Report - True Sale International

Transcription

15. Oktober 2012
Investment Research
Fixed Income Spezial
Covered Bond Research
Frankreich
Banken
Beachten Sie bitte die Hinweise auf den letzten Seiten.
Französische Covered Bonds im Aufwind
Inhaltsverzeichnis
Überblick über den französischen Covered Bond Markt
•
•
•
Der französische Covered Bond Markt ist in den letzten Jahren stark
gewachsen. Inzwischen bilden französische Covered Bonds mit
einem ausstehenden Volumen an Benchmark-Emissionen von rund
219 Mrd. Euro und einem Marktanteil von 26% das größte Segment
im iBoxx € Covered Bond Index.
Ende 2010 wurde das französische Covered Bond Gesetz novelliert
und eine neue spezialgesetzliche Covered Bond Art geschaffen.
Dadurch besteht der Markt aktuell aus drei verschiedenen Covered
Bond Gattungen: Obligations Foncières (OF), Obligations de
Financement de l’Habitat (OFH) und CRH Covered Bonds. Darüber
hinaus gibt es noch zwei Programme strukturierter Covered Bonds,
die allerdings nicht mehr aktiv sind.
Seit Anfang des Jahres zeigten französische gedeckte Anleihen im
Vergleich zu anderen Covered Bonds aus EU-Kernländern eine
überdurchschnittlich gute Spread-Performance. Da wir auf Sicht von
6-9 Monaten damit rechnen, dass die Risiken aus der EU-Solvenzkrise
in Bezug auf französische Covered Bonds weiter abnehmen werden
und die Volatilität daher auf dem derzeit niedrigen Niveau
verbleiben wird, erwarten wir auch weiterhin eine positive
Performance französischer Covered Bonds. Da das Segment auch aus
fundamentaler Sicht eine sehr gute Absicherung bietet, empfehlen
wir französische Covered Bonds gegenüber unserer Benchmark, dem
iBoxx Covered überzugewichten.
Französische Covered Bonds weisen seit Anfang 2012 eine sehr gute SpreadPerformance auf
Asset Swap Spreads der iBoxx Covered Bond Indizes in Bp
Frankreich (OF & CRH)
Skandinavien
Frankreich (SFH)
Niederlande
16
19
Der französische Immobilienmarkt
25
Die französische Volkswirtschaft
27
Emittenten im Überblick
29
BNP Paribas Public Sector SCF
33
BNP Paribas Home Loan SFH
35
CA Home Loan SFH
40
CA Public Sector SCF
42
Société Générale SCF
46
Société Générale SFH
48
CFF
52
BPCE SFH
54
GCE CBs & Banques Populaires
56
CRH
58
Crédit Mutuel-CIC HL SFH
62
Crédit Mutuel Arkéa PS SCF
66
Crédit Mutuel Arkéa HL SFH
68
Dexia Municipal Agency
73
CIF Euromortgage
77
Investment Research
+49 89 2171-27070
pia.schoenwaelder@bayernlb.de
Jul 11
Quelle: BayernLB Research, iBoxx, Datastream
Okt 11
Jan 12
Apr 12
Jul 12
Okt 12
23
Senior Covered Bond Analystin
Apr 11
11
Obligations de Financement de
l'Habitat
Strukturierte Covered Bonds
150
Jan 11
11
CRH Covered Bonds
Pia Schönwälder, CFA
0
Okt 10
6
200
50
2
Deutschland
Österreich
100
Seite
Überblick über den französischen
Covered Bond Markt
Spread-Entwicklung am
französischen Jumbo-Markt seit
Ausbruch der EU-Solvenzkrise und
Relative Value Betrachtung
Die vier Covered Bond Arten “en
détail“
Obligations Foncières
Fixed Income Spezial vom 15.10.2012
2
Überblick über den französischen Covered Bond Markt
Seit 1999 rasantes
Wachstum des
Marktes…
Der französische Covered Bond Markt blickt auf eine lange Historie zurück. 1852 wurden mit Gründung der Crédit Foncier de France (heute CFF) bereits die ersten, durch
Hypotheken besicherten Anleihen emittiert. 1999 wurde schließlich die Gesetzgebung
zur Emission von „Obligations Foncières“ (OF) verabschiedet. Zuvor hatten französische
Kreditinstitute mit Gründung der heute noch aktiven Caisse de Refinancement de
l’Habitat (CRH) im Jahr 1985 bereits die Möglichkeit erhalten, Hypothekendarlehen
durch gedeckte Anleihen zu refinanzieren. Seitdem ist der französische Covered Bond
Markt u.a. durch die Einführung strukturierter Covered Bonds im Jahr 2006 und
schließlich die Schaffung einer weiteren spezialgesetzlichen Covered Bond Art in 2010,
den „Obligations de Financement de l’Habitat“ (OFH), rasant gewachsen. Das nominale
Volumen ausstehender Emissionen ist von 7,7 Mrd. Euro in 1999, dem Entstehungsjahr
der OF-Gesetzgebung auf rund 366 Mrd. Euro Ende 2011 angestiegen. Das Verhältnis
der ausstehenden Covered Bonds zum französischen BIP lag Ende 2011 mit 13% nahezu
auf dem gleichen Niveau wie das deutscher Pfandbriefe mit 16%.
…u.a. durch
Einführung
strukturierter
Covered Bonds 2006
und OFH 2010
Französische
Covered Bonds sind
die Nr.1 im
BenchmarkSegment…
Mit einem Anteil von 26% am gesamten ausstehenden Volumen dominieren
französische Covered Bonds inzwischen das im Index iBoxx € Covered vertretene Euro
Benchmark-Segment (Emissionsvolumen > 500 Mio. Euro, festverzinslich) und haben
den bis Mitte 2011 größten Markt Spanien überholt.
… und führen seit
2009 die
Neuemissionsstatistik an
Auch die Neuemissionsstatistik wird seit 2009 stets von französischen Emittenten angeführt. Daran änderte sich in den ersten neun Monaten 2012 nichts, obwohl
französische Covered Bonds seit Herbst 2011 angesichts des hohen Engagements
einiger französischer Banken in den EU-Peripherieländern und den Diskussionen um
eine mögliche Bonitätsverschlechterung des französischen Staates eine höhere
Volatilität als andere Covered Bonds aus EU-Kernmärkten aufwiesen (siehe S. 6 ff.).
Rasantes Wachstum des französischen Covered Bond
Marktes
Volumen französischer Covered Bonds in Mrd. Euro (LS) und
Anteil am Gesamtmarkt (alle Emissionsgrößen, alle Couponarten, alle Währungen) in % (RS)
Französische Covered Bonds führen seit 2009 die
Neuemissionsstatistik am Euro-Primärmarkt an
Neuemissionsvolumen französischer Covered Bonds in Mrd.
Euro (LS) und Anteil an den gesamten Neuemissionen > 500
Mio. Euro, inkl. Aufstockungen in % (RS)
Jumbos (LS)
Neuemissionen (Mrd. Euro, lS)
Nicht-Jumbos (LS)
%-Anteil (rS)
55
35%
Anteil französischer Covered Bonds am Gesamtmarkt (RS)
300.000
250.000
11,6%
12,8%
14%
13,7%
10%
8,2%
150.000
5,8% 6,8%
41
26%
23%
23%
25%
23%
12%
9,9%
200.000
100.000
12,1%
30%
30%
16%
20%
27
15%
8%
7,4%
6%
8%
10%
14
4%
50.000
25%
5%
2%
0
0%
2003 2004
2005 2006
Quelle: BayernLB Research; ECBC
2007 2008 2009
2010 2011
0
0%
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012 ytd
Quelle: BayernLB Research
BayernLB
Französische Covered Bonds haben inzwischen Rang 1 im
Euro-Benchmark-Segment erobert…
Länderanteile am ausstehenden Volumen festverzinslicher
Euro Covered Bonds > 500 Mio. Euro in %
FR
100%
80%
2%
4%
5%
D
2%
6%
5%
ES
IR
UK
4%
9%
8%
3%
4%
3%
7%
4%
5%
7%
40%
56%
3%
2%
32%
32%
27%
22%
17%
18%
20%
23%
Anfang
2009
Anfang
2010
30%
UK
7,4%
FR
13,7%
23%
14%
48%
DK
13,1%
10%
29%
33%
Sonstige
17,5%
8%
24%
60%
…liegen aber am Gesamtmarkt noch hinter Deutschland,
und Spanien
Länderanteile am Gesamtmarkt (alle Emissionsgrößen,
Währungen und Coupon-Arten) in %
Sonstige
4%
3
SE
7,8%
32%
20%
9%
9%
11%
Anfang
2006
Anfang
2007
Anfang
2008
26%
ES
15,0%
0%
Quelle: BayernLB Research; iBoxx, Datastream
OFs dominieren
den französischen
Markt mit 44% des
Volumens…
…OFHs holen
jedoch auf. Anteil
liegt bereits bei
30%
Anfang
2011
NOR
3,6%
DE
21,9%
YTD 2012
Quelle: BayernLB Research, ECBC (2011)
Mit einem Anteil von 44% sind die älteren OFs nach wie vor die bedeutendste der vier
Covered Bond Arten in Frankreich. Dennoch nimmt die Bedeutung der „neuen“ OFHs
schnell zu. Obwohl die Gesetzgebung zur Emission von OFHs erst am 22. Oktober 2010
verabschiedet wurde, liegt der Anteil der OFHs am französischen Covered Bond Markt,
gemessen anhand des Anteils am iBoxx € Covered France nach ausstehendem Volumen
bereits bei rund 30%. Hintergrund dessen ist, dass nicht nur neue OFH Programme
aufgelegt wurden, sondern die neue OFH-Gesetzgebung den Emittenten strukturierter
Covered Bonds erlaubte, diese in OFHs „umzuwandeln“. BNP Paribas, CM-CIC, Crédit
Agricole und HSBC France machten von dieser Option Gebrauch. Von den
strukturierten Covered Bond Programmen sind allein die beiden Programme der
Banques Populaires und GCE Covered Bonds der Genossenschaftsbanken und
Sparkassen übrig geblieben. Der Anteil der Anleihen der Caisse de Refinancement de
l’Habitat (CRH) am iBoxx € Covered France liegt bei 23%.
Seit November 2011
bietet Markit einen
neuen iBoxx SubIndex, den „iBoxx
France Covered
SFH“ an
Der Indexanbieter Markit reagierte auf die Einführung einer vierten Covered Bond
Gattung und bietet seit Ende November 2011, neben „iBoxx France Covered Legal“, der
OFs und CRH-Covered Bonds enthält sowie „iBoxx France Covered Structured“, einen
weiteren Sub-Index zur Berücksichtigung der „neuen“ OFHs, den „iBoxx France Covered
SFH“ an.
Aktuell sind 19
Emittenten von
Benchmark
Covered Bonds im
iBoxx vetreten
Aktuell sind 18 Emittenten von Benchmark Covered Bonds im iBoxx vetreten, davon
sind acht Emittenten von OF, sieben Emittenten von OFH und 2 von strukturierten
Covered Bonds. Darüber hinaus refinanzieren sich viele der französischen Banken
neben OFs und OFHs auch über die Emissionen der Caisse de Refinancement de
l’Habitat (siehe Abschnitt „Emittenten im Überblick“ S. 38). Einige Emittenten gehören
zu den gleichen Bankengruppen, die unter einem Dach verschiedene Covered Bond
Programme aufrechterhalten. Bestes Beispiel hierfür ist die BPCE Gruppe, die über
BPCE SFH OFHs, über CFF OFs und über die Banques Populaires und GCE strukturierte
Covered Bonds emittiert, wobei die beiden strukturierten Covered Bond Programme
nicht mehr aktiv genutzt werden (vgl. Sie hierzu den Abschnitt „Emittenten im
BayernLB
4
Überblick“ ab S. 31). Der größte Emittent nach ausstehendem Volumen ist CRH, gefolgt
von den beiden OF-Emittenten CFF und Dexia Municipal Agency.
Bedeutendste Covered Bond Art in Frankreich sind noch
OFs
Anteil am ausstehenden Volumen von festverzinslichen Euro
Covered Bonds > 500 Mio. Euro in %
Aktuell gibt es 18 Benchmark Covered Bond Emittenten
Anteil am ausstehenden Volumen von festverzinslichen Euro
Covered Bonds > 500 Mio. Euro in %
25%
23%
18%
20%
CRH; 23,1%
15%
OF; 44,1%
13%
8%
10%
6%
6%
6%
4%
2%
2%
2%
2%
1%
1%
1%
0%
0%
GCE Covered Bonds
Banques Populaires CB
Credit Mutuel Arkea CB
AXA Bank Europe SCF
HSBC Covered Bonds (France)
General Electric SCF
Credit Mutuel Arkea PS SCF
3%
Structured;
3,4%
Societe Generale SFH
5%
0%
Societe Generale SCF
BPCE SFH
CIF Euromortgage
CM-CIC Covered Bonds
BNP Paribas HL SFH
Credit Agricole HL SFH
Quelle: BayernLB Research; iBoxx
CFF
CRH
OFH; 29,5%
Quelle: BayernLB Research, iBoxx
Großteil der
emittierten Covered
Bonds wird mit 49%
durch
Hypothekendarlehen gedeckt
Der Großteil der Covered Bonds dient mit 54% des Ende 2011 ausstehenden gesamten
französischen Covered Bond Marktes (alle Emissionsgrößen, fest und variabel verzinste
Covered Bonds) im Umfang von rund 366 Mrd. Euro der Refinanzierung von
Hypothekendarlehen. 25% entfielen auf mit Hypothekendarlehen und
Kommunaldarlehen gemischte Deckungsstöcke. Nur 21% (78 Mrd. Euro) der Covered
Bonds hatten Ende 2011 einen rein öffentlichen Deckungsstock.
Die Bedeutung von
Covered Bonds zur
Refinanzierung des
wachsenden
Hypothekenmarktes ist gestiegen…
Die Bedeutung von Covered Bonds zur Refinanzierung des kräftigen Wachstums des
Hypothekenmarktes in Frankreich (siehe linke Grafik auf der nächsten Seite) ist in den
letzten Jahren gestiegen. Das Verhältnis des ausstehenden Volumens
hypothekengedeckter Covered Bonds zu ausstehenden wohnwirtschaftlichen
Hypothekendarlehen ist zwischen 2003 und 2010 von 5% auf rund 20% angewachsen
(siehe rechte Grafik auf der nächsten Seite). Nach Daten der Ratingagentur Fitch
machen Covered Bonds inzwischen durchschnittlich einen Anteil von rund 15% der
Bilanzsumme französischer Banken aus, was nur noch von den Märkten Deutschland,
Norwegen und Schweden übertroffen wird (siehe folgende Grafik).
…und damit auch
die systemische
Relevanz von
Covered Bonds
Damit ist auch die systemische Relevanz des Produktes Covered Bond in Frankreich
gestiegen, was eine Unterstützung eines Covered Bond Programms im Falle einer
Emittenteninsolvenz durch andere Banken bzw. den Staat wahrscheinlicher macht.
BayernLB
5
Relativ hohe Bedeutung von Covered Bonds als Refinanzierungsinstrument in Frankreich
Ausstehende Covered Bonds aus Fitch’s Datenbank in % der Bilanzsumme
Quelle: BayernLB Research; Fitch Ratings (März 2011)
Kräftiges Wachstum des Hypothekenmarktes
Anteil der Hypothekenvergabe zum BIP in %
Die Bedeutung von Covered Bonds zur Refinanzierung von
Hypothekendarlehen ist in den letzten Jahren gestiegen
Hypothekengedeckte Covered Bonds im Verhältnis zu
ausstehenden wohnwirtschaftlichen Hypothekendarlehen
25%
45
41
40
34
35
36
38
20%
20%
18%
32
17%
29
30
25
20
21
21
22
23
24
26
15%
20
10%
10%
15
5%
10
6%
6%
2004
2005
7%
5%
5
0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Quelle: BayernLB Research; Hypostat, ECBC
0%
2003
2006
2007
2008
2009
2010
Quelle: BayernLB Research, Hypostat, ECBC
BayernLB
6
Spread-Entwicklung am französischen Jumbo-Markt seit Ausbruch
der EU-Solvenzkrise und Relative Value Betrachtung
Im Herbst 2011
erreichten die
Spreads
französischer
Covered Bonds
neue Höchststände
Bis August 2011 waren französische Covered Bonds als sicherer Hafen vor dem
Hintergrund der EU-Solvenzkrise gesucht. Dann jedoch drehte das Sentiment.
Investoren zeigten sich zunehmend besorgt über das im EU-Vergleich relativ hohe
Engagement französischer Banken in den angeschlagenen EU-Peripherieländern. Auch
geriet der französische Staat im Herbst 2011 im Zuge von Spekulationen über eine
mögliche Verschlechterung der Bonität Frankreichs und den Verlust des AAA bei S&P
im Januar 2012 zunehmend in das Visier der Märkte. Die Risikoaufschläge französischer
Covered Bonds erreichten daraufhin im Januar 2012 nie dagewesene Höchststände.
LTROs brachten
Entspannung…
Eine Beruhigung setzte dann in Folge der beiden Drei-Jahres-Tender der EZB Ende
Dezember und Februar 2012 ein und die Spreads engten sich daraufhin auf Basis des
iBoxx France Covered wieder deutlich ein. Die Spread-Rally wurde dann zwar in den
Monaten von April bis Juni durch das sich erneut eintrübende Sentiment in Bezug auf
den weiteren Verlauf der EU-Solvenzkrise unterbrochen. Seit der Ankündigung Mario
Draghis Ende Juli 2012, dass die EZB bereit sei, alles zu tun, um den Euro zu erhalten
und mit umfangreichen Staatsanleihekäufen zu intervenieren, haben sich die Spreads
französischer Covered Bonds im August 2012 noch einmal stark eingeengt und handeln
bis auf wenige Ausnahmen wieder auf den Niveaus vor Herbst 2011.
Französische Covered Bonds weisen seit August 2011 eine
höhere Volatilität als andere Covered Bonds aus EUKernländern auf
200
Frankreich (OF & CRH)
Deutschland
Niederlande
UK
…u.a. aufgrund der gestiegenen Volatilität bei
französischen Staatsanleihen
Asset Swap Spreads des iBoxx Covered France vs französische
Staatsanleihe in Bp
Frankreich (SFH)
Skandinavien
Österreich
Spread-Differenz (RS)
FRTR 3 3/4 10/25/19
iBoxx France Covered
180
140
180
160
120
160
140
100
120
140
80
100
60
120
80
40
100
60
20
80
40
60
20
40
0
-20
20
-20
-40
0
Okt 10
Jan 11
Apr 11
Jul 11
Okt 11
Emittentenbonität
ist entscheidender
für Risikoprämien
als Covered Bond
Art
Jan 12
Apr 12
Jul 12
Okt 12
-40
Aug
11
0
-60
Sep
11
Okt
11
Nov
11
Dez
11
Jan
12
Feb
12
Mrz
12
Apr
12
Mai
12
Jun
12
Jul
12
Aug
12
Sep
12
Okt
12
Quelle: BayernLB Research; iBoxx, Datastream, Bloomberg
Restlaufzeit iBoxx France Covered: 5,9 Jahre
Wie in anderen Covered Bond Märkten auch, spiegeln die Spreads französischer
Covered Bonds eine starke Differenzierung nach Emittentenbonität wider. So bieten
die OF der Dexia Municipal Agency (DEXMA) und die OF der CIF Euromortgage aktuell
die höchsten Risikoprämien. Hintergrund dessen ist die im Oktober 2011 eingeleitete
Restrukturierung der Dexia Gruppe bzw. die Unsicherheit über die Zukunft der im
September verstaatlichten CIF-Gruppe. Dagegen ist die Art der Covered Bonds, ob OF
oder OFH zweitrangig, wie die Spreads der OF und OFH Programme der BNP Paribas
BayernLB
7
und Société Générale zeigen. Die OF und die OFH der BNP Paribas Gruppe, wie auch
die OF und OFH der Société Générale Gruppe handeln auf ähnlichen Niveaus (siehe
nachfolgende rechte Grafik).
