
39
Vgl. ExxonMobil, The Outlook for Energy: A View to 2040, 2013.
Vgl. ifo, aktuelle Forschungsergebnisse 01/2013.
48
auszubauen. Die notwendige Kapazitätserweiterung führt wiederum zu einem Anstieg
der Nachfrage nach Produkten des strategischen Geschäftsbereichs Turbomachinery.
(1.2)
Renk
Renk als weltweiter Getriebehersteller rundet das Produktportfolio des Bereichs
Power & Engineering ab. Eine Umfeldanalyse der zum Teil hochspezialisierten Märkte
von Renk ergibt folgende wesentliche Ergebnisse:

Die Nachfrage nach Produkten aus dem militärischen Bereich, also für die strategische Geschäftseinheit Fahrzeuggetriebe und in Teilen für die maritimen Getriebe
aus der strategischen Geschäftseinheit Spezialgetriebe, wird wesentlich von den
Verteidigungshaushalten der Länder geprägt. Steigenden Ausgaben der BRICStaaten stehen gekürzte Verteidigungshaushalte hauptsächlich in Nordamerika
und Europa gegenüber. Erschwerend wirkt, dass in verschiedenen Ländern versucht wird, nationale Getriebehersteller für Kettenfahrzeuge aufzubauen, so z.B. in
Spanien, Korea und der Türkei. Auch sind in vielen Fällen Import- und Ausfuhrbeschränkungen zu beachten, die das Marktpotenzial einschränken. Andererseits
dürfte die steigende Anzahl von Konflikten in der Welt grundsätzlich zu höheren Investitionen in die Sicherung von Territorien, Seewegen und Offshore-Regionen
führen. Auch zukünftig wird der Markt starke regionale Unterschiede aufweisen.
Insbesondere für den Nahen Osten aber auch für Osteuropa und den asiatischen
Raum wird von Nachfragesteigerungen ausgegangen.

Für stationäre Anwendungen aus der strategischen Geschäftseinheit Spezialgetriebe ist insbesondere die Nachfrage nach Zementmühlen- und Hochleistungsturbogetrieben relevant. Die Nachfrage nach Zementmühlen wird maßgeblich von der
weltweiten Bautätigkeit geprägt. Insbesondere aufgrund der erheblichen Nachfrage
in China stieg der weltweite Zementverbrauch um über 5 % p.a. in den letzten 20
Jahren. Die aktuell rückläufige Zementnachfrage führt im Zementmühlenbereich zu
intensivem Wettbewerb. Vorhandene Zementmühlen werden zurzeit nicht ausgelastet, so dass auch die grundsätzlich wieder steigend erwartete Zementnachfrage
nur bedingt zu einem Nachfrageschub führen wird.
49

Die strategische Geschäftseinheit Standardgetriebe ist wesentlich von den Erwartungen für den kommerziellen Schiffsmarkt geprägt. Wir verweisen hierzu auf den
vorangehenden Abschnitt. Die wachsende Nachfrage nach erneuerbaren Energien
wirkt sich grundsätzlich positiv auf Offshore-Windkraftanlagen aus und beflügelt
damit die Getriebenachfrage. Kürzungen der Solarförderung in Deutschland dürften ebenfalls zu einer Stärkung des Offshore-Windmarkts führen. Risiken dürften
sich aus alternativen, getriebelosen Technologien sowie der aktuell schwierigen
Finanzierung von Windparks und der unzureichenden Netzinfrastruktur ergeben.

Die strategische Geschäftseinheit Gleitlager wird von Power Generation (Großreaktoren und E-Motoren), den Marine-Märkten (Wellen- und Drucklager) sowie
dem Anlagenbau (insb. Stahl, Offshore, Oil & Gas) geprägt. Insoweit kann auf die
vorangehenden Ausführungen zu den Schiffsmärkten und der Energienachfrage
verwiesen werden.
(2)
Wettbewerber
Die Wettbewerbssituation in dem strategischen Geschäftsbereich Engines & Marine
Systems unterscheidet sich für die Produktgruppen der Zwei- bzw. Viertaktmotoren.
Der globale Markt im Bereich der Zweitaktmotoren ist durch einige wenige große Hersteller geprägt. MDT ist im Jahr 2012 mit rd. 80 % Marktanteil Marktführer vor der
Wärtsilä Corporation, Helsinki/Finnland (nachfolgend auch „Wärtsilä“) mit rd. 18 %.40
Anders hingegen im Bereich der Viertaktmotoren: Hier sind laut eigenen Auskünften im
Jahr 2011 neben MDT mit einem Marktanteil von rd. 17 % im Wesentlichen Wärtsilä
(Marktanteil rd. 38 %), HHI-EMD, Engine & Machinery Division der Hyundai Heavy
Industries, Ulsan/Südkorea (Marktanteil rd. 10 %, nachfolgend auch „HHI-EMD“) sowie
Caterpillar Marine Power Systems, ein Unternehmen der Caterpillar Co., Peoria/USA,
(Marktanteil rd. 6 %, nachfolgend auch „Caterpillar“) am Markt vertreten.
Durch die Verwendung baugleicher Motoren im Kraftwerks- und Schiffsbau finden sich
in dem strategischen Geschäftsbereich Power Plants dieselben Wettbewerber, wie im
Viertakt-Schiffmotorenbereich. Allerdings verteilen sich die Marktanteile weniger gleichmäßig, so dass angabegemäß Wärtsilä mit rd. 51 % Marktanteil deutlich vor MDT mit
40
Vgl. Wärtsilä Corporation 2012 Result Presentation (25.01.2013).
50
rd. 24 %, HHI-EMD mit rd. 8 % und Caterpillar mit rd. 7 % liegt. Betrachtet man darüber
hinaus den Wachstumsmarkt der Gas- bzw. Dualfuel-Motoren isoliert, beherrscht
Wärtsilä mit rd. 71 % Marktanteil vor MDT mit rd. 13 % den weltweiten Kraftwerksmotorenbereich.
In dem strategischen Geschäftsbereich Turbomachinery ist aufgrund der heterogenen
Produktpalette eine Vielzahl an Wettbewerben anzutreffen. Hierzu zählen neben der
Siemens AG, München und Berlin, auch Elliot – eine Marke der Ebara Cooperation,
Tokio/Japan, die Mitsubishi Heavy Industries Ltd., Tokio/Japan und die Dresser Rand
Group Inc., Houston/USA.
Für Renk ist wettbewerbsseitig festzustellen, dass hier größtenteils eine mittelständische Struktur vorherrscht. Diese Konkurrenten vereint ein hoher technischer Spezialisierungsgrad, geringer Verwaltungsaufwand, wenig Publizität und – zum Teil – sehr
hohe Profitabilität. Renk hat in diesem Umfeld in verschiedenen Bereichen eine marktführende Stellung, so für Schalt-, Wende- und Lenkgetriebe militärischer Kettenfahrzeuge, Spezialgetriebe für komplexe maritime Anwendungen und Gleitlager für Standardanwendungen.
Als Besonderheit des Bereichs ist festzuhalten, dass viele Kunden von Renk im Wettbewerb zu MDT stehen.
2.
Bewertungsstichtag
Maßgeblicher Bewertungsstichtag ist der Tag der Hauptversammlung der MAN, an
dem der Beschluss über die Zustimmung zum Abschluss des Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrags gefasst werden soll. Die Hauptversammlung der MAN ist
am 6. Juni 2013 vorgesehen.
Als technischer Bewertungsstichtag wurde der 31. Dezember 2012 gewählt. Dementsprechend wurden die geplanten Ertragsüberschüsse zunächst auf diesen Tag abgezinst und anschließend auf den 6. Juni 2013 mit dem maßgeblichen Diskontierungszinssatz aufgezinst.
51
Diese Vorgehensweise ist unseres Erachtens angemessen.
3.
Ertragswertermittlung
3.1.
Unternehmensplanung
Für die Bewertung von MAN wurden bei der Ermittlung des Ertragswerts zwei Phasen
zugrunde gelegt.
Die erste sog. Detailplanungsphase umfasst den Zeitraum vom 1. Januar 2013 bis
zum 31. Dezember 2017. Die anlassunabhängige Planungsrechnung basiert für das
Planjahr 2013 auf dem rollierenden Forecast 1 für 2013 (RFC 1/2013), der im Vorstand
der MAN am 27. März 2013 verabschiedet wurde. Für die Planjahre 2014 und 2015
wurde auf die Budgetplanung der MAN (UPL 2013 bis 2015) abgestellt, die vom Vorstand der MAN am 27. November 2012 verabschiedet wurde und dem Aufsichtsrat der
MAN am 12. Dezember 2012 vorgestellt wurde. Für die Planjahre 2016 und 2017 wurde auf die strategische Planungsrechnung 2013 bis 2017 abgestellt, die vom Vorstand
der MAN auch für die erstmalige Einbeziehung in den Konzernplanungsprozess der
Volkswagen AG (sog. Planungsrunde 61, PR61) am 4. September 2012 vorgelegt
wurde.
Die Planungsrechnung resultiert aus einem mehrstufigen Top-Down-Bottom-UpProzess der MAN-Gruppe in die Geschäftsfelder und zugehörigen Bereiche bzw. innerhalb der Bereiche in die jeweiligen nachgelagerten strategischen Geschäftsbereiche/-einheiten. Sie ist nach den Regeln der International Financial Reporting Standards
(IFRS) erstellt und umfasst als Konzernplanung Plan-Gewinn- und Verlustrechnungen, Plan-Bilanzen und daraus abgeleitete Plan-Cash-Flow-Rechnungen sowohl auf
Ebene der MAN-Gruppe als auch für die einzelnen Bereiche.
Die Konzernplanung umfasst alle vollkonsolidierten Konzernunternehmen. Nicht vollkonsolidierte Beteiligungen werden im Ergebnis aus Finanzbeteiligungen und at-Equity-Beteiligungen geplant.
52
Die Bewertungsgutachter haben die Planung für die Detailplanungsphase der Gesellschaft grundsätzlich übernommen und das Beteiligungsergebnis, die Finanzplanung
und die Steuerplanung in Abstimmung mit der Gesellschaft überarbeitet. Hierdurch
wurde sowohl erforderlichen bewertungstechnischen Anpassungen als auch der sachgerechten Berücksichtigung nicht vollkonsolidierter Beteiligungen und steuerlicher Verlustvorträge Rechnung getragen.
Die zweite Phase der sog. ewigen Rente ab dem Jahr 2018 (nachfolgend auch „Terminal Value“) basiert grundsätzlich auf einer Erwartung der Gesellschaft bezüglich eines auf Grundlage der bestehenden Strategie nachhaltigen erreichbaren Ergebnisniveaus. Die Bewertungsgutachter haben hierzu in Abstimmung mit der Gesellschaft
Analysen der Umsätze und Ergebnisse der Gesellschaft sowie von Vergleichsunternehmen durchgeführt, um so der besonderen Konjunkturzyklizität des Geschäftsmodells von MAN Rechnung zu tragen. Hierbei wurde die grundsätzliche bewertungstechnische Fortschreibung der finanziellen Überschüsse des letzten Detailplanungsjahres 2017 unter Berücksichtigung des erwarteten nachhaltigen Wachstums, abgebildet
im sog. Wachstumsfaktor, in die Analyse einbezogen. Soweit bei einzelnen Sachverhalten im letzten Detailplanungsjahr 2017 noch kein Gleichgewichtszustand erreicht
wurde, wurden daraus resultierende Ergebniseffekte annuisiert und im Jahr der ewigen
Rente berücksichtigt.
Wir haben die Planungssystematik nachvollzogen. Eine Gegenüberstellung der Planwerte der Geschäftsjahre 2010 bis 2012 mit den realisierten Istwerten dieser Geschäftsjahre zur Beurteilung der Planungsgüte führte zu teilweise erheblichen Abweichungen. Diese sind jedoch maßgeblich durch die in den letzten Jahren ausgesprochen volatilen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen geprägt, die zum jeweiligen Prognosezeitpunkt der jeweiligen Planungsrechnung nicht vorhersehbar waren. Eine systematische Verzerrung der Planungsrechnung als grundsätzlich zu optimistisch oder zu
pessimistisch war nicht feststellbar. Die Planungsrechnung bildet vor dem Hintergrund
der vorgenommenen Aktualisierungen durch das Abstellen auf die zeitlich zur strategischen Planung nachgelagerten Mittelfristplanung für die Jahre 2014 und 2015 bzw.
den rollierenden Forecast für das Jahr 2013 eine sachgerechte Grundlage für die Ableitung des Unternehmenswerts der Gesellschaft.
53
3.2.
Vergangenheitsanalyse
Ausgangspunkt unserer Tätigkeit ist die Analyse von Vergangenheitsergebnissen, da
diese als erste Orientierung für die Plausibilisierung von Planzahlen dient. Hierfür standen uns insbesondere die geprüften und mit uneingeschränktem Bestätigungsvermerk
versehenen Konzernabschlüsse der MAN für die Geschäftsjahre 2010, 2011 und 2012
zur Verfügung.
3.2.1.
Ertragslage
Die Ertragslage wurde auf Basis der Konzern-Gewinn- und Verlustrechnung von MAN
analysiert.
MAN-Gruppe
2010
Mio. €
Umsatzerlöse
Umsatzkosten
Bruttoergebnis vom Umsatz
Sonstige betriebliche Erträge
Vertriebskosten
Allgemeine Verwaltungskosten
Sonstige betriebliche Aufwendungen
Ergebnis aus Finanz- und at-equity-Beteiligungen
Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT)
Zinsergebnis
Ergebnis vor Steuern (EBT)
Ertragsteuern
Ergebnis aufgegebener Geschäftsbereiche
Ergebnis nach Steuern
davon Minderheitsanteile
davon Aktionäre der MAN SE
IST
2011
Mio. €
%
2012
Mio. €
%
%
14.675
-11.400
3.275
100,0
-77,7
22,3
16.472
-12.791
3.681
100,0
-77,7
22,3
15.772
-12.499
3.273
100,0
-79,2
20,8
516
-1.095
-741
-1.142
470
1.283
3,5
-7,5
-5,0
-7,8
3,2
8,7
622
-1.173
-854
-979
-41
1.256
3,8
-7,1
-5,2
-5,9
-0,3
7,6
540
-1.181
-950
-877
-182
623
3,4
-7,5
-6,0
-5,6
-1,2
3,9
-158
1.125
-1,1
7,7
-134
1.122
-0,8
6,8
-312
311
-2,0
2,0
-338
-65
722
-2,3
-0,4
4,9
-434
-441
247
-2,6
-2,7
1,5
-122
0
189
-0,8
0,0
1,2
9
713
0,1
4,9
9
238
0,1
1,4
12
177
0,1
1,1
Die Entwicklung der Umsätze der einzelnen Bereiche ist nachfolgend dargestellt:
MAN-Gruppe
Umsatz nach Bereichen
MAN Truck & Bus inkl. MAN Finance
MAN Latin America
MAN Diesel & Turbo
Renk
Zentrale/Konsolidierung
Umsatz gesamt
2010
Mio. €
%
IST
2011
Mio. €
%
2012
Mio. €
%
7.446
3.140
3.766
403
-80
50,7
21,4
25,7
2,7
-0,5
8.984
3.579
3.610
389
-90
54,5
21,7
21,9
2,4
-0,5
8.822
2.870
3.780
476
-176
55,9
18,2
24,0
3,0
-1,1
14.675
100,0
16.472
100,0
15.772
100,0
54
Von den Umsätzen wurden im Geschäftsjahr 2012 rd. 20 % im Inland realisiert,
ca. 57 % im Kernmarkt Europa (inklusive Deutschland).
Im Geschäftsjahr 2010 führte die weltweite wirtschaftliche Erholung nach dem Krisenjahr 2009 zu höheren Auftragseingängen in allen Bereichen der MAN-Gruppe. Insbesondere das europäische Nutzfahrzeuggeschäft erholte sich schneller als erwartet.
Diese Entwicklung sowie ein boomender brasilianischer Markt führten zu einem deutlichen Anstieg der Auftragseingänge und Umsätze im Geschäftsfeld Commercial
Vehicles (Bereiche MTB und ML).
MAN profitierte auch in 2011 weiter von der Erholung der Weltwirtschaft, die sich erst
im Laufe des Jahres abschwächte, und erzielte insgesamt einen Rekordumsatz mit
einem Wachstum von 12 % gegenüber dem Vorjahr. Das Geschäftsfeld Commercial
Vehicles trug mit einem Umsatzanteil von rd. 76 % wesentlich zur Ausweitung des
Geschäftsvolumens bei.
Im Jahr 2012 setzte sich die Abschwächung der Weltwirtschaft fort. Hierdurch bedingt
sowie wegen zunehmender Unsicherheiten an den Finanzmärkten und der Schuldenkrise im Euroraum konnte MAN das Umsatzniveau des Vorjahres nicht mehr erreichen. Der Umsatzrückgang war maßgeblich auf ML zurückzuführen, da der brasilianische Markt durch die Einführung des Procovne P7-Emissionsstandards sowie einer
schlechteren wirtschaftlichen Lage deutlich rückläufig war. Dem Nachfragerückgang in
Brasilien entsprechend reduzierte sich der Umsatz von ML gegenüber dem Vorjahr um
rd. 20 %.
Das Geschäftsfeld Power Engineering (Bereiche MDT und Renk) erzielte im
Geschäftsjahr 2011 einen Umsatz von € 3.999 Mio. nach € 4.169 Mio. im Vorjahr. Die
Umsatzschwankungen bei MDT waren dabei im Wesentlichen durch Großprojekte und
Abrechnungseffekte bedingt. 2012 konnte ein Wiederanstieg der Umsätze auf
€ 4.256 Mio. verzeichnet werden. Während der strategische Geschäftsbereich
Engines & Marine Systems von MDT aufgrund der Flaute im Schiffsbau leicht unter
dem Vorjahreswert blieb, konnten die übrigen beiden strategischen Geschäftsbereiche
von MDT leichte, Renk hingegen sogar deutliche Umsatzzuwächse verbuchen.
55
In den Umsatzkosten waren im Geschäftsjahr 2012 Materialaufwendungen in Höhe
von € 9.108 Mio. enthalten (Vorjahr: € 9.314 Mio.). Dies entspricht einer Materialaufwandsquote von rd. 58 % gegenüber rd. 57 % im Geschäftsjahr 2011 und rd. 55 %
im Geschäftsjahr 2010. Differenziert nach Geschäftsfeldern ergab sich folgendes Bild:
Während bei Commercial Vehicles ein Anstieg der Materialaufwandsquote von 60 % in
2010 auf 63 % in 2012 (€ 7.309 Mio.) zu verzeichnen war, entwickelte sich die
Materialaufwandsquote im Geschäftsfeld Power Engineering von 44 % in 2010 auf
43 % in 2011 und 46 % in 2012.
Die Umsatzkostenquote verbesserte sich von 78,6 % im Jahr 2009 auf 77,7 % in den
Jahren 2010 und 2011, bedingt durch bessere Auslastung der Produktion im
Geschäftsfeld Commercial Vehicles. Rückläufige Auslastung, steigende Rohstoffpreise
sowie ein erheblicher Margendruck insbesondere im Bereich MTB führten im
Geschäftsjahr 2012 wieder zu einem Anstieg der Umsatzkostenquote um 1,5 %-Punkte. Die Bruttomarge lag somit nur noch bei 20,8 % gegenüber 22,3 % im Vorjahr.
Die Zusammensetzung und Entwicklung der sonstigen betrieblichen Erträge ist
nachfolgender Tabelle zu entnehmen:
MAN-Gruppe
2010
Mio. €
IST
2011
Mio. €
2012
Mio. €
Erträge aus Finanzdienstleistungen
Erträge aus Sondervorgängen
Erträge aus Finanzinstrumenten
Erträge aus sonstigen Lieferungen und Leistungen
Erträge aus dem Abgang von Sachanlagen und Immateriellen
Übrige Erträge
150
0
115
50
10
191
162
111
101
34
14
200
203
0
57
44
6
230
Sonstige betriebliche Erträge gesamt
516
622
540
In den Erträgen aus Finanzdienstleistungen wurden die Erlöse aus Geschäften des
Teilkonzerns MFI ausgewiesen. Die Erträge aus Sondervorgängen des Geschäftsjahrs
2011 resultierten aus der Einlage eines Werkes in Wien in ein Joint Venture mit der
Rheinmetall Aktiengesellschaft, Düsseldorf, (Rheinmetall MAN Military Vehicles GmbH,
München, nachfolgend auch „RMMV“). Die Bewertung von Fremdwährungspositionen
sowie die Erträge aus Sicherungsgeschäften wurden unter Erträge aus Finanzinstrumenten ausgewiesen.
56
Die Vertriebsaufwandsquote lag im Durchschnitt des betrachteten Zeitraums bei rd.
7,4 %. Insgesamt erhöhen sich die Vertriebsaufwendungen nur leicht um € 86 Mio. von
€ 1.095 Mio. im Geschäftsjahr 2010 auf € 1.181 Mio. im Geschäftsjahr 2012.
Die Allgemeinen Verwaltungskosten stiegen im Zeitraum 2010 bis 2012 um durchschnittlich 13,2 % p.a. Dies entspricht einer absoluten Erhöhung dieser Aufwendungen
um € 209 Mio. bzw. einem Anstieg der Verwaltungskostenquote von 5,0 % im
Geschäftsjahr 2010 auf 6,0 % im Geschäftsjahr 2012. Ursächlich für die Entwicklung
war im Wesentlichen, dass in Erwartung eines sich fortsetzenden positiven Geschäftsverlaufs des Jahres 2011 weiteres Personal aufgebaut wurde, sich die unterlegte
Umsatzprognose aus zuvor dargestellten Gründen dann aber nicht realisierte.
Die sonstigen betrieblichen Aufwendungen beinhalten die nicht den Funktionsbereichen zuordenbaren Aufwendungen und setzen sich im Einzelnen wie folgt
zusammen:
MAN-Gruppe
2010
Mio. €
IST
2011
Mio. €
2012
Mio. €
Forschung und Entwicklung
Wertberichtigungen auf Vorräte
Aufwendungen aus Finanzdienstleistungen
Aufwendungen aus Sondervorgängen
Rechts-, Prüfungs- und Beratungskosten
Aufwendungen aus Finanzinstrumenten
Wertberichtigungen auf Forderungen
Übrige Aufwendungen
-373
-94
-100
0
-70
-39
-84
-382
-390
-129
-90
-72
-57
-52
-41
-148
-428
-94
-123
0
-29
-39
-67
-97
-1.142
-979
-877
Sonstige betriebliche Aufwendungen gesamt
Die Aufwendungen aus Finanzdienstleistungen und Finanzinstrumenten korrespondieren mit den sonstigen betrieblichen Erträgen.
In den übrigen Aufwendungen des Geschäftsjahrs 2010 waren Kostenüberschreitungen und Vorsorgen für Projekte sowie Aufwendungen für den Ausbau des strategischen Geschäftsbereichs Power Plants enthalten.
In dem Ergebnis aus Finanz- und at-Equity-Beteiligungen des Jahres 2010 wurden
neben den Ergebnissen von Scania (€ 99 Mio.) und Sinotruk (€ 29 Mio.) im Wesentlichen auch die Wertaufholung des Beteiligungsbuchwerts an Scania mit € 357 Mio.
ausgewiesen.
57
Im Geschäftsjahr 2011 beinhaltete das Finanz- und Equity- Ergebnis neben den Ergebnissen von Scania (€ 59 Mio.) und Sinotruk (€ 45 Mio.) im Wesentlichen das Ergebnis
aus der Umklassifizierung der Anteile an Scania in Finanzbeteiligungen (€ 495 Mio.)
sowie gegenläufig die Marktbewertung der Anteile (€ - 677 Mio.).
Die Abwertung der Beteiligungen an Sinotruk (€ 190 Mio.) sowie des Joint Venture
RMMV (€ 41 Mio.) belasteten das Ergebnis aus Finanz- und at-Equity-Beteiligungen im
Geschäftsjahr 2012. Positiv trug die Dividende von Scania in Höhe von € 60 Mio. zum
Beteiligungsergebnis bei.
Im Ergebnis der beschriebenen Entwicklung ergab sich folgende Verteilung des EBIT
im Zeitraum 2010 bis 2012:
MAN-Gruppe
Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) nach Bereichen
2010
Mio. €
IST
2011
Mio. €
%
2012
Mio. €
%
%
EBIT-Marge
158
2,1%
12,3
676
7,5%
53,8
172
1,9%
27,6
MAN Latin America
EBIT-Marge
271
8,6%
21,1
301
8,4%
24,0
138
4,8%
22,2
MAN Diesel & Turbo
EBIT-Marge
439
11,7%
34,2
395
10,9%
31,4
437
11,6%
70,1
Renk
EBIT-Marge
52
12,9%
4,1
53
13,6%
4,2
66
13,8%
10,6
363
28,3
-169
-13,5
-190
-30,5
1.283
100,0
1.256
100,0
623
100,0
Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) gesamt
Das Geschäftsfeld Commercial Vehicles hat insgesamt aufgrund der geänderten wirtschaftlichen Rahmenbedingungen im Geschäftsjahr 2012 nur noch eine EBIT-Marge
von 2,7 % gegenüber 7,8 % im Vorjahr erreicht.
Wird das EBIT um Effekte aus Kaufpreisallokationen und Sondervorgängen korrigiert,
ergibt sich das von MAN als Steuerungsgröße definierte operative Ergebnis und
daraus abgeleitet der Return on Sales (ROS) als Relation von operativem Ergebnis zu
Umsatzerlösen. Der langfristige ROS-Zielwert von MAN liegt bei 8,5 % +/- 2 %-Punkte.