Im Vergleich zu deutschen Pfandbriefen bieten französische Covered Bonds derzeit
nicht nur einen höheren Spread, sondern auch sehr viel längere Laufzeitenkurven. So
stehen aktuell Emissionen mit bis zu 15 Jahren Restlaufzeit aus, was den Markt
insbesondere für Versicherer attraktiv macht.
Lange
Laufzeitenkurven
Französische Benchmark Covered Bonds bieten eine
deutlich längere Laufzeitenkurve als deutsche Pfandbriefe
Asset Swap Spread in Bp
CFF
CM-CIC
BPCE SFH
200
CIF Euromortgage
DexMa
BNP Paribas SCF
Bonität des Emittenten für das Spread-Niveau
entscheidend – nicht ob SFH oder SCF
Asset Swap Spreads in Bp
BNP Paribas SCF
Societe Generale SCF
Societe Generale SFH
70
50
150
30
100
10
50
-10
0
-30
-50
-50
1
3
5
7
Quelle: BayernLB Research; Bloomberg
9
11
13
15
1
3
5
7
9
11
13
15
Attraktiver SpreadVorteil
französischer
Covered Bonds
gegenüber
Pfandbriefen….
Französische Covered Bonds bieten aktuell noch einen Spread-Vorteil gegenüber
deutschen Pfandbriefen. Auf Basis des iBoxx France Covered SFH Index im Vergleich
zum iBoxx Germany Hypothekenpfandbrief Index liegt die Spread-Differenz aktuell bei
rund 40 Bp. Allerdings ist dies auch auf die längere durchschnittliche Restlaufzeit von
rund 6 Jahren des erstgenannten Index gegenüber nur rund 4 Jahren des iBoxx
Germany Hypothekenpfandbrief Index zurückzuführen. Bei einer gleichen Laufzeit von
rund fünf Jahren liegt die Spread-Differenz in etwa bei 20 Bp (siehe rechte Grafik auf
der nächsten Seite). Die durchschnittlich höheren Risikoprämien sind derzeit
hauptsächlich auf die schlechtere Bonität Frankreichs (Moody’s Aaa neg, Fitch: AAA
neg, S&P: AA+ neg) im Vergleich zu Deutschland (Moody’s: Aaa neg, Fitch: AAA stabil,
S&P: AAA stabil) und emittentenspezifische Faktoren zurückzuführen.
…trotz einer
vergleichbar
soliden
Gesetzgebung…
Die gesetzliche Grundlage sowohl von OF als auch OFH ist in vielen Aspekten durch das
OFH-Sekundärgesetz vom 23. Februar 2011 („Décret no 2011-205 du 23 février 2011
relatif aux sociétés de crédit foncier et aux sociétés de financement de l’habitat“),
verbessert worden und ist nun in vielen Punkten mit der Qualität der deutschen
Pfandbriefgesetzgebung vergleichbar. So wurde in Anlehnung an die deutschen
Regelungen ein 180 Tage Liquiditätspuffer und eine 2%ige Mindestüberdeckung
eingeführt, die allerdings nur nominal, nicht wie in Deutschland barwertig einzuhalten
ist (siehe Abschnitt „Die vier Covered Bond Arten “en détail““ ab S.11).
BayernLB
8
… und einer im
Durchschnitt
besseren
Deckungsstockqualität
Auch die durchschnittliche Deckungsstockqualität französischer Covered Bonds ist im
Vergleich zu deutschen Pfandbriefen als sehr gut zu bewerten. Dies bestätigt auch die
Einschätzung der Ratingagentur Moody’s. Mit den beiden Indikatoren „Collateral Risk“
und „Market Risk“ bestimmt die Agentur die erwarteten Verluste, die nach einer
Emittenteninsolvenz durch eine Verschlechterung der Asset Qualität (Collateral Risk)
oder durch Liquiditätsrisiken, z.B. durch die Unverkäuflichkeit von Deckungswerten
bzw. durch starke Wechselkursschwankungen in Folge von Währungs- und
Zinsinkongruenzen (Market Risk) erwartet werden. Umso niedriger diese Indikatoren
sind, desto geringere Verluste erwartet die Rating-Agentur nach einer
Emittenteninsolvenz. Während Moody’s deutschen und französischen Programmen im
Durchschnitt ein ähnlich hohes „Market Risk“ bescheinigt, bewertet Moody’s die
Deckungsmassen französischer Covered Bond Programme auf Basis des Kreditrisikos
(Collateral Risk) im Durchschnitt besser als die deutscher Pfandbriefprogramme (siehe
Grafik auf der nächsten Seite).
Maßgeblicher
Einflußfaktor für
Spread-Entwicklung
bleibt EUSolvenzkrise
Die Spread-Entwicklung französischer Covered Bonds wird, wie der Gesamtmarkt, in
den nächsten Monaten jedoch weniger von Covered Bond spezifischen Faktoren,
sondern maßgeblich von der weiteren Entwicklung der EU-Solvenzkrise getrieben sein.
Wir erwarten auf
Sicht von 6-9
Monaten
Fortschritte bei der
Bewältigung der
Krise obwohl die
Prognoseunsicherheit hoch bleibt
Wir empfehlen
französische
Covered Bonds
überzugewichten
In unserem Basisszenario für die nächsten 6 bis 9 Monate rechnen wir mit einer weiter
von Unsicherheit geprägten aber aufgrund des starken politischen Willens zum Erhalt
der EU und insbesondere den angekündigten Interventionen der EZB (OMT Programm)
sich tendenziell verbessernden Lage. Einige Unsicherheitsfaktoren bei der Bewältigung
der EU-Solvenzkrise (rund um den Zeitpunkt und die Bedingungen eines Hilfsantrags
Spaniens, einem potentiellen „Grexit“, den Parlamentswahlen in Italien im Frühjahr
2013 und möglichen, weiteren Ratingherabstufungen etc.) könnten nach unserer
Einschätzung zwar zu erneuten temporären Spreadausweitungen führen. Allerdings
halten wir es für wahrscheinlich, dass der Höhepunkt der Schuldenkrise nun hinter uns
liegt und die Spread-Maxima nicht ein weiteres Mal erreicht werden. Wir erwarten vor
diesem Hintergrund, dass Investoren die Ansteckungsgefahren der EU-Solvenzkrise für
französische Covered Bonds zunehmend auspreisen werden und die Volatilität im
Vergleich zum Gesamtmarkt, unserer Benchmark, dem iBoxx Euro Covered Index,
niedrig bleiben wird. Dafür sprechen die inzwischen deutlich reduzierten Engagements
französischer Banken in der EU-Peripherie und auch das Festhalten der Regierung
Hollande an dem Haushaltskonsolidierungskurs der Vorgängerregierung (siehe
Abschnitt „Die französische Volkswirtschaft“ ab S. 29). Aufgrund der zu erwartenden
unterdurchschnittlichen Volatilität, einem noch bestehenden Spread-Vorteil gegenüber
anderen Covered Bonds aus EU-Kernmärkten, insbesondere deutschen Pfandbriefen
und einer fundamental sehr guten Absicherung empfehlen wir französische Covered
Bonds aktuell gegenüber unserer Benchmark, dem iBoxx € Covered
„überzugewichten“. Eine detaillierte Übersicht der Einflussfaktoren unserer
Empfehlung, finden Sie in unserer Scorecard auf der übernächsten Seite.
BayernLB
Die gestiegenen Risikoprämien für DexMa und CIF
Euromortgage bedingen die Differenz zwischen den iBoxx
Sub-Indizes
iBoxx € France Covered Legal
iBoxx € France Covered Structured
9
Der Spread-Unterschied in mittleren und langen Laufzeiten
zwischen französischen Covered Bonds und Pfandbriefen
ist (noch) attraktiv
Asset Swap Spreads von OFH vs HYPFEN in Bp
iBoxx € France Covered SFH Index
OFH
HYPF
90
180
160
70
140
50
120
30
100
80
10
60
-10
40
20
0
Okt 10
-30
Jan 11
Apr 11
Jul 11
Okt 11
Jan 12
Apr 12
Jul 12
-50
Okt 12
1
3
5
7
9
11
13
15
Von der Deckungsstockqualität sind französische Covered Bonds im Durchschnitt aufgrund des
geringeren „Collateral Risk“ besser als deutsche Pfandbriefe
Moody’s Market Risk und Collateral Risk Indikatoren*
Market Risk
Collateral Risk
45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
PT
ES
GR
IT
IR
UK
NL
D
FR
FIN
SE
DK
NOR
Quelle: BayernLB Research; Moody’s EMEA Covered Bonds Monitoring Overview Q1 2012
*Die Indikatoren „Market Risk“ und „Collateral Risk“ geben die von Moody’s im Rahmen des EL Model erwarteten Verluste an,
die Covered Bond Gläubiger nach einer Emittenteninsolvenz durch Refinanzierungsrisiken und Währungs- und
Zinsinkongruenzen („Market Risk“) und durch eine Verschlechterung der Asset Qualität („Collateral Risk“) erleiden könnten.
BayernLB
BayernLB Scorecard für Covered Bonds: Unsere Einschätzungen für die verschiedenen Ländersegmente
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Fundamentale Faktoren
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Qualität der Covered Bond Gesetzgebung
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Zulässige Deckungswerte
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Deckungsstockseparierung / "Bankrupcy remoteness"
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Vorgehen nach Insolvenz des Emittenten / Sponsorbank
Reduzierung des Liquiditätsrisikos4)
Gesetzliche Transparenzvorgaben
Qualität Deckungswerte / Liquiditätsrisiken
Zusammensetzung des Deckungsstockes
Freiwillige Angaben der Emittenten
Immobilien- / Hypothekenmarkt-Entwicklung
Kreditqualität öffentliche Schulder
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Moody's Collateral Score bzw. Collateral Risk
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Moody's Market Risk
Emittentenbonität / Ausblick Bankensystem
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Relative Value / Spread-Vorteil
versus Senior Unsecured
versus Pfandbriefe
Volatilität
Liquidität/Markttiefe3)
Gewichtung
Untergew. Untergew. Übergew. Übergew. Übergew.
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Neutral
Neutral
Übergew.
Neutral
1
Rating Risiko durch Verschlechterung der Bonität der Staaten, der Emittenten oder Rating-Methodik-Änderungen (gemessen u.a. mit dem Moody's TPI Leeway)
2
Unterstützungswahrscheinlich durch andere Banken oder den Staat (Alter / Tiefe / Bedeutung als Refinanzierungsinstrument)
3
u.a. starke heimische Investorenbasis, Größe des Marktes
4
enthält auch vertragliche Vorgaben wie Vorfälligkeitstests bei "Hard Bullet" Covered Bonds und Soft-Bullet Fälligkeiten
Untergew. Untergew. Übergew.
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Neutral
Neutral
Neutral
Neutral
Übergew.
Neutral
Neutral
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10
11
Die vier Covered Bond Arten “en détail“
OF ist die älteste
französische
Covered Bond Art
Obligations Foncières (OF) sind die älteste Form der gedeckten Anleihen in Frankreich.
Die rechtlichen Grundlagen finden sich in den Artikeln L515-13 ff des „Code Monétaire
et Financier“, dem französischen Währungs- und Finanzwesengesetz, das zuletzt durch
das Gesetz Nr. 2010-1249 vom 22. Oktober 2010 sowie die Dekrete vom 23. Februar
2011 und 04. März 2011 geändert wurde.
OF sind OGAWkonform und
erfüllen Vorgaben
der CRD III
Von regulatorischer Seite sind OF für Investoren von Vorteil, da die Vorgaben des Art
52 Abs. 4 der OGAW-Richtlinie erfüllt sind, was u.a. die Anlagegrenzen für
Investmentgesellschaften von 5% auf 25% erweitert und OF in den meisten EU-Ländern
mit einer bevorzugten Risikogewichtung von 10% anstatt 20% im Standardansatz der
EU-Kapitaladäquanzrichtlinie („CRD III“) angerechnet werden können. Nach der
deutschen Solvabilitätsverordnung werden nur die OF mit 10% angerechnet, die keine
MBS im Deckungsstock haben. Auch im Rahmen der neuen EUKapitaladäquanzverordnung („CRD IV“), die direkt in nationales Recht umgesetzt
werden soll und frühestens ab dem 1. Januar 2013 in Kraft tritt, werden OFs ein
Risikogewicht von 10% behalten, wenn die Emissionen ein Rating der Bonitätsstufe 1
aufweisen.
OF dürfen nur von
Spezialbanken, den
SCF emittiert
werden
Struktur
Ein Kreditinstitut, das sich über OF refinanzieren will, muss eine Spezialbank, eine sog.
Societé de Crédit Foncier (SCF), gründen. SCFs dienen einzig dem Erwerb bzw. der
Übernahme zulässiger Deckungsmassen und deren Refinanzierung durch die Emission
von OF, sowie anderer Schuldverschreibungen. Die zu refinanzierenden
deckungsfähigen Aktiva werden von der Muttergesellschaft auf die SCF übertragen und
dort bilanziert. Sie fungieren als Sicherheit für die begebenen OF.
Struktur einer SCF
SCF
Hypothekendarlehen
Kredite an die öffentliche Hand
Kommunalanleihen
Obligations
Foncières
Deckungsfähige
Aktiva
"True Sale"
zw ischen
Mutterbank
und SCF
RMBS & Verbriefungen von
Krediten der öffentlichen Hand
Investoren
Ersatzdeckungswerte
Nachrangiges
Fremdkapital &
Eigenkapital
Derivate
Quelle: BayernLB, Compagnie de Financement Foncier
BayernLB
Gemischte
Deckungsstöcke
Von
Versicherungen/
Banken garantierte
Immobilienkredite
zulässig
12
Zulässige Deckungswerte und Mindestüberdeckung
Im Gegensatz zu Pfandbriefen wird bei OFs nicht zwischen öffentlich besicherten und
durch Immobiliendarlehen besicherten Anleihen unterschieden. Diese weisen somit
gemischte Deckungsstöcke auf. Als Deckungswerte zugelassen sind:
•
Erstrangig durch Wohn- oder Gewerbeimmobilien besicherte
Hypothekendarlehen oder durch hypothekengleiche Rechte abgesicherte
Darlehen. Die Wohn- oder Gewerbeimmobilien müssen sich in Frankreich oder
einem Mitgliedstaat der EU/EWR oder einem Staat bester Bonität befinden
(Schweiz, Kanada, Japan und USA). Die Beleihungswertgrenzen liegen bei 60%
für gewerblich genutzte Darlehen und bei 80% für wohnwirtschaftlich
genutzte Darlehen. Sollte das Hypothekendarlehen durch die staatliche
Sicherungseinrichtung für den sozialen Wohnungsbau FGAS („Fonds de
Garantie á lÁccession Sociale á la Proprieté“) garantiert sein, kann die
Beleihungswertgrenze sogar auf 100% gesetzt werden. Der Beleihungswert
der Immobilie muss unter Berücksichtigung langfristiger, nicht spekulativer
Charakteristika bestimmt werden und darf nicht höher als der Marktwert sein.
Die Beleihungswerte müssen regelmäßig überprüft werden.
Wohnwirtschaftlich genutzte Immobilien und gewerblich genutzte
Immobilien, die mit einer Darlehenssumme von unter 480.000 Euro finanziert
sind, müssen jährlich anhand statistischer Methoden neu bewertet werden.
Gewerblich genutzte Immobilien mit einem Kaufpreis von weniger als 600.000
Euro, die durch die SCF mit einer Darlehenssumme von mehr als 480.000 Euro
finanziert sind, müssen alle drei Jahre einer individuellen Prüfung unterzogen
und jedes Jahr anhand statistischer Methoden neu bewertet werden. Die
Neubewertung von gewerblich genutzten Immobilien mit einem Kaufpreis von
mehr als 600.000 Euro, die durch die SCF mit einer Darlehenssumme von mehr
als 480.000 Euro finanziert sind, erfolgt jährlich auf individueller Basis.
•
Darlehen, die von Kreditinstituten oder Versicherungsgesellschaften garantiert
werden („prêts cautionnés“, Erläuterungen dazu siehe ab S. 26). Allerdings
muss die garantierende Gesellschaft über mindestens 12 Mio. EUR an
Eigenkapital verfügen und darf kein Mitglied der Bankengruppe sein, zu der
die SCF gehört. Der Anteil dieser garantierten Darlehen am Deckungsstock darf
maximal 35% betragen. Es gelten die gleichen Beleihungsgrenzen wie für
Hypothekendarlehen.
•
Öffentliche Forderungen gegenüber u.a.:
Ø
Zentralregierungen, Zentralbanken, lokale Gebietskörperschaften und
deren Verbundstrukturen („collectivités territoriales ou leurs
groupements“), die sich innerhalb eines EU-Mitgliedstaates oder des
EWR oder der Schweiz, Kanada, Japan, USA, Australien und
Neuseeland befinden. Forderungen gegenüber öffentliche Stellen aus
anderen Ländern sind dann ebenfalls zulässig, wenn sie Ratings der
BayernLB
13
Bonitätsstufe 1 (S&P/Fitch: von AAA bis AA- ; Moody’s: Aaa bis Aa3)
der von der französischen Bankenaufsicht („l'Autorité de contrôle
prudentiel“, ACP) zugelassenen Ratingagenturen aufweisen.
MBS/ABS bis 10%
des
Nominalvolumens
zulässig…
•
…unter bestimmten
Vorraussetzungen
darf der Anteil bis
31.12.2012 sogar
höher ausfallen
•
Ersatzdeckungswerte bis 15%
zulässig
Ø
EU-Institutionen, IWF, BIZ und multilaterale Entwicklungsbanken, die
vom französischen Finanzministerium anerkannt sind. Andere
internationale Institutionen und multilaterale Entwicklungsbanken mit
Ratings der Bonitätsstufe 1 der zugelassenen Ratingagenturen.
Ø
Ebenfalls zulässig sind Darlehen, die durch die genannten Stellen
garantiert werden.