58
Die operativen Ergebnisse der Geschäftsjahre 2010 bis 2012 sind nachfolgender
Tabelle zu entnehmen:
MAN-Gruppe
Herleitung Operatives Ergebnis
EBIT
EBIT-Marge
Kaufpreisallokation
Sondervorgänge
Operatives Ergebnis
ROS
2010
Mio. €
IST
2011
Mio. €
2012
Mio. €
1.283
8,7%
1.256
7,6%
623
3,9%
109
-357
109
118
110
231
1.035
7,1%
1.483
9,0%
964
6,1%
Die Effekte aus Kaufpreisallokationen betreffen im Wesentlichen ML mit € 99 Mio. in
den Jahren 2010 und 2011 und € 91 Mio. im Geschäftsjahr 2012 sowie die Akquisition
von Sinotruk.
Wertaufholungen des Beteiligungsbuchwerts an Scania bedingen die Effekte aus
Sondervorgängen im Geschäftsjahr 2010 mit € 357 Mio. Die Sondereffekte im
Geschäftsjahr 2011 resultieren im Wesentlichen aus Bewertungseffekten der Beteiligung an Scania (€ -182 Mio.) sowie der Bildung von Rückstellungen für Unregelmäßigkeiten bei der Übergabe von Schiffsmotoren bei MDT (€ -65 Mio.). Gegenläufig wirkt
die Übertragung von Vermögenswerten auf das Joint Venture RMMV in Verbindung mit
dem gleichzeitigen Erwerb eines 49 %-Anteils an den von Rheinmetall eingebrachten
Aktivitäten. Die Abwertung der Beteiligungen an Sinotruk (€ 190 Mio.) sowie an RMMV
(€ 41 Mio.) verursachte im Geschäftsjahr 2012 die Effekte aus Sondervorgängen in
Höhe von € 231 Mio.
Das Zinsergebnis ist im Geschäftsjahr 2012 belastet durch Zinsaufwendungen aufgrund von Steuernachzahlungen aus der Betriebsprüfung der Jahre 2002 bis 2005.
Das negative Ergebnis aus aufgegebenen Geschäftsbereichen in den Jahren 2010
und 2011 ist in erster Linie auf die Beteiligung an der Ferrostaal Aktiengesellschaft,
Essen, zurückzuführen, die im Geschäftsjahr 2012 veräußert wurde.
Die Mitarbeiterzahl hat sich in der MAN-Gruppe stetig erhöht von 47.669 (inklusive
Leiharbeitern) zum 31. Dezember 2010 auf 54.283 Mitarbeiter zum Jahresende 2012.
59
Hiervon entfielen 36.816 Mitarbeiter auf das Geschäftsfeld Commercial Vehicles und
17.108 Mitarbeiter auf das Geschäftsfeld Power Engineering.
Von den Bewertungsgutachtern wurden die Geschäftsjahre 2010 bis 2012 auf Konzernebene um außerordentliche, einmalige sowie aperiodische Vorgänge bereinigt, um
so eine bessere Vergleichbarkeit der Entwicklung der Vergangenheit mit den Planzahlen zu gewährleisten.
Das bereinigte Ergebnis vor Steuern ermittelt sich wie folgt:
MAN-Gruppe
Bereinigungen der Vergangenheit
Ergebnis aus Finanz- und at Equity-Beteiligungen
Bereich MDT
Wertberichtigung Forderungen gegen manroland
Ergebniswirksame Rückstellungsbildung/-auflösung
Rückstellung für Untersuchung von Unregelmäßigkeiten bei der
Übergabe von Viertaktmotoren (Projekt Poseidon)
Wertberichtigungen auf überfällige Forderungen der dänischen
Niederlassung
Bereich MTB
Auflösung Gemeinschaftsunternehmen Region West B.V.
Forderungsverzicht ggü. Gemeinschaftsunternehmen MAN
FORCE TRUCKS Pvt. Ltd.
RMMV - Entkonsolidierungseffekt aus Einbringung Werk Wien
EBIT nach Bereinigung
EBIT-Marge
EBIT-Marge nach Bereinigung
2010
Mio. €
1.283
-470
813
%
157,8
-57,8
100,0
IST
2011
Mio. €
2012
Mio. €
%
%
1.256
41
97,0
3,2
623
182
85,4
25,0
2
39
0,2
3,0
-88
-12,1
65
5,0
13
1,8
729
100,0
-4
-0,3
7
-111
0,5
-8,6
1.295
100,0
8,7%
5,5%
7,6%
7,9%
3,9%
4,6%
Für eine detailliertere Darstellung der Bereinigungen verweisen wir im Weiteren auf die
Ausführungen im gemeinsamen Bewertungsgutachten PwC/KPMG.
Die Bereinigungen der Vergangenheitszahlen haben wir anhand der vorliegenden Prüfungsberichte für die Geschäftsjahre 2010 bis 2012 nachvollzogen. Nach unserer Auffassung sind die Bereinigungen der Vergangenheitszahlen sachgerecht erfolgt.
60
3.2.2.
Vermögenslage
Die Vermögenslage der MAN-Gruppe stellt sich zu den Bilanzstichtagen 31. Dezember
2010, 2011 und 2012 auf Grundlage der nach internationalen Rechnungslegungsstandards erstellten und geprüften Konzernabschlüsse wie folgt dar:
MAN-Gruppe
Konzernbilanz
Aktiva
Immaterielle Vermögenswerte
Sachanlagen
Nach der at-Equity-Methode bilanzierte Beteiligungen
Finanzbeteiligungen
Vermietete Erzeugnisse
Langfristige Forderungen aus Finanzdienstleistungen
Aktive latente Steuern
Sonstige langfristige Vermögenswerte
Langfristige Vermögenswerte
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Kurzfristige Forderungen aus Finanzdienstleistungen
Forderungen aus laufenden Steuern
Zur Veräußerung bestimmte Vermögenswerte
Sonstige kurzfristige Vermögenswerte
Wertpapiere
Flüssige Mittel
Kurzfristige Vermögenswerte
Summe Aktiva
31.12.2010
Mio. €
%
IST
31.12.2011
Mio. €
%
31.12.2012
Mio. €
%
1.914
2.064
2.085
51
1.755
838
1.159
180
11,0
11,8
12,0
0,3
10,1
4,8
6,6
1,0
1.883
2.091
838
1.251
2.303
953
1.078
226
10,1
11,2
4,5
6,7
12,3
5,1
5,8
1,2
2.140
2.245
521
1.702
2.501
1.071
1.335
237
10,7
11,3
2,6
8,5
12,6
5,4
6,7
1,2
10.046
57,6
10.623
56,9
11.752
59,0
2.852
1.982
495
133
139
713
14
1.057
16,4
11,4
2,8
0,8
0,8
4,1
0,1
6,1
3.513
2.331
532
117
0
596
1
957
18,8
12,5
2,8
0,6
0,0
3,2
0,0
5,1
3.373
2.141
575
58
0
652
1
1.366
16,9
10,7
2,9
0,3
0,0
3,3
0,0
6,9
7.385
42,4
8.047
43,1
8.166
41,0
17.431
100,0
18.670
100,0
19.918
100,0
Die Immateriellen Vermögenswerte enthalten neben Firmenwerten (31. Dezember
2012: € 881 Mio.) aktivierte Entwicklungskosten, die von € 355 Mio. zum 31. Dezember
2010 auf € 700 Mio. zum 31. Dezember 2012 anstiegen. Dabei lag der Fokus von Forschung und Entwicklung auf der Fortentwicklung von Nutzfahrzeugen und Dieselmotoren hinsichtlich Verbrauchs- und Emissionswerten. Darüber hinaus wurde im Bereich
Power Engineering der Einsatz von Erdgas als Treibstoff fortentwickelt.
Der Anstieg des Sachanlagevermögens ist durch Ersatz- und Erhaltungsinvestitionen
sowie wachstumsbedingte Kapazitätserweiterungen an verschiedenen Standorten begründet.
Insgesamt wurden im Geschäftsfeld Commercial Vehicles im Geschäftsjahr 2012
€ 740 Mio. nach € 567 Mio. im Vorjahr investiert. Die Investitionen im Geschäftsfeld
Power Engineering beliefen sich auf € 195 Mio., was einen deutlichen Anstieg gegen-
61
über den Investitionen im Geschäftsjahr 2011 von € 117 Mio. bedeutete. Von den Investitionen entfallen € 175 Mio. im Geschäftsjahr 2012 auf Beteiligungen (Vorjahr:
€ 70 Mio.).
Zum 31. Dezember 2012 werden unter den nach der at-Equity-Methode bilanzierten
Beteiligungen und den Finanzbeteiligungen im Wesentlichen die Anteile an Scania
und Sinotruk ausgewiesen. Die wesentliche Veränderung dieser Posten im Jahr 2011
resultiert aus der Umklassifizierung der Anteile an Scania. Weitere Veränderungen im
Geschäftsjahr 2012 beruhen im Wesentlichen auf der Abwertung der at-EquityBeteiligung an der Sinotruk um € 190 Mio., der gestiegenen Marktbewertung der Finanzbeteiligung Scania (€ 463 Mio.) sowie dem geänderten Ausweis der Beteiligung
an der MTI (€ -72 Mio.), die zum 31. März 2012 vollkonsolidiert wurde und die Abwertung der RMMV (€ -41 Mio.).
Die Entwicklung der vermieteten Erzeugnisse, der lang- und kurzfristigen Forderungen aus Finanzdienstleistungen sowie die Veränderung der Vorräte und Forderungen aus Lieferungen und Leistungen beruht im Wesentlichen auf den veränderten Produktions- und Geschäftsvolumina im betrachteten Zeitraum 2010 bis 2012.
Unter dem Posten zur Veräußerung bestimmte Vermögenswerte werden zum
31. Dezember 2010 die Geschäftsanteile an der Ferrostaal Aktiengesellschaft ausgewiesen.
Die aktiven latenten Steuern sind auch durch körperschaft- und gewerbesteuerlichen
Verlustvorträge begründet, soweit die Gesellschaft von einer wirtschaftlichen Nutzungsfähigkeit ausgeht.
62
MAN-Gruppe
Konzernbilanz
Passiva
31.12.2010
Mio. €
%
IST
31.12.2011
Mio. €
%
31.12.2012
Mio. €
%
Eigenkapital
5.990
34,4
5.590
29,9
5.619
28,2
Langfristige Finanzverbindlichkeiten
Pensionen und ähnliche Verpflichtungen
Passive latente Steuern
Sonstige langfristige Rückstellungen
Sonstige langfristige Verbindlichkeiten
1.973
226
849
653
722
11,3
1,3
4,9
3,7
4,1
1.976
378
724
709
951
10,6
2,0
3,9
3,8
5,1
2.966
591
958
684
1.106
14,9
3,0
4,8
3,4
5,6
Langfristige Verbindlichkeiten und Rückstellungen
4.423
25,4
4.738
25,4
6.305
31,7
Kurzfristige Finanzverbindlichkeiten
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Erhaltene Anzahlungen
Kurzfristige Verbindlichkeiten aus laufenden Steuern
Sonstige kurzfristige Rückstellungen
Sonstige kurzfristige Verbindlichkeiten
876
1.981
762
534
1.465
1.400
5,0
11,4
4,4
3,1
8,4
8,0
1.194
2.324
823
623
1.485
1.893
6,4
12,4
4,4
3,3
8,0
10,1
2.333
2.006
908
147
1.166
1.434
11,7
10,1
4,6
0,7
5,9
7,2
Kurzfristige Verbindlichkeiten und Rückstellungen
7.018
40,3
8.342
44,7
7.994
40,1
17.431
100,0
18.670
100,0
19.918
100,0
Summe Passiva
Vom Eigenkapital entfallen zum 31. Dezember 2012 € 376 Mio. auf das gezeichnetes
Kapital, € 795 Mio. auf Kapitalrücklagen und € 4.263 Mio. auf Gewinnrücklagen.
Die lang- und kurzfristigen Finanzverbindlichkeiten erhöhten sich von in Summe
€ 2.849 Mio. zum 31. Dezember 2010 auf € 3.170 Mio. zum 31. Dezember 2011. Durch
die Begebung neuer Anleihen im Volumen von € 2.089 Mio. im Geschäftsjahr 2012
erhöhten sich die Finanzverbindlichkeiten deutlich und beliefen sich zum 31. Dezember
2012 auf € 5.299 Mio. Unter Berücksichtigung der gestiegenen liquiden Mittel von
€ 1.366 Mio. sowie weiterer Aktivwerte von € 5 Mio. ergibt sich zum 31. Dezember
2012 eine Nettoverschuldung von € 3.928 Mio. nach € 2.212 Mio. zum 31. Dezember
2011. Der deutliche Anstieg der Finanzierung im Geschäftsjahr 2012 ist unter anderem
auf einen negativen Cashflow aus Investitionstätigkeit von € 1.233 Mio. zurückzuführen. Darin enthalten sind die Liquiditätsabflüsse aus der Desinvestition der
Ferrostaal Aktiengesellschaft mit € 345 Mio.
Die Pensionsverpflichtungen stiegen im Geschäftsjahr 2012 insbesondere aufgrund
versicherungsmathematischer Verluste, bedingt durch einen niedrigeren Diskontierungszins.
Die lang- und kurzfristigen Rückstellungen reduzierten sich von € 2.118 Mio. zum
31. Dezember 2010 auf € 1.850 Mio. zum 31. Dezember 2012 und beinhalten im Wesentlichen Rückstellungen für Gewährleistungen (31. Dezember 2012: € 832 Mio.). Die
63
Reduzierung der Rückstellungen ist in erster Linie auf den Abbau der übrigen geschäftsbezogenen Verpflichtungen von € 625 Mio. zum 31. Dezember 2010 auf
€ 373 Mio. zum 31. Dezember 2012 zurückzuführen.
Die Höhe der Verbindlichkeiten aus Lieferung und Leistungen steht in Zusammenhang mit dem sich verändernden Geschäftsvolumen im Zeitablauf.
Die erhaltenen Anzahlungen konnten trotz des gesunkenen Auftragseingangs in
2012 im Bereich MDT um € 87 Mio. erhöht werden.
Die sonstigen Verbindlichkeiten von € 2.540 Mio. in Summe aus lang- und kurzfristigen Verpflichtungen per 31. Dezember 2012 beinhalten im Wesentlichen noch nicht als
Ertrag vereinnahmte Kundenzahlungen für vermietete Erzeugnisse in Höhe von
€ 1.633 Mio. sowie Verbindlichkeiten aus dem Personalbereich in Höhe von € 402 Mio.
Die Reduzierung der sonstigen Verbindlichkeiten gegenüber dem Vorjahr (31. Dezember 2011: € 2.844 Mio.) beruht in erster Linie auf der Abwicklung der Verpflichtungen
aus dem Verkauf der Beteiligung an der Ferrostaal Aktiengesellschaft.
3.3.
Planungsanalyse des Betriebsergebnisses
Zur Beurteilung der Planung der MAN für den Zeitraum 1. Januar 2013 bis 31. Dezember 2017 haben wir – ausgehend von den uns zur Verfügung gestellten Unterlagen –
mit Mitgliedern des Vorstands und Mitarbeitern der MAN-Gruppe sowie den Bewertungsgutachtern Plausibilisierungsgespräche geführt.
64
3.3.1.
Planungsrechnung MAN-Gruppe
Die Detailplanung für die Geschäftsjahre 2013 bis 2017 wird – ausgehend von den
bereinigten Ist-Werten des Geschäftsjahrs 2012 – nachfolgend dargestellt. Dabei wird
das EBIT bereinigt um die Ergebnisse aus Finanz- und at-Equity-Beteiligungen dargestellt. Bezüglich der Planung des Beteiligungsergebnisses verweisen wir auf Abschnitt
C.IV.3.4., das Zinsergebnis wird in Abschnitt C.IV.3.6. dargestellt.
MAN-Gruppe
Umsatzerlöse
Umsatzkosten
Bruttoergebnis vom Umsatz
Vertriebs- und Verwaltungskosten
Bereinigungen
IST
2012
Mio. €
%
2013
Mio. €
%
2014
Mio. €
%
PLAN
2015
Mio. €
%
2016
Mio. €
%
2017
Mio. €
%
15.772 100,0 15.799 100,0 17.805 100,0 19.658 100,0 20.779 100,0 22.039 100,0
-12.499 -79,2 -12.471 -78,9 -13.891 -78,0 -15.233 -77,5 -15.991 -77,0 -16.856 -76,5
3.273 20,8
3.327 21,1
3.914 22,0
4.425 22,5
4.788 23,0
5.183 23,5
540
3,4
-2.131 -13,5
-877 -5,6
-76 -0,5
729
4,6
354
2,2
-2.138 -13,5
-987 -6,2
557
3,5
499
2,8
-2.183 -12,3
-1.255 -7,0
975
5,5
517
2,6
-2.201 -11,2
-1374 -7,0
1.367
7,0
559
2,7
-2.187 -10,5
-1425 -6,86
1.735
8,3
576
2,6
-2.193 -10,0
-1500 -6,8
2.065
9,4
Ausgehend von der aktuellen wirtschaftlichen Entwicklung insbesondere in Europa
erwartet die MAN-Gruppe eine Stagnation der Umsatzerlöse im Jahr 2013. Im Einklang mit den erwarteten Wachstumsprognosen werden für die Jahre nach 2013 deutlich steigende Umsätze erwartet. Ausgehend vom Geschäftsjahr 2012 beträgt die
durchschnittliche jährliche Wachstumsrate der Umsatzerlöse von MAN bis 2017
rd. 6,9 % und liegt damit deutlich oberhalb von Wachstumsprognosen für die Weltwirtschaft für den gleichen Zeitraum, die bei 4,4 % bis 4,6 % p.a. liegen.
Im Geschäftsfeld Commercial Vehicles werden durchschnittliche jährliche Wachstumsraten von 7,6 % erwartet. MTB erzielt hierbei eine durchschnittliche jährliche Wachstumsrate von 5,2 %. Gemessen an den Wachstumsprognosen in dem für MTB wesentlichen europäischen Markt bedeutet dies die Gewinnung von weiteren Marktanteilen.
Die Wachstumsrate von ML liegt hingegen mit durchschnittlich 14 % deutlich oberhalb
der Wachstumsrate der MAN-Gruppe und des Geschäftsfeld Commercial Vehicles
sowie den unter Abschnitt C.IV.1.2. beschriebenen allgemeinen Markt-/ Wettbewerbserwartungen für Brasilien.
Insgesamt wird für das Geschäftsfeld Commercial Vehicles ein Umsatz von
€ 16.888 Mio. im Planjahr 2017 erwartet. Während der Anteil von MTB am Gesamtumsatz der MAN-Gruppe 2017 rd. 51,5 % beträgt, erreicht ML einen Anteil von rd. 25,1 %.
65
Noch im Geschäftsjahr 2012 betrug der Umsatzanteil von ML lediglich 18,2 % der gesamten Umsatzerlöse.
Im Geschäftsbereich Power Engineering wird ein durchschnittliches jährliches Wachstum in Höhe von 5,6 % angestrebt. Getrieben von den Erwartungen für den weltweit
zunehmenden Energiebedarf, einer zunehmenden Nachfrage der Öl-, Gas- sowie petrochemischen Industrie und einer Erholung des Schiffsmarkts wird damit im Bereich
MDT ein Umsatz von € 5.000 Mio. im letzten Planjahr 2017 erwartet, nach € 3.780 Mio.
im Geschäftsjahr 2012.
Die Umsatzkosten sollen im Detailplanungszeitraum nicht in gleichem Maße wie die
Umsatzerlöse steigen, so dass sich die Bruttomarge von 20,8 % im Geschäftsjahr
2012 auf 23,5 % im Planjahr 2017 erhöht. Erreicht werden soll dieses Ziel u.a. durch
eine bessere Auslastung vorhandener Kapazitäten, Effizienzsteigerungen in der Produktion, Personalabbau und Kosteneinsparungen im Materialaufwand. Hierzu wurden
verschiedenste Projekte von MAN, teilweise in Zusammenarbeit mit Volkswagen und
Scania, gestartet und erste Maßnahmen eingeleitet. Die Projekte haben einen unterschiedlichen Bearbeitungsstand. Wesentliche Ergebniseffekte werden erst in den Planjahren nach 2014 erwartet.
Die sonstigen betrieblichen Erträge, die in den Vorjahren auch Erträge aus Sondervorgängen beinhalteten, sind ab 2014 kontinuierlich steigend geplant. Die darin enthaltenen Erträge der MFI wachsen von € 218 Mio. im Geschäftsjahr 2012 auf € 270 Mio.
im Planjahr 2017 (CAGR 4,3 %).
Die Vertriebs- und Verwaltungskostenquote sinkt von 13,5 % im Geschäftsjahr 2012
auf 10,0 % im Planjahr 2017. Neben eines sukzessiv über den Planungszeitraum absinkenden Abschreibungsvolumens aus den seinerzeitigen Kaufpreisallokationen aus
dem Erwerb von ML sollen insbesondere eine straffere Organisation des Vertriebs sowie weitere Einzelmaßnahmen in den verschiedenen Bereichen und Märkten zu einer
Reduzierung der Vertriebskosten gegenüber 2012 führen. Der Anstieg der Verwaltungskosten soll durch eine striktere Gemeinkostenkontrolle, verschärfte Genehmigungsverfahren und einer den Bedürfnissen angepassten personellen Kapazität begrenzt werden.
66
Die sonstigen betrieblichen Aufwendungen beinhalten Aufwendungen, die sich in
Abhängigkeit von Umsatzerlösen und sonstigen betrieblichen Erträgen entwickeln. So
werden Forschungs- und Entwicklungskosten von € 428 Mio. im Geschäftsjahr 2012
auf rd. € 840 Mio. im Planjahr 2017 steigen, was einer Aufwandsquote von rd. 4 % entspricht. Der Anstieg wird maßgeblich durch Produktneueinführungen im Geschäftsfeld
Commercial Vehicles begründet. Korrespondierend zu den Erlösen der MFI werden die
sonstigen betrieblichen Aufwendungen im Planjahr 2017 mit € 169 Mio. prognostiziert.
Auf Basis der vorstehenden Ausführungen wird erwartet, dass sich die EBIT-Marge
(nach Bereinigungen) von durchschnittlich 6,0 % im betrachteten Referenzzeitraum
2010 bis 2012 auf 9,4 % am Ende des Detailplanungszeitraums verbessert. Bezogen
auf das Geschäftsjahr 2012 weist das EBIT im Planungshorizont ein durchschnittliches
jährliches Wachstum von 23,1 % auf.
Wird das bereinigte EBIT um die fortgeschriebenen Effekte aus den Kaufpreisallokationen der Vorjahre korrigiert und die geplanten Beteiligungsergebnisse einbezogen, ergeben sich folgende operativen Ergebnisse und ROS für den Detailplanungszeitraum:
MAN-Gruppe
Herleitung Operatives Ergebnis
EBIT vor Beteiligungsergebnis
EBIT-Marge
IST
2012
Mio. €
2013
Mio. €
2014
Mio. €
PLAN
2015
Mio. €
2016
Mio. €
2017
Mio. €
729
4,6%
557
3,5%
975
5,5%
1.367
7,0%
1.735
8,3%
2.065
9,4%
Kaufpreisallokation
Sondervorgänge
Beteiligungsergebnis
110
231
-182
90
68
51
35
32
137
175
218
225
232
Operatives Ergebnis
ROS *
ROS **
888
5,6%
5,6%
784
5,0%
4,5%
1.218
6,8%
6,4%
1.636
8,3%
7,8%
1.995
9,6%
9,0%
2.329
10,6%
10,0%
* Inkl. anteiligem Jahresüberschuss der Beteiligungen ab 2013 ff.
** Inkl. anteiliger Dividende der Beteiligungen
Die Beteiligungsergebnisse beinhalten für 2013 bis 2017 hierbei die von den Bewertungsgutachtern getroffene Schätzung des auf MAN anteilig entfallenden Jahresüberschuss der Beteiligungen. Bezieht man, wie im Jahr 2012, zur besseren Vergleichbarkeit lediglich die anteiligen Dividenden in die Betrachtung ein, ergeben sich aufgrund
der Berücksichtigung von Ausschüttungsquoten niedrigere ROS.
67
Die aus den ausgewiesenen operativen Planergebnissen ermittelten ROS liegen am
Ende des Detailplanungszeitraums in 2017 am oberen Ende des von MAN vorgegebenen Zielwertkorridors für die ROS in Höhe von 8,5 % +/- 2%-Punkte.
Insgesamt ist die Planung der MAN-Gruppe – vor dem Hintergrund der Unsicherheiten in relevanten Märkten und gemessen an den Erfahrungswerten der Vergangenheit – in Bezug auf die Umsatz- und Ergebnisentwicklung als ambitioniert zu bezeichnen.
Weitere Details zu den für die einzelnen Bereiche wesentlichen Treibern ergeben sich
aus den nachfolgenden Abschnitten C.IV.3.3.2. ff.
3.3.2.
Planungsrechnung MAN Truck & Bus
MAN Truck & Bus
Umsatzerlöse
Abschreibungen
Investitionen
EBIT *
EBIT-Marge *
Mitarbeiter
IST
2012
Mio. €
8.822
231
640
230
2,6%
34.879
2013
Mio. €
8.889
263
406
257
2,9%
34.446
2014
Mio. €
9.870
271
541
433
4,4%
33.779
PLAN
2015
Mio. €
10.500
309
576
573
5,5%
33.788
2016
Mio. €
10.900
326
601
747
6,9%
33.524
2017
Mio. €
11.360
343
625
952
8,4%
33.265
CAGR
2012 - 2017
%
5,2
8,2
-0,5
32,9
-0,9
* EBIT/EBIT-Marge ohne Ergebnis aus Beteiligungen
(1)
Umsatzentwicklung
Ausgehend vom Geschäftsjahr 2012 wird im Planungszeitraum bis 2017 für MTB ein
durchschnittliches Wachstum der Umsatzerlöse von 5,2 % angenommen. Hierbei
wächst das Lkw- und Gebrauchtfahrzeuggeschäft überproportional, das Bus-, Motorenund Komponenten- sowie After Sales-Geschäft hingegen unterproportional.