Vorrangige Wertpapiere, wie MBS, die von Zweckgesellschaften oder
äquivalenten Einheiten nach dem in einem EU bzw. EWR-Mitgliedsland, der
USA, Kanada, der Schweiz, Japan, Australien und Neuseeland geltenden Recht
emittiert wurden, sofern deren Pools zu mindestens 90% aus den auch für OF
zulässigen Deckungswerten bestehen und ein Rating einer durch die
französische Zentralbank zugelassenen Ratingagentur der Bonitäststufe 1
(Moody’s Aa3, S&P/Fitch: AA-) aufweisen. Der Anteil, den diese Wertpapiere
am Deckungsstock einnehmen dürfen, ist auf 10% des Nominalvolumens der
ausstehenden Anleihen beschränkt. Diese Begrenzung gilt bis 31.12.2013 nicht,
falls1:
Ø
die Papiere von einem Mitglied derselben konsolidierten Gruppe
emittiert wurden, zu der auch die SCF gehört, oder von einer
Gesellschaft, die derselben Zentralorganisation zugeordnet ist wie die
SCF, und
Ø
ein Mitglied derselben konsolidierten Gruppe, zu der auch die SCF
gehört, oder eine Gesellschaft, die derselben Zentralorganisation
zugeordnet ist wie die SCF, selbst die Erstverlusttranche der
vorrangigen Verbriefung hält.
Hypothekarisch besicherte Schuldscheindarlehen („billet à ordre“) sind bis zu
10% der Aktiva eines SCF zulässig.
Ersatzdeckungswerte sind bis zu einem Anteil von 15% zulässig. Diese werden als
ausreichend sichere und liquide Vermögenswerte definiert (z.B. EZB-fähige
Wertpapiere, kurzfristige Bankenforderungen und OFs anderer SCFs).
1
Richtlinie 2010/76/EU (CRD III), Anhang 1
BayernLB
Insolvenzvorrecht
für Kontrahenten
von zu HedgingZwecken
eingesetzten
Derivaten
Gesetzlich
vorgeschriebene
Mindestüberdeckung von 2%
14
SCFs dürfen nicht in Aktien investieren und Derivate allein für Hedging-Zwecke
einsetzen. Derivate, die zur Absicherung der Forderungen von OF-Gläubigern genutzt
werden, genießen das gleiche Insolvenzvorrecht wie OFs. Für Derivate bestehen keine
anteilsmäßigen Beschränkungen.
Mit dem Dekret vom 23. Februar 2011 wurde eine verpflichtende Mindestüberdeckung
eingeführt. Die Summe der Aktiva (Deckungswerte und Ersatzdeckungswerte) der SCF
muss die Summe der Passiva, die das Insolvenzvorrecht genießen (OF und Derivate),
um 2% übersteigen. Darüber hinaus werden die verschiedenen Vermögenswerte der
SCF bei der Deckungsberechnung unterschiedlich gewichtet.
•
Erstrangige Hypothekendarlehen und deckungsstockfähige Forderungen
gegenüber der öffentlichen Hand sowie zulässige Ersatzdeckungswerte
werden zu 100% angerechnet.
•
Durch Versicherungen oder Kreditinstitute garantierte Darlehen werden nur
dann zu 100% angerechnet, wenn der Garant mindestens mit einem Rating der
Bonitätsstufe 2 bewertet wird (Moody’s: A3, Fitch/S&P: A-). Weist der Garant
ein schlechteres Rating als Bonitätsstufe 2 auf, wird aber noch mit einem
Rating im Investment Grade bewertet, werden die garantierten Darlehen nur
zu 80% angerechnet. Darlehen von Garanten im Non-Investment Grade
werden nicht angerechnet.
Bei MBS ist neben dem Rating und der Herkunft (konzernintern verbriefte oder fremde
MBS) auch der Zeitpunkt der Emission bzw. Akquisition entscheidend.
Konzernintern emittierte MBS, erfahren folgende Rating-bezogene Risikoabschläge:
• Tranchen der Bonitätsstufe 1 (mind. AA- bei S&P/Fitch und mind. Aa3 bei
Moody´s) werden zu 100% angerechnet
• Tranchen der Bonitätsstufe 2 (mind. A- bei S&P/Fitch und mind. A3 bei
Moody´s) werden bis zum 31.12.2014 zu 80% angerechnet, wenn sie vor dem
31.12.2011 emittiert wurden und nur zu 50%, wenn sie nach dem 31.12.2011
begeben werden. Ab dem 01.01.2015 gilt unabhängig vom Emissionszeitpunkt
eine Gewichtung von 50%.
• 0% in allen anderen Fällen
Von konzernfremden Gesellschaften akquirierte MBS, erfahren folgende Ratingbezogene Risikoabschläge:
•
•
•
Tranchen, mit einem Rating der Bonitätsstufe 1 werden zu 100% angerechnet
Tranchen, mit einem Rating der Bonitätsstufe 2 werden bis zum 31.12.2014 zu
50% angerechnet, wenn sie vor dem 31.12.2011 emittiert wurden. Ab dem
01.01.2015 werden diese Tranchen unabhängig vom Emissionszeitpunkt nicht
mehr angerechnet.
0% in allen anderen Fällen
BayernLB
Regelmäßiger
Bericht über
Deckungsstock
verpflichtend
Besondere Aufsicht:
„Contrôleur
Spécifique“
überwacht
Deckungsstock und
Einhaltung aller
sonstigen
rechtlichen
Vorschriften
15
SCFs müssen regelmäßig Informationen zum Deckungsstock veröffentlichen.
Quartalsweise muss ein Bericht über die Art und Qualität der Deckungswerte,
entweder im „Bulletin des annonces légales obligatoires“, in einer geeigneten Zeitung
oder auf der Website veröffentlicht werden. Einmal im Jahr nach der jährlichen
Aktionärsversammlung muss dann ausführlicher im „Bulletin des annonces légales
obligatoires“ öffentlich gemacht werden, wie u.a. die Zusammensetzung nach Art der
Schuldner aussieht, ob es vorzeitige Fälligkeiten gibt und was für MBS im
Deckungsstock sind. Darüber hinaus muss halbjährlich ein vom „Contrôleur Spécifique“
(siehe nächster Abschnitt) überprüfter Bericht an die französische Bankenaufsicht
übermittelt werden, der u.a. über die Höhe der Deckung und die Einhaltung sonstiger
rechtlicher Vorgaben, wie die Einhaltung der 35%-Grenze für garantierte
Immobiliendarlehen Auskunft gibt.
Kontrolle und Überwachung des Deckungsstocks
SCFs werden von der französischen Bankenaufsicht, der „Autorité de Contrôle
Prudentiel“ (ACP), überwacht. Darüber hinaus wird für vier Jahre ein unabhängiger
„spezieller Kontrolleur“ („Contrôleur Spécifique“) durch die SCF bestellt, der die
Einhaltung hypothekenbankrechtlicher Vorschriften durch den Emittent überwachen
muss. Dieser „Contrôleur Spécifique“ überprüft u.a., ob die Vermögenswerte im
Deckungsstock zulässig sind und die gesetzlich vorgeschriebene Überdeckung
eingehalten wird. Zudem überprüft er die Zins- und Laufzeitenkongruenz der
Forderungen und Verbindlichkeiten der SCF.
Insolvenzvorrecht
Die Gläubiger der Mutterbank haben keinen Anspruch auf die Aktiva der SCF. Sollte die
Mutterbank insolvent werden, sind die Vermögenswerte der SCF rechtlich vollständig
abgeschottet.
Im Falle der
Insolvenz des SCF
werden Fälligkeiten
weiter planmäßig
bedient
Seit 2010 gilt ein
verpflichtender 180TageLiquiditätspuffer
für Kapital- und
Zinszahlungen
Im Falle einer Insolvenz der SCF haben die OF Gläubiger einen vorrangigen Anspruch
auf die gesamten Vermögenswerte der SCF vor allen anderen Gläubigern, sowie vor
den Steuerbehörden. OF werden im Insolvenzfall nicht vorzeitig fällig gestellt, sondern
weiterhin bis zur Endfälligkeit planmäßig bedient. Alle anderen Gläubiger müssen so
lange auf ihre Ansprüche verzichten, bis alle Forderungen der OF Gläubiger bedient
sind.
Reduzierung von Liquiditätsrisiken
Um Liquiditätsrisiken nach einer Emittenteninsolvenz zu begegnen, wurde mit der
Gesetzesnovelle von 2010 ein verpflichtender 180-Tage-Liquiditätspuffer eingeführt.
Demnach müssen die in den nächsten 180 Tagen anfallenden Kapital- und
Zinszahlungen der Passivseite sowie die Nettoabflüsse der zu Hedging-Zwecken
eingesetzten Finanzinstrumente jederzeit durch Ersatzdeckungswerte,
zentralbankfähige Aktiva, Innertageskredite und durch kurzfristige Forderungen
gegenüber Kreditinstituten, die mindestens ein Kurzfrist-Rating der Bonitätsstufe 1 (A1+ bei S&P, F-1+ bei Fitch bzw. P-1 bei Moody´s) aufweisen oder von einer Einheit mit
einer solchen Bonität garantiert sind, gedeckt sein.
BayernLB
SCF kann eigene OF
zu Repo-Zwecken
nutzen
16
Mit der Gesetzesnovelle wurde SCFs erstmals auch die Möglichkeit eingeräumt, bis zu
10% der emittierten OFs einzubehalten und bei der Zentralbank zu Repo-Zwecken für
maximal acht Tage einzureichen.
Covered Bonds der Caisse de Refinancement de l´Habitat
(CRH Covered Bonds)
1985 als staatliche
Agency gegründet,
heute im
Privatbesitz
Die Caisse de Refinancement de l´Habitat wurde 1985 als Agency mit expliziter Staatsgarantie gegründet, deren einziger Zweck darin bestand und nach wie vor besteht,
Wohnungsbaukredite von französischen Finanzinstituten günstig zu refinanzieren. Die
staatliche Garantie aller CRH-Bonds wurde 1988 aufgehoben. Heute befindet sich die
CRH im Privatbesitz der Finanzinstitute, die sich über sie refinanzieren. CRH operiert auf
Basis der Spezialgesetzgebung des Art 13 des Gesetzes 85-685 vom Juli 1985 und der
überarbeiteten Version des Gesetzes durch die Artikel L.313-42 bis L 313-49 des Code
Monétaire et Financier.
CRH Covered Bonds
OGAW-konform
und Risikogewicht
von 10% im
Standardsansatz
CRH Covered Bonds erfüllen die Vorgaben des Art 52 Abs. 4 der OGAW-Richtlinie und
können in Deutschland und in den meisten EU-Ländern mit einer bevorzugten
Risikogewichtung von 10% anstatt 20% im Standardansatz der deutschen
Solvabilitätsverordnung bzw. der EU-Kapitaladäquanzrichtlinie („CRD III“) angerechnet
werden.
Beteiligte Banken refinanzieren ihre Hypothekenkredite über CRH
Anteile der an CRH beteiligten Banken, Stand: Dezember 2011
BPCE
4,9%
Andere
0,8%
BNP Paribas
9,3%
Société Générale
10,7%
Crédit Agricole SA Crédit Lyonnais
39,1%
Crédit Mutuel-CIC
35,2%
Quelle: BayernLB Research, CRH
BayernLB
CRH Covered Bonds
werden durch
Schuldverschreibun
gen der beteiligten
Banken gedeckt…
…die wiederum
durch
Hypothekenkredite
abgesichert sind
17
Struktur
Die von der CRH emittierten Anleihen werden durch Bankschuldverschreibungen
besichert („billet à ordre“), die von den an CRH beteiligten Banken ausgegeben und
von der CRH gekauft werden. Diese Schuldverschreibungen wiederum werden durch
Ansprüche auf die Hypothekenkredite der Finanzinstitute abgesichert. Anders als bei
OF verbleiben die Kredite jedoch in der Bilanz der Banken. Die
Bankschuldverschreibungen müssen die gleichen Konditionen in Bezug auf Zins und
Laufzeit aufweisen wie die Covered Bonds, so dass es keine Risiken aus Inkongruenzen
in der Bilanz der CRH gibt („pass-through“ Struktur). Erst wenn eine der
Schuldnerbanken der „billet à ordre“ insolvent wird, wird CRH zum Eigentümer der
Hypothekendarlehen. Folgende grafische Darstellung veranschaulicht die
Refinanzierung der beteiligten Finanzinstitute über die CRH.
Struktur der CRH-Emissionen
CRH-Bond Investoren
Durch CRH em ittierte
Anleihen
Vorrecht auf die
Bankschuldverschreibungen, die
die CRH Bonds decken
CRH
Von den Banken em ittierte
Schuldverschreibungen
w erden von CRH gekauft
Hypothekendarlehen dienen als
Pfandsicherheit der
Bankschuldverschreibungen
Banken
Hypothekendarlehen von
den Banken
privater Hauskäufer
CRH verlangt keine Gebühren oder eine Marge für diese Refinanzierungstransaktionen.
Ein Einkommen erzielt das Institut allein durch das Anlegen des Beteiligungskapitals
am Geldmarkt, wodurch die geringfügigen operativen Ausgaben (0,005 % der Darlehen
2010) gedeckt werden.
Garantierte Kredite
dürfen nur einen
Anteil von 35% am
Deckungsstock
haben
Die Bankschuldverschreibungen, die als Sicherheit der CRH Covered Bonds dienen,
dürfen durch ein Portfolio aus erstrangigen Hypothekendarlehen und zu maximal 35%
des Deckungsstocks durch garantierte Immobiliendarlehen („prêts cautionnés“)
gedeckt sein. Geografisch sind nur Darlehen aus dem EWR zulässig, allerdings
stammen die Deckungswerte de Facto ausschließlich aus Frankreich.
BayernLB
Max.
Beleihungswert
80%
Die Darlehen dürfen keine Laufzeit über 25 Jahre haben und nicht über 1 Mio. Euro
groß sein. Der maximale Beleihungswert liegt bei 60%, darf jedoch auf 80% erhöht
werden, wenn das Portfolio ausschließlich aus Darlehen an Privatleute zur
Eigenheimfinanzierung genutzt wird. Sollte die Überdeckung mindestens 25%
betragen, darf die Beleihungsgrenze auf 90% angehoben werden. Wenn die
Hypothekendarlehen durch die staatliche Sicherungseinrichtung für den sozialen
Wohnungsbau („FGAS“) garantiert sind, kann die Beleihungswertgrenze sogar auf
100% gesetzt werden.
Ersatzdeckung,
RMBS und Derivate
nicht erlaubt
Gesetzlich ist es der CRH untersagt Ersatzdeckungswerte und Derivate als Deckung zu
nutzen. Ebenso sind RMBS als Deckungswerte nicht erlaubt.
Mindestüberdeckung 25%
Der Wert des Deckungspools muss den Wert der Bankschuldverschreibungen und
damit der Covered Bonds um mindestens 25% auf nominaler Basis übersteigen.
18
Angaben zu Art und Qualität der Deckungsmasse werden regelmäßig im
Jahresabschluss der CRH veröffentlicht.
CRH wird von der französischen Bankenaufsicht („Autorité de contrôle prudentiel“)
überwacht. Auch unterziehen die beteiligten Banken CRH einer regelmäßigen Prüfung.
Deckungsstockkontrolle durch CRH
CRH rechtlich von
Insolvenz der
Eigentümer
abgeschottet
CRH selbst überwacht die Qualität des Deckungsstocks der Schuldnerbanken. Falls sich
Deckungswerte als nicht zulässig erweisen, muss die betroffene Bank den
Deckungsstock durch zulässige Darlehen erhöhen. Falls die Bank nicht genügend
Darlehen ausstehend hat, um die Mindestüberdeckung von 25% durch Erhöhung des
Deckungsstocks wieder herzustellen, ist sie dazu verpflichtet, ausstehende
Schuldverschreibungen („billet à ordre“) zurückzuzahlen, indem CRH Covered Bonds
angekauft und diese an CRH geliefert werden.
Insolvenzvorrecht
Falls eine der beteiligten Banken insolvent wird, haben die Gläubiger keinen Anspruch
auf die an CRH verpfändeten Vermögenswerte. CRH erhält die Eigentumsrechte an dem
als Pfand hinterlegten Hypothekendarlehenportfolio. CRH kann dieses Portfolio im
Anschluss verkaufen und die Einnahmen daraus zum Rückkauf eines Teils der
ausstehenden CRH Covered Bonds nutzen. Sollten die Einnahmen aus dem Verkauf der
Deckungswerte nicht ausreichen, um die Forderungen der CRH Covered Bond
Gläubiger zu bedienen, hat CRH die gleichen Ansprüche auf die Insolvenzmasse der
ausgefallenen Bank wie alle anderen Gläubiger unbesicherter Forderungen. Auch kann
CRH die übrigen Anteilseigner dazu verpflichten, bis zu 5% ihrer von CRH gewährten
Darlehenssumme an liquiden Mitteln zur Verfügung zu stellen.
BayernLB
19
Reduzierung von Liquiditätsrisiken und Risiken aus Wechselkurs- und
Zinsinkongruenzen
Fünf Tage vor Rückzahlung eines CRH Covered Bonds müssen die beteiligten Banken
Vorrauszahlungen in gleichem Umfang wie die Anleihefälligkeit an CRH leisten. Die
Zahlungen werden dann in Staatsanleihen im Rahmen einer Repo-Transaktion mit der
Banque de France investiert. Sollte eine Bank insolvent werden und die Vorrauszahlung
nicht leisten können, hat CRH somit fünf Tage Zeit die Liquiditätslinie (5% der von CRH
gewährten Darlehenssumme) zu ziehen.
Liquiditätsrisiken
werden durch
Kongruenzvorgaben begrenzt
Um Liquiditätsrisiken aus Zins- und Laufzeitinkongruenzen zwischen den
Deckungswerten und CRH Covered Bonds nach der Insolvenz einer beteiligten Bank zu
begrenzen, muss der durchschnittliche Zinssatz der Deckungswerte mindestens dem
der CRH Covered Bonds und die durchschnittliche Laufzeit der Deckungswerte in etwa
der durchschnittlichen Restlaufzeit der Covered Bonds entsprechen.
Obligations de Financement de l'Habitat
OFHs sind die
jüngste Art
spezialgesetzlich
geregelter Covered
Bonds in Frankreich
Mit der am 22.Oktober 2010 verabschiedeten Gesetzesnovelle des Code Monétaire et
Financiére2 und einem Dekret vom 25. Februar 2011 („Décret no 2011-205 du 23 février
2011 relatif aux sociétés de crédit foncier et aux sociétés de financement de l’habitat“)
wurde neben OF und CRH Covered Bonds eine dritte Art spezialgesetzlicher Covered
Bonds, die Obligations de Financement de l'Habitat (OFH) eingeführt.
Damit wurde
Rechtsgrundlage
für strukturierte
Covered Bonds
geschaffen
Hintergrund der Gesetzesnovelle war das Bestreben die seit 2006 bestehenden
strukturierten Covered Bond Programme zu harmonisieren und eine spezielle
gesetzliche Grundlage dafür zu schaffen. Emittenten wurde dadurch die Möglichkeit
eröffnet, einen breiteren Kreis an Investoren zu erschließen.
OFHs OGAWkonform…
Viele Investoren bevorzugen spezialgesetzliche Covered Bonds, da die Einheitlichkeit
der Gesetzesgrundlage bei der Analyse der verschiedenen Covered Bond Emissionen
ein Vorteil gegenüber den unterschiedlichen Verträgen bei strukturierten Covered
Bonds bedeutet. Auch erfüllen OFHs im Gegensatz zu strukturierten Covered Bonds die
Kriterien der OGAW Richtlinie Art 52 Abs. 4, was u.a. die Anlagegrenzen für
Investmentgesellschaften erweitert (von 5% auf 25%). Allerdings erhalten OFHs wie
strukturierte Covered Bonds keine bevorzugte Risikogewichtung von 10% im
Standardansatz der CRD III bzw. der deutschen Solvabilitätsverordnung, sondern
müssen in Deutschland, wie in den meisten EU-Ländern mit 20% angerechnet werden,
da der Anteil garantierter Darlehen („prêts cautionnés“) im Deckungsstock unbegrenzt
ist.
…aber nicht CRDkonform:
Risikogewichtung
von 20% anstatt
10% im
Standardansatz
2
Die gesetzlichen Vorschriften zu OFHs sind in den Artikeln L515-34 bis L515-39 des Code Monétaire et
Financiére geregelt.
BayernLB
20
OFH „ersetzten“
strukturierte
Covered Bonds zum
Großteil
Emittenten von strukturierten Covered Bonds hatten bis Oktober 2011 die Möglichkeit
diese in die neuen OFHs „umzuwandeln“. Bis auf die beiden Emittenten strukturierter
Covered Bonds der BPCE-Gruppe, GCE und Banques Populaires, machten alle
Emittenten von dieser Option Gebrauch. Da die BPCE-Gruppe die strukturierten
Covered Bond Programme nicht mehr weiterführen will, ist in Zukunft kein neues
Angebot strukturierter Covered Bonds zu erwarten.
Unterschiede
zwischen OF und
OFH betreffen
zulässige
Deckungswerte…
Die Vorgaben zur Emissionen von OF und OFH beruhen auf derselben
Gesetzesgrundlage, unterscheiden sich aber in zwei wesentlichen Aspekten, die die
Zulässigkeit von Deckungswerten betreffen: OFs dürfen nur durch garantierte
Immobiliendarlehen bis zu einer Grenze von 35% im Deckungsstock besichert sein
während es bei OFHs kein Limit gibt. Auch ist der Deckungsstock von OFs gemischt,
d.h. auch öffentliche Forderungen sind zulässig während im Deckungsstock von OFHs
nur Immobiliendarlehen zulässig sind. In allen anderen Punkten sind die gesetzlichen
Vorgaben für OF und OFH Emissionen dagegen sehr ähnlich.
...darüber hinaus
sind die
gesetzlichen
Regelungen sehr
ähnlich
OFHs dürfen nur
von SFHs begeben
werden
Struktur
Wie OFs dürfen OFHs ebenfalls nur von einer Spezialbank, den sogenannten „societé
de financement de l´habitat“ (SFH), emittiert werden. Grundsätzlich werden die durch
die Emission von OFHs aufgenommen Mittel von der SFH an die Mutterbank(en) (oder
im Folgenden auch Sponsorbank/en) in Form eines Kredits weitergereicht. Dieser
Kredit wird durch Pfandrechte an Vermögenswerten der Sponsorbank abgesichert.
Dabei muss zwischen zwei Strukturen unterschieden werden:
•
Bei einer „dualen Struktur“ („dual structure“) verbleiben die Deckungswerte
auf der Bilanz der Muttergesellschaft, d.h. die emittierten OFHs und die
Deckungswerte werden in zwei unterschiedlichen Bilanzen ausgewiesen. Erst
im Insolvenzfall der Sponsorbank werden die Deckungswerte übertragen und
erscheinen in der Bilanz der SFH.
•
Die „Einheitsstruktur“ („single structure“) sieht vor, dass die Deckungswerte
schon von Beginn an auf die SFH übertragen werden und in der Bilanz der SFH
verbucht werden.
BayernLB
21
„dual structure“ SFH
Investoren
Emission von OFH
SFH
Eigentumsrechte an
deckungsfähgen Aktiva
werden auf SFH
übertragen
Vorrecht auf die
Kreditforderungen,
die die OFH decken
Muttergesellschaft
Hypothekendarlehen
von den Banken
privater Hauskäufer
OFH-Deckungsstöcke bestehen ausschließlich aus wohnwirtschaftlich genutzten
Immobiliendarlehen. Dazu zählen:
•
Erstrangig durch Wohnimmobilien besicherte Hypothekendarlehen oder durch
hypothekengleiche Rechte abgesicherte Darlehen. Die Wohnimmobilien
müssen sich in Frankreich oder einem Mitgliedstaat der EU/EWR oder einem
Staat mit dem besten Rating einer von der französischen Bankenaufsicht
anerkannten Ratingagentur befinden (Schweiz, Kanada, Japan und USA). Die
Beleihungswertgrenzen liegen bei 80%. Sollte das Hypothekendarlehen durch
die staatliche Sicherungseinrichtung für den sozialen Wohnungsbau FGAS
garantiert sein, kann die Beleihungswertgrenze auf 100% gesetzt werden.
•
Darlehen, die von Kreditinstituten oder Versicherungsgesellschaften garantiert
sind („prêts cautionnés“).
•
Darlehen, die durch den Transfer oder die Verpfändung der in den ersten
beiden Punkten genannten Forderungen abgesicherte sind.
•
Vorrangige Wertpapiere, wie MBS, die von Zweckgesellschaften oder
äquivalenten Einheiten nach dem in einem EU bzw. EWR-Mitgliedsland
geltenden Recht emittiert wurden, sofern deren Pools zu mindestens 90% aus
den bereits genannten zulässigen Deckungswerten bestehen.
•
Bankschuldverschreibungen („billet à ordre“)
BayernLB
Ersatzdeckungswerte nur bis 15%
des Deckungsstocks
Ersatzdeckungswerte sind bis zu einem Anteil von 15% zulässig. Diese werden als
ausreichend sichere und liquide Vermögenswerte definiert (z.B. EZB-fähige
Wertpapiere, kurzfristige Bankenforderungen und OFs anderer SCFs).
Mindestüberdeckung von 2%
SFHs müssen wie SCFs eine verpflichtende Mindestüberdeckung von nominal 2%
einhalten. Auch gilt die gleiche Gewichtung bei der Anrechnung der Deckungswerte
wie bei SCFs (siehe S. 13). Allerdings sind bei SFHs im Gegensatz zu SCFs von
konzerninternen Banken und Versicherungen garantierte Immobiliendarlehen
deckungsstockfähig. Daher müssen bei SFHs im Gegensatz zu SCFs zwei Fälle für die
Gewichtung der garantierten Immobiliendarlehen unterschieden werden.
Es gelten stärkere
Abschläge auf
garantierte
Immobiliendarlehen, wenn der
Garant aus dem
gleichen
Konsolidierungskreis stammt, wie
der Emittent
Gehört der Garantiegeber nicht zum Konsolidierungskreis der SFH, gelten folgende
Abschläge je nach Rating:
•
•
•
22
Verfügt die garantierende Versicherung oder Bank über ein Rating von
mindestens der Bonitätsstufe 2 (mind. A- bei S&P/Fitch und mind. A3 bei
Moody´s), wird der Kredit zu 100% in der Deckungsmasse angerechnet,
Bei einem Rating, dass mindestens der Bonitätsstufe 3 entspricht (mind. BBBbei S&P/Fitch und Baa3 bei Moody´s) nur zu 80%
Und 0% bei schlechteren Ratings.
Gehört der Garantiegeber dagegen zum Konsolidierungskreis der SFH, gelten folgende,
stärkere Abschläge:
•
•
•
SFHs müssen wie
SCFs auch einen
speziellen
Kontrolleur
bestimmen
Verfügt die Versicherung oder Bank mindestens über ein Rating der
Bonitätsstufe 2, wird der Kredit zu 80% angerechnet
bei einem Rating von mindestens der Bontätsstufe 3 nur zu 60%
und 0% bei schlechteren Ratings.
SFH stehen wie SCF unter Aufsicht der ACP und müssen ebenso einen unabhängigen
„speziellen Kontrolleur“ („Contrôleur Specifique“) einsetzen, der wie bei OFProgrammen durch das SFH bestellt wird und die Einhaltung der rechtlichen
Vorschriften durch das SFH überwacht.
Insolvenzvorrecht
OFH-Gläubiger besitzen ebenso einen vorrangigen Anspruch auf die Deckungswerte
wie OF-Investoren. Im Falle einer Insolvenz der SFH werden die OFHs nicht fällig,
sondern weiterhin fristgemäß vor allen anderen, nicht privilegierten Gläubigern aus
den Cashflows der Deckungsmasse bedient.
BayernLB
180 Tage
Liquiditätspuffer
10% der
Eigenemissionen
für Repo-Geschäfte
23
Zinsinkongruenzen
SFHs müssen wie SCFs einen 180 Tage Liquiditätspuffer bereithalten (siehe S. 14). Auch
dürfen analog zu den Regelungen für SCFs bis zu 10% der OFH-Emissionen für RepoGeschäfte mit der Zentralbank genutzt werden.
Darüber hinaus profitieren OFH-Gläubiger von weiteren Vorkehrungen zur
Zinsinkongruenzen, die nicht gesetzlich geregelt sind, aber vertraglich in die
Programme aufgenommen wurden, wie z.B. Soft-Bullet-Strukturen. Sollte der Emittent
zum Zeitpunkt der Fälligkeit des Covered Bonds nicht zahlungsfähig sein, verlängert
sich die Fälligkeit der Anleihe automatisch um meist 12 Monate.
OFH haben
strukturierte
Covered Bonds
„abgelöst“
Die zwei einzigen
Programme werden
nur noch bis
Fälligkeit betrieben
Wie bereits beschrieben, wurde mit der Einführung der OFH eine spezialgesetzlich
fundierte Alternative zu strukturierten Covered Bonds geschaffen. Emittenten
strukturierter Covered Bonds hatten die Möglichkeit diese in die spezialgesetzlichen
OFHs „umzuwandeln“. Bis auf die beiden Emittenten strukturierter Covered Bonds der
BPCE-Gruppe, Banques Populaires und GCE Covered Bonds, nahmen alle Emittenten
diese Option wahr. Als Folge dessen ist das Umlaufvolumen strukturierter Covered
Bonds aus Frankreich stark geschrumpft und es ist in Zukunft mit keinem neuen
Angebot zu rechnen. Da es nur noch die zwei strukturierten Covered Bond Programme
der Banques Populaires und GCE Covered Bonds gibt, die vom Konzern BPCE nur noch
bis zur Fälligkeit fortgeführt werden, werden strukturierte Covered Bonds hier nicht
näher beschrieben. Eine Übersicht über die Programme finden Sie im Abschnitt
„Emittenten im Überblick“ ab S. 31.
BayernLB
24
Übersicht über die bestehenden Covered Bond Arten in Frankreich
Obligations de financement de l´Habitat
CRH Covered Bonds
ja
ja
nein
ja
Code Monétaire et Financière (Livre V,
Titre Ier, Chapitre V, Section 4)
25.06.1999
Code Monétaire et Financière (Livre V, Titre
Ier, Chapitre V, Section 5)
22.10.2010
Allgemeines französisches Banken und
Gesetz 85-685
Vertragsrecht
11.06.1985
Spezialbankprinzip
ja
ja
ja
Emittenten
Spezialbanken
(Societés de Financement Foncier)
Spezialbanken
(Sociétés de Financement de l’Habitat)
Spezialbanken
CRH
Name d. Covered Bonds
Obligation foncière (OF)
Obligations de financement de l´habitat (OFH)
CRH Covered Bonds
Gesetzliche Grundlage
Gesetz
Inkrafttreten
Struktur der Emittenten
ja
Schutz der Bezeichnung
ja
ja
nein
nein
Typen von Covered Bonds
gemischte ~
gemischte ~
gemischte ~
gemischte ~
Zulässige Deckungswerte
Hypothekendarlehen, v.
Banken/Versicherungen garantierte
Immobiliendarlehen (< 35%),
Kommunaldarlehen, MBS 2
Wohnwirtschaftliche Hypothekendarlehen, v.
Immobiliendarlehen, MBS 2
Immobiliendarlehen,
Kommunaldarlehen, MBS
Banken/Versicherungen
garantierte Immobiliendarlehen
(<35%)
auf vertraglicher Basis festgelegt, in
der Regel bei 80%
80% wenn Kredite ausschließlich
an Privatpersonen zum
Wohnimmobilienkauf/-bau, 100%
wenn von FGAS 2 garantiert
ð nach Art / LTV
Private Hypothekendarlehen
80% wenn Kredite ausschließlich an
Privatpersonen zum
3
Wohnimmobilienkauf/-bau, 100% wenn 80%, 100% wenn von FGAS garantiert
von FGAS 2 garantiert
Gewerbl. Hypothekendarlehen
60% Beleihungswert
Landwirt. Hypothekendarlehen
ü2
RMBS / CMBS
sonstige
Flugzeugkredite
nach Region
"Schiff" CB
ü2
v. Banken/ Vers. garant. Immobiliendarlehen,
v. Banken/ Vers. garant.
Bankschuldverschreibungen, die durch
Immobiliendarlehen (< 35% der B/S der
Pfandrechte auf Immobiliendarlehen gesichert
SCF)
sind
ü
Staats-/Kommunalkredite
Schiffshypotheken
-
-
-
60% Beleihungswert
-
-
auf vertraglicher Basis festgelegt
-
Immobiliendarlehen
Immobiliendarlehen (< 35% der
an CRH verpfändeten Aktiva)
- -
-
auf vertraglicher Basis festgelegt, bei
den bestehenden Programmen
Frankreich
EWR / Länder höchster Bonität (USA,
JP, CH, CAN; AUS, NZ)
EWR / Länder höchster Bonität (USA, JP, CH,
CAN; AUS, NZ)
-
-
- - -
EWR
-
"Flugzeug" CB
-
-
Derivate als ordentliche Deckung
ja
ja
ja
nein
Rangfolge Derivate-Kontrahenten
pari passu
zu CB-Gläubigern
pari passu
pari passu
-
Ersatzdeckung
ja
ja
ja
nein
Ersatzdeckungswerte
"ausreichend sichere und liquide"
Assets
"ausreichend sichere und liquide" Assets
kurzfr. Investments (< 1 J.) , AAA-RMBS,
Bankeinlagen, AAA-Staatsanleihen
-
Ersatzdeckungsgrenze
Außerdeckungsgrenze
15%
nein
15%
auf vertraglicher Basis festgelegt
-
Mindestüberdeckung gesetzl.
vorgeschrieben
Ja, 2% nominal
Ja, 2% nominal
auf vertraglicher Basis festgelegt,
meistens 8,1%
Ja, 25% auf nominaler Basis
nein
nein
nein
nein
Gesetzliches Insolvenzvorrecht
der Gläubiger
ja
ja
ja
ja
Rangfolge bei Rückgriff auf
Insolvenzmasse der Mutter/Sponsorbank
Kein Rückgriff
pari passu
pari passu
pari passu
Grenze für ausstehende Covered
Bonds
Separierung von Aktiva /
"Bankrupcy remoteness"
-
Separate Deckungsmassen
nein
nein
nein
nein
Deckungsregister
nein
nein
nein
nein
BayernLB
25
Obligations de financement de l´Habitat
CRH Covered Bonds
Separierung der Deckungsmassen Vor Emission
Vor Emission oder Verpfändung an den
Emittenten und endgültiger Transfer nach
Insolvenz
vertraglich festgelegt, meist nach
Insolvenz
nach Insolvenz
Bilanzielle Behandlung des
Cover Pool
direkt in Bilanz des SCF
"duale Struktur": auf Bilanz der Sponsorbank,
"einfache Struktur": auf Bilanz des SFH
Meist duale Struktur: auf Bilanz der
Sponsorbank, Transfer nach Insolvenz
der Sponsorbank
nicht in Bilanz des Emittenten,
aber bei Insolvenz der an CRH
beteiligten Banken sofortige
Übertragung der Cover Assets in
die Bilanz von CRH
Hard Bullet
ja
ja
ja
ja
Soft Bullet
-
ja
ja
-
Reduzierung von
Liquiditätsrisiken
ja, 180 Tage Liquiditätspuffer, 10% der
OF-Eigenemissionen für Repo
ja, 180 Tage Liquiditätspuffer, 10% der OFHEigenemissionen für Repo
ja, Vorfälligkeitstest, Soft Bullet
Strukturen
Fälligkeitsstruktur
1
ja, Kreditlinie der beteiligten
Banken
Treuhänder
ja, "Contrôlleur Spécifique"
ja, "Contrôlleur Spécifique"
nein
nein
Bes. öffentliche Aufsicht
Art. 52 IV OGAW erfüllt
ja
ja
ja
ja
nein, nur allgemeine Bankenaufsicht
nein
ja
ja
Anhang VI Teil 1 Paragraph 68 ff
CRD erfüllt
ja
nein
nein
ja
Gewichtung nach
Solvabilitätsgrundsatz
10%
20%
20%
10%
EZB-Fähigkeit
ja
ja
ja
ja
üzugelassen
1) Fälligkeitsstruktur
Üblicherweise werden der Jumbokategorie endfällige, festverzinsliche Covered Bonds mit einem Mindestvolumen von 1 Mrd. Euro zugerechnet. Aktuell finden
sich im Markt der Jumbo-Emissionen zwei Arten von Fälligkeitsstrukturen.
Hard Bullets:
Diese werden zum ausgewiesenen Laufzeitende zurückgezahlt, auch wenn der Emittent zu einem früheren Zeitpunkt Insolvenz angemeldet hat. Zins- und
Tilgungsleistungen werden aus den Deckungsaktiva des Cover Pool bedient. Kommt es hierbei zu Zahlungsverzögerungen bzw. -ausfällen, gilt dies als
Konkursereignis des Cover Pools. Folglich wird dann das Abwicklungsverfahren über den Deckungsstock eröffnet.
Soft Bullets:
Bei diesen kann die Rückzahlung die Endfälligkeit der Anleihe im Insolvenzfall des Emittenten um eine vorgegebene Zeitspanne verlängert werden, wenn der
Cover Pool zum ursprünglich geplanten Laufzeitende eines Covered Bond nicht über ausreichend Liquidität verfügt.
2) Senior-Tranchen, die mind. ein Investment-Grade Rating einer von der Banque de France zugelassenen Ratingagentur aufweisen. Diese Wertpapiere sind nur
bis zu einer Grenze von 10% der ausstehenden OF bzw. OFH zugelassen. Bis 31.12.2013 gilt diese Grenze nicht, wenn es sich um konzernintern emittierte MBS
handelt. Bei der Deckungsrechnung werden die Tranchen u.a. je nach Rating und Konzernzugehörigkeit des Emittenten mit 100%, 80%,50% oder 0% gewichtet.