Da von einer Erholung des europäischen Lkw-Markts erst ab 2014 ausgegangen wird,
stagniert der erwartete Umsatz von MTB von 2012 auf 2013 weitestgehend. Erst danach soll es – auch bedingt durch die Erholung der durch die Finanz- und Staatsschuldenkrise besonders betroffenen südeuropäischen Staaten – zu einer spürbaren Erhö68
hung der Umsatzerlöse kommen. Hinsichtlich des europäischen Bus-Markts wird nach
einem deutlichen Rückgang im Jahr 2012 bereits 2013 von einer Erholung ausgegangen, insbesondere auch bedingt durch die zusätzliche Nachfrage aufgrund der Liberalisierung des Fernbusverkehrs in Deutschland.
Der Absatz von Neufahrzeugen soll bei Lkw von 74.680 im Geschäftsjahr 2012 auf
92.737 im Planjahr 2017 gesteigert werden. Bei Bussen wird eine Erhöhung der Absatzmenge von 5.286 im Geschäftsjahr 2012 auf 6.224 im Planjahr 2017 prognostiziert.
Differenziert nach Regionen erwartet MTB für den europäischen Markt (hier definiert
ohne Russland und die Türkei) bis zum Planjahr 2015 einen leichten Zuwachs des
Marktanteils für Lkw in der Gewichtsklasse über 6 t auf dann rd. 18 %, wobei insbesondere Osteuropa und Italien mit hohem Wachstumspotenzial gesehen werden. Nach
2015 wird ein Wachstum entsprechend dem Marktwachstum unterstellt. Im Busgeschäft plant MTB den Marktanteil bei rd. 12,7 % stabil in etwa auf dem Niveau von
2012 zu halten.
Für Russland erwartet MTB mittelfristig, die Voraussetzungen zur Vermeidung der sog.
„Utilization Fee“ durch verstärkt lokale Lkw-Produktion zu erfüllen. Aktuell verhindert
die Utilization Fee eine akzeptable Wettbewerbsposition gegenüber lokalen Wettbewerbern, da jedes MTB-Fahrzeug mit Gebühren belastet wird, so dass MTB für 2013
mit einem Absatzrückgang in Russland rechnet. Perspektivisch soll danach jedoch ein
wirtschaftlicher Marktzugang für MTB in Russland möglich sein. Wesentliche Säule
dieser strategischen Überlegung soll die bei St. Petersburg 2013 in Betrieb gehende
Produktionsstätte sein.
Für außereuropäische Regionen erwartet MTB für Lkw einen überdurchschnittlichen
Anstieg der Absatzmenge und somit im Ergebnis eine Verringerung des Anteils von
Europa an der Gesamtabsatzmenge. Wachstumsschwerpunkte werden hierbei im Mittleren Osten, in Asien und in Südamerika gesehen. Im Busbereich plant MTB außerhalb
Europas ein moderates Wachstum. Problematisch ist für MTB hierbei, dass insbesondere für wachstumsstarke Schwellenländer die angebotenen Busse des PremiumSegments tendenziell zu teuer sind.
69
Sowohl für Lkw als auch für Busse ist ein durchschnittliches Wachstum der Umsatzerlöse oberhalb des durchschnittlichen Anstiegs der Anzahl abgesetzter Fahrzeuge geplant. So wird trotz der für Lkw in Europa angestrebten Erhöhung des Marktanteils, der
allgemein hohen Wettbewerbsintensität und den damit verbundenen eingeschränkten
Möglichkeiten der Weitergabe von Kostensteigerungen auf der Abnehmerseite, eine
Erhöhung der Fahrzeugpreise unterstellt. Die geplante Preiserhöhung für Lkw bis
2014 ist insbesondere im Zusammenhang mit der Euro VI-Einführung zu sehen. Ab
2015 geht MTB von geringeren Preissteigerungen aus, die auch aus einer Verbesserung des Produktmixes resultieren sollen. Für Busse wird aufgrund der Markt- und
Wettbewerbssituation auch im Hinblick auf die Euro VI-Einführung nur von geringen
Preisänderungen ausgegangen.
Das Gebrauchtfahrzeug- und das After Sales-Geschäft weisen eine starke Abhängigkeit von der Entwicklung des Neufahrzeugmarkts auf und sind somit auch von der konjunkturellen Entwicklung deutlich beeinflusst.
Wenngleich MTB plant, das After Sales-Geschäft perspektivisch konsequent auszubauen, ist das unterproportionale Umsatzwachstum hier vor dem Hintergrund zu sehen, dass dieses Geschäft im Wesentlichen im europäischen Markt erwartet wird und
der europäische Neufahrzeugmarkt selbst wiederum unterproportional zum gesamten
Markt wachsen soll.
Das Motoren- und Komponentengeschäft ist im Hinblick auf die relevanten Märkte
heterogener. So soll ein Großteil der Umsatzerlöse im Bereich Industrie, Agrar, Power
Gas sowie Power Diesel und somit außerhalb des Lkw- und Bus-Markts erzielt werden.
Das durchschnittlich hier angenommene Umsatzwachstum in Höhe von rd. 4,6 % p.a.
ist geringfügig niedriger als das durchschnittliche von MTB erwartete Wachstum.
(2)
Ergebnisentwicklung
Neben der Erhöhung der Umsatzerlöse wird eine deutliche Erhöhung des EBIT erwartet. Gegenüber dem Jahr 2012, in dem eine EBIT-Marge von rd. 2,6 % realisiert wurde,
plant MTB bis 2017 eine EBIT-Marge von 8,4 % auf das dann erhöhte Umsatzvolumen
zu erzielen. Die geplante Margenverbesserung soll insbesondere aus einer Verringe70
rung der Umsatz-, Vertriebs- und Verwaltungskostenquote resultieren. Negativ auf die
geplante Marge wirkt sich hingegen die angenommene Erhöhung der Forschungs- und
Entwicklungsaufwendungen auf nachhaltig 5 % der Umsatzerlöse aus.
Wesentliche Gründe für die angenommene Reduzierung der Umsatzkostenquote sind
einerseits geplante Materialkosteneinsparungen, die insbesondere aus Produktkostenoptimierung, Optimierung des Beschaffungsprozesses und verbesserten Einkaufskonditionen resultieren sollen, sowie andererseits ein im Vergleich zu den Umsatzerlösen
unterproportional geplanter Anstieg der Gewährleistungskosten durch Optimierungen
der Qualitätsorganisation. Die Effekte sollen teilweise aus der Implementierung von
Volkswagen-Instrumentarien sowie der verstärkten Zusammenarbeit mit Scania resultieren. Hierbei handelt es sich neben allgemeinen Optimierungspotenzialen auch um
sog. unechte Synergieeffekte. Diese können unabhängig von dem abzuschließenden
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag im Gruppenverbund MAN/Scania/Volkswagen durch Intensivierung der Zusammenarbeit gehoben werden. Insgesamt plant
MTB bis 2017 hier jährlich sukzessiv zunehmend realisierbare Ergebniseffekte insbesondere aus Materialkosteneinsparungen und Einkaufsverbundeffekten in Höhe von
dann rd. € 125 Mio. p.a. Wenngleich erste Maßnahmen zur Materialkosteneinsparung
bereits eingeleitet wurden, kann das geplante Netto-Einsparungsziel von 2,6 % auf die
Beschaffungskosten in 2013 und 2,0 % ab 2014 vor dem Hintergrund des bisherigen
Konkretisierungsgrades vor allem für die ersten Planjahre als ambitioniert bezeichnet
werden.
Neben den Kosteneinsparungen tragen insbesondere Fixkostendegressionseffekte und
Skaleneffekte aufgrund von verbesserten Kapazitätsauslastungen zur Margenerhöhung bei. Im After Sales-Geschäft sind Optimierungsmaßnahmen vorgesehen, die sich
in den ersten Planjahren noch leicht negativ auf die EBIT-Marge auswirken, jedoch
zum Umsatzwachstum beitragen und ab 2017 dann zu einer im Vergleich zum Jahr
2012 höheren Marge führen sollen. Im Motoren- und Komponentengeschäft trägt die
Fokussierung auf margenstärkere Bereiche positiv zur EBIT-Marge bei.
MTB weist im Jahr 2012 unter anderem aufgrund von Neueinstellungen eine Vertriebsund Verwaltungskostenquote deutlich oberhalb der Wettbewerber auf. Im Planungszeitraum wird eine Reduktion der Quote auf rd. 10 % und somit auf das Niveau der
71
Wettbewerber angenommen. Die geplante Reduktion des Personalbestands soll über
natürliche Personalfluktuation und Produktivitätssteigerungen erreicht werden.
Die sonstigen betrieblichen Erträge und Aufwendungen sind insbesondere durch die
Finanzdienstleistungen der MFI beeinflusst. Die Erträge von MFI steigen unterproportional zu den Umsatzerlösen, da das Geschäftsmodell insbesondere auf den wachstumsschwächeren europäischen Märkten etabliert ist. Allerdings wird aufgrund von
Umstrukturierungen eine Reduktion der Risikokosten angenommen, sodass eine Erhöhung des EBIT (ohne Beteiligungsergebnis) von rd. € 4 Mio. in 2012 auf rd. € 48 Mio. in
2017 für MFI geplant wird.
Die sonstigen betrieblichen Aufwendungen werden ansonsten im Wesentlichen durch
Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen beeinflusst. Die Quote der Forschungsund Entwicklungsaufwendungen soll sich von 4,3 % in 2012 auf 5,0 % in 2015 erhöhen
und auf diesem Niveau verbleiben. Da die angenommene Marktanteilserhöhung eine
ständige Produktoptimierung erfordert, ist die Erhöhung der Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen konsistent zu übrigen Planannahmen.
Die Produktoptimierung hat nicht nur einen Einfluss auf die Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen, sondern ist auch einer der wesentlichen Treiber der Investitionen.
Im Jahr 2013 ist zwar eine deutliche Reduktion der Investitionen von € 640 Mio. auf
€ 406 Mio. vorgesehen. Danach sollen die Investitionen allerdings im Wesentlichen
aufgrund der Entwicklung der neuen schweren Lkw-Reihe wieder zunehmen, die nach
der Detailplanungsphase insbesondere bestehende Produkte ersetzen soll. Die Abschreibungen steigen als Konsequenz der in der jüngeren Vergangenheit und Planung
höheren Investitionen.
Im Ergebnis halten wir die Planung des Bereichs MTB vor dem Hintergrund der Marktperspektiven, bestehenden Wettbewerbssituation, des geplanten Marktanteilgewinns
für Lkw in Europa sowie des erheblichen EBIT-Wachstums für ambitioniert.
72
3.3.3.
Planungsrechnung MAN Latin America
MAN Latin America
Umsatzerlöse
Abschreibungen
davon PPA
Investitionen
EBIT
EBIT-Marge
EBIT-Marge (exk l. PPAAbschreibungen)
Mitarbeiter
(1)
IST
2012
Mio. €
2013
Mio. €
2014
Mio. €
PLAN
2015
Mio. €
2016
Mio. €
2017
Mio. €
2.870
145
92
100
137
4,8%
3.025
123
76
160
139
4,6%
3.635
143
60
176
220
6,0%
4.344
123
43
218
312
7,2%
4.901
104
28
182
422
8,6%
5.528
147
25
170
525
9,5%
8,0%
1.937
7,1%
2.102
7,7%
2.102
8,2%
2.102
9,2%
2.102
10,0%
2.102
CAGR
2012 - 2017
%
14,0
0,3
-22,7
11,2
30,7
1,6
Umsatzentwicklung
Nach einem deutlichen Rückgang der Umsatzerlöse im Jahr 2012 um 19,8 % wird bis
2017 für ML ein durchschnittliches jährliches Wachstum von 14,0 % angenommen. Der
Umsatzrückgang im Jahr 2012 war neben der Konjunkturentwicklung in Brasilien im
Wesentlichen durch die dortige Einführung des Emissionsstandards Proconve P7 bedingt. Dies hat einerseits durch vorgezogene Käufe von Proconve P5-Fahrzeugen den
Absatz im Jahr 2011 und im ersten Quartal 2012 erhöht und andererseits ab dem
2. Quartal 2012 aufgrund des Auslieferungsverbots von Proconve P5-Fahrzeugen
durch Hersteller die Nachfrage in 2012 deutlich reduziert. Wenngleich für das Jahr
2013 wieder ein Umsatzwachstum angenommen wird, liegt dieses mit rd. 5,4 % noch
deutlich unterhalb des durchschnittlichen jährlichen Wachstums im gesamten Planungszeitraum. Sowohl für den brasilianischen Markt als auch für die Exportmärkte
wird eine deutliche Erholung erst ab dem Jahr 2014 erwartet. Maßnahmen zur Unterstützung der Konjunktur, wie zum Beispiel eine deutliche Verbesserung der Finanzierungsbedingungen, staatliche Investitionen in Lkw und Busse, Steuervergünstigungen
oder Infrastrukturinvestitionen, hat die brasilianische Regierung bereits 2012 gestartet.
Das für den Planungszeitraum angenommene Umsatzwachstum soll im Wesentlichen
aus einer Zunahme der Absatzmenge resultieren. Der Lkw-Absatz soll von 45.829
Einheiten im Jahr 2012 auf 77.704 Einheiten im Jahr 2017 gesteigert werden. Für den
Absatz von Bussen wird davon ausgegangen, dass sich dieser von 10.476 auf 17.296
erhöht.
73
Regional differenziert bleibt Brasilien mit Abstand der wichtigste Lkw-Markt für ML, auf
dem die Gesellschaft im Bereich der schweren Lkw ab 5 t seit 2003 Marktführer ist
(ANFAVEA, Anuário da Indústria Automobilística Brasileira, Mai 2012, S. 82 ff). Gleichwohl erwartet ML für das Lkw-Segment ab 5 t einen leichten Rückgang des Marktanteils von rd. 30 % im Jahr 2012 auf rd. 28 % im Jahr 2017. Dies wird mit zunehmendem Wettbewerbsdruck und einer schwachen Marktstellung bei sehr schweren Lkw
begründet, bei denen gleichzeitig aber ein hohes Marktwachstum prognostiziert wird.
Dieses wird insbesondere durch verstärkte Investitionen für internationale Sportevents,
wie die Fußball-Weltmeisterschaft 2014 und die Olympischen Spiele 2016, begründet.
Im weiteren Planungszeitraum beabsichtigt ML den Einstieg in das Segment 3,5 t mit
dem neuen leichten Lkw (Phevos). Es wird davon ausgegangen, dass unmittelbar nach
Einführung ein signifikanter Marktanteil erzielt werden kann.
Insgesamt plant ML langfristig über 80 % des Absatzes auf dem brasilianischen Markt
zu erzielen.
Für den Exportmarkt plant ML bis 2017 einen deutlichen Anstieg des Exportvolumens
auf dann rd. 17.000 Einheiten. Damit wird hier ein Wachstum oberhalb der Markterwartungen unterstellt, das unter anderem durch eine Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit durch Produktneueinführungen bzw. -verbesserungen sowie eine lokalere Produktion erreicht werden soll.
In Bezug auf die durchschnittlichen Fahrzeugpreise erwartet ML sowohl für das Inlands- als auch das Exportgeschäft im Planungszeitraum kontinuierliche Preiserhöhungen. Im Vergleich zum angenommenen Volumeneffekt ist der Preiseffekt jedoch weniger bedeutsam. Unter Beachtung des in 2012 vor allem durch Volvo und Daimler verschärften Preiswettbewerbs sind die Annahmen zur Preisentwicklung als vertretbar zu
bezeichnen.
(2)
Ergebnisentwicklung
Ausgehend von 2012 plant ML ein deutliches Wachstum des EBIT, sowohl absolut, als
auch der EBIT-Marge. Diese soll bis zum Ende des Planungszeitraums von rd. 4,8 %
im Geschäftsjahr 2012 auf rd. 9,5 % steigen. Die geplante Margen-Verbesserung soll
74
insbesondere aus einer Verringerung der Umsatz-, Vertriebs- und Verwaltungskostenquote resultieren.
Im Geschäftsjahr 2012 hat sich die Umsatzkostenquote gegenüber dem Vorjahr noch
im Wesentlichen aufgrund der Proconve P7-Einführung erhöht. Wenngleich insbesondere die Lokalisierung der Motoren, die Einführung von margenstärkeren Produkten,
die Vergrößerung des Anteils der schweren Lkw und die Ausweitung des Absatzvolumens, was zu Skaleneffekten und Fixkostendegression führen wird, für eine Verbesserung der Marge sprechen, sind auch Maßnahmen geplant, die zwar zu einer Erhöhung
der Umsatzerlöse führen, jedoch einen negativen Effekt auf die Marge haben dürften.
Hier sind insbesondere die überproportionale Ausweitung des margenschwächeren
Exportgeschäfts und der Eintritt in das Lkw-Segment ab 3,5 t zu nennen. Weiter ist zu
berücksichtigen, dass die Abschreibungen im Planungszeitraum als Folge der hohen
Investitionen, die vorlaufend getätigt werden, ansteigen.
Wesentlicher Einflussfaktor auf die Steigerung der EBIT-Marge ist der geplante Rückgang der Vertriebskosten. Deren unterproportionale Entwicklung ist vor allem mit einem im Planungszeitraum abnehmenden Ergebniseffekt aus Kaufpreisallokationen zu
erklären, die aus der seinerzeitigen Übernahme des Nutzfahrzeuggeschäfts von
Volkswagen im Jahr 2009 resultieren. Auch bereinigt um diesen Effekt ist noch eine
Verbesserung der Vertriebskostenquote – nach einer leichten Erhöhung aufgrund von
Produkteinführungen in den Jahren 2013 bis 2015 – für den nachfolgenden Zeitraum
festzustellen. Insgesamt sinkt sie auf ein bereinigtes Niveau unter den Durchschnitt der
Vergangenheit, da trotz der deutlichen Erhöhung der Umsatzerlöse angenommen wird,
dass ab 2013 keine zusätzlichen Vertriebsmitarbeiter benötigt werden.
Die Investitionen steigen gegenüber der Vergangenheit im Wesentlichen aufgrund von
Produktinvestitionen in die neue leichte Reihe (Phevos) und erhöhten Forschungs- und
Entwicklungsaktivitäten. Produktneueinführungen sind bei ML erforderlich, da sich sowohl im Geschäftsbereich Lkw als auch im Geschäftsbereich Bus Produkte am Ende
des Lebenszyklus befinden. Die im Vergleich zu MTB geringere Investitionsquote lässt
sich durch das Konzept des „Consórcio Modular“ erklären, bei dem vertraglich geregelt
ist, dass ein Teil der betrieblichen Investitionen durch die Partner getragen werden.
75
Das Konzept des „Consórcio Modular“ hat des Weiteren einen wesentlichen Einfluss
auf die Mitarbeiterentwicklung. So beschäftigen die Partner des „Consórcio Modular“
die Mitarbeiter, die im Produktionsprozess eingebunden sind und ML im Wesentlichen
Mitarbeiter, die im Bereich Produktentwicklung, Qualitätssicherung, Vertrieb und Kundendienst tätig sind. Hierdurch lässt sich der im Vergleich zum Absatzvolumen deutlich
unterproportionale Anstieg der Mitarbeiterzahlen erklären. Der mit dem höheren Umsatz korrespondierende Anstieg der Mitarbeiter bei den Verbundpartnern schlägt sich
in den Materialkosten nieder.
Insgesamt halten wir die Planung von ML für sachgerecht abgeleitet und im Ergebnis
für vertretbar. Vor dem Hintergrund, dass die geplanten Umrechnungskurse für die
Jahre 2014 bis 2017 unterhalb der zum Ende unserer Prüfungstätigkeit erwarteten
Forward Rates liegen, die zeigen, dass eine deutliche Abwertung des Brasilianischen
Real gegenüber dem Euro erwartet wird, ist die ML-Planung sogar als ambitioniert zu
werten.
3.3.4.
Planungsrechnung MAN Diesel & Turbo
MAN Diesel & Turbo
Umsatzerlöse
Abschreibungen
Investitionen
EBIT *
EBIT-Marge *
Mitarbeiter
IST
2012
Mio. €
3.780
82
149
357
9,4%
14.863
2013
Mio. €
3.570
91
158
239
6,7%
15.200
2014
Mio. €
4.000
105
148
397
9,9%
16.000
PLAN
2015
Mio. €
4.550
112
148
579
12,7%
17.200
2016
Mio. €
4.800
120
173
619
12,9%
17.700
2017
Mio. €
CAGR
2012 - 2017
%
5.000
129
182
645
12,9%
17.900
5,8
9,5
4,1
12,6
3,8
* EBIT/EBIT-Marge ohne Ergebnis aus Beteiligungen und für 2012 bereinigt um Sondereffekte
(1)
Umsatzentwicklung
Ausgehend vom Geschäftsjahr 2012 wird im Detailplanungszeitraum bis 2017 für MDT
insgesamt ein durchschnittliches jährliches Umsatzwachstum von rd. 5,8 % angenommen. Die drei strategischen Geschäftsbereiche Engines & Marine Systems, Power
76
Plants und Turbomachinery tragen hierzu mit durchschnittlichen jährlichen Wachstumsraten von 3,7 %, 10,1 % sowie 5,3 % bei.
Der strategische Geschäftsbereich Engines & Marine Systems ist eng mit der Entwicklung des internationalen Schiffmarkts verknüpft. Für diesen wird erst für die Jahre
2014 und 2015 mit einer deutlichen Erholung gerechnet, was sich zunächst in steigenden Auftragseingängen und zeitversetzt in den Umsätzen des Bereichs niederschlägt.
Dementsprechend werden gegenüber Umsatzerlösen von € 1.410 Mio. in 2013 für
2015 Umsatzerlöse in Höhe von € 1.809 Mio. erwartet, was einer jährlichen Wachstumsrate von knapp 14 % auf 2014 und von über 12 % auf 2015 entspricht. Neben der
allgemeinen Markterholung soll das Wachstum auch durch die Einführung neuer Produkte und damit verbunden durch die Gewinnung weiterer Marktanteile erzielt werden.
Insbesondere in den Bereichen der LNG-Tanker sowie der Spezialschiffe für den Offshore-Bereich wird großes Wachstumspotenzial gesehen. Gleiches gilt für das After
Sales-Geschäft, welches kontinuierlich ausgebaut werden soll. Korrespondierend zu
der erwarteten Marktentwicklung ab 2016 wird für die Jahre 2016 und 2017 eine Stabilisierung der Umsätze mit einem gemäßigten Wachstum unterstellt, wobei 2017 Umsatzerlöse in Höhe von € 1.863 Mio. erreicht werden sollen.
Im strategischen Geschäftsbereich Power Plants wird für das Geschäftsjahr 2013 gegenüber 2012 mit einem Rückgang der Umsatzerlöse von € 773 Mio. auf € 628 Mio.
gerechnet. Der Rückgang sowie der 2014 zu verzeichnende Wiederanstieg der Umsatzerlöse auf € 762 Mio. steht im Wesentlichen im Zusammenhang mit der zeitlichen
Verschiebung eines Großprojekts in Brasilien. Das ab dem Planjahr 2014 erwartete
erhebliche Umsatzwachstum in diesem strategischen Geschäftsbereich begründet sich
darüber hinaus mit positiven Markterwartungen in Bezug auf die Nachfrage in der dezentralen Energieversorgung. Parallel zum Neugeschäft soll das unter dem Namen
MAN PrimeServ angebotene Dienstleitungsangebot stetig erweitert werden und ebenfalls positiv zum Umsatzwachstum beitragen. Der weitere sehr deutliche Anstieg der
Umsatzerlöse von € 886 Mio. in 2015 auf € 1.146 Mio. in 2016 ist u.a. auf die Freisetzung bisher in Großprojekten gebundener Kapazitäten zurück zu führen, die perspektivisch auf eine Vielzahl neuer, kleinerer Projekte mit höheren Umsatzintensitäten gelenkt werden sollen. Insgesamt wird bis zum Ende des Detailplanungszeitraums mit
einer signifikanten Steigerung der Umsatzerlöse auf € 1.250 Mio. gegenüber 2013 mit
€ 628 Mio. gerechnet. Hierbei wird auch die Gewinnung weiterer Marktanteile erwartet
77
sowie von Wachstumsimpulsen durch die zukünftig zunehmende Relevanz von Gasmotoren ausgegangen.
Der strategische Geschäftsbereich Turbomachinery plant von 2012 bis 2015 einen
Umsatzanstieg um rd. 27 % auf dann € 1.854 Mio. Danach wird mit einer Stabilisierung
des Geschäfts gerechnet. Unter Berücksichtigung der Zyklizität in wesentlichen relevanten Industriezweigen und einer zu befürchtenden Zunahme des Wettbewerbsdrucks wird für 2016 mit leicht rückläufigen, für 2017 dann wieder mit leicht steigenden
Umsatzerlösen auf € 1.887 Mio. geplant. Maßgebliche Treiber des Wachstums im Geschäftsbereich sind die Entwicklung der Weltbevölkerung und die resultierende steigende Nachfrage nach Energie und Konsumprodukten, die an ein steigendes Wohlstandsniveau bevölkerungsreicher Entwicklungs- und Schwellenländer gekoppelt ist.
Auch die im Zusammenhang mit immer anspruchsvolleren Fördermethoden für Öl- und
Gasvorkommen zu erwartende Nachfrage nach Turbomaschinen dürfte die Nachfrage
in diesem Geschäftsbereich positiv beeinflussen. Neben dem Neugeschäft soll auch
die Entwicklung des After Sales-Geschäft ausgebaut werden.
(2)
Ergebnisentwicklung
Die Entwicklung des EBIT ist im Planjahr 2013 einerseits von der schwierigen Marktlage im Schiffsbausektor geprägt, andererseits von Abrechnungen von Großaufträgen im
Anlagenbau mit unterdurchschnittlicher Profitabilität. Die EBIT-Marge ist damit gegenüber dem Vorjahr von 9,4 % auf 6,7 % rückläufig. Im weiteren Verlauf des Detailplanungszeitraums wird eine deutliche Verbesserung der EBIT-Marge auf zuletzt 12,9 %
im Planjahr 2017 erwartet. In Verbindung mit dem gleichzeitig unterstellten Umsatzanstieg erhöht sich das EBIT von € 357 Mio. im Geschäftsjahr 2012 auf € 645 Mio. im
Planjahr 2017 (+ 80,7 %).
Die geplante Margenverbesserung soll insbesondere durch eine Verringerung der Umsatzkostenquote erzielt werden. Hierbei soll sich neben dem zuvor beschriebenen
Sondereffekt im Geschäftsbereich Power Plants insbesondere die verbesserte Auslastung der bestehenden Kapazitäten positiv auswirken. Zusätzlich wird eine deutliche
Ausweitung des margenstarken After Sales-Geschäfts geplant. Hierzu soll die Service Präsenz weltweit ausgebaut werden, die Elektronifizierung der Auftragsabwicklung und
78
eine Verbesserung der Ersatzteillogistik vorangetrieben werden, neue Produkte zum
Know-how-Schutz zur Anwendung gelangen und die Mitarbeiter im Service-Bereich
geschult werden (sog. PrimeServ Akademien).
Um auch weiterhin führend in der Entwicklung effizienter Motoren sowie Turbomaschinen zu sein, ist eine laufende Weiterentwicklung des Produktportfolios erforderlich. Aus
diesem Grund wird ein leichter Anstieg der Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen von rd. 4,4 % der Umsatzerlöse in 2012 auf rd. 4,7 % in 2017 geplant.
Ein bereits in 2012 begonnener Investitionsprozess wird auch im Detailplanungszeitraum fortgesetzt. Geplant sind neben Investitionen zur Effizienzsteigerung in der Produktion im Wesentlichen notwendige Ersatz- und Erhaltungsinvestitionen. Im Zusammenhang mit der geplanten Investitionstätigkeit ist nachlaufend mit steigenden Abschreibungen zu rechnen.
Der Anstieg der Mitarbeiterzahlen steht im Wesentlichen im Zusammenhang mit dem
weiteren Aufbau der Vertriebskapazitäten und des internationalen After SalesGeschäfts.
Im Ergebnis halten wir die Planung von MDT für plausibel.
3.3.5.
Planungsrechnung Renk
Die Planung Renk stellt sich wie folgt dar:
Renk
Umsatzerlöse
Abschreibungen
Investitionen
Mitarbeiter
IST
2012
Mio. €
476
14
28
2.245
2013
Mio. €
474
17
39
2.333
2014
Mio. €
563
18
33
2.407
PLAN
2015
Mio. €
559
18
36
2.430
2016
Mio. €
578
19
35
2.457
2017
Mio. €
593
19
28
2.501
CAGR
2012 - 2017
%
4,5
5,3
0,2
2,2
79
(1)
Umsatzentwicklung
Die Umsatzerlöse von Renk im Geschäftsjahr 2012 verteilen sich relativ gleichmäßig
auf die vier strategischen Geschäftsbereiche. Bis zum Planjahr 2017 wird ein durchschnittliches jährliches Umsatzwachstum von 4,5 % für Renk erwartet.
Ursächlich für die zunächst leicht rückläufige Umsatzentwicklung im Planjahr 2013 ist
im Wesentlichen die Entwicklung bei Fahrzeuggetrieben. Zwar konnte hier im Geschäftsjahr 2012 ein vergleichsweise hoher Auftragseingang verzeichnet werden und
auch im Planjahr 2013 wird der Eingang eines weiteren Großauftrags erwartet, diese
werden jedoch aufgrund der langen Projektvorlaufzeiten erst ab 2014 sukzessive umsatzwirksam. Die Umsatzerlöse aus den akquirierten Großprojekten werden nachfolgend bis zum Ende des Detailplanungszeitraums vollständig realisiert. Neben dem
Neuprojektgeschäft erwartet Renk insbesondere im After Sales-Geschäft eine stabile
positive Entwicklung, da die militärischen Getriebe bei entsprechender Wartung sehr
lange Lebensdauern aufweisen.
Die Umsatzentwicklung bei Spezialgetrieben profitiert von weltweiten, über mehrere
Jahre andauernden Beschaffungsprogrammen für Marine und Küstenwache, u.a. in
den USA, Algerien und Korea. Erst zum Ende des Detailplanungszeitraums wird mit
einer Abschwächung der Nachfrage gerechnet. Der Markt für stationäre Sonderanwendungen ist hingegen aktuell ausgesprochen schwierig und soll erst ab 2014 wieder
für positive Impulse sorgen. Sowohl für Spezialgetriebe im maritimen als auch im stationären Anwendungsbereich wird nachhaltig von einem stabilen Umsatzniveau ausgegangen.
Trotz der momentan schwierigen Nachfragesituation im weltweiten Schiffsbaumarkt,
profitiert Renk bei Standardgetrieben aktuell von einer anhaltend hohen Nachfrage im
Bereich der LNG-Tanker. 2014 wird in diesem Schiffssegment, bei dem Renk nach
Auskünften des Vorstands zeitweilig einen Marktanteil von 100 % erzielte, dann von
einem Nachfrage- und Umsatzrückgang ausgegangen, bevor sich der Bereich auf ein
relativ stabiles Umsatzniveau einpendelt. Bei Offshore Windenergie wird bis 2017 trotz
der aktuell eher schwierigen Rahmenbedingungen von einem deutlichen Wachstum
ausgegangen. Insbesondere wird hier erwartet, dass Asien als Absatzmarkt mittelfristig
an Bedeutung gewinnt.
80
Die Nachfrage nach Gleitlagern wird ebenfalls insbesondere durch Asien geprägt. Verhaltene Konjunkturaussichten, relativ standardisierte Produkte mit verhältnismäßig
großen Stückzahlen und hoher Wettbewerb führen in 2013 zu einer Stagnation der
erwarteten Umsatzerlöse und mittelfristig zu moderaten Wachstumserwartungen.
(2)
Ergebnisentwicklung
Der Vorstand geht davon aus, dass durch die nur teilweise Korrelation der verschiedenen Absatzmärkte eine gute Risikodiversifikation und damit eine stabile Ergebnissituation erreicht werden kann. Die EBIT-Marge wird daher relativ gleichbleibend zwischen
12,7 % und 13,6 % gesehen.
Im Zusammenhang mit dem bereits seit einigen Jahren durchgeführten Erneuerungsprogramm der Produktionsprozesse wurden auch Erweiterungsinvestitionen an den
Standorten Rheine und Hannover getätigt. Zukünftig ist eine entsprechende Erweiterung auch für das Werk in Augsburg geplant, welche bis 2015 abgeschlossen sein soll.
Nach Abschluss der Erweiterungsinvestitionen sinkt das Investitionsniveau wieder auf
Werte wie im Geschäftsjahr 2012. Im zeitlichen Nachlauf zu den Investitionen steigen
die Abschreibungen im Planungszeitraum an.
Der geplante Mitarbeiterzuwachs ist leicht unterproportional zum geplanten Umsatzwachstum.
Insgesamt wird eine durchschnittliche jährliche Steigerung des EBIT um rd. 4,2 % von
in Summe € 65 Mio. im Geschäftsjahr 2012 auf € 80 Mio. zum Ende des Detailplanungszeitraums erwartet.
Im Ergebnis halten wir die Planung für plausibel.
81
3.3.6.
Planungsrechnung Zentrale/Konsolidierung
Im Bereich Zentrale/Konsolidierung sind die MAN und ihre Shared ServicesGesellschaften sowie die Konsolidierungsposten zwischen den Unternehmen der
MAN-Gruppe zusammengefasst.
Die Zentrale umfasst neben der MAN als Konzernholding elf weitere Gesellschaften, in
denen insbesondere als wesentliche Shared Service Center die Personal- und ITDienstleistungen integriert sind.
Die geplanten Umsatzerlöse und Ergebnisbeiträge vor Zinsen und Steuern aus dem
Bereich Zentrale/Konsolidierung stellen sich wie folgt dar:
MAN Zentrale/
Konsolidierung
IST
2012
Mio. €
Umsatzerlöse
EBIT *
-176
-60
2013
Mio. €
-159
-138
2014
Mio. €
-262
-151
PLAN
2015
Mio. €
-296
-173
2016
Mio. €
-400
-131
2017
Mio. €
-443
-136
CAGR
2012 - 2017
%
20,3
17,7
* EBIT ohne Ergebnisse aus Beteiligungen
Korrespondierend zu den Umsatzerlösen werden die Umsatzkosten konsolidiert, wobei
sich aus konzerninternen Transaktionen Zwischenergebniseliminierungen in der Konzernplanung ergeben.
Das im Geschäftsjahr 2012 gegenüber den Planjahren deutlich bessere EBIT resultiert
im Wesentlichen aus positiven Einmaleffekten in der Konsolidierung.
Die weitere Entwicklung des Plan-EBIT der Zentrale einschließlich Shared Service
Center wird im Detailplanungszeitraum von den allgemeinen Verwaltungskosten, die
von € 105 Mio. in 2012 auf € 125 Mio. in 2017 (CAGR 2012 bis 2017 3,6 %) steigen
insbesondere aufgrund der prognostizierten Entwicklung der Personalkosten, beeinflusst.
Wir haben mit Vertretern der MAN und den Bewertungsgutachtern die der Planung der
Zentrale einschließlich Shared Service Center sowie der Konsolidierung zugrunde liegenden wesentlichen Annahmen diskutiert und halten diese für plausibel.
82
3.3.7.
Zwischenergebnis zur Detailplanungsphase
Wir haben die Planungsrechnung inhaltlich und rechnerisch nachvollzogen. Insgesamt
erachten wir die Detailplanung unter Berücksichtigung der vorstehenden Ausführungen
für ambitioniert.
3.4.
Abweichend von der Dividendenplanung der MAN wurden von den Bewertungsgutachtern für die nicht vollkonsolidierten Beteiligungen Scania und Sinotruk gesondert prognostizierte Jahresüberschüsse (Konsensusschätzungen von Analysten) unter vereinfachender Annahme einer periodengleichen Vollausschüttung berücksichtigt. Originäre
Planungen der vorstehenden Gesellschaften selbst konnten uns nicht vorgelegt werden. Das so geplante und infolge dessen mit der Vergangenheit nur eingeschränkt
vergleichbare Beteiligungsergebnis stellt sich danach wie folgt dar:
Ergebnis nicht konsolidierter Beteiligungen
2013
Mio. €
2014
Mio. €
PLAN
2015
Mio. €
2016
Mio. €
2017
Mio. €
CAGR
2013 - 2017
%
Scania
Sinotruk
Restliche Finanzbeteiligungen
117
18
3
135
26
14
159
41
19
161
41
24
162
41
29
8,5
22,9
76,3
137
175
218
225
232
14,1
Die MAN ist mit einem Anteil von 13,35 % am Kapital des schwedischen Nutzfahrzeugherstellers Scania beteiligt. Scania gehört weltweit zu den führenden Herstellern
von Schwerlastwagen, Linien- und Reisebussen sowie Industrie- und Schiffsmotoren.
Die Volkswagen AG weist in ihrer Anteilsbesitzliste zum 31. Dezember 2012 einen direkten Anteil am Grundkapital von 49,29 % aus. Durch die von MAN an Scania gehaltenen Anteile beträgt zum 31. Dezember 2012 der auf die Aktionäre der Volkswagen
AG entfallende Anteil am Kapital der Scania 59,13 %. Die Aktien der Scania sind an
der Stockholm Stock Exchange gelistet.
83
Im Geschäftsbericht der Volkwagen AG zum 31. Dezember 2012 wird die aktuelle Geschäftsentwicklung der Scania-Gruppe wie folgt dargestellt:
„Im Geschäftsjahr 2012 wirkte sich die stark sinkende Nachfrage auf den europäischen Lkw-Märkten negativ auf die Scania aus, in denen sie fast die Hälfte
ihrer Fahrzeuge verkauft. Die weltweiten Auslieferungen an Kunden des
schwedischen Nutzfahrzeugherstellers sanken um 15,9 % auf 67 Tsd. Fahrzeuge. Bedingt durch das rückläufige Volumen gingen die Umsatzerlöse der
Marke Scania um 7,4 % auf € 9,3 Mrd. zurück. Das operative Ergebnis reduzierte sich um € 442 Mio. auf € 930 Mio. Ursachen für diese Entwicklung waren
neben niedrigeren Volumen die gestiegene Wettbewerbsintensität, die geringeren Kapazitätsauslastungen und die gestiegenen Kosten. Die operative Umsatzrendite belief sich auf 10,0 % gegenüber 13,6 % im Vorjahr.“
Scania weist für das Geschäftsjahr 2012 einen Konzernjahresüberschuss von
SEK 6.640 Mio. aus. Zum 31. Dezember 2012 entsprach dies rd. € 773,5 Mio. bzw. der
MAN anteilig zurechenbare rd. € 103,3 Mio. Bezogen auf das Geschäftsjahr 2012
ergibt sich im Detailplanungszeitraum eine durchschnittliche jährliche Wachstumsrate
des Beteiligungsergebnisses von 9,5 %.
Die Aktien des assoziierten Unternehmens Sinotruk, eines chinesischen Nutzfahrzeugherstellers, sind an der Hong Kong Stock Exchange gelistet.
Infolge der gesunkenen Ertragserwartungen hat die MAN zum 31. Dezember 2012 die
Beteiligung an Sinotruk in Höhe von € 190 Mio. wertberichtigt. Aufgrund der zusätzlichen Berücksichtigung der at-Equity Fortschreibung betrug der Buchwert zum
31. Dezember 2012 € 399 Mio. Der Börsenwert der Anteile betrug zum 31. Dezember
2012 € 400 Mio.
Sinotruk weist im Geschäftsjahr 2012 einen Konzernjahresüberschuss in Höhe von
CNY 171,5 Mio. aus. Zum 31. Dezember 2012 entsprach dies rd. € 20,9 Mio. bzw. der
MAN anteilig zurechenbare rd. € 5,2 Mio. Bezogen auf das Geschäftsjahr 2012 ergibt
sich im Detailplanungszeitraum ein durchschnittliches jährliches Wachstum des Beteiligungsergebnisses von über 50 %.
Wir haben unabhängig von den Bewertungsgutachtern Analysen zu den Jahresüberschuss-Konsensusschätzungen und aktuellen Börsennotierungen der Scania und
Sinotruk durchgeführt. Die von den Bewertungsgutachtern berücksichtigten Plan84
Jahresüberschüsse auf Basis der Konsensusschätzungen von Analysten und die vereinfacht angenommene periodengleiche Vollausschüttung führen zu über den Marktwerten (Börsennotierungen der Anteile) liegenden Wertbeiträgen.
In den restlichen Finanzbeteiligungen sind die sonstigen nicht vollkonsolidierten Beteiligungen enthalten. Bei der Bewertung der MAN wurde zwischen operativen und
nicht operativen Beteiligungen differenziert. Während die nicht operativen konsolidierten Beteiligungen auf Basis einer Verzinsung des anteiligen Eigenkapitals mit den Eigenkapitalkosten der MAN-Gruppe bewertet wurden, haben die Bewertungsgutachter
bei den operativen nicht konsolidierten Beteiligungen zwischen dem anteiligen Gewinn
des letzten verfügbaren Geschäftsjahrs und einer Verzinsung des anteiligen Eigenkapitals mit den Eigenkapitalkosten der MAN-Gruppe differenziert und den jeweils sich daraus ergebenden höheren Wert angesetzt.
Aus Angemessenheitsgesichtspunkten halten wir die Vorgehensweise und das Ergebnis der Bewertungsgutachter für vertretbar.
3.5.
Ableitung des Ergebnisses für die Phase der ewigen Rente
Der operative Ergebnisbeitrag in der Phase der ewigen Rente basiert grundsätzlich auf
einer Erwartung der Gesellschaft in Bezug auf ein nachhaltig, auf Grundlage der bestehenden Strategie und vorhandener bzw. geplanter Kapazitäten, erreichbares Ergebnisniveau. Die Bewertungsgutachter haben hierzu in Abstimmung mit der Gesellschaft Analysen der Umsätze und Ergebnisbeiträge der Bereiche der Gesellschaft sowie von Vergleichsunternehmen durchgeführt.
85
Es wurden folgende Werte für den Zeitraum ab 2018 ff. angesetzt:
MAN-Gruppe
EBIT in der ewigen Rente
Umsatz
Mio. €
EBIT-Marge
%
EBIT
Mio. €
MAN Latin America
MAN Diesel & Turbo
Renk
10.500
5.000
5.050
550
-447
6,0
8,3
11,8
13,3
n.a.
630
413
593
73
-137
MAN-Gruppe
20.653
7,6
1.572

MTB
Im Vergleich zu den Umsatzerlösen im letzten Detailplanjahr 2017 in Höhe von
€ 11.360 Mio. wurden € 10.500 Mio. in der ewigen Rente angesetzt. Der Wert wurde von den Bewertungsgutachtern unter Berücksichtigung einer Fortschreibung
längerfristiger Umsatztrends und damit unter Beachtung der Zyklizität des LkwGeschäfts geschätzt.
Die EBIT-Marge wurde nachhaltig mit 6,0 % veranschlagt. Dieser Wert liegt leicht
oberhalb längerer Durchschnittsbetrachtungen der in der Historie von MTB erzielten EBIT-Marge bzw. im Detailplanungszeitraum erwarteter Werte. Hierbei ist zu
berücksichtigen, dass aufgrund der Einbindung von MAN in den Volkswagen-Konzern sukzessive (unechte) Synergiepotenziale in der Detailplanung gehoben werden sollen, die – nachhaltig unterstellt – entsprechend oberhalb historischer Betrachtungen liegende EBIT-Margen plausibel erwarten lassen.

ML
Das für ML in der ewigen Rente veranschlagte nachhaltige Umsatzniveau in Höhe
von € 5.000 Mio. liegt um rd. 10 % unterhalb des im letzten Detailplanjahr erwarteten Werts in Höhe von € 5.528 Mio. Den durchschnittlich in der Detailplanungsphase erreichten Umsatz von rd. € 4.287 Mio. überschreitet der nachhaltige Umsatzwert hingegen um über 16 %. Die Gesellschaft erwartet damit nachhaltig rd.
93.000 Fahrzeuge zu produzieren, was einer Auslastung der bestehenden Produktionskapazität von rd. 93 % entspricht.
86
Die angesetzte EBIT-Marge von 8,25 % liegt deutlich unterhalb des 2017 mit 9,5 %
geplanten Werts. Unter Beachtung der zur Erhaltung des bestehenden Konzepts
erforderlichen Investitionen und der im letzten Detailplanjahr vorgesehenen Abschreibungen ist eine Reduktion der Marge sachgerecht. Berücksichtigt man ferner
längerfristige Durchschnittsbetrachtungen, die bei zyklischen Marktbewegungen
erforderlich sind, liegt der angesetzte Wert leicht oberhalb solcher Mittelwerte und
ist deshalb aus unserer Sicht ein plausibler Schätzer.

MDT
Ausgehend von dem zum Ende des Detailplanungszeitraums erreichten Umsatzniveau des Bereichs MDT in Höhe von € 5.000 Mio. wurde eine Fortschreibung unter
Berücksichtigung des Wachstumsfaktors von 1 % vorgenommen. Hierdurch wird
mithin unterstellt, dass es MDT gelingt, den strategisch angestrebten und in der
Detailplanung umgesetzten Anstieg der Umsatzerlöse nachhaltig zu realisieren.
Unter Berücksichtigung der positiven Marktperspektiven und der strategischen
Ausrichtung des Bereichs halten wir den angesetzten Wert für vertretbar.
Die EBIT-Marge liegt mit 11,75 % um gut einen Prozentpunkt unterhalb der im letzten Detailplanungsjahr erzielten EBIT-Marge von 12,9 %. Der Abschlag begründet
sich im Wesentlichen mit einem im letzten Detailplanjahr noch deutlich abweichenden Abschreibungs- und Investitionsvolumen. Eine Bereinigung der Investitionsquote auf einen zur Erzielung des Umsatzniveaus plausiblen Wert bedingt eine
Minderung der EBIT-Marge um rd. 1 %-Punkt.

Renk
Der für Renk angesetzte nachhaltige Umsatz in Höhe von € 550 Mio. entspricht der
von Renk erwarteten Zielgröße bei gegebenen Kapazitäten und aktuellem Marktausblick. Hierbei ist zu berücksichtigen, dass der Vorstand von Renk insbesondere
das im Detailplan enthaltene Umsatzvolumen für Offshore-Windkraft vor dem Hintergrund der aktuell hier sehr schwierigen Rahmenbedingungen als tendenziell
überhöht sieht, um es in die Nachhaltigkeit fortzuentwickeln.
87
Die EBIT-Marge von 13,3 % liegt innerhalb der vom Vorstand von Renk angestrebten Zielbandbreite von 13 % bis 14 % und der durchschnittlich in der Vergangenheit bzw. Detailplanung erzielten Werte und erscheint daher als plausibler
Schätzer.

Die Ergebnisbeiträge der Zentrale/Konsolidierung für das letzte Detailplanungsjahr
2017 wurden bewertungstechnisch um den Wachstumsfaktor fortgeschrieben.
Die Vorgehensweise ist nicht zu beanstanden.
Für die nachhaltig von Scania zu erwartenden Jahresüberschüsse wurde durch die
Bewertungsgutachter in Abstimmung mit der Gesellschaft auf den durchschnittlich im
Detailplanungszeitraum erzielten Wert abgestellt.
Vor dem Hintergrund der Zyklizität des Lkw-Markts halten wir diese Vorgehensweise
für sachgerecht.
Für MAN ergeben sich so in Summe Umsatzerlöse für die ewige Rente in Höhe von
€ 20.653 Mio. sowie ein EBIT (vor Beteiligungsergebnis) in Höhe von € 1.572 Mio.
(EBIT-Marge 7,6 %). Unter Berücksichtigung des Beteiligungsergebnisses, das in der
Bewertung angesetzt wurde, ergibt sich eine ROS-Marge in Höhe von 8,7 % für die
ewige Rente. Im Vergleich zu der im Geschäftsbericht 2012 genannten Zielmarge für
den ROS in Höhe von 8,5 % ist zu berücksichtigen, dass dort lediglich die anteiligen
Dividenden von Scania einbezogen werden, wohingegen im Rahmen der Bewertung
aus bewertungstechnischen Gründen auf die anteiligen Jahresüberschüsse von Scania
abgestellt wird. Unter Berücksichtigung dieses Effektes ergibt sich eine mit der
Vergangenheit vergleichbare ROS-Marge in Höhe von rd. 8,3 % für die ewige Rente für
MAN.
Der angesetzte EBIT-Wert (vor Beteiligungsergebnis) in der ewigen Rente für die
MAN-Gruppe in Höhe von € 1.572 Mio. wurde in der realisierten Historie von 2001 bis
2012 lediglich im – sicherlich nicht repräsentativen – Boom-Jahr 2007 mit € 1.739 Mio.
einmal überschritten. Er liegt oberhalb verschiedener längerer Durchschnittsbetrach88
tungen, die zur Abbildung von Zyklen sachgerecht erscheinen, sowohl unter Einbezug
der erzielten IST-Ergebnisse als auch der Detailplanung. So ergab sich für den Zeitraum 2001 bis 2012 ein durchschnittliches EBIT in Höhe von € 881 Mio. und von 2010
bis 2012 in Höhe von € 1.054 Mio. Für den Detailplanungszeitraum 2013 bis 2017 ermittelt sich ein durchschnittliches EBIT in Höhe von € 1.340 Mio. und für den gesamten
Zeitraum 2001 bis 2017 ein durchschnittliches EBIT in Höhe von € 1.202 Mio. Vergleichbare Aussagen lassen sich treffen, wenn an Stelle des EBIT das EBT in die Betrachtung einbezogen wird.
Die ROS-Marge für die ewige Rente liegt unter Berücksichtigung der anteiligen Dividenden von Scania leicht unterhalb der von MAN im Geschäftsbericht 2012 kommunizierten Zielgröße von 8,5 % allerdings innerhalb der dort vorgesehenen Bandbreite von
+/- 2 %-Punkten.
Wir haben das angesetzte Ergebnis für die ewige Rente inhaltlich nachvollzogen und
intensiv mit der Gesellschaft und den Bewertungsgutachtern diskutiert. Vor dem Hintergrund der hohen Zyklizität der Ergebnisse, der gegebenen bzw. bis zum Ende des Detailplanungszeitraums aufgebauten Kapazitäten der Gesellschaft, der in der Vergangenheit sowie im Detailplanungszeitraum im Durchschnitt erzielten Margen der MANGruppe und der Wettbewerber, sowie des langfristig prognostizierten Markt-/Wettbewerbsumfelds halten wir die vorgenommenen Normalisierungen der nachhaltig erzielbaren Umsätze und EBIT-Margen für sachgerechte Schätzer innerhalb vertretbarer
Bandbreiten.