3) Fonds de Garantie à lÁccession Sociale à la Proprieté: staatliche Sicherungseinrichtung für den sozialen Wohnungsbau
BayernLB
26
Der französische Immobilienmarkt
Starker Immobilienpreisanstieg lässt Sorgen vor dem Platzen einer Blase aufkommen
Rasanter Anstieg
der
Immobilienpreise
seit 2000…
…wurde nur durch
eine kurze
Korrekturphase
zwischen 2008 und
2009 unterbrochen
Ende des dritten
Quartals 2011
wurde bereits
neues Hoch des
INSEE Preisdindex
gemessen…
…aber seit Anfang
2012 deutet sich
erneut Abkühlung
an
IWF sieht
Überbewertung der
Immobilienpreise…
…jedoch schätzt die
Institution die
Gefahren, die sich
für die
Finanzmarktstabilität daraus ergeben,
als moderat ein
Der französische Wohnimmobilienmarkt erlebte seit 2000 aufgrund u.a. steigender
Einkommen, relativ niedriger Hypothekenzinsen und einem in der EU-27
überdurchschnittlich hohen Bevölkerungswachstum eine Boom-Phase. Preise für
Apartments und Häuser stiegen nach Daten des nationalen Instituts für statistische und
ökonomische Studien INSEE auf nominaler Basis zwischen 2000 und 2007 um 121%. In
2008 und 2009 kam es dann wie in anderen Märkten Europas im Zuge der
Finanzmarktkrise und der Ende des vierten Quartals 2008 beginnenden Rezession zu
einer stärkeren Abkühlung der Immobilienpreise. Vom Hoch des INSEEImmobilienpreisindex Ende 2007 bis Mitte 2009 gingen die Preise für Häuser und
Apartments um 11% zurück.
Allerdings erholte sich der französische Wohnimmobilienmarkt als einer der ersten in
Europa wieder. Ende des zweiten Quartals 2011 lag der INSEE-Index schon rund 2%
über dem Hoch Ende 2007 und Ende des dritten Quartals 2011 wurde bereits ein neuer
Höchststand erreicht. Im vierten Quartal 2011 und im ersten Quartal 2012 zeigte der
Index dann allerdings wieder eine leicht rückläufige Preisentwicklung an (Q4 2011
QoQ: - 1,3&, Q1 2012 QoQ: -1,8%). Hintergrund dessen dürften u.a. die eingetrübten
wirtschaftlichen Aussichten3, eine gebremste Kreditvergabe der Banken seit 20114 und
zum anderen reduzierte Steuervorteile für den Immobilienkauf sein5.
Trotz dieser Korrektur liegen die Immobilienpreise nach wie vor auf einem im
historischen Vergleich sehr hohen Niveau. Experten bewerten den rasanten
Preisanstieg als nicht fundamental gerechtfertigt und sehen die Immobilienpreise
schon seit geraumer Zeit als überbewertet an. So konstatierte der IWF bereits in seinem
letzten Bericht zu Frankreich vom Juli 20116 eines der höchsten Verhältnisse zwischen
Häuserpreisen und verfügbarem Einkommen unter den entwickelten Volkswirtschaften
und schätzte die Häuserpreise Ende 2010 als um 10-25% überbewertet ein. Somit
könnten die zuletzt beobachteten Preisrückgänge Vorboten einer stärkeren
Preiskorrektur sein. Dennoch schätzt die Institution die Gefahren, die sich für die
Finanzmarktstabilität daraus ergeben, als moderat ein. U.a. begründet der IWF diese
Einschätzung mit der im europäischen Vergleich sehr geringen Verschuldung der
3
reales BIP-Wachstum Q1 2012: 0,4%, Q2 2012: 0,3%Konsensprognose Q3 2012: -0,2% und Q4: -0,1%
Laut Banque de France („Bulletin 189 „Credits à l’Habitat“)wurden Ende des zweiten Quartals 2012 40%
weniger neue wohnwirtschaftlich genutzte Immobiliendarlehen vergeben, als ein Jahr zuvor. Zum Einen
liegt dies an sukzessive verschärften Kreditvergabebedingungen, aber auch an einer nachlassen
Nachfrage nach Immobilienkrediten aufgrund der wirtschaftlichen Eintrübung, den geringeren
steuerlichen Anreizen eines Wohnungserwerbs und der gebremsten Immobilienpreisentwicklung.
5
Um das Haushaltsdefizit zu senken beschloss die französische Regierung im September 2011 eine
Änderung des sog. „Scellier“-Gesetzes, das nur noch bis Ende 2012 laufen soll und nicht wie
ursprünglich angekündigt bis Ende 2015. Bislang konnten Hausbesitzer 22% des Kaufpreises über 9
Jahre gegen die Einkommenssteuer absetzen. Dieser Satz wurde 2012 auf 13% gesenkt. Darüber hinaus
erhalten Käufer, die erstmals eine Immobilie erwerben ab 2013 keinen zinsfreien Kredit mehr.
6 IMF Country Report No. 11/211 Juli 2011 S. 25/26: “Despite the recent increases in housing prices, the
risk to financial stability remains moderate.”
4
BayernLB
27
Haushalte (93% des verfügbaren Einkommens) und den sehr strikten
Kreditvergabestandards. In Frankreich gilt u.a. die Regelung der Banque de France,
dass die Tilgungs- und Zinszahlungen des Darlehensnehmers nur ein Drittel seines
verfügbaren Einkommens betragen dürfen.
Immobilienpreisentwicklung kühlte sich zuletzt leicht ab
INSEE-Index bestehender Häuser und Apartments (31.03.2010 = 100)
120
100
80
60
40
20
0
Mrz 00
Mrz 01
Mrz 02
Mrz 03
Mrz 04
Mrz 05
Mrz 06
Mrz 07
Mrz 08
Mrz 09
Mrz 10
Mrz 11
Mrz 12
Quelle: BayernLB Research, Bloomberg, INSEE
Immobilienfinanzierung à la francaise: Hypothekendarlehen und „Prêts cautionnés“
Der französische Hypothekenmarkt ist mit einem Volumen von 796,6 Mrd. Euro Ende
2010 der drittgrößte Markt der EU-27. Der Großteil der Hypothekendarlehen ist mit ca.
80% festverzinslich, was den Markt weniger krisenanfällig angesichts eines steigenden
Zinsniveaus macht.
Besonderheit des
französischen
Marktes: „prêts
cautionnés“
Für Kreditgeber
und – nehmer
vorteilhafter als
Hypothek
Neben der Möglichkeit eine Immobilie über ein Hypothekendarlehen zu finanzieren,
haben Kreditnehmer in Frankreich die Möglichkeit einen durch spezialisierte
Versicherer oder Banken garantierten Kredit, einen sogenanntee „prêt cautionné“
aufzunehmen. Garantierte Darlehen machen aktuell ungefähr 50% der französischen
Immobilienkredite aus und ihre Bedeutung nimmt stetig zu. Der Erfolg von
garantierten Darlehen resultiert aus den im Vergleich zu einer Grundschuldeintragung
niedrigeren Kosten für den Kreditnehmer und der schnelleren Verwertung für den
Kreditgeber im Falle eines Ausfalls. Sollte der Kreditnehmer mit Zahlungen rückständig
werden, muss der Garantiegeber der Bank innerhalb von ca. 3 Monaten die
rückständigen Zahlungen ausbezahlen. Auch übernimmt der Garantiegeber dann die
Verwertung.
BayernLB
Banken und
Versicherungen, die
diese Garantien
vergeben, bilden
Reserve für
Ausfälle aus
Zahlungen der
Kreditnehmer
6 Garantiegeber,
die sich alle im
Besitz von Banken
befinden
28
Banken und Versicherungen, die diese Garantien vergeben, unterziehen die
Kreditnehmer einer strengen Prüfung. Obwohl keine Grundschuld eingetragen ist,
kann der Garantiegeber jederzeit einen Rechtsanspruch auf das Eigentum an der
Immobilie geltend machen. Der Kreditnehmer darf die Immobilie nicht anderweitig
verpfänden. Darüber hinaus müssen die Kreditnehmer Zahlungen an die Garantiegeber
leisten, die diese als Reserve für Ausfälle als Fonds anlegen. Am Ende der Laufzeit des
Kredits werden die Einzahlungen zum Teil an die Kreditnehmer zurück überwiesen. Der
Garantiegeber erhält eine festgelegte Provision und verdient an der Anlage der
Reserven. Aufgrund der intensiven Kreditnehmerprüfung und der Verlustreserven, die
die Garantiegeber bilden, sind die Ausfallraten meist sehr gering.
Es gibt aktuell 6 Garantiegeber, die entweder Bankstatus haben (Crédit Logement,
CMH, SOCAMI) oder eine Versicherung sind (SACCEF, CAMCA, CEGC). Der größte
Anbieter ist Crédit Logement. 30% aller Immobiliendarlehen in Frankreich werden von
dem „Monoliner“ garantiert. Die vier größten Anteilseigner sind Crédit Agricole
(16,5%), BNP Paribas (16,5%), Societé Générale (16,5%) und Le Crédit Lyonnais (16,5%).
Zweitgrößter Anbieter von garantierten Darlehen ist CEGC (Compagnie Européenne de
Garanties et Cautions), die zu 100% Natixis gehört, wodurch das Unternehmen die
Unterstützung der Gruppe BPCE genießt. SOCAMI (Sociétés de Caution Mutuelle) und
CASDEN garantieren die Immobiliendarlehen im Deckungsstock der strukturierten
Covered Bonds der Banques Populaires und gehören ebenfalls zur Gruppe BPCE.
CAMCA (Caisse dÁssurance Mutuelles du Crédit Agricole) ist der gruppeninterne
Garant für Crédit Agricole und CMH (Cautionnement Mutuel de l´Habitat) für CM-CIC.
BayernLB
29
Die französische Volkswirtschaft
Starke
Abschwächung des
Wirtschaftswachstums
Die Aussichten für die Entwicklung der französischen Wirtschaft haben sich 2012
deutlich eingetrübt. Aufgrund der Euroschuldenkrise, der lahmenden Weltkonjunktur,
des Sparkurses der französischen Regierung sowie der weiter ansteigenden
Arbeitslosenquote (2011: 9,6%; Q2 2012:10,2%) zeigte das Wirtschaftswachstum in den
ersten beiden Quartalen 2012 eine deutlich nachlassende Dynamik. Nachdem das reale
BIP in den letzten beiden Quartalen 2011 um 1,5% bzw. 1,2% expandierte, ging das
Wachstum im ersten und zweiten Quartal 2012 auf 0,3% zurück und wird laut
Konsensmeinung voraussichtlich im Gesamtjahr von 1,7% in 2011 auf nur noch 0,1%
absinken.
Vor diesem
Hintergrund ist
insbesondere der
starke Anstieg der
Staatsverschuldung
problematisch
Problemtisch stellt sich vor diesem Hintergrund insbesondere der rasante Anstieg der
Staatsverschuldung dar. Die Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP wuchs in den
letzten Krisenjahren dramatisch von 64,2% 2007 auf über 80% Ende 2011 an und 2013
wird mit einem weiteren Anstieg auf bis zu knapp 95% gemessen am BIP gerechnet.
Die steigende Verschuldung spiegelt sich auch in den Salden des öffentlichen Haushalts
wider. Nach einem Negativrekord von -7,5% in Relation zum BIP im Jahr 2009 konnte
das Defizit bis Ende 2011 wieder bis auf -5,2% zurückgeführt werden. 2012 wird es laut
Konsensmeinung voraussichtlich bis auf rund 4,5% und 2013 auf 3,9% absinken. Das
Haushaltsdefizit wird daher aller Voraussicht nach nicht, wie von der EU-Kommission
gefordert, bereits im Jahr 2013 unter die Maastricht-Grenze von 3% sinken.
Der IWF mahnte
bereits im Juli 2011
Sparmaßnahmen
an
Diese Entwicklung wurde nicht nur vom Internationale Währungsfonds (IWF) kritisiert,
der in einem Bericht von Juli 2011 anmahnt, dass Frankreich zusätzliche
Sparmaßnahmen einleiten müsse, um – bei schwächerem Wachstum und höheren
Zinsen – eine stark steigende Verschuldung zu vermeiden. Auch Moody’s und S&P
kündigten im Oktober 2011 an, innerhalb von drei Monaten den stabilen Ausblick für
das Triple-A-Rating Frankreichs überprüfen zu wollen, was zu stark ansteigenden
Zinsen für die Emissionen Frankreichs am Kapitalmarkt führte. Vor dem Hintergrund
der der nach wie vor ungelösten Euroschuldenkrise und u.a. aufgrund der steigenden
Verschuldung Frankreichs stufte S&P dann im Januar 2012 das nicht von Frankreich in
Auftrag gegebene Langfrist-Rating („unsolicited Long-Term Rating“) von AAA auf AA+
mit negativem Ausblick herab und setzte den Ausblick für das Rating auf negativ. Auch
Moody’s und Fitch setzten den Ausblick für das Aaa bzw. AAA Rating im Februar 2012
bzw. Dezember 2011 auf negativ.
Moody’s und S&P
warnten im
Dezember 2011 vor
Herabstufung…
…die S&P dann im
Januar mit einem
Downgrade von
AAA auf AA+
umsetzte
Als Reaktion darauf
wurden
umfangreiche
Sparmaßnahmen
von der
Vorgängerregierung Sarkozy
verabschiedet…
Als Reaktion auf diese Entwicklungen kündigte die vormalige französische Regierung
unter Nicolas Sarkozy im August 2011 ein umfangreiches Sparpaket an, das bis
November 2011 in mehreren Schritten weiter verschärft wurde. Dieses sah unter
anderem eine Erhöhung der Unternehmenssteuern und des ermäßigten
Mehrwertsteuersatzes sowie eine Erhöhung des Renteneintrittsalters von 60 auf 62
Jahre ab 2017 vor. Insgesamt plante die Regierung unter Sarkozy bis 2016
Einsparungen in Höhe von 65 Mrd. Euro.
BayernLB
30
…und auch die
neugewählte
sozialistische
Regierung hält an
dem
Konsolidierungskurs fest…
Auch der im Mai 2012 neu gewählte sozialistische Präsident Francois Hollande hält an
diesem Konsolidierungskurs fest und will das Defizit bis 2013 wieder unter die
Maastricht-Grenze von 3% bringen.
Schuldenbremse
soll sobald wie
möglich per Gesetz
eingeführt werden
Der Ratifizierung des auf dem EU-Gipfel vom Dezember 2011 beschlossenen
europäischen Fiskalpaktes, der u.a. die Einführung einer rechtlich bindenden
Schuldenbegrenzung vorsieht, stand Francois Hollande zu Beginn seiner Amtszeit
kritisch gegenüber. Erst nach Ergänzung um eine Wachstumskomponente, dem im Juni
verabschiedeten „Wachstumspakt“, kündigte Hollande an, diesen vom Parlament
ratifizieren lassen zu wollen. Allerdings wird die Schuldenbremse nicht in die
Verfassung aufgenommen werden, sondern lediglich in einem Gesetz festgeschrieben.
Das französische Verfassungsgericht entschied Ende Juli, dass keine Änderung der
Verfassung notwendig sei, um eine Schuldenbremse einzuführen. Anfang Oktober
wurde der Gesetzentwurf von der Nationalversammlung verabschiedet.
Um das Vertrauen
der Märkte in
Frankreich zu
erhalten, müssen
glaubwürdige
Maßnahmen
durchgesetzt
werden
Um das Vertrauen der Märkte in Frankreich zu erhalten, muss die neue Regierung
glaubwürdige Maßnahmen zum Abbau der Staatsverschuldung durchsetzen. Das
Maßnahmenpaket der Regierung Hollande und die gesetzliche Verankerung einer
Schuldenbremse zur Disziplinierung der öffentlichen Ausgaben stellen erste Schritte in
die richtige Richtung dar, dürften aber, angesichts der sich eintrübenden
wirtschaftlichen Aussichten, noch nicht ausreichend sein, um das Defizit bis 2013 unter
die nach Maastricht zulässige Höchstgrenze von 3% zu senken.
Ende September legte die Regierung dem Parlament die Haushaltsplanung für 2013
vor. Um das Defizit im kommenden Jahr auf 3% von in diesem Jahr voraussichtlich 4,5%
zu senken, sollen Steuererhöhungen, insbesondere für Vermögende und Unternehmen
sowie Ausgabenkürzungen laut dem Entwurf eine Entlastung des Haushalts im Umfang
von rund 36,9 Mrd. Euro bewirken, zusätzlich zu den bereits im Sommer beschlossenen
Maßnahmen im Umfang von 4,4 Mrd. Euro. Die Haushaltsplanungen beruhen auf einer
Schätzung des Wirtschaftswachstums von 0,8% für 2013. Allerdings liegt die Prognose
damit leicht über den Konsenserwartungen (0,6%).
BayernLB
31
Emittenten im Überblick
Im Anschluss stellen wir die nach ausstehendem Emissionsvolumen größten
Emittenten vor. Eine Übersicht über die hier vorgestellten Emittenten finden Sie in der
nachfolgenden Tabelle.
Übersicht über die wichtigsten Covered Bond Programme
BNP Paribas
OF
OFH
BNP Paribas Public Sector SCF BNP Paribas Home Loan SFH
-
Strukturierte CBs
CM11-CIC
-
Crédit Mutuel-CIC Home Loan SFH
-
Crédit Agricole
Crédit Agricole Public Sector
SCF
Crédit Agricole Home Loan SFH
-
Crédit Immobilier de France
CIF Euromortgage
-
-
Crédit Mutuel Arkéa
Crédit Mutuel Arkéa Public
Sector SCF
Crédit Mutuel Arkéa Home Loans
SFH
-
Dexia
-
-
Groupe BPCE
Compagnie de Financement
Foncier
BPCE SFH
Banques Populaires
Covered Bonds
GCE Coverd Bonds
-
Emittenten- und Covered Bond Ratings im Überblick
Issuer
Issuer rating
Moody's
S&P
Fitch
Banque Populaires
A2
A
A+
BNP Paribas HL
A2
AA-
CM-CIC Covered Bonds
Aa3
A+
A2
A
A+
Covered Bonds
GCE Covered Bonds
Aa3
A+
-
A2
A
A+
BPCE SFH
A2
A
A+
HSBC France
A1
AA-
AA
A2
A
A+
CIF Euromortgage
Baa1 *
-
A
Aa1 /*
-
CFF
A2
A-
A+
NEG
Aaa
AAA
AAA
Crédit Agricole Public
Sector SCF
Public Sector SCF
A2
A
A+
NEG
Aaa
AAA
-
A+
-
Aaa
AAA
-
A2
A
BNP Paribas SCF
A2
AA-
NEG
NEG
Aa3
NEG
NEG
Structured CB / OFH
Moody's
S&P
Fitch
Aaa
AAA
-
A+
Aaa
AAA
AAA
A+
Aaa
AAA
AAA
Aaa
AAA
AAA
-
AAA
-
NEG
Aaa
AAA
-
NEG
Aaa
AAA
-
NEG
Aaa
AAA
-
NEG
Aaa
-
AAA
A+
NEG
A+
NEG
Dexia MA
-
-
A+
General Electric SCF
Axa Bank Europe SCF
Aa3
A2
AA+
A
A
CRH*
-
NEG
-
-
Obligations foncières
Moody's
S&P
Fitch
NEG
NEG
NEG
AAA /*-
Aaa
AAA
WD
Aaa
AAA
AAA
NEG
Aa2
AA+ /*-
AAA /*-
NEG
Aaa
Aaa
AAA
-
AAA
Aaa
-
AAA
Quelle: BayernLB Research, Bloomberg
* CRH Covered Bonds stellen eine eigene Klasse spezialgesetzlicher Covered Bonds dar und werden nicht als Obligations
Foncières bezeichnet, sind hier jedoch aus Platzgründen unter Obligations Foncières aufgelistet.