3.6.
Zinsergebnis
Das Zinsergebnis beinhaltet die aus dem Finanzbedarf der MAN-Gruppe abgeleiteten
Zinserträge und -aufwendungen. Die Bewertungsgutachter haben die Ermittlung des
Zinsergebnisses unter Berücksichtigung der bewertungstechnischen Anpassungen
modifiziert.
Ausgehend von den verzinslichen Fremdkapitalbeständen und liquiden Mitteln der
MAN-Gruppe zum 31. Dezember 2012 wurde im Rahmen einer integrierten Bilanz- und
89
Finanzplanung, unter Berücksichtigung der geplanten Thesaurierungen bzw. Ausschüttungen, der Finanzbedarf der MAN-Gruppe ermittelt.
Die durchschnittlichen jährlichen Zinssätze wurden unter Bezug auf bestehende Kreditverträge und Schuldverschreibungen, Anleihen sowie Pensionsrückstellungen mit
3,0 % bis 4,0 % ermittelt. Als nachhaltigen Fremdkapital-Zinssatz haben die Bewertungsgutachter rd. 3,5 % der Bewertung zu Grunde gelegt.
Wir haben die Ermittlung des Zinsergebnisses rechnerisch und inhaltlich nachvollzogen. Wir kommen zu dem Ergebnis, dass es sachgerecht ermittelt wurde.
3.7.
Berücksichtigung von Unternehmenssteuern
Die Ertragsteuerbelastung der Gesellschaft wurde von den Bewertungsgutachtern in
Abstimmung mit der Gesellschaft abgeleitet. Hierzu wurde das Ergebnis vor Steuern
(EBT) zunächst in fünf sog. Steuercluster aufgeteilt, um so Unterschiede im Hinblick
auf die relevanten Steuersätze und eine sachgerechte Berücksichtigung der steuerlichen Verlustvorträge zu gewährleisten. Die Steuercluster betreffen den deutschen ertragsteuerlichen Organkreis, Renk, die Euroleasing, ML sowie – als Residuale – den
Rest der Welt.
Die Ermittlung der steuerlichen Bemessungsgrundlage erfolgt je Steuercluster unter
Berücksichtigung bestehender steuerlicher Verlustvorträge. Dabei werden für die deutschen Steuercluster (eins bis drei) sowohl für Gewerbesteuerzwecke als auch für Körperschaftsteuerzwecke die gesetzlichen Regelungen zur sog. Mindestbesteuerung (§ 8
KStG i.V.m. § 10d EStG und § 10a GewStG) – unbeschränkte Verlustverrechnung
i.H.v. € 1 Mio., darüber hinaus bis zu 60 % des € 1 Mio. übersteigenden Betrages –
berücksichtigt. Verbleibende steuerliche Verlustvorträge werden in das Folgejahr vorgetragen. Weiterhin erfolgten in einzelnen Steuerclustern Hinzurechnungen zur steuerlichen Bemessungsgrundlage zur Korrektur steuerlich nicht abzugsfähiger Aufwendungen.
Die berücksichtigten nominalen Steuersätze betragen für Deutschland (Steuercluster
eins bis drei) rd. 29,1 % bis 31,3 %, wobei eine Körperschaftsteuerbelastung von 15 %
90
zzgl. 5,5 % Solidaritätszuschlag sowie Gewerbesteuer unter Berücksichtigung des jeweils maßgeblichen Gewerbesteuerhebesatzes angesetzt wurden. Für den Bereich ML
(Steuercluster vier) wurde auf die brasilianische Unternehmenssteuerbelastung von
nominal 34 % abgestellt. Für den Steuercluster fünf, also den Rest der Welt, wurde ein
nominaler Steuersatz von rd. 24,5 % angesetzt. Dieser ergibt sich aus den jeweiligen
länderspezifischen Steuersätzen, die mit einer Abschätzung der in den einzelnen Ländern erzielten Ergebnisanteile gewichtet wurden.
Es ergibt sich folgende Steuerbelastung:
MAN-Gruppe
Ertragsteuern
Ergebnis vor Ertragsteuern (EBT)
Ertragsteuern
Jahresüberschuss
Steuerquote
IST
2012
Mio. €
311
-122
189
-39,2%
2013
Mio. €
564
-41
523
-7,3%
2014
Mio. €
1.056
-133
923
-12,6%
PLAN
2015
Mio. €
1.490
-302
1.188
-20,3%
2016
Mio. €
1.862
-404
1.458
-21,7%
2017
Mio. €
2.230
-545
1.684
-24,5%
Ewige Rente
2018ff.
Mio. €
1.737
-448
1.288
-25,8%
Der Anstieg der effektiven Steuersätze im Detailplanungszeitraum resultiert aus der
sukzessiven Nutzung der steuerlichen Verlustvorträge, die bis zum Ende des Jahres
2017 weitgehend verbraucht sind. Die dann noch verbleibenden geringen Restbeträge
nutzbarer steuerlicher Verlustvorträge werden annuisiert im Jahr der ewigen Rente
steuermindernd berücksichtigt.
Wir haben die Steuerplanung systematisch sowie rechnerisch und inhaltlich in Stichproben nachvollzogen. Wir halten die unterstellten Prämissen und das Vorgehen unter
Berücksichtigung vereinfachender Pauschalierungen für vertretbar. Im Ergebnis sind
wir der Auffassung, dass die ermittelte Steuerbelastung plausibel ist.
3.8.
Ausschüttungsverhalten
Nach IDW S1 ist bei der Ermittlung objektivierter Unternehmenswerte für den Detailplanungszeitraum von der Ausschüttung derjenigen finanziellen Überschüsse auszugehen, die nach Berücksichtigung des zum Bewertungsstichtag dokumentierten Unternehmenskonzepts und nach rechtlichen Restriktionen zur Verfügung stehen.
91
Bei der Bewertung wurden im Detailplanungszeitraum die von der Gesellschaft konkret
geplanten Ausschüttungen berücksichtigt. Die thesaurierten Beträge des Detailplanungszeitraums werden zur Finanzierung der Geschäftstätigkeit oder Rückführung von
Fremdkapital entsprechend der Unternehmensplanung benötigt.
In der Phase der ewigen Rente wird eine Ausschüttungsquote von 50 % unterstellt, die
sich an dem am deutschen Kapitalmarkt in der Vergangenheit feststellbaren Ausschüttungsverhalten börsennotierter Unternehmen orientiert. Die wachstumsbedingte Thesaurierung, die zur Finanzierung des nachhaltigen Wachstums erforderlich ist und daher nicht zur unmittelbaren Zurechnung an die Anteilseigner zur Verfügung steht, wurde von den Bewertungsgutachtern sachgerecht durch Fortentwicklung der Planbilanz
des Planjahres 2017 ermittelt.
Soweit nicht, wie im Detailplanungszeitraum, eine konkrete Verwendung der im Unternehmen thesaurierten Beträge erfolgt, können im Rahmen eines Bewertungskalküls
nach IDW S1 thesaurierte Beträge den Aktionären unmittelbar zugerechnet werden.
Dieser Vorgehensweise liegt die Annahme zugrunde, dass Thesaurierungsbeträge
durch das Unternehmen zum Kapitalisierungszins vor persönlichen Ertragsteuern der
Anteilseigner und vor Unternehmenssteuern verzinslich angelegt werden. Im Bewertungsmodell wird dies für die Phase der ewigen Rente durch eine direkte Zurechnung
der thesaurierten Beträge an die Anteilseigner wertgleich abgebildet. Diese Beträge
gehen nicht als zur Verfügung stehende Finanzmittel in das Finanzergebnis der Planungsrechnung ein.
Wir halten die bei der Bewertung von MAN gewählten Annahmen zum Ausschüttungsverhalten für sachgerecht und angemessen.
3.9.
Ertragsteuern der Anteilseigner
Die Ertragsteuern der Anteilseigner werden im Rahmen der Bewertung einerseits bei
der Ermittlung der zu kapitalisierenden Erträge und andererseits bei der Ermittlung der
Alternativanlage, abgebildet über den Kapitalisierungszins, berücksichtigt.
92
Die Höhe der Steuerbelastung richtet sich nach der Verwendung der erwirtschafteten
Beträge. Soweit eine Ausschüttung an die Anteilseigner erfolgt, werden die Beträge mit
der Abgeltungsteuer zzgl. Solidaritätszuschlag belastet, im Ergebnis also mit 26,375 %.
Die in der ewigen Rente thesaurierten Beträge werden mit einem Steuersatz in Höhe
der hälftigen Abgeltungsteuer zuzüglich Solidaritätszuschlag, mithin 13,1875 % belastet. Dem Abzug einer Veräußerungsgewinnbesteuerung in dieser Höhe liegt die Annahme zugrunde, dass Anleger Kursgewinne infolge von Thesaurierungen weder kurzfristig realisieren noch die Wertpapiere unendlich lang halten werden. Der Ansatz einer
Veräußerungsgewinnbesteuerung in Höhe von 13,1875 % unterstellt vielmehr eine
lange Haltedauer von über 25 Jahren.
Auch wenn empirische Untersuchungen über die Haltedauer von Anlegern am deutschen Kapitalmarkt nicht vorliegen, halten wir die bei der Bewertung der MAN angesetzte Höhe der effektiven Veräußerungsgewinnbesteuerung für nachvollziehbar. Zugunsten der außenstehenden Aktionäre wird von einer langen Haltedauer mit entsprechender Auswirkung auf die Höhe der effektiven Steuerbelastung ausgegangen.
Wir halten die Vorgehensweise zur Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern insgesamt für sachgerecht.
93
3.10.
Ableitung der zu diskontierenden Nettoausschüttungen
Als Ergebnis der Planungsanalyse ergeben sich folgende zu diskontierende Nettoausschüttungen an die Anteilseigner der MAN:
MAN-Gruppe
Zu diskontierende Nettoausschüttungen
Zinsergebnis
Ergebnis vor Steuern (EBT)
Unternehmensteuern
Jahresüberschuss
auf Minderheiten entfallender Jahresüberschuss
auf MAN-Aktionäre entfallender Jahresüberschuss
Thesaurierung
Ausschüttung
Persönliche Ertragsteuer auf Ausschüttung
Ausschüttung nach persönlichen Ertragsteuern
Fiktive Zurechnung von Thesaurierung
Persönliche Ertragsteuer auf fiktive Zurechnung
Wachstumsbedingte Thesaurierung
Zu diskontierende Nettoausschüttungen
2013
Mio. €
Plan
2015
Mio. €
2014
Mio. €
557
137
-131
564
-41
523
9
2016
Mio. €
975
175
-94
1.056
-133
923
12
1.367
218
-95
1.490
-302
1.188
11
Ewige Rente
2018 ff.
Mio. €
2017
Mio. €
1.735
225
-98
1.862
-404
1.458
12
2.065
232
-67
2.230
-545
1.684
12
1.572
221
-56
1.737
-448
1.288
11
513
912
1.176
1.446
1.672
1.277
-327
187
-49
138
-688
224
-59
165
-775
401
-106
295
-1.000
446
-118
328
-1.157
515
-136
379
-639
639
-168
470
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
639
-84
-80
138
165
295
328
379
944
Der auf Minderheiten entfallende Anteil des Jahresüberschusses betrifft die außenstehenden Aktionäre der Renk AG.
4.
Kapitalisierungszinssatz
4.1.
Vorbemerkungen
Der Ertragswert wird durch Diskontierung der geplanten künftigen Ertragsüberschüsse
auf den Bewertungsstichtag ermittelt. Die Aufgabe des dabei zur Anwendung kommenden Kapitalisierungszinssatzes besteht zum einen darin, Beträge, die erst in der Zukunft realisiert werden, durch Diskontierung auf den Bewertungsstichtag gleichnamig
zu machen. Zum anderen ist es die Aufgabe des Zinssatzes, dem Investor unter Berücksichtigung von Unsicherheit und immanentem Risiko einen Vergleich mit zur Verfügung stehenden laufzeitäquivalenten Alternativinvestitionen zu ermöglichen. Er reflektiert damit die Rendite einer für den Eigentümer des Bewertungsobjekts alternativen
Investition, die im Hinblick auf die zeitliche Struktur, das Risiko und die Besteuerung
ihrer finanziellen Überschüsse äquivalent zum Bewertungsobjekt angesehen wird.
94
Nach IDW S1 wird der Kapitalisierungszinssatz aus (beobachtbaren) Kapitalmarktrenditen für Unternehmensbeteiligungen (in Form von Aktienportfolios) abgeleitet, die bewertungsobjektspezifisch anzupassen sind. Bewertungstechnisch werden in Theorie
und Bewertungspraxis die so erforderlichen Alternativrenditen aus der Rendite einer
quasi-risikolosen Alternativanlage (Basiszins) ermittelt, die um einen der Investitionsentscheidung zuzumessenden bewertungsobjektspezifischen Risikozuschlag, die Ertragsteuerbelastung des Investors und einen Wachstumsabschlag korrigiert wird.
Wir haben uns mit der Vorgehensweise der Bewertungsgutachter zur Ermittlung des
Kapitalisierungszinses wie folgt auseinandergesetzt:
4.2.
Basiszins
Die Bemessung des Basiszinssatzes orientiert sich nach herrschender Auffassung an
den zu erwartenden Renditen von festverzinslichen Wertpapieren der öffentlichen
Hand. Bei der Ableitung einer quasi-risikolosen Alternativanlage ist zusätzlich zu beachten, dass diese auch fristenadäquat zu einer zeitlich unbegrenzten Unternehmensinvestition ist. Da solche Anleihen mit unbegrenzter Laufzeit am deutschen Kapitalmarkt nicht vorliegen, kann nach Empfehlungen des AKU (nunmehr: Fachausschuss
für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft, im Folgenden auch „FAUB“)41 aus
der zum Bewertungsstichtag beobachtbaren Zinsstrukturkurve eine Schätzung des
Basiszinssatzes auf der Grundlage von aktuellen Zinsstrukturdaten abgeleitet werden.
Bei der Bewertung der MAN wurde von einer Schätzung des künftigen durchschnittlichen Zinsniveaus aus Zinsstrukturdaten ausgegangen, die von der Deutschen Bundesbank bereitgestellt werden. Hierzu wurden entsprechend der Empfehlung des
AKU42 Durchschnittsgrößen über einen Dreimonatszeitraum erhoben.
Die Bewertungsgutachter ermitteln auf diese Weise für den Dreimonatszeitraum bis
31. März 2013 entsprechend den berufsständischen Empfehlungen einen gerundeten
Basiszins von 2,50 %.
41
42
84. Sitzung, IDW-Fachnachrichten Nr. 1-2/2005, S. 70.
86. Sitzung, IDW-Fachnachrichten Nr. 8/2005, S. 555.
95
Wir haben den angesetzten Basiszins durch eigene Berechnungen entsprechend den
Empfehlungen des FAUB anhand der Zinsstrukturkurve auf Grundlage der Zinsstrukturdaten der Deutschen Bundesbank überprüft.
Bei den veröffentlichten Zinsstrukturdaten handelt es sich um Schätzwerte, die auf der
Grundlage beobachteter Umlaufrenditen von Kuponanleihen (Bundesanleihen, Bundesobligationen, Bundesschatzanweisungen) ermittelt werden. Um kurzfristige Marktschwankungen sowie mögliche Schätzfehler insbesondere im Bereich der langfristigen
Zinssätze zu glätten, haben wir eine Durchschnittsbildung vorgenommen. Hierzu wurden entsprechend der Empfehlung des AKU43 Durchschnittsgrößen über einen Dreimonatszeitraum erhoben.
In den Empfehlungen des FAUB wird zur Ableitung eines einheitlichen Basiszinssatzes
aus der Zinsstrukturkurve ein typisierter, durchgängig um 1 % wachsender Ertragsstrom unterstellt. Wir haben in eigenen Berechnungen überprüft, inwieweit sich der
hieraus abgeleitete barwertäquivalente einheitliche Basiszinssatz von dem Basiszinssatz unterscheidet, der sich auf Basis des individuellen Ertragsstroms der MAN ergibt.
Für einen Dreimonatszeitraum bis zum 31. März 2013 ergibt sich nach unseren Berechnungen nach der zuvor beschriebenen Methodik unter Berücksichtigung eines
typisiert wachsenden Ertragsstroms ein einheitlicher Basiszins in Höhe von 2,43 % und
unter Berücksichtigung des individuellen Ertragsstroms der MAN ebenfalls 2,43 %.
Unter Berücksichtigung der berufsständischen Rundungsregeln auf ¼-Prozentpunkte
ergibt sich daraus jeweils ein Basiszins von 2,50 %.
Im Ergebnis halten wir den bei der Bewertung der MAN angesetzten einheitlichen Basiszinssatz in Höhe von 2,50 % vor persönlichen Ertragsteuern für sachgerecht.
Zum Zeitpunkt der Hauptversammlung sind die aktuellen Zinskonditionen erneut zu
ermitteln, um zu prüfen, ob sich aufgrund einer zwischen Abgabe des Prüfungsberichts
und dem Tag der Hauptversammlung eingetretenen Zinsänderung eine geänderte Beurteilung der Angemessenheit von Ausgleich und Abfindung ergibt.
43
86. Sitzung, IDW-Fachnachrichten Nr. 8/2005, S. 555.
96
Der von den Bewertungsgutachtern verwendete Basiszinssatz von 2,50 % ist um die
Abgeltungssteuer von 25 % zzgl. Solidaritätszuschlag gemindert worden, so dass der
Nachsteuerbetrag bei 1,84 % liegt.
4.3.
Risikozuschlag
Zur Bemessung des Risikozuschlags wäre grundsätzlich auf die individuelle Risikopräferenz eines Anteilseigners abzustellen. Bei einer Vielzahl von Anteilseignern ist es
praktisch unmöglich, die individuelle Risikoeinstellung jedes einzelnen Anteilseigners
abzufragen. Daher ist es im Rahmen der Ermittlung objektivierter Unternehmenswerte
üblich, zur Bemessung des Risikozuschlags auf Kapitalmarktmodelle zurückzugreifen.
Hierdurch wird es möglich, die Risikopräferenz einer Vielzahl von Anlegern, die sich
über Angebot und Nachfrage in den Preisen für Wertpapiere niederschlägt, abzubilden.
Die marktgestützte Ermittlung des Risikozuschlags erfolgt in Theorie und Bewertungspraxis sowie entsprechend IDW S1 regelmäßig unter Anwendung des Capital Asset
Pricing Model (CAPM). Das CAPM beruht auf einem Vergleich der unternehmensindividuellen Aktienrendite und der Rendite des Marktportfolios. Hiernach wird der unternehmensindividuelle Risikozuschlag als Produkt aus der sog. Marktrisikoprämie und
der unternehmensindividuellen Risikohöhe berechnet.
4.3.1.
Marktrisikoprämie
Die Marktrisikoprämie entspricht der Differenz aus der Rendite eines Marktportfolios
und einer quasi-risikolosen Wertpapieranlage und stellt praktisch die vergütete Überrendite dar, die für die Anlage in riskanten Wertpapieren gegenüber quasi-risikolosen
Anleihen vom Markt gewährt wird.
Die Ermittlung objektivierter Unternehmenswerte beruht bei gesetzlichen Bewertungsanlässen entsprechend IDW S 1 auf einer Betrachtung nach persönlichen Ertragsteuern der Anteilseigner, da nur die Ertragsströme bewertungsrelevant sind, die den Anlegern tatsächlich zugutekommen. Als Anteilseigner wird dabei typisierend eine inländi-
97
sche, unbeschränkt steuerpflichtige natürliche Person unterstellt, die die Anteile im
Privatvermögen hält.
Das CAPM berücksichtigt in seiner ursprünglichen Ausprägung keine persönlichen
Ertragsteuern. Diese wirken sich aber auf die zu beobachtenden Aktienrenditen und
damit die Marktrisikoprämie aus. Eine Erklärung der empirisch beobachtbaren Aktienrenditen erfolgt durch das Tax-CAPM, welches das CAPM um die explizite Berücksichtigung der Wirkungen persönlicher Ertragsteuern erweitert.
Empirische Kapitalmarktuntersuchungen der Vergangenheit zeigen, dass sich der Erwartungswert für Renditedifferenzen zwischen quasi-risikolosen festverzinslichen
Staatspapieren und Investitionen in ein Marktportfolio von Aktien, bei Außerachtlassung von Extremwerten, in einer Bandbreite von 3 % bis 7 % bewegte. Die Mehrzahl dieser Kapitalmarktuntersuchungen hat Vorsteuerrenditen betrachtet. Repräsentative Kapitalmarktuntersuchungen für den deutschen Kapitalmarkt zu den Auswirkungen
der Unternehmensteuerreform 2008 auf die Marktrisikoprämie vor und nach Einkommensteuer liegen bisher nicht vor.
Im Schrifttum und in der Bewertungspraxis ist seit Jahren umstritten, welche Kapitalmarktuntersuchungen eine geeignete Grundlage für die Ableitung einer im Rahmen
von Unternehmensbewertungen unter Anwendung des CAPM zu berücksichtigende
Marktrisikoprämie darstellen. Die Höhe der beobachtbaren Marktrisikoprämie ist von
einer Vielzahl von Faktoren beeinflusst, so z.B. vom gewählten Modell, der Art der
Durchschnittsbildung, dem Betrachtungszeitraum und dem Steuersystem. Die zu bestimmende zukünftige Marktrisikoprämie stellt damit infolge der Uneinheitlichkeit in
Bezug auf die Erhebung der Vergangenheitsdaten und der Unsicherheit bezüglich der
Fortschreibbarkeit der ermittelten Werte in der Zukunft stets eine Schätzgröße dar.
Der FAUB hielt es auf Basis empirischer Untersuchungen, die explizit die Auswirkungen des Halbeinkünfteverfahrens auf die Höhe der Marktrisikoprämie berücksichtigen, für sachgerecht, wenn bei Unternehmensbewertungen mit Stichtagen ab dem
1. Januar 2005 eine Marktrisikoprämie nach Steuern von 5 % bis 6 % für den deutschen Markt zugrunde gelegt wurde.44 Diesen empirisch ermittelten Schätzwerten liegt
44
IDW-Fachnachrichten Nr. 1-2/2005, S. 71.
98
eine Aufteilung der Gesamtrendite eines Aktienportfolios in eine beim Aktionär steuerpflichtige Dividendenrendite und eine steuerfreie Kursrendite zugrunde. Insoweit entspricht dies nicht mehr dem aktuell gültigen Steuersystem, in dem Kursgewinne mit
dem gleichen Nominalsteuersatz belegt sind wie Dividendenerträge, die Effektivbesteuerung von Kursgewinnen jedoch (aufgrund längerer durchschnittlicher Haltedauern) unterhalb der von Dividendenerträgen liegt. Daneben wirkt sich die Unternehmenssteuerreform 2008 auch auf die Gesamtrendite eines Aktienportfolios aus, da
sich Unternehmensteuersätze und die Steuerbemessungsgrundlage hierfür geändert
haben.
Am 3. Dezember 2009 veröffentlichte der FAUB zunächst Hinweise zu den Auswirkungen der Finanzmarkt- und Konjunkturkrise auf Unternehmensbewertungen.45 In diesem
Zusammenhang führte er aus, dass seit Einführung der Abgeltungssteuer durch die
Unternehmenssteuerreform 2008 eine Marktrisikoprämie von 4 % bis 5 % nach persönlichen Ertragsteuern für sachgerecht erachtet wird. Der FAUB stellt weiter dar, dass die
Bandbreite der Marktrisikoprämie unter Bezugnahme auf einen langfristigen Betrachtungszeitraum abgeleitet worden sei, in dem unterschiedliche Konjunkturzyklen bereits
berücksichtigt seien. Er sehe deshalb vor dem Hintergrund der seinerzeitigen Entwicklungen an den Kapitalmärkten keinen Anlass, die Höhe der Marktrisikoprämie anzupassen.
Im Ergebnisbericht über die 104. Sitzung des FAUB vom 22. März 2011 wurde die
Höhe der Marktrisikoprämie erneut problematisiert. Unter Bezugnahme auf einen im
Dezember 2010 bei 3,0 % liegenden Basiszins bestand nach Ansicht des FAUB kein
Grund, die Vorgehensweise bei der Ermittlung des Basiszinssatzes oder der Marktrisikoprämie zu verändern.
In den Hinweisen „zu den Auswirkungen der aktuellen Kapitalmarktsituation auf die
Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes“ vom 10. Januar 201246 empfiehlt der FAUB
im Zusammenhang mit der seinerzeit beobachtbaren erhöhten Unsicherheit am Kapitalmarkt und der damit zum Ausdruck kommenden gestiegenen Risikoaversion zu prüfen, ob dieser Situation mit dem Ansatz der Marktrisikoprämie am oberen Rand der bis
dahin empfohlenen Bandbreite von 4,0 % bis 5,0 % (nach persönlichen Ertragsteuern)
45
46
IDW-Fachnachrichten Nr. 12/2009, S. 696 ff.
IDW-Fachnachrichten Nr. 2/2012, S. 122.
99
Rechnung zu tragen ist. Hierzu stellt der FAUB fest, dass dies grundsätzlich für alle
Bewertungsanlässe gelte, jedoch können abhängig von der Situation des einzelnen
Bewertungsfalls im Rahmen der eigenverantwortlichen Beurteilung durch den Bewerter
weitergehende Überlegungen angezeigt sein.