BayernLB
32
BNP Paribas Gruppe
BNP Paribas ist
nach Bilanzsumme
die größte Bank
Frankreichs
BNP Paribas ist gemessen an der Bilanzsumme von 1.970 Mrd. Euro die größte
Bankengruppe in Frankreich und zählt europaweit zu den Top 10. Die Bank ist in den
Geschäftsfeldern French Retail Banking, International Retail Services, Asset
Management & Services und Corporate & Investment Banking tätig. Die
Tochtergesellschaft Cetelem ist in Frankreich und Kontinentaleuropa Marktführer im
Konsumentenkreditgeschäft. Darüber hinaus ist die BNP Gruppe über die Akquisition
der sechstgrößten italienischen Bank BNL, Banca Nazionale del Lavoro seit 2006 in
Italien, mit BNP Paribas Fortis in Belgien und BGL BNP Paribas in Luxemburg vertreten.
In den USA ist BNP Paribas durch die Tochtergesellschaft BancWest positioniert.
Breite
Geschäftsdiversifikation sorgt für
relativ stabile
Erträge
Durch die breite Geschäftsdiversifikation, sowohl geografisch als auch operativ und die
Schlüsselrolle des Privatkundengeschäfts weist die Bank eine relativ stabile
Ertragssituation aus. Dennoch ging das Nettoergebnis in Q2 2012 mit 1,85 Mrd. Euro
aufgrund des herausfordernden Marktumfelds um 13% gegenüber dem Vorjahr zurück
(Vj.: 2,13 Mrd. Euro; Q1 2012: 2,87 Mrd. Euro), lag aber noch über den
Markterwartungen (1,65 Mrd. Euro). U.a. trug der starke Gewinnrückgang von 24% auf
2,2 (Vj.: 2,9) Mrd. Euro in der Investment Banking Sparte dazu bei. In den ersten sechs
Monaten blieb der Nettogewinn mit 4,715 Mrd. Euro allerdings nahezu stabil (Vj.: 4,744
Mrd. Euro).
GIIPS-Exposure
abgebaut…
Obwohl das Griechenland-Exposure der Gruppe durch Abschreibungen und Verkäufe
zwischen Ende 2011 und 30. Juni 2012 von 1 Mrd. auf 0,2 Mrd. Euro reduziert werden
konnte, besteht nach wie vor ein relativ hohes Exposure gegenüber den GIIPS-Ländern,
insbesondere Italien. So weist BNP zum 30. Juni italienische Staatsanleihen im
Bankbuch von mehr als 11,5 Mrd. Euro aus und musste der Tochter Banca Nazionale de
Lavoro bereits Finanzierungshilfen in Höhe von 18 Mrd. Euro bereitstellen. Die
Engagements in Portugal, Irland und Spanien wurden mit 1,4 Mrd. Euro (31.12.2011:
2,1 Mrd. Euro) angegeben. Das gesamte GIIPS-Exposure in Höhe von 13,1 Mrd. Euro
macht somit rund 21% des Kernkapitals in Höhe von 63,2 Mrd. Euro aus.
…aber
Engagements,
insbesondere in
Italien nach wie vor
hoch
BayernLB
33
Finanzkennzahlen
B N P P aribas G ro up
in M io . Euro
3 0.06 .2 012
2 011
30 .0 6.20 12
20 10
2 00 9
Bilanzsumme
1.970.041
1.965.283
1.926.079
1.998.158
2.057.698
Eigenkapital
82.130
75.370
76.128
74.632
69.501
Kundeneinlagen
535.359
546.284
553.698
580.913
604.903
Kundenkredite
657.441
665.834
669.628
684.686
678.766
Bilanz
GuV
Ergebnis vor Steuern
2.985
9.651
3.268
13.020
9.000
Nettoergebnis
4.715
6.050
2.867
7.843
5.832
Kernkapitalquote
12,7%
11,6%
11,9%
11,4%
10,1%
Harte Kernkapitalquote
10,9%
9,6%
9,6%
9,2%
8,0%
68,4%
61,6%
69,3%
60,4%
58,1%
1,23
1,22
1,21
1,18
1,12
4,4%
4,3%
4,2%
4,4%
3,9%
Regulatorisches Eigenkapital
Kennzahlen
Cost/Income-Ratio
Kredit-Einlagen-Quote
Notleidende Kredite / Kreditbestand
(NPL Quote)
Quelle: BayernLB Research, BNP Paribas
Obligations Foncières:
Am 09. März 2009 wurde das Obligations Foncières Programm der BNP Paribas Public
Sector SCF im Volumen von 15 Mrd. Euro aufgelegt. Aktuell stehen Benchmark OFEmissionen im Volumen von 4 Mrd. Euro aus. Damit gehört BNP Paribas mit einem
Anteil von circa 4% an den OF Benchmark-Emissionen im iBoxx France Covered zu den
kleineren Emittenten.
Überdeckung Ende
des Q1 2012: 13,3%
Die Forderungen
werden durch
Deutschland,
Frankreich, USA
und Großbritannien
garantiert.
Das Eigentum an den Deckungswerten wird von der BNP Paribas an die SCF
übertragen. Den 4 Mrd. Euro an OF stand Ende des ersten Halbjahres 2012 ein zu 88%
öffentlicher Deckungsstock im Umfang von 4,4 Mrd. Euro gegenüber, so dass die
Überdeckung zu diesem Zeitpunkt bei 10,5% lag. Die Forderungen gegen die
öffentliche Hand werden durch die Staaten Deutschland, Frankreich, USA und
Großbritannien garantiert. Dabei handelt es sich meist um von den staatlichen ExportKreditversicherungen, wie beispielsweise Euler Hermes garantierte Darlehen. Die
garantierten Schuldner sind geografisch stark segmentiert, davon sind australische
Kreditnehmer mit 14 % die anteilsmäßig größte Schuldnergruppe. Ein Großteil der
Darlehen wurde zur Finanzierung von Luftfahrtprojekten vergeben.
BayernLB
Struktur der OF-Emissionen
34
Der Deckungsstock besteht zum Großteil aus von vier
Staaten garantierten Darlehen
In % der Deckungsmasse
UK; 13,90%
Deutschland;
34,90%
Frankreich;
26,20%
USA; 24,90%
Quelle: BayernLB Research; BNP Paribas Public Sector SCF, Moody’s
Quelle: BayernLB Research; BNP Paribas Public Sector SCF, Moody’s
Deckungsstockprofil
in Euro
B N P P a riba s P ublic S e c t o r S C F
30.06.12
Spo nso r B ank / Rating (M o o dy´s / S&P / Fitch)
B NP P aribas SA / A 2 st / AA - neg / A + st
Co vered B o nd Rating (M o o dy´s / S&P / Fitch)
A aa / A A A / A A A
ausstehende Co vered B o nds
4.000.000.000
Grö ße des Deckungssto cks
4.421.489.257
Überdeckung
10,5%
Ø Darlehensgrö ße
n.a.
A nzahl der Darlehen
329
Nutzungart
Öffentlich: 88%, So nstige: 12%
A rt der Verzinsung (fix / variabel)
41,2% festverzinslich, 58,8% variabel
Ø Darlehensrestlaufzeit
87 M o nate
Ø Seaso ning
n.a.
Geo grafische Verteilung
Gläubigertyp
34,9% Deutschland; 24,9% USA ; 26,2% Frankreich;
13,9% UK
Garantiert vo m Zentralstaat 97,6%, so nstige 2,4%
M arket Risk 1
10,7%
Co llateral Sco re1
0,0%
TP I1
pro bable-high
D-Cap2
4
A LM -Risk 3
lo w
Quelle: BayernLB Research, Moody’s
1) Moody's
2) Fitch
3) S&P
BayernLB
35
Obligations de Financement de l’Habitat:
BNP Paribas HL SFH
zweitgrößter
Emittent von OFH
BNP Paribas war 2006 der erste Emittent strukturierter Covered Bonds in Frankreich. Im
März 2011 wurden die bestehenden Covered Bonds in OFHs transformiert. BNP Paribas
Home Loan SFH ist im Benchmark-Segment, gemessen am iBoxx France Covered SFH
Index, mit 14 Mrd. Euro zweitgrößter Emittent von OFH und stellt damit rund 22% des
gesamten OFH-Umlaufvolumens im Benchmark-Format.
Niedriges
Kreditrisikoprofil
der Darlehen im
Deckungsstock
Zum Ende des ersten Halbjahres 2012 standen rund 28 Mrd. Euro an OFHs aus. Dem
stand ein Deckungsstock in Höhe von 37 Mrd. Euro gegenüber, was einer Überdeckung
von 33% entsprach. Der Deckungspool besteht ausschließlich aus wohnwirtschaftlich
genutzten Darlehen aus Frankreich. 95,2% der Darlehen dienen der Finanzierung
selbstgenutzten Wohneigentums und nur 4,8% werden zur Finanzierung eines Zweitbzw. Ferienwohnsitzes genutzt, was ein niedriges Kreditrisikoprofil der Darlehen
impliziert.
Rund 74% der
Darlehen werden
durch Credit
Logement
abgesichert
Rund 74% der ausgegeben Kredite werden nicht durch eine Eintragung ins Grundbuch,
sondern durch Crédit Logement garantiert. Die größten Anteile der finanzierten
Immobilien liegen mit 36 % in der Region Île-de-France, zu der im Wesentlichen der
Großraum Paris gehört, mit 10,4% in der Region Provence-Alpes-Côte d’Azur, mit 7,8%
in der Rhône-Alpes Region und mit 5,3% in Aquitaine.
Die Deckungswerte werden nicht in der Bilanz der SFH ausgewiesen, sondern
verbleiben bei BNP Paribas und werden als Sicherheit an die SFH verpfändet. Erst im
Falle der Insolvenz der Sponsorbank wird das Eigentum an die SFH übertragen („dualstructure“).
BayernLB
36
Struktur der OFH-Emission
Quelle: BayernLB Research; BNP Paribas Home Loan SFH
Deckungsstockprofil
in Euro
B N P P a riba s H o me Lo a n S F H
30.06.12
B NP P aribas SA / A 2 st / A A - neg / A + st
27.925.921.418
37.190.251.403
Überdeckung
33,2%
98.709
376.765
Nutzungsart
Residential
B uy to Let Darlehen1
15,0%
A nteil Darlehen für Zweit-/Ferienwo hnsitz
4,8%
62,4% fest (bis > 5 J.), 19,1% variabel, 2,5% fest (bis < 2
J.), 16,2% fest (bis 2-5 J.)
Ø LTV
66,5%
Ø indexierter LTV
63,5%
182 M o nate
Ø Seaso ning
51M o nate
Frankreich 100%
M arket Risk 2
12,5%
Co llateral Sco re2
9,6%
TP I2
P ro bable High
D-Cap3
4
A LM -Risk 4
lo w
1) nicht vom Eigentümer genutzte Wohnungen
2) Moody's
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
37
Crédit Agricole Gruppe
CA ist gemessen
anhand von
Einlagen die
größte
Bankengruppe
Frankreichs
Die genossenschaftliche Crédit Agricole Gruppe ist nach Bilanzsumme die zweitgrößte
und nach Einlagen die größte Bankengruppe Frankreichs. Sie wurde 1894 durch die
Mitglieder der französischen Landarbeiter-Gewerkschaft gegründet, um die
Finanzierung der Landwirtschaft zu fördern.
Zentralinstitut ist
Crédit Agricole S.A.
In der Crédit Agricole-Gruppe haben sich aktuell über 2.500 Genossenschaftsbanken zu
39 Regionalverbänden bzw. –banken zusammengeschlossen. Zentralinstitut der
Gruppe ist Crédit Agricole S.A. (CASA). CASA ist zu einem Viertel an den
Regionalverbänden beteiligt, die wiederum über eine Holding 56,2 % an der Société
Anonyme halten. Die restlichen Anteile an CASA befinden sich im Streubesitz.
Organisationsstruktur der Crédit Agricole-Gruppe
Quelle: Crédit Agricole Group
Stand: Dezember 2011
Gegenseitiger
Haftunsmechanismus innerhalb der
genossenschaftlichen Gruppe
Ähnlich wie die Sicherungseinrichtung der genossenschaftlichen Banken in
Deutschland, haben auch die französischen Genossenschaftsbanken einen
gegenseitigen Garantiemechanismus eingerichtet. Sollte CASA in
Zahlungsschwierigkeiten geraten, können die Genossenschaftsbanken dazu
aufgefordert werden einen Betrag in Höhe des Eigenkapitalanteils an der CASA als
Unterstützung zur Verfügung zu stellen. CASA wiederum hat ebenfalls dafür zu sorgen,
BayernLB
38
dass die einzelnen Genossenschaftsbanken stets solvent und liquide bleiben und
nimmt zu diesem Zweck bestimmte Kontrollrechte über die beteiligten Institute wahr.
Geschäftsfokus
liegt auf Retail
Banking
Den Geschäftsfokus legt die Bank auf das Retail Banking, das in die drei
Geschäftsbereiche „French Retail Banking Regional Banks“, French Retail Banking –
LCL“ (seit 2003 über die Marke Crédit Lyonnais) und „International Retail Banking“
aufgeteilt ist. Rund 64 % des operativen Ergebnisses 2011 wurden in den drei Retail
Banking Segmenten erzielt, wobei allein 46% auf das inländische Retail Banking der
regionalen Banken („French Retail Banking-Crédit Agricole Regional Banks“), fällt.
Credit Agricole ist
weltweit tätig
Daneben nimmt die Gruppe wichtige Marktstellungen in weiteren Märkten, wie
Versicherungen, Asset Management, Private Banking (vermögende Privatkunden),
Corporate und Investment Banking sowie spezialisierten Finanzdienstleistungen, wie
Leasing und Factoring ein. Dabei profitiert die Gruppe nicht nur von einem der größten
Franchise-Netzwerke im Heimatmarkt, sondern auch von einer mit 11.600 Filialen in 70
Ländern weltweit starken Präsenz.
Strategischer Fokus
auf Griechenland
und Italien belastet
Neben Frankreich führt die Crédit Agricole S.A. Gruppe als strategische bedeutende
Märkte im Bereich Retail Banking Italien und Griechenland auf. Dort ist die Gruppe
über die Beteiligungen an Cariparma (Anteil der CA-Gruppe von 85%) und Emporiki
Bank (Anteil der CA Gruppe von 100%) präsent. Angesichts der anhaltenden EUSolvenzkrise stellt dieser regionale Fokus jedoch zunehmend eine Belastung dar,
insbesondere die Beteiligung an der Emporiki Bank. Diese verursachte im ersten
Halbjahr 2012 aufgrund steigender Risikokosten einen Verlust von 1,3 Mrd. Euro. (2011:
1,7 Mrd. Euro). Mehr als ein Drittel der Kredite der griechischen Tochter waren Ende
des zweiten Quartals 2012 ausfallgefährdet. Zum 30. Juni 2012 wies die Crédit Agricole
S.A. ein verbleibendes Exposure gegenüber Emporiki Bank in Höhe von 5 Mrd. Euro aus
(2,3 Mrd. Euro Nettorefinanzierung und 2,7 Mrd. Euro an Eigenkapital). Um das
Exposure vollständig abzubauen, strebt die Crédit Agricole Gruppe einen Verkauf der
griechischen Tochter an und prüft aktuell Angebote mehrerer Banken aus
Griechenland.
BayernLB
39
Finanzkennzahlen
Crédit Agricole S.A.
in Mio. Euro
30.06.2012
2011
30.06.2011
2010
2009
Bilanzsumme
1.802.348
1.723.608
1.593.800
1.593.529
1.557.342
Eigenkapital
50.633
49.292
47.100
45.667
44.325
Kundeneinlagen
526.732
525.636
493.200
501.360
464.080
Kundenkredite
402.551
399.400
391.100
383.200
362.400
Bilanz
GuV
Nettoergebnis
1.439
-186
2.626
2.608
1.499
439
-1.198
1.532
1.752
1.446
11,9%
11,2%
11,0%
10,6%
9,5%
9,6%
8,6%
8,9%
8,4%
9,3%
63,4%
65,5%
61,0%
65,5%
67,2%
76%
76%
79%
76%
78%
n.a.
n.a.
4,5%
4,3%
n.a.
Regulatorisches Eigenkapital
Kernkapitalquote
Kennzahlen
Cost/Income-Ratio
(NPL Quote)
Quelle: BayernLB Research, Crédit Agricole S.A.
BayernLB
40
Crédit Agricole Home Loan SFH
Im März 2011
wurden die seit
2009 bestehenden
strukturierten
Covered Bonds in
OFH
„umgewandelt“
CA HL SFH ist
größter Emittent
von OFH im iBoxx
Im Januar 2009 begab CASA zum ersten Mal einen strukturierten Covered Bond. Im
März 2011 wurde das Covered Bond-Programm der Crédit Agricole über 35 Mrd. Euro
dann zur Emission von OFH angepasst. Die vormalige „Crédit Agricole Covered Bonds“
wurde entsprechend in „Crédit Agricole Home Loan SFH (CA HL SFH)“ umbenannt. Sie
ist eine 99,99 %ige Tochter der Crédit Agricole S.A. Aktuell stehen Emissionen im
Umfang von insgesamt 26 Mrd. Euro aus, davon 92 % in Euro denominiert. Darüber
hinaus bestehen Emissionen über 1.175 Mio. CHF sowie 1,8 Mrd. US-Dollar. Gemessen
am iBoxx ist Crédit Agricole Home Loan SFH mit 18 Mrd. Euro und damit 28 % des
Gesamtumlaufvolumens größter Emittent von OFH.
Covered Bonds
werden indirekt
durch die an den
Emittenten
verpfändeten
Immobiliendarlehen abgesichert
Die Erlöse aus der Emission von OFH nutzt die CA HL SFH, indem der Crédit Agricole
S.A. Kreditnehmer-Fazilitäten eingeräumt werden. Die Crédit Agricole S.A. wiederum
gewährt den 39 Regionalbanken der Gruppe Kredite, die durch Immobiliendarlehen
besichert sind. Die Kreditsicherheiten werden an CA HL SFH verpfändet, bleiben aber in
der Bilanz der Regionalbanken. Sollte Crédit Agricole S.A. insolvent werden, müssen
die Immobiliendarlehen auf die CA HL SFH übertragen und die Darlehensnehmer
darüber informiert werden, dass Zinszahlungen und Fälligkeiten direkt an den Emittent
gezahlt werden.
Ausschließlich
wohnwirtschaftliche Darlehen…
Die Immobiliendarlehen dienen ausschließlich der privaten Wohnraumfinanzierung in
Frankreich. Die Lage der Immobilien ist innerhalb Frankreichs breit gestreut. Mit 19 %
liegt der größte Teil in der Region Île-de-France, zur der der Großraum Paris zählt.