Schließlich erläutert der FAUB in seinen Hinweisen „zur Berücksichtigung der Finanzmarktkrise bei der Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes in der Unternehmensbewertung“ vom 19. September 201247, dass die derzeitige Situation an den Kapitalmärkten nicht der Konstellation, wie sie im Durchschnitt für die Vergangenheit zu beobachten war, entspreche. Bei der Prognose der Marktrisikoprämie seien durch die Finanzmarktkrise veränderte Einflussparameter, insbesondere eine veränderte Risikotoleranz,
zu berücksichtigen, so dass sich im Vergleich zu den letzten Jahren derzeit höhere
Marktrisikoprämien rechtfertigen ließen. Der FAUB hält es vor diesem Hintergrund für
sachgerecht, sich derzeit bei der Bemessung der Marktrisikoprämie nach persönlichen
Steuern an einer Bandbreite von 5,0 % bis 6,0 % zu orientieren. Er werde schließlich
die Einflussfaktoren zur Bemessung des Kapitalisierungszinssatzes auch weiterhin
regelmäßig in seinen Sitzungen analysieren und bei Veränderungen die Empfehlung
entsprechend aktualisieren.
Sowohl in seinen Hinweisen vom 10. Januar 2012 als auch in seinen Hinweisen vom
19. September 2012 betont der FAUB, dass unabhängig von den kapitalmarktorientierten Überlegungen zur Marktrisikoprämie eine Verschlechterung der wirtschaftlichen
Aussichten bzw. Unsicherheiten hinsichtlich der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen
und Entwicklungsaussichten eines Unternehmens grundsätzlich im Rahmen der Ableitung von Erwartungswerten in der Unternehmensplanung zu berücksichtigen seien.
Die Bewertungsgutachter haben unter Bezugnahme auf den FAUB-Hinweis vom
19. September 2012 die Marktrisikoprämie nach persönlichen Steuern mit 5,5 %
angesetzt.
47
IDW-Fachnachrichten Nr. 10/2012, S. 568f.
100
Zur Höhe der bei der Bewertung der MAN angesetzten Marktrisikoprämie haben wir
folgende Feststellungen getroffen:
Durch die Finanz- und Wirtschaftskrise in 2008 und 2009 sowie die aktuelle Staatsschuldenkrise waren die Kapitalmärkte in den letzten Jahren deutlichen Schwankungen
ausgesetzt, die u.a. dazu führten, dass die Volatilität (z.B. gemessen an dem V-DAX)
zeitweilig auf sehr hohe Werte anstieg, zwischenzeitlich aber wieder auf ein im mehrjährigen Vergleich nicht ungewöhnlich hohes Niveau zurückgefallen ist. Gleichzeitig ist
zu beobachten, dass die Renditen deutscher Bundesanleihen und der daraus für Unternehmensbewertungszwecke abgeleitete Basiszins zurzeit ein nahe der historischen
Tiefststände liegendes Niveau aufweisen.
Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage nach den derzeitigen Renditeerwartungen
der Kapitalmarktteilnehmer und den hieraus abzuleitenden Implikationen auf die Bemessung des Kapitalisierungszinses, zu der nachstehende Thesen formuliert werden
können:
These 1:
Die Kapitalmarktteilnehmer erwarten unverändert relativ stabile (Nach-Steuer-) Renditen aus risikobehafteten Investitionen. Das hätte zur Folge, dass – ausgehend von dem
derzeit niedrigen Renditeniveau quasi-risikoloser Bundesanleihen – zur Bestimmung
konsistenter Kapitalkosten eine höhere Risikoprämie als in der Vergangenheit sachgerecht wäre.
These 2:
Die Kapitalmarktteilnehmer reduzieren nachhaltig ihre Renditeerwartung aus risikobehafteten Investitionen infolge des mittel- bis langfristigen Verharrens des Renditeniveaus quasi-risikoloser Bundesanleihen auf heutigem Niveau. Dies hätte zur Folge,
dass eine Anpassung der Risikoprämie nicht sachgerecht wäre.
Nach unserer Einschätzung ist derzeit in Theorie und Bewertungspraxis ungeklärt,
welcher der vorgenannten Thesen der eindeutige Vorrang zu geben ist.
Folgte man These 1 und präferierte damit eine Anpassung der Marktrisikoprämie, so
setzte dies voraus, dass man Kenntnis der stabilen (Nach-Steuer-) Renditeforderung
101
der Investoren hätte. Davon ausgehend müssten die Marktrisikoprämien in Abhängigkeit von der jeweiligen Höhe des quasi-risikolosen Basiszinssatzes variieren. Es liegen
nach unserem Kenntnisstand derzeit keine Studien vor, ab welchen Werten konkret ein
bestehendes Niveau des Basiszinssatzes als ungewöhnlich niedrig zu bezeichnen wäre, so dass eine objektiviert konkretisierte Anpassung der Marktrisikoprämie erforderlich wäre, da ansonsten ein Abweichen von der als stabil unterstellten (Nach-Steuer-)
Renditeforderung auftreten würde.
Vor diesem Hintergrund sowie des Erfordernisses einer objektivierten Wertfindung vertreten wir die Auffassung, dass eine Erhöhung der Marktrisikoprämie in der hier vorliegenden Bewertungssituation durchaus plausibel ist, wenngleich in der konkreten Ableitung derzeit nicht durch empirische Studien belegt ist. Angesichts der qualifiziertfachlichen Vorgaben des IDW halten wir die von den Bewertungsgutachtern hier angesetzte Marktrisikoprämie methodisch für vertretbar.
4.3.2.
Betafaktor
Die für ein Gesamtmarktportfolio geschätzte Risikoprämie ist entsprechend dem CAPM
im Hinblick auf die spezielle Risikostruktur des zu bewertenden Unternehmens anzupassen. Die unternehmensindividuelle Risikohöhe ermittelt sich aus der Korrelation der
Rendite des Bewertungsobjekts zur Rendite des Marktportfolios und wird im sog. Betafaktor ausgedrückt.
Die am Kapitalmarkt beobachtbaren Betafaktoren reflektieren zunächst sowohl das
operative Risiko der Unternehmen als auch das jeweilige Kapitalstrukturrisiko. Um das
operative Risiko zu isolieren, sind die am Markt zu beobachtenden Betafaktoren um
das jeweilige Kapitalstrukturrisiko zu bereinigen.
Bei der Bewertung der MAN wurde ein unverschuldeter Betafaktor von 0,90 der Bewertung zugrunde gelegt.
102
Hierzu haben wir folgende Feststellungen getroffen:
Für die MAN als börsennotiertes Unternehmen liegen am Kapitalmarkt beobachtbare
Betafaktoren für die Vergangenheit vor.
Wir haben für die MAN Stammaktie sowohl für verschiedene Zeiträume bis zum
8. Januar 2013, dem Tag vor der Ad-hoc-Mitteilung gemäß § 15 WpHG der MAN, in
der bekanntgegeben wurde, dass Volkswagen einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags mit MAN anstrebe, als auch bis zum 8. Mai 2011, dem Tag vor der
Bekanntgabe, dass Volkswagen ein Pflichtangebot gemäß § 35 Abs. 2 WpÜG abgeben
werde, Betafaktoren erhoben. Dabei haben wir sowohl den Referenzzeitraum von zwei
bis fünf Jahren vor dem 8. Januar 2013 sowie von zwei bis fünf Jahren vor dem 8. Mai
2011 als auch die Renditeintervalle und die Vergleichsindizes variiert. Hier und in den
folgenden Analysen haben wir auf Daten des Finanzdienstleister Bloomberg zurückgegriffen.
Sämtliche von uns erhobenen Betafaktoren sind statistisch signifikant. Aus der Analyse
der Standardfehler, der Bestimmtheitsmaße, der Handelstage, der Handelsvolumina
sowie der Bid-Ask-Spreads ergeben sich keine Hinweise, dass die beobachteten Betafaktoren nicht belastbar wären.
Bei wöchentlichen Renditeintervallen haben wir verschuldete Betafaktoren zwischen
1,09 bis 1,32 (Zeiträume bis 8. Januar 2013) und zwischen 1,06 bis 1,30 für Zeiträume
vor Bekanntgabe, ein Übernahmeangebot abgeben zu müssen (Zeiträume vor dem
8. Mai 2011), beobachtet. Bei monatlichen Renditeintervallen liegen die verschuldeten
Betafaktoren zwischen 1,45 und 1,86 bzw. zwischen 1,48 und 1,88.
Nach Bereinigung des Kapitalstrukturrisikos (sog. Unlevern) ergeben sich bei wöchentlichen Renditeintervallen unverschuldete Betafaktoren zwischen 0,91 bis 1,09 bzw.
zwischen 0,88 bis 1,13 und bei monatlichen Renditeintervallen unverschuldete Betafaktoren zwischen 1,22 bis 1,55 bzw. zwischen 1,28 bis 1,62.
Unter Anwendung der gleichen Kriterien haben wir die Betafaktoren für die MAN Vorzugsaktie erhoben. Bei wöchentlichen Renditeintervallen haben wir unverschuldete
Betafaktoren zwischen 0,76 bis 1,01 (Zeiträume bis 8. Januar 2013) und zwischen 0,55
103
bis 0,98 für Zeiträume vor Bekanntgabe, ein Übernahmeangebot abgeben zu müssen
(Zeiträume vor dem 8. Mai 2011), ermittelt. Bei monatlichen Renditeintervallen liegen
die unverschuldeten Betafaktoren zwischen 0,84 und 1,07 bzw. zwischen 0,91 und
1,11.
Auch für die MAN Vorzugsaktie sind sämtliche von uns erhobenen Betafaktoren statistisch signifikant. Aus der Analyse der Standardfehler, der Bestimmtheitsmaße, der
Handelstage, der Handelsvolumina sowie der Bid-Ask-Spreads ergeben sich keine
Hinweise, dass die beobachteten Betafaktoren nicht belastbar wären, obwohl die Verlässlichkeit der erhobenen Betafaktoren auf Basis dieser Kriterien im Vergleich zur
MAN Stammaktie geringer erscheint.
Es ist fraglich, ob sich das operative Risiko der MAN durch eine Betafaktorenanalyse
auf Basis der stimmrechtslosen Vorzugsaktien bestimmen lässt. Wir haben für weitere
Betrachtungen den Kursverlauf der Stamm- und Vorzugsaktien im Analysezeitraum
gegenübergestellt:
Kursverlauf MAN vs. CDAX (wöchentlich)
7.1.2008 - 8.1.2013
120,0%
900.000
800.000
100,0%
700.000
80,0%
600.000
500.000
60,0%
400.000
40,0%
300.000
200.000
20,0%
100.000
0,0%
0
MAN SE (Vorzugsaktie) Volumen wöchentlich
MAN SE (Stammaktie) wöchentlich
MAN SE (Vorzugsaktie) wöchentlich
CDAX Index wöchentlich
Der Vergleich der zu erwartenden Aktienkursentwicklung zeigt, dass die Kursentwicklung der MAN Vorzugsaktie trotz eines zu erwartenden einheitlichen operativen Risikos
teils deutlich vom Kursverlauf der MAN Stammaktie abweicht. So ist ein Auseinanderlaufen der Kursentwicklung ab September 2009 und ein Annähern des Kursverlaufs im
April 2012 zu beobachten. Dies lässt die Vermutung zu, dass zumindest Teile des operativen Risikos bei der Vorzugsaktie durch andere Einflüsse geprägt sind, die sich in
den beobachtbaren Kursschwankungen wiederfinden. Da die Vorzugsaktien nur einen
104
Anteil von rd. 4 % am Gesamtaktienbestand der MAN umfassen, kommt nach unserer
Einschätzung dieser Aktiengattung bei der Bemessung des einheitlichen unverschuldeten Betafaktors für MAN nur eine nachrangige Bedeutung zu.
Die Bewertungsgutachter verwerfen insgesamt den beobachtbaren Betafaktor der
MAN (Stammaktie) als Grundlage für die Ableitung eines geeigneten Schätzers des
unternehmensindividuellen Risikos, da nicht auszuschließen sei, dass die Kursentwicklung der MAN Stammaktie durch den Anteilsaufbau durch Volkswagen verzerrt und
nicht ausschließlich durch das operative Risiko der MAN bestimmt sei.
Wir haben die Einschätzung der Bewertungsgutachter anhand der nachstehenden Grafik überprüft und hierbei folgende Feststellungen getroffen:
Kursverlauf MAN vs. CDAX (wöchentlich)
7.1.2008 - 8.1.2013
120,0%
100,0%
80,0%
60,0%
40,0%
20,0%
0,0%
MAN SE (Stammaktie) wöchentlich
CDAX Index wöchentlich
Die Kursentwicklung der MAN Stammaktie wurde seit dem Einstieg von Volkswagen
mit einer Beteiligungsquote von 15,1 % am 6. Oktober 2006 beeinflusst. Bis zum
9. Januar 2013, dem Tag der Ad-hoc-Mitteilung über den beabsichtigten Abschluss
eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags, hat Volkswagen weitere Zukäufe getätigt, wobei im Zeitraum vom 27. Februar 2007 bis 9. Mai 2011 die Anteilsquote
lediglich geringfügig von rd. 29,9 % auf rd. 30,3 % erhöht wurde.
Nachdem im Zeitraum vom 27. Februar 2007 bis 9. Mai 2011 keine wesentliche Beeinflussung durch Zukäufe gegeben ist, haben wir für unsere Analysen den eigenen Betafaktor für den Zweijahreszeitraum vor dem 9. Mai 2011 in unsere Prüfung einbezo-
105
gen. Der unverschuldete Betafaktor der Stammaktie für diesen Zeitraum liegt unter
Verwendung unterschiedlicher Referenzindizes in einer Bandbreite von 0,88 bis 0,96.
Die Bewertungsgutachter stellen hingegen für die Bemessung des zukünftigen Betafaktors der MAN auf eine Peer Group Analyse ab. Hierzu wurden Unternehmen
identifiziert, die in ihren Tätigkeitsfeldern, Wettbewerbs- und Risikopositionen sowie
Kapitalmarktkennzahlen mit dem Bewertungsobjekt vergleichbar sind. Bezüglich weiterer Einzelheiten verweisen wir auf die Ausführungen der Bewertungsgutachter.
Die zur Bewertung des zukünftigen Betafaktors der MAN durch die Bewertungsgutachter vorgenommene Peer Group Analyse haben wir durch eigene Analysen überprüft.
Die Bewertungsgutachter haben, ausgehend von einer Analyse der Tätigkeitsfelder der
MAN, potenzielle börsennotierte Vergleichsunternehmen bestimmt, die in denselben
Branchen wie MAN tätig sind. Nebenbedingung war, dass im Betrachtungszeitraum ein
liquider Handel der Aktien der Vergleichsunternehmen gegeben war.
Die Bewertungsgutachter haben für die Ermittlung der Betafaktoren der Peer Group auf
einen 5-Jahres-Zeitraum bei monatlicher Referenzperiode abgestellt. Als Referenzindizes wurde jeweils ein möglichst breiter Marktindex des Herkunftslandes herangezogen.
Von den Bewertungsgutachtern wurde für den Zeitraum bis zum 28. Februar 2013 eine
Bandbreite der verschuldeten Betafaktoren der Peer Group von 1,11 bis 1,60 (Mittelwert 1,34) ermittelt. Die sachgerecht ermittelten unverschuldeten Betafaktoren liegen in
einer Bandbreite von 0,55 bis 1,20, im Mittel bei 0,93.
Für Bewertungszwecke wurde von den Bewertungsgutachtern ein unverschuldeter
Betafaktor von 0,90 herangezogen.
Vor dem Hintergrund, dass einheitliche Vorgaben hinsichtlich Auswahlkriterien,
Beobachtungszeitraum und Länge von Renditeintervallen in Literatur, Rechtsprechung
und Bewertungspraxis nicht vorliegen, haben wir ergänzend auch eigene Analysen zur
Ableitung des Betafaktors einer möglichen Peer Group auf Basis der Daten des
Informationsdienstleisters Bloomberg für die von den Bewertungsgutachtern gewählten
Vergleichsunternehmen vorgenommen.
106
Die Identifikation sowie die Auswahl der Vergleichsunternehmen haben wir durch eigene Recherchen überprüft und ergänzt.
Nach dem Ergebnis unserer Analysen ergeben sich insgesamt zwölf Unternehmen, die
nach den sachgerecht getroffenen Selektionskriterien als Vergleichsunternehmen geeignet sind. Neben den zehn von den Bewertungsgutachtern zutreffend ausgewählten
Vergleichsunternehmen haben wir zusätzlich die Cummins Inc, USA, und die Deutz AG
identifiziert. Die Cummins Inc. stellt Dieselmotoren, Turbinen, Generatoren sowie vergleichbare Produkte her und steht zudem im Wettbewerb mit MAN. Das Unternehmen
vertreibt seine Produkte im Wesentlichen in Nord und Süd Amerika, Europa und im
Mittleren Osten sowie Afrika. Die Deutz AG ist ein deutsches Unternehmen, welches
sich auf die Herstellung von Motoren sowie Motorenkomponenten spezialisiert hat. Das
Unternehmen wird zu 25 % von der Volvo Group gehalten und ist schwerpunktmäßig in
Europa, Amerika und Asien tätig.
Im Rahmen unserer Berechnungen haben wir die verschuldeten Betafaktoren für die
von uns erweiterte Liste der zwölf Vergleichsunternehmen auf Basis sowohl wöchentlicher als auch monatlicher Kapitalmarktbeobachtungen für fünf Jahre für den Zeitraum
bis zum 1. März 2013 ermittelt. Als Referenzindex wurde für die Peer Group-Unternehmen jeweils ein landesspezifischer Index sowie länderübergreifende europäische
bzw. weltweite Indizes herangezogen. Es ergaben sich für alle Peer Group-Unternehmen signifikante Betafaktoren. Aus der Analyse der Standardfehler, der Bestimmtheitsmaße, der Handelstage, der Handelsvolumina sowie der Bid-Ask-Spreads ergeben sich keine Hinweise, dass die beobachteten Betafaktoren nicht belastbar wären.
Die verschuldeten Betafaktoren der zwölf Vergleichsunternehmen liegen im Mittel (Median) in einer Bandbreite von 1,27 bis 1,48 bzw. 1,30 bis 1,58 bei Zugrundelegung der
wöchentlichen bzw. monatlichen Renditeintervalle.
Die am Kapitalmarkt beobachtbaren Betafaktoren der Vergleichsunternehmen reflektieren dabei zunächst sowohl das operative Risiko der Unternehmen als auch das jeweilige Kapitalstrukturrisiko. Um das operative Risiko der Peer Group zu isolieren, sind
grundsätzlich die am Markt zu beobachtenden Betafaktoren um das jeweilige Kapitalstrukturrisiko zu bereinigen.
107
Daher haben wir die verschuldeten Betafaktoren um das jeweilige Kapitalstrukturrisiko bereinigt. Die unverschuldeten Betafaktoren der zwölf Vergleichsunternehmen liegen im Mittel (Median) in einer Bandbreite von 0,88 bis 1,12 bzw. 0,99 bis 1,10
bei Zugrundelegung der wöchentlichen bzw. monatlichen Renditeintervalle sowie verschiedener Referenzindizes.
Das Kapitalstrukturrisiko der MAN wurde im Rahmen der Bewertung durch die Bewertungsgutachter zutreffend erfasst, indem der zukünftige unverschuldete gerundete Betafaktor von 0,90 periodisch jeweils um den aus dem variierenden Verschuldungsgrad
der MAN resultierenden Risikoeffekt angepasst wurde (relevern). Der verschuldete
Betafaktor der MAN nimmt danach Werte zwischen 0,98 und 1,10 an.
Zusammenfassend halten wir den bei der Bewertung der MAN angesetzten periodenspezifischen Risikozuschlag als Produkt aus Marktrisikoprämie und dem aus einer
Peer Group-Analyse abgeleiteten Betafaktor für angemessen. Aus der von uns durchgeführten Analyse des eigenen Betafaktors (Stammaktie) der MAN und der Peer
Group-Betrachtung ergeben sich keine Anzeichen, dass der angesetzte unverschuldete Betafaktor nicht angemessen ist.
4.4.
Wachstumsabschlag
Eine quasi-sichere Alternativanlage erbringt definitionsgemäß in der Zukunft Erträge,
deren nominale Höhe so gut wie sicher bestimmt ist und die auch bei Änderung des
realen Geldwerts konstant bleibt. Dagegen bietet die Investition in ein Unternehmen die
Chance einer nominalen Steigerung der Unternehmensergebnisse bei Verminderung
des realen Geldwerts durch Überwälzung der Geldentwertung auf die Leistungspreise.
Diese Überschusswachstumsperspektive wird in dem Zeitraum, für den es konkrete
Ertrags- und Aufwandsplanungen gibt, bei der Bemessung der Beträge unmittelbar
berücksichtigt. In der Phase der ewigen Rente erfolgt die Berücksichtigung des Wachstums finanzmathematisch durch einen Abschlag beim Zins (Wachstumsabschlag).
Für die Bewertung von MAN wurde durch die Bewertungsgutachter ein Wachstumsabschlag von 1,0 % berücksichtigt.
108
Hierzu haben wir folgende Feststellungen getroffen:
Das künftige Wachstum der finanziellen Überschüsse der MAN resultiert aus Thesaurierungen und deren Wiederanlage sowie organisch aus Preis-, Mengen- und Struktureffekten.
Thesaurierungsbedingtes Wachstum wird bewertungstechnisch durch die unmittelbare
Zurechnung des Wertbeitrages aus Thesaurierung unter Abzug des hälftigen Abgeltungssteuersatzes einschließlich Solidaritätszuschlag abgebildet.48
Für das darüber hinaus bewertungstechnisch im Wachstumsabschlag vom Kapitalisierungszins abzubildende Wachstum bildet die allgemeine Inflationserwartung einen ersten Anhaltspunkt.
Wie von den Bewertungsgutachtern ausgeführt werden für Deutschland und die EU für
die Jahre 2013 bis 2017 Inflationsraten von rd. 1 % bis 2 % erwartet.
Hierzu ist zunächst ergänzend festzustellen, dass die konkreten Preissteigerungen,
denen MAN unterliegt, von der allgemeinen Geldentwertungsrate abweichen.
Eine Überwälzbarkeit der aus der Inflation abgeleiteten Preissteigerungen in voller Höhe auf die Kunden von MAN kann zudem aufgrund des Wettbewerbsumfelds und des
daraus resultierenden Preisdrucks nur begrenzt unterstellt werden. Vor diesem Hintergrund halten wir eine Überwälzbarkeit der Preissteigerungen in voller Höhe auf die
Kunden der MAN für nicht vollumfänglich möglich.
Neben Preiserhöhungen ist bei der Abschätzung des zukünftigen Wachstumsabschlages grundsätzlich auch der mögliche Einfluss von Markt-, Umwelt- und Wettbewerbsentwicklungen zu analysieren.
48
Tschöpel/Wiese/Willershausen, Unternehmensbewertung und Wachstum bei Inflation, persönlicher
Besteuerung und Verschuldung, WPg 2010, S. 349 ff; 405 ff. sowie Saur/Tschöpel/Wiese/Willershausen,
Finanzieller Überschuss und Wachstumsabschlag im Kalkül der ewigen Rente – Ein Beitrag zur
Umsetzung aktueller Erkenntnisse in die Praxis der Unternehmensbewertung WPg 2011, S. 1017 ff.
109
Diese Effekte sind in der Planung der MAN sowie in der ewigen Rente vollständig abgebildet, die nach Einschätzung der Gesellschaft einen eingeschwungenen Zustand
darstellt.
Eine weitere Fortschreibung des deutlichen Ergebniswachstums des Detailplanungszeitraums erachten wir als nicht sachgerecht. Hierdurch würde weder der erheblichen
Zyklizität der Märkte Rechnung getragen, die im Detailplanungszeitraum weitgehend
ausgeblendet wurde, noch den bereits zum Ende des Detailplanungszeitraums erreichten Umsatz- und Ergebnisniveaus.
In der Rechtsprechung werden regelmäßig Wachstumsfaktoren in einer Bandbreite
zwischen 0 % und 2 % als sachgerecht erachtet, soweit es sich nicht um Unternehmen
mit ungewöhnlichen Wachstumsperspektiven handelt, wovon im vorliegenden Fall nicht
auszugehen ist.
Vor diesem Hintergrund halten wir die Berücksichtigung des Wachstumsabschlages in
Höhe von 1,0 % für einen vertretbaren Schätzer.
4.5.
Angesetzter Kapitalisierungszinssatz
Die bei der Bewertung der MAN durch die Bewertungsgutachter angesetzten Kapitalisierungszinssätze ergeben sich damit wie folgt:
MAN-Gruppe
Basiszinssatz vor pers. Ertragsteuern
pers. Ertragsteuern
Basiszinssatz nach pers. Ertragsteuern
Marktrisikoprämie nach pers. Ertragsteuern
Beta unverschuldet
Beta verschuldet
Risikoprämie nach pers. Ertragsteuern
2013
2014
PLAN
2015
2016
2017
2,50%
-0,66%
1,84%
2,50%
-0,66%
1,84%
2,50%
-0,66%
1,84%
2,50%
-0,66%
1,84%
2,50%
-0,66%
1,84%
2,50%
-0,66%
1,84%
5,50%
0,90
1,06
5,82%
5,50%
0,90
1,10
6,06%
5,50%
0,90
1,08
5,95%
5,50%
0,90
1,04
5,70%
5,50%
0,90
1,03
5,67%
5,50%
0,90
0,98
5,40%
Wachstumsabschlag
Kapitalisierungszinssatz nach pers. Ertragsteuern
Ewige Rente
2018 ff.