13,1% entfallen auf die Region Rhône-Alpes, 8,3% auf Provence-Alpes-Côte d’Azur,
6,2% auf Pays de la Loire und 5,6% auf Aquitaine. 64% der Darlehen sind
hypothekarisch besichert, 36% durch Garantien. 24% der Darlehen werden von Crédit
Logement, 12% von Caisse d'Assurances Mutuelles du Crédit Agricole (CAMCA), einer
Tochter der Crédit Agricole S.A. garantiert. 20% der Hypothekendarlehen sind mit einer
staatlichen Garantie ausgestattet.
…die zu 64%
hypothekarisch und
36% durch
Garantien besichert
sind
BayernLB
41
Quelle: Crédit Agricole-Gruppe
Deckungsstockprofil
in Euro
C ré dit A gric o le H o m e Lo an S F H
30.06.12
Spo nsor B ank / Rating (M o o dy´s / S&P /
Fitch)
Co vered B ond Rating (M o ody´s / S&P /
Fitch)
ausstehende Co vered B onds
Crédit Agricole S.A. A2 neg / A stable / A + neg
A aa / A A A / A AA
26.285.263.140
42.144.526.640
Überdeckung
60,30%
Nutzungsart
Wohnwirtschaftlich 100%
Ø Darlehensgröße
41.556
1.014.171
14,5%
A nteil Darlehen für Zweitwo hnsitz
3,1%
85,6% / 14,4%
A nteil garantierter Darlehen
n.a.
Ø LTV
63,80%
Ø indexierter LTV
56,90%
166 M o nate
Ø Seaso ning
72 M o nate
Frankreich
M arket Risk 2
13,20%
Co llateral Sco re2
4,70%
TP I2
probable-high
D-Cap3
3
A LM -Risk 4
lo w
Quelle: BayernLB Research; Moody’s
2) Moody's
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
42
Crédit Agricole Public Sector SCF
Erste Emission der
CA PS SCF im
September 2012
Ende 2011 gründete Crédit Agricole die 100%ige Tochter Crédit Agricole Public Sector
SCF (CA PS SCF), um die Expansion des Exportfinanzierungsgeschäfts, in dem die Bank
laut eigenen Angaben eine führende Marktstellung einnimmt, zu finanzieren und die
Refinanzierungsquellen zu diversifizieren. Am 20. September emittierte CA PS SCF
erstmals eine in Euro denominierte OF im Benchmark-Format. Das Programmvolumen
liegt bei 10 Mrd. Euro.
OF-Emissionen sind
indirekt durch ein
Pfandrecht auf den
Deckungsstock
abgesichert
CA PS SCF nutzt die Emissionserlöse, um CASA im Rahmen einer MultiWährungskreditlinie Darlehen zu gewähren („Issuer Facilities“). Diese Darlehen werden
durch Deckungswerte der CASA abgesichert, wobei das Eigentum nur an die SCF
sicherungsübereignet wird („cession ou remise en pleine propriété à titre de garantie“),
das Eigentum also nicht wie sonst bei OF-Emissionen üblich an das SCF im Rahmen
eines „True Sale“ übertragen wird. CASA wiederum reicht der Crédit Agricole Corporate
& Investment Bank (CACIB) und anderen Töchtern der Gruppe die Darlehen weiter
(“CASA Facility”). Die Darlehen werden ebenfalls durch Sicherungsübereignung von
Deckungswerten der Tochterbanken abgesichert.
Die Bedingungen, wie u.a. die Laufzeit der beiden im Rahmen der Kreditlinie für CASA
und der Kreditlinie für die Töchter der CASA vergebenen Darlehen, muss mit den
Konditionen der entsprechenden, emittierten Covered Bonds übereinstimmen.
Der Deckungsstock
bestand Ende Juli
2012 zu 100% aus
ECA-gedeckten
Forderungen in
Höhe von 1,6 Mrd.
Euro.
Darlehen werden
von ECAs aus
Frankreich (47,7%,
UK (25,5%) und
Deutschland
(26,8%) garantiert
Kreditnehmer im
Cover Pool
stammen aus 14
Ländern
Der Deckungsstock bestand Ende Juli 2012 zu 100% aus 77 ECA-gedeckten Forderungen
in Höhe von 1,6 Mrd. Euro. ECA-gedeckt bedeutet, dass ein Exportkreditversicherer
(„Export Credit Agency“, ECA) dem Exporteur die Zahlung seiner Ware bis zu einem
bestimmten Selbstbehalt (meist 5-15%) garantiert. Bei diesen ECAs kann es sich
entweder um staatliche Institutionen oder um eigenständige, privatrechtlich
organisierte Gesellschaften handeln, die im Auftrag des jeweiligen Staates tätig sind
(„Mandatar“). Dies bedeutet, dass ECA-gedeckte Forderungen staatlich garantiert sind.
Die Kredite im Deckungsstock der CA PS SCF werden durch drei
Exportkreditgarantiegesellschaften garantiert, COFACE (47,7%), ECGD (25,5%) und
Euler-Hermes (26,8%). COFACE handelt im Auftrag des französischen Staates, EulerHermes ist der Mandatar der deutschen Bundesregierung und ECGD gehört dem
britischen Staat. ECA-gedeckte Exportkredite bieten den Vorteil, dass das Risiko eines
Ausfalls nicht nur durch die staatlichen Kreditexportgarantien, sondern auch durch die
Exportgüter selbst abgesichert ist.
Die Kreditnehmer im Cover Pool stammen aus 14 Ländern, wobei die meisten aus
Irland (19%), den Niederlanden (17%), USA (12%) und Südafrika (11%) stammen. Eine
Betrachtung der Sektoren zeigt eine hohe Konzentration von Kreditnehmern aus dem
Bereich Luftfahrt (58%) und Energie (20%).
BayernLB
Selbstverpflichtete
Mindestüberdeckung von 5% geht
über gesetzliche
Vorgaben hinaus
43
Nach dem Gesetz muss Crédit Agricole eine Mindestüberdeckung von 2%, ähnlich wie
in Deutschland einhalten, hat sich jedoch zu einer etwas höheren Übersicherung von
5% verpflichtet.
Struktur der OF-Emission
Quelle: Crédit Agricole-Gruppe
Deckungsstockprofil
in Euro
C ré dit A gric o le P ublic S e c t o r S C F
31.07.2012
Crédit A grico le S.A . A 2 neg / A stable / A + neg
A aa / A A A / -
1.000.000.000
1.619.264.505
Überdeckung
61,9%
Nutzungsart
100% Fo rderungen mit staatlicher Garantie
64.770.580
Expo sure gegenüber den 10 grö ßten Darlehensnehmern
71,2%
A nzahl der Darlehensnehmer
25
77
70,6% / 29,4%
A nteil Darlehen in Fremdwährung
65,70%
108 M o nate
Ø Seaso ning
n.a.
Geo grafische Verteilung (Herkunftsland der Garantiegeber)
26,8% Deutschland; 47,7% Frankreich; 25,5% UK
M arket Risk 1
11,6%
Co llateral Sco re1
0%
TP I1
pro bable-High
D-Cap2
-
A LM -Risk 3
lo w
1) Moody's
2) Fitch
3) S&P
BayernLB
44
(SG) ist die nach
Bilanzsumme
drittgrößte Bank
Frankreichs
1864 zur Finanzierung der französischen Stahl- und Eisenbahnindustrie gegründet, ist
die Société Générale (SG) nach Bilanzsumme die drittgrößte Bank Frankreichs. Die
Gruppe befindet sich im Privatbesitz und ist an der Börse notiert. Dabei sind 80 % des
Aktienkapitals im Streubesitz, 8 % sind im Besitz der Mitarbeiter und 9 % gehören vier
Großaktionären. Größte Einzelaktionäre sind die französische Genossenschaftsgruppe
Groupama, einer der größten Versicherer in Frankreich, sowie die staatliche Bank
Caisse des Dépôts et Consignations (CDC).
Breit aufgestellte
Wholesale-Bank in
mehr als 80
Ländern
Société Générale ist sowohl im nationalen („French Networks“) und internationalen
Retail Banking („International Retail Banking“) als auch im Corporate & Investment
Banking („CIB“) sowie der Vermögensverwaltung aktiv. Insgesamt beschäftigt die Bank
über 130.000 Mitarbeiter und ist in mehr als 80 Ländern vertreten. Den geografischen
Schwerpunkt der Geschäftstätigkeit bilden im Wesentlichen Frankreich sowie das
restliche Europa mit einer insbesondere in Osteuropa sehr guten Positionierung.
Das Exposure
gegenüber den
GIIPS im Bankbuch
wurde auf 2,4 Mrd.
Euro abgebaut
Das Exposure gegenüber den GIIPS-Staaten im Bankbuch der Société Générale ist mit
2,4 Mrd. Euro bzw. 7,3 % des Kernkapitals Ende Juni 2012 verhältnismäßig klein,
nachdem 2011 rund 60 % der Positionen und im ersten Halbjahr 2012 noch einmal rund
17% abgebaut wurden. Den größten Anteil machen italienische Staatsanleihen über 1,4
Mrd. Euro aus. Das Exposure gegenüber GIIPS-Staaten im Handelsbuch der Gruppe lag
Ende Juni 2012 ebenfalls nur noch bei verhältnismäßig geringen 0,7 Mrd. Euro. Auch
das Kreditgeschäft der griechischen Tochter Geniki wurde 2011 um 25 % und im ersten
Halbjahr 2012 um 19% reduziert, so dass Ende Juni 2012 nur noch ein Kreditbestand
von 2,1 Mrd. Euro ausgewiesen wurde, dem 2 Mrd. Euro an Einlagen gegenüber
standen. Laut Presseberichten verhandelt die Société Générale derzeit mit der
griechischen Piraeus Bank über einen Verkauf der Geniki.
Auch der
Kreditbestand der
Geniki wurde auf
2,1 Mrd. Euro
abgebaut
BayernLB
45
Finanzkennzahlen
S o c ié t é G é né ra le G ro up
in M io. Euro
3 0.06 .2 0 12
2 0 11
3 0.06 .2 0 11
2 0 10
2 00 9
1.246.666
1.181.372
1.158.008
1.132.072
52.883
51.112
52.102
50.975
46.838
Kundeneinlagen
348.545
340.172
341.394
337.447
300.054
Kundenkredite
360.488
367.517
376.004
371.898
344.543
B ilanz
B ilanzsumme
Eigenkapital
1.023.701
GuV
Ergebnis vo r Steuern
2.144
4.111
2.584
5.844
800
Netto ergebnis
1.405
2.788
1.897
4.302
1.108
342.500
349.300
333.000
335.000
324.000
39.700
37.464
36.100
35.363
34.700
11,6%
10,7%
11,3%
10,6%
10,7%
33.900
31.548
31.000
28.500
27.300
9,9%
9,0%
9,3%
8,5%
8,4%
65,5%
Regulato risches EIgenkapital
B asel II RWA
Kernkapital (Tier 1)
Kernkapitalquote (Tier 1)
Hartes Kernkapital (Co re Tier 1)
Harte Kernkapitalquo te (Co re Tier 1)
Kennzahlen
Co st/Inco me-Ratio
65,7%
69,6%
65,4%
63,4%
Kredit-Einlagen-Quo te
103%
108%
110%
110%
115%
No tleidende Kredite / Kreditbestand (NP L Quo te)
4,7%
4,6%
4,6%
4,5%
4,3%
Quelle: BayernLB Research, Société Générale
BayernLB
46
Viertgrößter
Emittent von OF im
Benchmark-Format
Im Oktober 2007 wurde die Société Générale SCF gegründet und emittiert seit Mai 2008
Obligations Foncières im Rahmen des 15 Mrd. Euro großen EMTN Programms. Zum 30.
Juni 2012 standen ca. 10 Mrd. Euro aus, davon sind 7 Mrd. Euro im iBoxx gelistet. Damit
ist SG viertgrößter Emittent von OF im Benchmark-Format. Der Großteil der Emissionen
ist in Euro denominiert. Daneben werden jedoch auch OF in US-Dollar emittiert.
Das Eigentum an
den
Deckungswerten
wird an die SFH
sicherungsübereignet bzw.
verpfändet
Die Erlöse aus den OF-Emissionen leitet die Société Générale als Darlehen an die
Sponsorbank Société Générale weiter. Diese Darlehen werden wiederum durch die
zulässigen Deckungswerte im Rahmen eines „Collateral Security Agreement“ besichert.
Dabei wird das Eigentum nur an die SCF sicherungsübereignet („cession ou remise en
pleine propriété à titre de garantie“) bzw. verpfändet („natissements de créances“), das
Eigentum wird also nicht wie sonst bei OF-Emissionen üblich an das SCF im Rahmen
eines „True Sale“ übertragen.
Der Deckungsstock
ist zu 100%
öffentlich
Der Deckungsstock besteht ausschließlich aus Forderungen gegen die öffentliche Hand
oder durch diese garantierte Forderungen. Der Großteil der Forderungen richtet sich
an regionale und kommunale Körperschaften mit rund 60%. Rund 90% der Gläubiger
sind aus Frankreich.
Quelle: BayernLB Research, Société Générale
BayernLB
47
Deckungsstockprofil
in Euro
S o c ié t é G é né ra le S C F
30.06.2012
Spo nso r Bank / Rating (M o o dy´s / S&P /
Fitch)
Co vered Bo nd Rating (M o o dy´s / S&P /
Fitch)
A usstehende Co vered B o nds
So ciété Générale / A 2 st / A st / A + neg
12.598.719.620
A aa / A A A / 10.010.691.938
Überdeckung
25,9%
Nutzungart
Öffentlich 100%
n.a.
1.576
62,2% / 37,8%
163 M o nate
Geo grafische Verteilung / Rating (M o o dy´s / Frankreich: 89,7%, USA : 1,7%, Spanien: 1,5%, B elgien: 1%, Deutschl.: 0,5%, So nstige: 5,6%
S&P / Fitch)
Gläubigertyp
Regio nale Kö rperschaft: 33,3%, vo n Regio n garantiert: 0,6%, Ko mmunen: 24,3%, mit
ko mmunaler Garantie: 0,5%, Zentralstaat: 5,3%, vo m Zentralstaat garantiert: 7,3%,
Supranatio nal: 2,3%, So nstige: 26,4%
M arket Risk 1
10,0%
Co llateral Sco re1
3,5%
TP I1
pro bable-high
D-Cap2
-
A LM -Risk 3
lo w
Quelle: BayernLB Research, Moody’s, S&P
1) Moody's
2) Fitch
3) S&P
BayernLB
48
Großteil der
Emissionen der SFH
variabel verzinst
Die Société Générale SFH wurde April 2011 gegründet. Die erste Emission im Rahmen
des 25 Mrd. Euro EMTN Programms wurde im Mai 2011 an den Markt gebracht.
Inzwischen steht ein Volumen von 20,5 Mrd. Euro aus, davon sind allerdings nur 4,3
Mrd. Euro im iBoxx enthalten. Das liegt daran, dass derzeit nur 3 von 14 Emissionen der
SFH einen fixen Kupon aufweisen, welches eines der Aufnahmekriterien in den Index
ist. Alle Emissionen sind in Euro denominiert.
Struktur der OFH-Emissionen bis Juni 2012 – nun Anlehnung der Struktur an Emissionen der Societé
Générale SCF
Quelle: BayernLB Research, Fitch
Emissionsstruktur
soll in Zukunft
vereinfacht werden
Société Générale hat die Emissionsstruktur der OFHs der Gruppe zum Halbjahr 2012
vereinfacht und der Struktur der Obligations Foncières der Gruppe (siehe S. 77)
angepasst.
Deckungsstock der
SFH besteht nur
noch zu 17,3% aus
Senior Notes der
FCT Red & Black
Guaranteed Home
Loans
Bislang bestand der Deckungsstock der SFH zu über 90% aus vorrangigen, variabel
verzinsten RMBS der FCT Red & Black Guaranteed Home Loans (FCT R&B), die von
Moody’s und Fitch mit Aaa bzw. AAA bewertet sind. SG SFH refinanzierte den Ankauf
dieser Senior Notes über die Emission von OFH. FCT R&B ist ein Verbriefungsvehikel
(„Fonds Commun de Titrisation“) und gehört zu 100% der Société Générale. Die
Aktivseite der FCT R&B besteht ausschließlich aus Forderungen an die „Société
Anonyme de Crédit à l’Industrie Francaise“ (CALIF), einem Mitglied der SG Gruppe, die
wiederum durch einen Pool französischer wohnwirtschaftlich genutzter Darlehen
abgesichert sind, die von Société Générale vergeben wurden.
81,9% entfallen auf
wohnwirtschaftliche, vorrangige
Immobiliendarlehen aus
Frankreich
BayernLB
49
Zum 30.Juni 2012 wurde der Anteil dieser Verbriefungen im Deckungsstock auf 17,3%
reduziert, so dass der Großteil des Deckungsstocks nun mit 81,9% aus
wohnwirtschaftlichen, von Credit Logement zu 100% garantierten, vorrangigen
Immobiliendarlehen aus Frankreich besteht, die aus dem Retail Netzwerk der Société
Générale stammen. Die Darlehen werden dabei, wie im Falle der Société Générale SCF,
nur an die SFH sicherungsübereignet („remise en pleine propriété à titre de garantie“),
so dass die Darlehen erst im Falle der Insolvenz auf die SFH übertragen werden.
Deckungsstockprofil
in Euro
S o c ié t é G é né ra le S F H bzw.
F C T R e d & B la c k G ua ra nt e e d H o m e Lo a ns
30.06.2012
So ciété Générale A 2 stable / A stable / A + neg
A aa / - / A A A
20.500.000.000
24.551.140.603
Überdeckung
20%
Nutzungsart
Wo hnwirtschaftliche Immo bilendarlehen: 81,9%, FCT No tes 5: 17,3%;
So nstige: 0,8%
Wo hnwirtschaftl: 76.145; FCT No tes: 54.734
Wo hnwirtschaftl: 263.985; FCT No tes: 99.119
Wo hnwirtschaftl: 17,2%; FCT No tes: 18,7%
Wo hnwirtschaftl: 87,2% / 8,7%; FCT No tes: 84,4% / 5,8%
n.a.
Ø LTV
Ø indexierter LTV
n.a.