-1,0%
7,66%
7,90%
7,79%
7,55%
7,51%
6,24%
Wir halten die von den Bewertungsgutachtern dargestellte Methode zur Ableitung des
Kapitalisierungszinses sowie den angesetzten Kapitalisierungszins für angemessen.
110
5.
Ertragswert
Von den Bewertungsgutachtern wurde der Ertragswert von MAN zum 6. Juni 2013 wie
folgt ermittelt:
MAN-Gruppe
Ertragswert
Jahresüberschuss
auf Minderheiten entfallender Jahresüberschuss
auf MAN-Aktionäre entfallender
Jahresüberschuss
2013
Mio. €
523
9
2014
Mio. €
Plan
2015
Mio. €
923
12
1.188
11
2016
Mio. €
1.458
12
2017
Mio. €
Ewige Rente
2018 ff.
Mio. €
1.684
12
1.288
11
513
912
1.176
1.446
1.672
1.277
-327
187
-49
138
-688
224
-59
165
-775
401
-106
295
-1.000
446
-118
328
-1.157
515
-136
379
-639
639
-168
470
0
0
0
138
0
0
0
165
0
0
0
295
0
0
0
328
0
0
0
379
639
-84
-80
944
Barwert zum 1. Januar
7,66%
128
7,90%
142
7,79%
236
7,55%
244
7,51%
262
6,24%
10.451
Ertragswert zum 31. Dezember 2012
11.462
Thesaurierung
Ausschüttung
Persönliche Ertragsteuer auf Ausschüttung
Ausschüttung nach persönlichen Ertragsteuern
Fiktive Zurechnung von Thesaurierung
Persönliche Ertragsteuer auf fiktive Zurechnung
Wachstumsbedingte Thesaurierung
zu kapitalisierende Nettoausschüttungen
Aufzinsungsfaktor
Ertragswert zum 6. Juni 2013
1,032
11.831
Die Berechnung erfolgt ohne die Begrenzung der Nachkommastellen
Wir haben die Ertragswertermittlung anhand eines eigenen Modells überprüft und
kommen zu keinem höheren Ertragswert für MAN.
6.
Sonderwerte und nicht betriebsnotwendiges Vermögen
Als nicht betriebsnotwendiges Vermögen werden solche Vermögensgegenstände definiert, die frei veräußert werden können, ohne dass davon die eigentliche Unternehmenstätigkeit berührt wird. Bei der Bewertung des gesamten Unternehmens zum Ertragswert müssen die nicht betriebsnotwendigen Vermögensteile unter Berücksichtigung ihrer bestmöglichen Verwertung gesondert bewertet und unter Berücksichtigung
latenter Steuern in den Gesamtwert einbezogen werden.
Als nicht betriebsnotwendiges Vermögen wurden die im Konzernabschluss der MAN
als Finanzinvestitionen gehaltenen Immobilien nach IAS 40 und ein Grundstück in
111
Brasilien identifiziert. Weiterhin wurde das zum 31. Dezember 2012 verbliebene
körperschaftsteuerliche Guthaben in Höhe von rd. € 8 Mio. gesondert angesetzt, das
– diskontiert über den Zeitraum der voraussichtlichen Auszahlung auf den Zeitpunkt
der Hauptversammlung der MAN – einen Sonderwert in Höhe von rd. € 7 Mio. ergibt.
Zusammengefasst ergibt sich damit auf den 6. Juni 2013 folgender Wertbeitrag:
MAN-Gruppe
Sonderwerte
Mio. €
Nicht betriebsnotwendige Immobilien
Körperschaftsteuerguthaben
57
7
Sonderwerte gesamt
64
Das vorhandene nicht betriebsnotwendige Grundvermögen wurde mit dem geschätzten Marktwert von rd. € 71 Mio. (Buchwert zum 31. Dezember 2012 rd. € 27 Mio.) unter
Berücksichtigung der bei der Veräußerung auf Unternehmensebene anfallenden Steuerbelastung von € 14 Mio. angesetzt. Die Marktbewertung erfolgt anhand der gängigen
Bewertungsmethoden wie des Ansatzes aktueller Bodenrichtwerte bei unbebauten
Grundstücken bzw. durch die Ermittlung von Ertragswerten bei verpachteten/vermieteten Immobilien. Sofern konkrete Angebote vorlagen, wurden diese angesetzt.
Wir haben den Ansatz der Sonderwerte inhaltlich nachvollzogen und kommen zu dem
Ergebnis, dass diese sachgerecht abgeleitet wurden.
7.
Unternehmenswert und Wert je Aktie
Der Unternehmenswert der MAN zum 6. Juni 2013 ergibt sich wie folgt:
MAN-Gruppe
Unternehmenswert
Ertragswert zum 6. Juni 2013
Sonderwert und nicht betriebsnotwendiges Vermögen
Unternehmenswert zum 6. Juni 2013
Mio. €
11.831
64
11.894
112
Das Grundkapital der MAN beträgt € 376.422.400,00 und ist in 147.040.000 nennwertlose Stückaktien eingeteilt, davon sind 140.974.350 Stammaktien und 6.065.650 Vorzugsaktien.
Demzufolge ergibt sich auf den Tag der Hauptversammlung am 6. Juni 2013 ein rechnerischer Wert je dividendenberechtigter Aktie in Höhe von € 80,89. Die im gemeinsamen Bewertungsgutachten PwC/KPMG sowie in dem Vertragsbericht dargestellten
Gründe für eine Gleichbehandlung der Aktiengattungen und den damit einhergehenden
einheitlichen Wert von Stamm- und Vorzugsaktien halten wir für nachvollziehbar und
im Ergebnis für angemessen.
Wir haben die Durchführung der Bewertung der MAN in allen wesentlichen Schritten
insbesondere hinsichtlich der Ableitung der zu kapitalisierenden Erträge, der Bestimmung des Kapitalisierungszinssatzes und der Berechnung des Unternehmenswerts auf
den Stichtag 6. Juni 2013 nachvollzogen.
Wir halten die im gemeinsamen Bewertungsgutachten PwC/KPMG, das dem Vertragsbericht als Anlage beigefügt ist, dargestellte Vorgehensweise für sachgerecht und im
Ergebnis für angemessen.
8.
Vergleichende Marktbewertung
In der Bewertungspraxis ist es üblich, den nach dem Ertragswertverfahren ermittelten
Unternehmenswert mittels Multiplikatorverfahren zu plausibilisieren.
Bei Anwendung von Ergebnismultiplikatoren ergibt sich der Preis für das Unternehmen
als Produkt einer als repräsentativ angesehenen Finanzkennzahl mit einem branchenbzw. unternehmensspezifischen Faktor. Grundgedanke ist dabei, dass auf dem Kapitalmarkt für Vergleichsunternehmen beobachtbare Bewertungsrelationen auf das zu
bewertende Unternehmen übertragbar sind.49 Der Multiplikator wird aus dem Verhältnis
der am Markt beobachtbaren Marktpreise von Vergleichsunternehmen in Relation zu
49
WP Handbuch II, 2008, A Tz. 395 ff.
113
einer ebenfalls bekannten Bezugsgröße dieser Vergleichsunternehmen ermittelt. Besondere Relevanz erhält somit die Auswahl der Vergleichsunternehmen.
Die Auswahl der in der Literatur und Praxis zu findenden Multiplikatoren ist groß.
Grundsätzlich wird dabei zwischen so genannten Equity- und Entity-Multiplikatoren
unterschieden. Equity-Multiplikatoren bilden den Marktpreis des Eigenkapitals ab, Entity-Multiplikatoren betrachten den Marktpreis des gesamten investierten Kapitals. Bei
der Verwendung von Entity-Multiplikatoren wird der Marktpreis des Eigenkapitals dargestellt, indem vom zunächst zu ermittelnden Gesamtunternehmenswert der Marktwert
der Nettofinanzschulden des Bewertungsobjekts abgezogen wird.
Die Bewertungsgutachter haben die Plausibilisierung des Ertragswerts der MAN anhand der Multiplikatoren Gesamtunternehmenswert (Enterprise Value oder „EV“) zu
EBITDA (= EV/EBITDA) sowie Gesamtunternehmenswert (Enterprise Value) zu EBIT
(= EV/EBIT) durchgeführt. Zur Ermittlung der Multiplikatoren haben die Bewertungsgutachter Kapitalmarktdaten und Finanzkennzahlen für die bereits bei der Betafaktorermittlung verwendete Peer Group genutzt.
Die Bewertungsgutachter kommen zu dem Ergebnis, dass der ermittelte Ertragswert
zuzüglich der Sonderwerte jeweils oberhalb der ermittelten Kernbandbreite des Marktwerts des Eigenkapitals liegt, die sich aus den vergleichenden Marktbewertungen auf
Basis der EV/EBITDA- bzw. der EV/EBIT-Multiplikatoren unter Berücksichtigung der
Nettofinanzverbindlichkeiten, der Minderheitenanteile sowie der Sonderwerte der MAN
ergibt. Aus der vergleichenden Marktbewertung ergeben sich somit keine Anzeichen,
dass der nach dem Ertragswertverfahren ermittelte Unternehmenswert nicht angemessen wäre.
Die ausgewählten Multiplikatorverfahren sind – auch vor dem Hintergrund der Branchenspezifika – zur Plausibilisierung geeignet. Wir haben die vergleichsorientierte Bewertung der Bewertungsgutachter auf Basis der verfügbaren Finanzdaten nachvollzogen und erachten diese für sachgerecht.
114
V.
Börsenkurs
Das Grundkapital der MAN von € 376.422.400,00 ist eingeteilt in 147.040.000 auf den
Inhaber lautende Stückaktien, davon sind 140.974.350 Stammaktien (ca. 96 %) und
6.065.650 Vorzugsaktien (ca. 4 %). Beide Aktiengattungen werden im XETRA sowie
an allen sieben deutschen Wertpapierbörsen gehandelt. Mit Wirkung zum 24. September 2012 wechselte die MAN Stammaktie aufgrund der geringen Marktkapitalisierung
des Streubesitzes vom DAX 30 in den 50 Werte umfassenden MDAX.
Im Rahmen der Ermittlung der Abfindung nach § 305 AktG ist nach der Rechtsprechung des BVerfG (Beschluss vom 27. April 1999, 1–BVR–1613/94 in AG 1999,
S. 566, 568) der Verkehrswert von börsennotierten Aktien nicht ohne Rücksicht auf den
Börsenkurs zu ermitteln. Das BVerfG fordert, dass ein existierender Börsenkurs bei der
Ermittlung des Werts der Unternehmensbeteiligung nicht unberücksichtigt bleiben darf.
Im Ergebnis ist die Abfindung so zu bemessen, dass die Minderheitsaktionäre jedenfalls nicht weniger erhalten, als sie bei einer freien Desinvestitionsentscheidung erhalten hätten. Sofern der Ertragswert unter dem Börsenkurs liegt, ist grundsätzlich der
Börsenkurs als Mindestgröße heranzuziehen, wobei auf einen geeigneten Durchschnittskurs abzustellen ist. Der Börsenkurs ist dann nicht heranzuziehen, wenn er
– z.B. bei fehlender Marktgängigkeit oder Manipulation – nicht dem Verkehrswert der
Aktien entspricht oder kein Handel stattgefunden hat.
Entscheidend für die Ermittlung des Durchschnittskurses ist hierbei u.a., für welchen
Referenzzeitraum dieser ermittelt wird.
Nach einem Beschluss des BGH vom 19. Juli 2010 (II-ZB-18/09 in WM 2010, S. 1471,
1473) ist der einer angemessenen Abfindung zugrunde zu legende Börsenwert der
Aktie grundsätzlich aufgrund eines nach Umsatz gewichteten Durchschnittskurses
innerhalb eines dreimonatigen Referenzzeitraums vor der Bekanntgabe der Strukturmaßnahme zu ermitteln.
115
Bezüglich der Berücksichtigung der Börsenkurse der MAN Aktien haben wir nachfolgende Feststellungen getroffen:
Am 9. Januar 2013 veröffentlichte der Vorstand der MAN eine Ad-hoc-Mitteilung gemäß § 15 WpHG und gab darin die Mitteilung von Volkswagen bekannt, den Abschluss
eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags mit der MAN zur Schaffung eines integrierten Nutzfahrzeugkonzerns anzustreben.
Für den Dreimonatszeitraum vor Veröffentlichung dieser Ad-hoc-Mitteilung haben wir
unter Rückgriff auf Intraday-Daten (Quelle: Bloomberg) den umsatzgewichteten durchschnittlichen Börsenkurs für die MAN Aktien ermittelt. Im Referenzzeitraum vom
9. Oktober 2012 bis 8. Januar 2013 haben wir folgende Daten ermittelt:
MAN Aktie
Handelstage
Stammaktie
61
Vorzugsaktie
61
HandelsDurchschnittsvolumen in
kurs in €
Stück
9.662.690
79,11
315.334
73,39
Aufgrund der Handelsaktivitäten sehen wir keine Anhaltspunkte dafür, dass der Börsenkurs nicht nach den Kriterien des BVerfG und der darauf folgenden Rechtsprechung der Zivilgerichte zur Bestimmung der Abfindungsuntergrenze herangezogen
werden könnte.
Die von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) in Anlehnung an
§ 5 WpÜG-Angebotsverordnung mitgeteilten gültigen Mindestpreise zum 9. Januar
2013 betragen € 79,08 je MAN Stammaktie bzw. € 73,39 je MAN Vorzugsaktie. Somit
weicht der von uns ermittelte umsatzgewichtete Drei-Monats-Durchschnittskurs für die
Stammaktie um + € 0,03 ab.
Die BaFin errechnet Mindestpreise nach den Vorgaben des § 5 Abs. 3 WpÜG-Angebotsverordnung auf der Basis der ihr nach § 9 WpHG als börslich gemeldeten Wertpapiergeschäfte. § 5 Abs. 3 WpÜG-Angebotsverordnung ist im vorliegenden Fall zwar
nicht unmittelbar anwendbar, jedoch stellt nach der Rechtsprechung der so ermittelte
Wert eine taugliche Schätz- und Bemessungsgrundlage für die Festsetzung einer Barabfindung dar (vgl. OLG München, Beschluss vom 11. Juli 2006, 31 Wx 41/05 m.w.N.).
116
Für die Abfindung wurde ein Betrag von einheitlich € 80,89 je MAN Stammaktie und
MAN Vorzugsaktie angeboten. Die angebotenen Abfindungsbeträge liegen damit sowohl über den von der BaFin mitgeteilten Durchschnittskursen als auch dem von uns
ermittelten Durchschnittskurs. Insoweit ist die Frage, auf welchen der vorgelegten
Durchschnittskurse für die MAN Stammaktie abzustellen ist, hier nicht entscheidungsrelevant.
Unabhängig davon haben wir geprüft, ob der Börsenkurs ausnahmsweise nicht den
Verkehrswert der Aktie widerspiegelt und insoweit nicht bei der Festsetzung der Entschädigung der Minderheitsaktionäre heranzuziehen ist.
Dies kommt nach Darlegung des BVerfG bei der Barabfindung grundsätzlich nur dann
ausnahmsweise in Betracht, wenn über einen längeren Zeitraum mit Aktien der Gesellschaft praktisch kein Handel stattgefunden hat, aufgrund einer Marktenge der einzelne
außenstehende Aktionär nicht in der Lage gewesen ist, seine Aktien zum Börsenpreis
zu veräußern oder der Börsenpreis manipuliert worden ist.
Anzeichen für eine Manipulation des Börsenpreises haben wir nicht festgestellt. Durch
das Abstellen auf einen Referenzzeitraum zur Ermittlung des Börsenkurses, der vor
der Ankündigung der Strukturmaßnahme endet, wird Manipulationen grundsätzlich
vorgebeugt.
Der BGH (II-ZB-18/09 in WM 2010, S. 1471, 1475) hält ein alleiniges Abstellen auf den
durchschnittlichen Börsenkurs vor Bekanntgabe der Strukturmaßnahme dann für nicht
angemessen, wenn zwischen der Bekanntgabe der Strukturmaßnahme und dem Tag
der Hauptversammlung ein längerer Zeitraum verstreicht und die Entwicklung der Börsenkurse eine Anpassung geboten erscheinen lässt. Dann ist der Börsenwert entsprechend der allgemeinen oder branchentypischen Wertentwicklung unter Berücksichtigung der seitherigen Kursentwicklung hochzurechnen. Der BGH sah einen Zeitraum
von 9 Monaten als längeren Zeitraum an.
Bei der MAN liegt zwischen der Ankündigung der aktienrechtlichen Strukturmaßnahme
(9. Januar 2013) und dem Tag der Hauptversammlung (6. Juni 2013) ein Zeitraum von
rd. 5 Monaten. Angesichts der Dauer von Bewertung und Prüfung und der Ladungs-
117
fristen zur Hauptversammlung sehen wir hier keine Anzeichen dafür, dass der Zeitraum
möglicherweise zu lang im Sinne der Entscheidungsgründe des BGH wäre.
VI.
Besondere Schwierigkeiten bei der Bewertung
Gemäß § 293e Abs. 1 AktG ist im Prüfungsbericht über besondere Schwierigkeiten zu
berichten, die bei der Ermittlung der Bewertung der vertragsschließenden Unternehmen aufgetreten sind.
Aufgrund unserer Tätigkeit zur Überprüfung der Angemessenheit von Ausgleichszahlung gemäß § 304 AktG und Abfindung gemäß § 305 AktG stellen wir fest, dass
keine besonderen Schwierigkeiten im Sinne von § 293e Abs. 1 AktG bei der Bewertung
der MAN aufgetreten sind.
VII.
Ermittlung der Ausgleichszahlung gemäß § 304 AktG und der Abfindung
gemäß § 305 AktG
1.
Ausgleichszahlung gemäß § 304 AktG
Ableitung der Bruttoausgleichszahlung
Unternehmenswert zum 6. Juni 2013 (in Mio. €)
Anzahl Aktien (Stämme und Vorzüge)
Unternehmenswert pro Aktie (in €)
mit KSt, SolZ
belastet
nicht mit KSt,
SolZ belastet
Gesamt
4.653
147.040.000
31,64
7.242
147.040.000
49,25
11.894
147.040.000
80,89
Jährliche Ausgleichszahlung pro Aktie nach persönlicher
Einkommensteuer und nach KSt, SolZ (in €), verrentet mit 2,798%
zuzüglich persönlicher Einkommensteuer 26,375%
0,89
0,32
1,38
0,49
2,26
0,81
Jährliche Nettoausgleichszahlung pro Aktie vor persönlicher
Einkommensteuer und nach KSt, SolZ (in €)
zuzüglich KSt und SolZ 15,825%
1,20
0,23
1,87
-
3,07
0,23
Jährliche Bruttoausgleichszahlung pro Aktie vor persönlicher
Einkommensteuer und vor KSt, SolZ (in €)
1,43
1,87
3,30
Grundlage für die Ermittlung des Ausgleichs ist eine Unternehmensbewertung der
MAN, die nach den Grundsätzen der Ertragswertmethode gemäß IDW S1 erfolgte.
Als Ausgleich ist gemäß § 304 Abs. 2 S. 1 AktG mindestens die jährliche Zahlung des
Betrags zuzusichern, der nach der bisherigen Ertragslage der Gesellschaft und ihrer
118
zukünftigen Ertragsaussichten unter Berücksichtigung angemessener Abschreibungen
und Wertberichtigungen, jedoch ohne Bildung anderer Gewinnrücklagen, voraussichtlich als durchschnittlicher Gewinnanteil auf die einzelne Aktie verteilt werden könnte.
Diese gesetzliche Regelung stellt sicher, dass einem außenstehenden Aktionär ein
Ausgleich gewährt wird, der wertmäßig der durchschnittlichen Dividende entspricht, die
er unter Zugrundelegung einer Vollausschüttungsannahme ohne den Unternehmensvertrag erhalten würde.
Da das Gesetz die Aktionäre so stellen will, als ob kein Unternehmensvertrag geschlossen worden wäre, kommt es entscheidend auf die zukünftige Ertragslage ohne
diese Maßnahme an; von ihr hängt ab, was in Zukunft als Gewinn voraussichtlich verteilt werden kann. § 304 AktG stellt mithin auf den Ertragswert der Gesellschaft ab,
nicht auf den Börsenkurs. Der Ausgleich soll die außenstehenden Aktionäre vor dem
künftig durch die Gewinnabführung verursachten Dividendenausfall bewahren; deshalb
knüpft er an den Gewinnanteil an, den der Aktionär ohne den Unternehmensvertrag
voraussichtlich erhalten hätte.
Die Truck & Bus GmbH verpflichtet sich nach Ziff. 4 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags, den außenstehenden Aktionären der MAN als Ausgleich für die
Dauer des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags einen Gewinnanteil von
brutto € 3,30 je Stammaktie sowie von brutto € 3,30 je Vorzugsaktie („Bruttoausgleichsbetrag“) für jedes volle Geschäftsjahr abzüglich Körperschaftsteuer sowie Solidaritätszuschlag nach dem jeweils für diese Steuern für das betreffende Geschäftsjahr
geltenden Satz auf den mit deutscher Körperschaftssteuern belasteten Teilbetrag zu
zahlen.
Unter Berücksichtigung der steuerlichen Verhältnisse zum Zeitpunkt des Vertragsabschlusses wird hieraus eine Nettoausgleichszahlung von € 3,07 je MAN Stammaktie
sowie von netto € 3,07 je MAN Vorzugsaktie für jedes volle Geschäftsjahr ermittelt.
Falls der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag im Jahr 2013 wirksam wird,
besteht in diesem Geschäftsjahr lediglich ein isolierter Beherrschungsvertrag ohne
gleichzeitige Gewinnabführungspflicht der MAN. Die Truck & Bus GmbH garantiert
daher den außenstehenden Aktionären der MAN für das Geschäftsjahr 2013 als angemessenen Ausgleich die Zahlung eines Gewinnanteils von brutto € 3,30 je MAN
119
Stamm- und Vorzugsaktie, wenn der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag im
Jahr 2013 wirksam wird.
Wie im gemeinsamen Vertragsbericht erläutert, wird der Ausgleich durch Verzinsung
des Unternehmenswerts von € 11.894 Mio. bzw. des Werts je Aktie von € 80,89 ermittelt. Die darin enthaltene Körperschaftsteuer wurde von den Bewertungsgutachtern aus
einer Differenzrechnung abgeleitet. Wir haben die Angemessenheit dieser Vorgehensweise wie folgt geprüft:
1.1.
Ableitung des durchschnittlichen Gewinnanteils
Die Ableitung eines durchschnittlichen, festen künftigen Gewinns bei tatsächlich
schwankenden Gewinnerwartungen erfolgt finanzmathematisch korrekt durch Verrentung des Barwerts der periodenspezifisch schwankenden Ertragsüberschüsse. Wir
erachten diese Art der Durchschnittsbildung für angemessen. Die von den Bewertungsgutachtern vorgenommene Einbeziehung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens
und der Sonderwerte in die Berechnung der Ausgleichszahlung halten wir unter dem
ökonomischen Gesichtspunkt, dass dem Ausgleichsberechtigten auch Anteile an diesem Teil des Betriebsvermögens zustehen, für sachgerecht.
Für die Verrentung des Werts je Aktie haben die Bewertungsgutachter einen Zinssatz
von 2,8 % (nach persönlicher Einkommensteuer) bzw. 3,8 % (vor persönlicher Einkommensteuer) angesetzt und hierfür folgende Überlegungen angestellt:
Während der Laufzeit des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags erhält der
Ausgleichsempfänger von der Truck & Bus GmbH als von der Volkswagen AG als Alleingesellschafterin abhängiges Tochterunternehmen eine feste Ausgleichszahlung.
Ein wesentliches über das Ausfallrisiko der Truck & Bus GmbH hinausgehendes Risiko
hat der Ausgleichsempfänger nicht zu tragen. Da zwischen der Truck & Bus GmbH als
beherrschter Gesellschaft und der Volkswagen AG als herrschender Gesellschaft ein
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag besteht, kann das Ausfallrisiko der
Truck & Bus GmbH aufgrund des Verlustausgleichsanspruchs der Truck & Bus GmbH
analog § 302 AktG für die Dauer der vertraglichen Konzernierung mit dem Ausfallrisiko
der Volkswagen AG gleichgesetzt werden. Ein darüber hinausgehendes Risiko hat der
120
Ausgleichsempfänger auch dann nicht zu tragen, wenn der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag zwischen der Truck & Bus GmbH und der MAN von einer der
Parteien gekündigt werden sollte, da dann gemäß Ziff. 5.6 des Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrags der Anspruch auf die Abfindung in Höhe von € 80,89 je
MAN Stamm- und Vorzugsaktie wieder auflebt. Die Volkswagen AG verpflichtet sich
laut der Organschafts- und Patronatserklärung dafür Sorge zu tragen, dass die Truck &
Bus GmbH in der Weise geleitet und finanziell derart ausgestattet wird, dass die Truck
& Bus GmbH in der Lage ist, ihre Verbindlichkeiten gemäß Ziff. 5 des Beherrschungsund Gewinnabführungsvertrags fristgemäß zu erfüllen.
Festzustellen ist damit, dass durch Wiederaufleben der Abfindung bei Kündigung des
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags zwischen der Truck & Bus GmbH und
MAN insbesondere dem Risiko begegnet wird, dass sich der Ertragswert der MAN
während der Dauer dieses Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags vermindert.
Ein nicht am Ausfallrisiko der Volkswagen AG zu orientierendes Ausfallrisiko hätten die
außenstehenden Aktionäre hinsichtlich ihrer Ausgleichansprüche hingegen dann, wenn
der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag zwischen der Truck & Bus GmbH
und der Volkswagen AG gekündigt werden würde. In diesem Fall könnten die außenstehenden Aktionäre der MAN hingegen als Gläubiger der Truck & Bus GmbH von der
Volkswagen AG Sicherheitsleistung analog § 303 AktG verlangen. Zudem hat die
Volkswagen AG in der Organschafts- und Patronatserklärung bestätigt, eine Kündigung des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags mit der Truck & Bus GmbH
nicht zu beabsichtigen.
Als Ausgangspunkt der Verzinsung wird daher der zuvor (Abschnitt C.IV.4.2.) erläuterte Basiszinssatz in Höhe von 2,5 % gewählt. Dieser repräsentiert eine einheitlich unendliche Rendite einer quasi-sicheren deutschen Staatsanleihe unter Berücksichtigung
der unterschiedlichen Laufzeiten.
Dem Ausfallrisiko der Volkswagen AG wurde mit einem Credit-Spread von 130 Basispunkten (1,3 %) Rechnung getragen.
Die Verrentung des Werts je MAN Aktie von € 80,89 mit einem Zinssatz von 3,8 % vor
persönlichen Ertragsteuern führt zu einem Ausgleich von € 3,07.
121
Die Überlegungen der Bewertungsgutachter zur Ableitung des Verrentungssatzes können wir nachvollziehen und halten sie vor dem Hintergrund der im Falle einer Kündigung durch die Truck & Bus GmbH oder MAN greifenden Regelung in Ziff. 5.6 des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags für angemessen.
1.2.
Berücksichtigung der Körperschaftsteuer nach BGH-Rechtsprechung
Die Festlegung einer festen Bruttoausgleichszahlung und die Ableitung der Nettoausgleichszahlung durch Abzug der Körperschaftsteuer und des Solidaritätszuschlags
nach dem Tarif des betreffenden Geschäftsjahrs entspricht der geltenden BGH-Rechtsprechung („Ytong“-Urteil vom 21. Juli 2003, II ZB 17/01, juris). In der Literatur wird
diese Rechtsprechung dahingehend kritisiert, dass mit der Entscheidung lediglich hinsichtlich des Körperschaftsteuertarifs das Stichtagsprinzip bei Unternehmensbewertungen durchbrochen wurde und es keinen systematischen Grund gibt, die deutsche
Körperschaftsteuer methodisch anders zu berücksichtigen als ausländische Ertragsteuern oder die deutsche Gewerbesteuer.
Entsprechend der herrschenden Bewertungspraxis wurde bei der Bemessung der Ausgleichszahlung der außenstehenden Aktionäre der MAN ausschließlich auf eine Anpassung der inländischen Körperschaftsteuer und des Solidaritätszuschlages abgestellt.
In Übereinstimmung mit der Verlautbarung des AKU zum vorgenannten Urteil vom
21. Juli 2003 vertreten wir die Auffassung, dass der im Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag vorgesehene Bruttoausgleich, der auf Grundlage der jeweiligen
künftigen Körperschaftsteuerbelastung zu mindern ist, angemessen abgeleitet wurde.
1.3.
Keine Differenzierung der Aktiengattungen
Die MAN hat Aktien verschiedener Gattungen, Vorzugs- und Stammaktien, mit denen
aber keine unterschiedliche Gewinnverteilung verbunden ist. Die Vorzugsdividende ist
lediglich als „Vorabausschüttung“ ausgestaltet, ohne dass dem Vorzugsaktionär im
Sinne einer „echten“ Mehrdividende ein erhöhter Dividendenanspruch zusteht. In Über122
einstimmung mit der herrschenden Meinung in der Literatur und Rechtsprechung wurde diesem Vorzug im Rahmen des § 304 AktG kein eigenständiger Wert beigemessen,
weil der Vorzug lediglich den Wegfall der Stimmrechte kompensiert (§ 139 AktG) und
dies nicht bei der Berechnung des Ausgleichs berücksichtigt wird (vgl. dazu MünchKommAktG/Paulsen § 304 Rdnr. 100 m.w.N.). Zudem ist nach den zur Bestimmung
des Ausgleichs prognostizierten durchschnittlichen Gewinnausschüttungen der MAN
davon auszugehen, dass der Anspruch der Vorzugsaktionäre auf die satzungsmäßige
Vorabausschüttung von € 0,11 je Aktie auch im Prognosezeitraum nicht zum Tragen
käme, so dass die Festsetzung eines höheren Ausgleichs nicht angemessen wäre.
1.4.
Angemessenheit der Ausgleichszahlung
Im Ergebnis stellen wir danach fest, dass die vertraglich vorgesehene Nettoausgleichszahlung von € 3,07 je MAN Stammaktie bzw. € 3,07 je MAN Vorzugsaktie vor persönlicher Einkommensteuer angemessen ist.
2.
Abfindung gemäß § 305 AktG
Bezüglich der Ermittlung der vorgeschlagenen Abfindung gemäß § 305 AktG haben wir
folgende Feststellungen getroffen:
Der
aus
dem
Ertragswert
abgeleitete
Unternehmenswert
der
MAN
beträgt
€ 11.894 Mio. Hieraus ergibt sich ein rechnerischer Wert je MAN Stamm- und Vorzugsaktie in Höhe von € 80,89. Dieser Wert liegt über dem nach Maßgabe der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts heranzuziehenden Börsenkurs von max.
€ 79,11 je Stammaktie bzw. € 73,39 je Vorzugsaktie zum Ende des nach höchstrichterlicher Rechtsprechung für sachgerecht angesehenen Ermittlungszeitraums mit der Bekanntgabe der aktienrechtlichen Strukturmaßnahme am 9. Januar 2013.
Anders als die Ausgleichszahlung nach § 304 AktG eröffnet die Abfindung dem Aktionär die Möglichkeit gegen volle Entschädigung aus der Gesellschaft auszuscheiden;
sie richtet sich daher nach dem vollen Wert, den das Unternehmen ohne Abschluss
des Unternehmensvertrags am Markt hätte.
123
Der vorliegende Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag sieht eine Abfindung in
Höhe von € 80,89 je MAN Stamm- und Vorzugsaktie vor, die nicht unterhalb des aus
dem Ertragswert abgeleiteten Unternehmenswerts liegt.
Im Ergebnis stellen wir danach fest, dass die vorgesehene Abfindung je Aktie in der
vorgenannten Höhe angemessen ist.
124
ANLAGEN
9.
5.
Anlaqe
Wirtschaftsprüfer
3
und Wirtschaftsprüfungsgesellschaften
vom 1. Januar 2002
1. Geltungsbereich
7.
(1) Die Auftragsbedingungen gelten für die Verträge zwischen Wirtschaftsprüfem oder Wirtschaftsprüfungsgesellschaften (im nachstehenden zusammenfassend .Wirtschaftsprüfer" genannt) und ihren Auftraggebern über
Prüfungen, Beratungen und sonstige Aufträge, soweit nicht etwas anderes
ausdrücklich schriftlich vereinbart oder gesetzlich zwingend vorgeschrieben
(1) Die Weitergabe beruflicher Äußerungen des Wirtschaftsprüfers
(Berichte,
Gutachten und dgl.) an einen Dritten bedarf der schriftlichen Zustimmung des
Wirtschaftsprüfers,
soweit sich nicht bereits aus dem Auftragsinhalt die Einwilligung zur Weitergabe an einen bestimmten Dritten ergibt.
ist.
Gegenüber einem Dritten haftet der Wirtschaftsprüfer
(im Rahmen von Nr. 9)
nur, wenn die Voraussetzungen
des Satzes 1 gegeben sind.
(2) Werden im Einzelfall ausnahmsweise vertragliche Beziehungen auch zwischen dem Wirtschaftsprüfer und anderen Personen als dem Auftraggeber
begründet, so gelten auch gegenüber solchen Dritten die Bestimmungen der
nachstehenden Nr. 9.
(2) Die Verwendung
beruflicher
Äußerungen
des Wirtschaftsprüfers
zu
Werbezwecken
ist unzulässig; ein Verstoß berechtigt den Wirtschaftsprüfer
zur fristlosen Kündigung aller noch nicht durchgeführten
Aufträge des Auf-
Weitergabe
einer beruflichen
Äußerung
traggebers.
2. Umfang und Ausführung des Auftrages
8. Mängelbeseitigung
(1) Gegenstand des Auftrages ist die vereinbarte Leistung, nicht ein bestimmter wirtschaftlicher Erfolg. Der Auftrag wird nach den Grundsätzen ordnungsmäßiger Berufsausübung ausgeführt. Der Wirtschaftsprüfer ist berechtigt, sich zur Durchführung des Auftrages sachverständiger Personen zu
bedienen.
(2) Die Berücksichtigung ausländischen Rechts bedarf -außer bei betriebswirtschaftlichen Prüfungen -der ausdrücklichen schriftlichen Vereinbarung.
(3) Der Auftrag erstreckt sich, soweit er nicht darauf gerichtet ist, nicht auf
die Prüfung der Frage, ob die Vorschriften des Steuerrechts oder Sondervorschriften, wie z. B. die Vorschriften des Preis-, Wettbewerbsbeschränkungsund Bewirtschaftungsrechts beachtet sind; das gleiche gilt für die Feststellung, ob Subventionen, Zulagen oder sonstige Vergünstigungen in Anspruch
genommen werden können. Die Ausführung eines Auftrages umfaßt nur dann
Prüfungshandlungen, die gezielt auf die Aufdeckung von Buchfälschungen
und sonstigen Unregelmäßigkeiten gerichtet sind, wenn sich bei der Durchführung von Prüfungen dazu ein Anlaß ergibt oder dies ausdrücklich schriftlich
vereinbart ist.
(.4) Ändert sich die Rechtslage nach Abgabe der abschließenden beruflichen
~ußerung, so ist der Wirtschaftsprüfer nicht verpflichtet, den Auftraggeber auf
Anderungen oder sich daraus ergebende Folgerungen hinzuweisen.
3. Aufklärungspflicht
(2) Auf Verlangen des Wirtschaftsprüfers hat der Auftraggeber die Vollständigkeit der vorgelegten Unterlagen und der gegebenen Auskünfte und Erklärungen in einer vom Wirtschaftsprüfer formulierten schriftlichen Erklärung zu
bestätigen.
4. Sicherung der Unabhängigkeit
Der Auftraggeber steht dafür ein, daß alles unterlassen wird, was die Unabhängigkeit der Mitarbeiter des Wirtschaftsprüfers gefährden könnte. Dies gilt
insbesondere für Angebote auf Anstellung und für Angebote, Aufträge auf
eigene Rechnung zu übernehmen.
und mündliche Auskünfte
Hat der Wirtschaftsprüfer
die Ergebnisse seiner Tätigkeit schriftlich darzustellen, so ist nur die schriftliche Darstellung maßgebend.
Bei Prüfungsaufträgen wird der Bericht, soweit nichts anderes vereinbart ist, schriftlich erstattet. Mündliche
Erklärungen
und Auskünfte von Mitarbeitern
außerhalb des erteilten Auftrages sind stets unverbindlich.
6. Schutz
(2) Der Anspruch auf Beseitigung von Mängeln muß vom Auftraggeber unverzüglich schriftlich geltend gemacht werden. Ansprüche nach Abs. 1, die
nicht auf einer vorsätzlichen Handlung beruhen, verjähren nach Ablauf eines
Jahres ab dem gesetzlichen Verjährungsbeginn.
(3) Offenbare Unrichtigkeiten, wie z. B. Schreibfehler, Rechenfehler und
formelle Mängel, die in einer beruflichen Äußerung (Bericht, Gutachten und
dgl.) des Wirtschaftsprüfers enthalten sind, können jederzeit vom Wirtschaftsprüfer auch Dritten gegenüber berichtigt werden. Unrichtigkeiten, die
geeignet sind, in der beruflichen Äußerung des Wirtschaftsprüfers enthaltene
Ergebnisse in Frage zu stellen, berechtigen diesen. die Äußerung auch Dritten gegenüber zurückzunehmen. In den vorgenannten Fällen ist der AUftraggeber ~om Wirtschaftsprüfer tunlichst vorher zu hören.
des Auftraggebers
(1) Der Auftraggeber hat dafür zu sorgen, daß dem Wirtschaftsprüfer auch
ohne dessen besondere Aufforderung alle für die Ausführung des Auftrages
notwendigen Unterlagen rechtzeitig vorgelegt werden und ihm von allen
Vorgängen und Umständen Kenntnis gegeben wird, die für die Ausführung
des Auftrages von Bedeutung sein können. Dies gilt auch für die Unterlagen,
Vorgänge und Umstände, die erst während der Tätigkeit des Wirtschaftsprüfers bekannt werden.
Berichterstattung
(1) Bei etwaigen Mängeln hat der AUftraggeber Anspruch auf Nacherfüllung
durch den Wirtschaftsprüfer. Nur bei Fehlschlagen der Nacherfüllung kann er
auch Herabsetzung der Vergütung oder Rückgängigmachung des Vertrages
verlangen; ist der Auftrag von einem Kaufmann im Rahmen seines Handelsgewerbes, einer juristischen Person des öffentlichen Rechts oder von einem
öffentlich-rechtlichen Sondervermögen erteilt worden, so kann der Auftraggeber die Rückgängigmachung des Vertrages nur verlangen, wenn die
erbrachte Leistung wegen FehlschJagens der Nacherfüllung für ihn ohne
Interesse ist. Soweit darüber hinaus Schadensersatzansprüche bestehen, gilt
Nr.9.
des geistigen
Eigentums
Der Auftraggeber
steht dafür ein, daß die im Rahmen des Auftrages vom Wirtschaftsprüfer
gefertigten
Gutachten, Organisationspläne,
Entwürfe, Zeichnungen,
Aufstellungen
und Berechnungen,
insbesondere
Massen- und
Kostenberechnungen,
nur für seine eigenen Zwecke verwendet werden.
@ IDW-Verlag
GmbH,
Postfach 320580:
Haftung
(1) Für gesetzlich vorgeschriebene Prüfungen gilt die Haftungsbeschrt1nkung
des § 323 Abs. 2 HGB.
(2) Haftung bei Fahrlt1ssigkeit;Einzelner Schadensfall
Falls weder Abs. 1 eingreift noch eine Regelung im Einzelfall besteht, ist die
Haftung des Wirtschaftsprüfers für Schadensersatzansprüche jeder Art, mit
Ausnahme von Schäden aus der Verletzung von Leben, Körper und
Gesundheit, bei einem fahrlässig verursachten einzelnen Schadensfall gem.
§ 54a Abs. 1 Nr. 2 WPO auf 4 Mio. ~ beschränkt; dies gilt auch dann, wenn
eine Haftung gegenüber einer anderen Person als dem Auftraggeber begründet sein sollte. Ein einzelner Schadensfall ist auch bezüglich eines aus mehreren Pflichtverletzungen stammenden 'einheitlichen Schadens gegeben. Der
einzelne Schadensfall umfaßt sämtliche Folgen einer Pflichtverletzung ohne
Rücksicht darauf, ob Schäden in einem oder in mehreren aufeinanderfolgenden Jahren entstanden sind. Dabei gilt mehrfaches auf gleicher oder gleichartiger Fehlerquelle 'beruhendes Tun oder Unterlassen als einheitliche
Pflichtverletzung, wenn die betreffenden Angelegenheiten miteinander in
rechtlichem oder wirtschaftlichem Zusammenhang stehen. In diesem Falt
kann der Wirtschaftsprüfer nur bis zur Höhe von 5 Mio. ~ in Anspruch genommen werden. Die Begrenzung auf das Fünffache der Mindestversicherungssumme gilt nicht bei gesetzlich vorgeschriebenen PflichtprOfungen.
(3) Ausschlußfristen
Ein Schadensersatzanspruch kann nur innerhalb einer Ausschlußfrist von
einem Jahr geltend gemacht werden, nachdem der Anspruchsberechtigte
von dem Schaden und von dem anspruchsbegründenden Ereignis Kenntnis
erlangt hat, spätestens aber innerhalb von 5 Jahren nach dem anspruchsbegründenden Ereignis. Der Anspruch erlischt, wenn nicht innerhalb einer
Frist von sechs Monaten seit der schriftlichen Ablehnung der Ersatzleistung
Klage erhoben wird und der Auftraggeber auf diese Folge hingewiesen wurde.
Das Recht, die Einrede der Verjährung geltend zu machen, bleibt unberührt.
Die Sätze 1 bis 3 gelten auch bei gesetzlich vorgeschriebenen Prüfungen mit
gesetzlicher Haftungsbeschränkung.
40420 Düsseldorf.
Telefax 0211/4561-206
52001
10. Ergänzende Bestimmungen für Prüfungsaufträge
(1) Eine nachträgliche Änderung oder Kürzung des durch den Wirtschaftsprüfer geprüften und mit einem Bestätigungsvermerk versehenen Abschlusses oder Lageberichts bedarf, auch wenn eine Veröffentlichung nicht stattfindet, der schriftlichen Einwilligung des Wirtschaftsprüfers. Hat der Wirtschaftsprüfer einen Bestätigungsvermerk nicht erteilt, so ist ein Hinweis auf
die durch den Wirtschaftsprüfer durchgeführte Prüfung im Lagebericht oder
an anderer für die Öffentlichkeit bestimmter Stelle nur mit schriftlicher Einwilligung des Wirtschaftsprüfers und mit dem von ihm genehmigten Wortlaut
zulässig.
(2) Widerruft der Wirtschaftsprüfer den Bestätigungsvermerk, so darf der
Bestätigungsvermerk nicht weiterverwendet werden. Hat der Auftraggeber
den Bestätigungsvermerk bereits verwendet, so hat er auf Verlangen des
Wirtschaftsprüfers den Widerruf bekanntzugeben.
(3) Der Auftraggeber hat Anspruch auf fünf Berichtsausfertigungen. Weitere
Ausfertigungen werden besonders in Rechnung gestellt.
11. Ergänzende Bestimmungen für Hilfeleistung in Steuersachen
(1) Der Wirtschaftsprüfer ist berechtigt, sowohl bei der Beratung in steuerlichen Einzelfragen als auch im Falle der Dauerberatung die vom Auftraggeber
genannten Tatsachen, insbesondere Zahlenangaben, als richtig und vollständig zugrunde zu legen; dies gilt auch für Buchführungsaufträge. Er hat jedoch
den Auftraggeber auf von ihm festgestellte Unrichtigkeiten hinzuweisen.
(2) Der Steuerberatungsauftrag umfaßt nicht die zur Wahrung von Fristen
erforderlichen Handlungen, es sei denn, daß der Wirtschaftsprüfer hierzu
ausdrücklich den Auftrag übemommen hat. In diesem Falle hat der Auftraggeber dem Wirtschaftsprüfer alle für die Wahrung von Fristen wesentlichen
Unterlagen, insbesondere Steuerbescheide, so rechtzeitig vorzulegen, daß
dem Wirtschaftsprüfer eine angemessene Bearbeitungszeit zur Verfügung
steht.
(3) Mangels einer anderweitigen schriftlichen Vereinbarung umfaßt die
laufende Steuerberatung folgende, in die Vertragsdauer fallenden
Tatigkeiten:
a) Ausarbeitung der Jahressteuererklarungen für die Einkommensteuer,
Körperschaftsteuer und Gewerbesteuer sowie der Vennögensteuererklärungen, und zwar auf Grund der vom Auftraggeber vorzulegenden
Jahresabschlüsse und sonstiger, für die Besteuerung erforderlicher
Aufstellungen und Nachweise
b) Nachprüfung von Steuerbescheiden zu den unter a) genannten
Steuem
c) Verhandlungen mit den Finanzbehörden im Zusammenhang mit den
unter a) und b) genannten Erklärungen und Bescheiden
d) Mitwirkung bei Betriebsprüfungen und Auswertung der Ergebnisse
von Betriebsprüfungen hinsichtlich der unter a) genannten Steuem
e) Mitwirkung in Einspruchs- und Beschwerdeverfahren hinsichtlich der
unter a) genannten Steuem.
Der Wirtschaftsprüfer berücksichtigt bei den vorgenannten Aufgaben die
wesentliche veröffentlichte Rechtsprechung und Verwaltungsauffassung.
(4) Erhalt der Wirtschaftsprüfer für die laufende Steuerberatung ein Pauschalhonorar, so sind mangels anderweitiger schriftlicher Vereinbarungen die unter
Abs. 3d) und e) genannten Tätigkeiten gesondert zu honorieren.
(5) Die Bearbeitung besonderer Einzelfragen der Einkommensteuer, Körperschaftsteuer, Gewerbesteuer, Einheitsbewertung und Vennögensteuer sowie
aller Fragen der Umsatzsteuer, Lohnsteuer, sonstigen Steuem und Abgaben
erfolgt auf Grund eines besonderen Auftrages. Dies gilt auch für
a) die Bearbeitung einmalig anfallender Steuerangelegenheiten, z. B. auf
dem Gebiet der Erbschaftsteuer, Kapitalverkehrsteuer, Grunderwerbsteuer,
b) die Mitwirkung und Vertretung in Verfahren vor den Gerichten der
Finanz- und der Verwaltungsgerichtsbarkeit sowie in Steuerstrafsachen und
c) die beratende und gutachtliche Tätigkeit im Zusammenhang mit
Umwandlung, Verschmelzung, Kapitalerhöhung und -herabsetzung,
Sanierung, Eintritt und Ausscheiden eines Gesellschafters, Betriebsveräußerung, Liquidation und dergleichen.
(6) Soweit auch die Ausarbeitung der Umsatzsteuerjahreserklärung als
zusätzliche Tätigkeit übernommen wird, gehört dazu nicht die Überprüfung
etwaiger besonderer buchmäßiger Voraussetzungen sowie die Frage, ob alle
in Betracht kommenden umsatzsteuerrechtlichen Vergünstigungen wahrgenommen worden sind. Eine Gewähr für die vollständige Erfassung der
Unterlagen zur Geltendmachung des Vorsteuerabzuges wird nicht übernommen.
12. Schweigepflicht gegenüber Dritten, Datenschutz
(1) Der Wirtschaftsprüfer ist nach Maßgabe der Gesetze verpflichtet, über alle
Tatsachen, die ihm im Zusammenhang mit seiner Tätigkeit für den Auftragg~ber bekannt werden, Stillschweigen zu bewahren, gleichviel, ob es sich
dabei um den Auftraggeber selbst oder dessen Geschäftsverbindungen
handelt, es sei denn, daß der Auftraggeber ihn von dieser Schweigepflicht
entbindet.
(~) Der Wirtschaftsprüfer darf Berichte, Gutachten und sonstige schriftliche
Außerungen über die Ergebnisse seiner Tätigkeit Dritten nur mit Einwilligung
des Auftraggebers aushändigen.
(3) Der Wirtschaftsprüfer ist befugt, ihm anvertraute personenbezogene
Daten im Rahmen der Zweckbestimmung des Auftraggebers zu verarbeiten
oder durch Dritte verarbeiten zu lassen.
13. Annahmeverzug und unterlassene Mitwirkung des Auftraggebers
Kommt der Auftraggeber mit der Annahme der vom Wirtschaftsprüfer angebotenen Leistung in Verzug oder unterläßt der Auftraggeber eine ihm nach
Nr. 3 oder sonstwie obliegende Mitwirkung, so ist der Wirtschaftsprüfer zur
fristlosen Kündigung des Vertrages berechtigt. Unberührt bleibt der Anspruch
des Wirtschaftsprüfers auf Ersatz der ihm durch den Verzug oder die unterlassene Mitwirkung des Auftraggebers entstandenen Mehraufwendungen
sowie des verursachten Schadens, und zwar auch dann, wenn der Wirtschaftsprüfer von dem Kündigungsrecht keinen Gebrauch macht.
14. Vergütung
(1) Der Wirtschaftsprüfer hat neben seiner Gebühren- oder Honorarforderung
Anspruch auf Erstattung seiner Auslagen; die Umsatzsteuer wird zusätzlich
berechnet. Er kann angemessene Vorschüsse auf Vergütung und Auslagenersatz verlangen und die Auslieferung seiner Leistung von der vollen
Befriedigung seiner Ansprüche abhängig machen. Mehrere Auftraggeber
haften als Gesamtschuldner.
(2) Eine Aufrechnung gegen Forderungen des Wirtschaftsprüfers auf Vergütung und Auslagenersatz ist nur mit unbestrittenen oder rechtskräftig festgestellten Forderungen zulässig.
15. Aufbewahrung und Herausgabe von Unterlagen
(1) Der Wirtschaftsprüfer bewahrt die im Zusammenhang mit der Erledigung
eines Auftrages ihm übergebenen und von ihm selbst angefertigten Unterlagen sowie den über den Auftrag geführten Schriftwechsel sieben Jahre auf.
(2) Nach Befriedigung seiner Ansprüche aus dem Auftrag hat der Wirtschaftsprüfer auf Verlangen des Auftraggebers alle Unterlagen herauszugeben, die
er aus Anlaß seiner Tätigkeit für den Auftrag von diesem oder für diesen erhalten hat. Dies gilt jedoch nicht für den Schriftwechsel zwischen dem Wirtschaftsprüfer und seinem Auftraggeber und für die Schriftstücke, die dieser
bereits in Urschrift oder Abschrift besitzt. Der Wirtschaftsprüfer kann von
Unterlagen, die er an den Auftraggeber zurückgibt, Abschriften oder Fotokopien anfertigen und zurückbehalten.
16. Anzuwendendes Recht
Für den Auftrag, seine Durchführung und die sich hieraus ergebenden
Ansprüche gilt nur deutsches Recht.
@ IDW-Verlag GmbH. Postfach 320580.40420
DOsseidorf. Telefax 0211/4561-206

Bericht des gerichtlich ausgewählten und bestellten

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