Wo hnwirtschaftl: 170 M o nate; FCT No tes: 156 M o nate
Ø Seaso ning
Wo hnwirtschaftl: 52 M o nate; FCT No tes: 43 M o nate
Wo hnwirtschaftl/FCT No tes: Frankreich 100%
M arket Risk 2
Wo hnwirtschaftl: 11,6%, FCT no tes: 12,6%
Co llateral Sco re2
Wo hnwirtschaftl: 5,6%; FCT no tes: 6,5%
TP I2
Wo hnwirtschaftl: P ro bable-High; FCT no tes: P ro bable
D-Cap3
Wo hnwirtschaftl: 2; FCT No tes: 4
A LM -Risk 4
-
Quelle: BayernLB Research, Moody’s, S&P
2) Moody's
3) Fitch
4) S&P
5) Nutzungsart des Deckungsstock der FCT Notes: 100% wohnwirtschaftlich
BayernLB
50
Groupe BPCE
BPCE ist nach
Kundenkrediten
und –einlagen die
zweitgrößte
Bankengruppe
Frankreichs
Groupe BPCE ist, gemessen am Marktanteil für Kundenkredite und –einlagen die
zweitgrößte Bankengruppe Frankreichs. Die Groupe BPCE entstand 2009 aus dem
Zusammenschluss der Genossenschaftsbanken der Groupe Banque Populaire (GBP) und
der Groupe Caisse d’Espargne (GCE). GBP und GCE halten jeweils 50 % der Anteile an
der BPCE S.A, dem Zentralinstitut der Gruppe. Daraus entstand ein Geschäftsmodell,
das auf drei Säulen basiert: 1) den 19 Banken der Banques Populaires Gruppe und den
17 Banken der Caisses d’Epargnes, die sich hauptsächlich auf das Retail-Geschäft und
die Finanzierung von KMU konzentrieren, 2) den spezialisierten BPCE
Tochterunternehmen, u.a. Natixis (u.a. Investment Banking), Crédit Foncier de France
(Immobilienfinanzierung), Banque Palatine (u.a. Wealth Management) und 3) dem
Zentralinstitut BPCE, das für die Strategie der Gruppe, die Kontrolle und Koordination
zuständig ist.
Operativ ist die
Gruppe breit
aufgestellt
Die Geschäftsaktivitäten der BPCE-Gruppe sind breit gefächert und umfassen das
Retailgeschäft, das Commercial-, Corporate und Investment Banking, das
Versicherungsgeschäft und andere spezialisierte Finanzdienstleistungen. Die größten
Beiträge zu dem Vorsteuerergebnis im Kerngeschäft der Gruppe leisten die in dem
Segment „Commercial Banking & Insurance“ organisatorisch zusammengefassten
Aktivitäten der Banques Populaires und Caisses d’Epargne, die Immobilienfinanzierung
(hauptsächlich über die Crédit Foncier Gruppe) und das Versicherungsgeschäft (H1
2012: 65%). Die Kernaktivitäten von Natixis, „Investment Banking“, „Investment
Solutions“ und „Specialized Financial Services“ tragen rund ein Drittel bei (Segment
„CIB, Investment Solutions & Specialized Financial Services“).
Gegenseitige
Haftung der
Mitglieder der
Gruppe
Innerhalb der BPCE Gruppe besteht ein gesetzlich festgelegter Garantie- und
Solidaritätsmechanismus. Dazu wurde ein von BPCE SA verwalteter Solidaritätsfonds
eingerichtet, der Ende März 2012 1,131 Mrd. Euro umfasste. Darüber hinaus haften die
einzelnen Mitglieder für die Verbindlichkeiten anderer Mitglieder mit ihrem
Kernkapital.
Refinanzierung
erfolgt über vier
verschiedene
Covered Bond
Emissionsvehikel
Der Großteil des mittel- bis langfristigen Funding-Bedarfs der Gruppe wird über
Covered Bonds refinanziert (47% der in 2011 aufgenommenen Mittel). Inzwischen gibt
es vier Covered Bond Programme, das OF-Programm der Compagnie de Financement
Foncier (CFF), die sich zu 100% im Eigentum der Crédit Foncier de France befindet, die
beiden strukturierten Covered Bond Programme GCE Covered Bonds und Banques
Populaires Covered Bonds, die allerdings nicht mehr aktiv genutzt werden und das
OFH-Programm der BPCE SFH. Darüber hinaus hat die Investmentbank-Tochter Natixis
bereits eine Lizenz zur Gründung einer Pfandbriefbank in Deutschland bei der BaFin
erhalten.
BayernLB
51
Strukturdiagramm der Groupe BPCE
Quelle: Groupe BPCE
Finanzkennzahlen
G ro upe B P C E
in M io . Euro
30 .06 .20 12
2 011
3 0.0 6.2 011
20 10
2009
1.174.927
1.138.395
1.057.218
1.048.441
48.492
45.136
46.656
47.385
43.988
Kundeneinlagen
408.973
398.737
408.849
393.992
367.717
Kundenkredite
577.048
571.880
561.033
562.565
517.440
1.187
4.663
1.579
5.749
-368
668
2.685
957
3.640
537
Kernkapitalquo te
11,5%
10,6%
10,3%
9,7%
9,1%
10,0%
9,1%
8,6%
8,0%
6,9%
0,69
0,68
0,67
0,69
0,77
1,41
1,43
1,37
1,43
1,41
3,7%
3,5%
3,4%
3,5%
3,6%
B ilanz
B ilanzsumme
Eigenkapital
1.028.802
GuV
Netto ergebnis
Regulato risches Eigenkapital
Kennzahlen
Co st/Inco me-Ratio
No tleidende Kredite / Kreditbestand (NP L Quote)
Quelle: : BayernLB Research, Groupe BPCE
BayernLB
52
Compagnie de Financement Foncier (CFF)
Neben Euro,
emittiert CFF
regelmäßig auch in
anderen
Währungen
Zum 31.03.2012 hatte die CFF OF im Wert von 88 Mrd. Euro ausstehend. Neben EuroAnleihen emittiert CFF regelmäßig auch auf andere Währungen lautende OF. Von den
8,7 Mrd. Euro, die 2011 emittiert wurden, waren 69% in Euro, 19% in USD, 10% in CHF
und 1% in NOK denominiert.
CFF ist größter
Emittent von OF im
Benchmark-Format
Rund 41 Mrd. Euro der OF der CFF sind derzeit im iBoxx-Index gelistet, womit die CFF
mit Abstand größter Emittent von Obligations Foncières im Benchmark-Format ist (42%
des Gesamtvolumens).
Die Deckungswerte werden von der Mutter Crédit Foncier de France an CFF
übertragen. Daneben kaufte CFF in der Vergangenheit auch noch Assets, die nicht aus
Frankreich stammen, von anderen Konzerneinheiten bzw. von Dritten am Markt ein,
wie beispielsweise spanische RMBS der BBVA und Santander im Deckungsstock
belegen. Allerdings will CFF den Fokus in Zukunft ausschließlich auf den französischen
Markt legen.
Gemischter
Deckungsstock, u.a.
mit einem Anteil
von 9,2% an
Verbriefungen…
Der Deckungsstock bestand Ende März 2012 zu circa 26% aus wohnwirtschaftlichen
Krediten, zu 41,1% aus Forderungen gegen die öffentliche Hand, zu 9,2% aus
Verbriefungen und 9,2% aus hypothekarisch besicherten Schuldverschreibungen
(„mortgage backed prommissory notes“). Ersatzdeckungswerte und Sonstige machten
einen Anteil von 13,8% aus. Zudem findet sich unter den Deckungswerten ein
marginaler Anteil von 0,8 % an Krediten zur Finanzierung gewerblicher Immobilien.
…26% an
wohnwirtsch.
genutzten
Darlehen…
100% der wohnwirtschaftlichen Kredite sind französischer Herkunft, die zum größten
Teil der Region Île-de-France zuzuordnen sind (26,1%). 9,9% der Deckungswerte sind
zinsfreie und staatlich subventionierte Darlehen, davon überwiegend vom „Fonds de
Garantie à l’Accession Sociale à la Propriété (FGAS)“ garantierte Darlehen.
…und 41%
Forderungen gegen
die öffentliche
Hand, davon 8,5%
italienischer
Zentralstaat
Mehr als die Hälfte der öffentlichen Forderungen bestehen mit 46,8% gegenüber
Frankreich. Die Forderungen richten sich zum Großteil an regionale (21,8%) und
kommunale (14,1%) oder von diesen garantierte Darlehensnehmer (13,1%).
Erwähnenswert ist auch der Anteil der Forderungen gegenüber dem italienischen
Zentralstaat in Höhe von 8,5%. Schuldner aus Italien stellen nach Frankreich und USA
die drittgrößte Gruppe öffentlicher Kreditnehmer im Deckungsstock dar.
Anteil spanischer
RMBS an den
Verbriefungen sehr
hoch
Bei den Verbriefungen handelt es sich zu 100% um RMBS, wobei insbesondere ein
hoher Anteil von 47,6% an Verbriefungen aus Spanien festzustellen ist. 31,3% entfallen
auf italienische RMBS und 9,6% auf niederländische RMBS.
BayernLB
53
Quelle: Compagnie de Financement Foncier
Deckungsstockprofil
in Euro
C o m pa gnie de F ina nc e m e nt F o nc ie r
31.03.2012
Crédit Fo ncier de France / A 2 (stable) / A - (stable) / A + (neg)
Covered B o nd Rating (M o o dy´s / S&P / Fitch)
88.206.759.500
104.083.647.484
Überdeckung
18,0%
Nutzungart
Wo hnwirtschaftlich: 15,8%, vo n der FGA S garantierte Darlehen:
9,9%, ö ffentlich: 41,1%, Verbriefungen: 9,2%, hypo thekarisch
besicherte Schuldverschreibungen: 9,4%, gewerblich: 0,8%,
So nstige/Ersatzdeckung: 13,8%
Wo hnwirtschaftlich: 61.789
Wo hnwirtschaftl.: 265.190
Wo hnwirtschaftlich: 32,2%
Wo hnwirtschaftl.: 31,4% variabel; 63,2 fest (? 5 Jahre); 5,4% (2-5
Jahre)
n.a.
Ø LTV
Ø indexierter LTV
Wo hnwirtschaftl.: 235 M o nate
Ø Seaso ning
Wo hnwirtschaftl.: 62 M o nate
Wo hnwirtschaftl.: 100% Frankreich, ö ffentlich: Frankreich: 46,8%,
Niederlande: 8,3%, USA : 15%, Italien: 8,5%; Verbriefungen: 47,6%
Spanien, Italien: 31,4%, Niederlande: 9,6%, P ortugal: 8,4%,
Deutschland: 3,1%
Gläubigertyp
Öffentlich: Ko mmunen: 46,8%, ö fftl. Institutio nen: 18,2%, mit
Garantie vo n Ko mmune: 12,3%, mit Garantie vo n Zentralstaat:
12,0%, Zentralstaat: 10,7%
M arket Risk 2
10,8%
Collateral Sco re2
10,0%
TP I2
pro bable-high
D-Cap3
4
A LM -Risk 4
lo w
2) Moody's
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
54
BPCE SFH
Mit 15% gehört die
BPCE SFH zu den
kleineren
Emittenten von
OFH im BenchmarkFormat
Die BPCE SFH ist eine 99,99 %ige Tochter der BPCE S.A. und erhielt am 28. März 2011
den Status einer Société de Financement de l’Habitat. Zum 30.6.2012 stand ein
Volumen von circa 12 Mrd. Euro aus. Im iBoxx ist die BPCE SFH aktuell mit 10 Mrd. Euro
vertreten. Mit 15% gehört die BPCE SFH danach noch zu den kleineren Emittenten von
OFH im Benchmark-Format, verglichen mit den drei großen Emittenten Crédit Agricole,
BNP Paribas und CM11-CIC. Allerdings ist BPCE SFH im Gegensatz zu den anderen
Emittenten nicht aus einer Umwandlung der bestehenden Vehikel zur Emission von
strukturierten Covered Bonds entstanden, sondern es wurde aus Kostengründen ein
neues SFH gegründet. Da BPCE SFH sukzessive das Emissionsvolumen der nicht mehr
aktiven Emittenten GCE Covered Bonds und Banques Populaires Covered Bonds
übernehmen wird, wird BPCE SFH in Zukunft voraussichtlich zu den größten Emittenten
von OFH gehören.
Quelle: BPCE SFH
Emissionen der
BPCE SFH erfolgen
nach der dualen
Struktur, d.h. die
Deckungswerte
verbleiben in der
Bilanz der
Sponsorbanken
Die Erlöse aus der Emission von OFH werden von der BPCE SFH genutzt um den
Sponsorbanken BPCE S.A. und den genossenschaftlichen Regionalbanken der Gruppe
Kredite im Rahmen einer revolvierenden Kreditfazilität zu gewähren. Die Kredite
werden durch einen Anspruch auf deckungsstockfähige Immobiliendarlehen besichert,
die jedoch weiterhin in der Bilanz der Sponsorbanken verbucht werden („Dual
Structure“). Erst im Falle eines Default-Ereignisses der BPCE Gruppe (der Default eines
einzelnen Mitglieds der Gruppe wird durch den Garantie- und Solidaritätsmechanismus
verhindert) kann BPCE SFH die Ansprüche auf die Darlehen geltend machen, u.a.
können die Darlehensnehmer dann darüber informiert werden, dass Zinszahlungen
und Fälligkeiten direkt an den Emittent gezahlt werden.
BayernLB
Der Deckungsstock:
100%
wohnwirtschaftlich
, 100% Frankreich
55
Der Deckungsstock besteht ausschließlich aus französischen Krediten zur privaten
Wohnraumfinanzierung. Die finanzierten Immobilien liegen schwerpunktmäßig in den
Regionen Île-de-France (14,9%), Rhône-Alpes (13,3%) und Provence-Alpes (12,5%).
Rund 40% der Kredite sind garantiert, davon zu 9% durch die staatliche FGAS, zu 28%
durch die zur Groupe BPCE gehörende Compagnie Européenne de Garanties et
Cautions und zu 3% durch den Marktführer für Immobiliendarlehensgarantien, Crédit
Logement.
Deckungsstockprofil
in Euro
B P C E SF H
30.06.2012
B P CE S.A .: A 2 st / A st / A + neg
A aa / A A A / -
11.520.000.000
15.007.191.283
Überdeckung
30,30%
Nutzungsart
100% wo hnwirtschaftlich
53.303
281.546
10,80%
2,10%
97.4%/ 2.6%
Ø LTV
69,70%
Ø indexierter LTV
62,60%
188 M o nate
Ø Seaso ning
57 M o nate
Frankreich
M arket Risk 2
14,40%
Co llateral Sco re2
7,20%
TP I2
pro bable-high
D-Cap3
n.a.
A LM -Risk 4
lo w
2) Moody's,
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
56
Strukturierte Covered Bonds:
GCE Covered Bonds & Banques Populaires Covered Bonds
Die Emission
weiterer
strukturierter
Covered Bonds
wird nicht mehr
verfolgt
GCE Covered Bonds und Banques Populaires Covered Bonds sind die einzigen noch
verbliebenen Covered Bond Vehikel in Frankreich, die nach der Einführung der SFHGesetzgebung nicht umgewandelt wurden. Einzig diese bilden den nicht mehr lange
existierenden Markt für strukturierte Covered Bonds im Volumen von rund 14 Mrd.
Euro (iBoxx: 7,4 Mrd. Euro). Die Emission weiterer strukturierter Covered Bonds wird
jedoch nicht mehr verfolgt, die Programme sind eingestellt worden. Die letzten
Neuemissionen der Banques Populaires Covered Bonds und der GCE Covered Bonds
erfolgten im Januar 2011.
Struktur der Covered Bond-Emissionen
Quelle: Groupe BPCE
Wie die Namen schließen lassen, gehören die Emittenten jeweils zur Gruppe der
Banques Populaires bzw. zur Gruppe der Caisse d’Espargne.
Die Emissionserlöse reichten GCE Covered Bonds und Banques Populaires in Form von
Kreditfazilitäten entweder direkt (Banques Populaires) oder über BPCE (GCE Covered
Bonds) an die Genossenschaftsbanken der Gruppe weiter. Die Banquers Populaires und
Caisse d’Epargne (bzw. im Falle der GCE Bonds auch Crédit Foncier de France) stellten
BayernLB
57
deckungsfähige Aktiva als Sicherheiten für Kreditfazilitäten bereit, die jedoch nicht an
die Vehikel verkauft wurden, sondern auf den Bilanzen der Banken verblieben.
Deckungsstock:
100% wohnwirtschaftlich, 100%
Frankreich
Als Deckungswerte beider Covered Bond Programme fungieren ausschließlich
französische Wohnimmobilienkredite, die von der jeweiligen Gruppe ausgegeben
wurden.
Deckungsstockprofile
in Euro
GC E C B
B a nque s P o pula ire s C B
30.06.2012
30.06.2012
B P CE S.A . / A 2 st / A st / A + neg B P CE S.A . / A 2 st / A st / A + neg
A aa / - / A A A
A aa / - / A A A
5.320.000.000
8.485.000.000
12.315.013.106
11.868.707.033
Überdeckung
131,5%
39,9%
Nutzungsart
Wo hnwirtschaftlich 100%
52.651
57.650
233.897
205.875
8,90%
8,50%
2,50%
2,60%
97,1% / 2,9%
99,3% / 0,7%
n.a.
n.a.
Ø LTV
64.8%
66,50%
Ø indexierter LTV
n.a.
n.a.
168 M o nate
170 M o nate
Ø Seaso ning
54 M o nate
49 M o nate
Frankreich 100%
Frankreich 100%
M arket Risk 2
12,30%
13,10%
Co llateral Sco re2
6%
6,40%
TP I2
P ro bable
P ro bable
D-Cap3
-
-
A LM -Risk 4
mo derate
mo derate
2) Moody's,
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
58
Caisse de Refinancement de l’Habitat
1985 wurde CRH als
Institut mit
Staatsgarantie
gegründet
Die Caisse de Refinancement de l´Habitat (CRH) wurde 1985 als Institut des öffentlichen
Rechts mit expliziter Staatsgarantie gegründet, deren einziger Zweck darin bestand,
Wohnungsbaukredite von französischen Finanzinstituten günstig zu refinanzieren. Seit
2010 ist sie zudem gemeinsam mit der Banque de France zuständig für die Aufsicht und
Kontrolle der „Société de financement de l’économie française“ (SFES), dem
„französischen SoFFin“. CRH operiert auf Basis der Spezialgesetzgebung des Art. 13 des
Gesetzes 85-685 vom Juli 1985 und der überarbeiteten Version des Gesetzes durch die
Artikel L.313-42 bis L 313-49 des Code Monétaire et Financier.
1988 Privatisierung
Bis 1988 waren alle CRH-Covered Bonds mit einer staatlichen Garantie ausgestattet.
Heute befindet sich die CRH im Privatbesitz der Finanzinstitute, die sich über sie
refinanzieren (siehe Seite 15). Die beteiligten Institute haben im Jahr 2011 Fremdkapital
im Volumen von 12 Mrd. Euro (2010: 9,2 Mrd. Euro, 2009: 5,1 Mrd. Euro) über die CRH
aufgenommen.
Ausstehendes
Volumen aktuell 51
Mrd. Euro
Die zu Halbjahr 2012 ausstehenden Benchmark Covered Bonds beliefen sich auf 76
Mrd. Euro. Zudem befinden sich auch in Schweizer Franken denominierte Bonds im
Umlauf, die sich auf rund 2 Mrd. CHF summieren.
Der Deckungsstock
besteht aus den
besicherten
Bankschuldverschreibungen der
beteiligten Banken
Der Deckungsstock der Covered Bonds besteht grundsätzlich aus den
hypothekenbesicherten Bankschuldverschreibungen der beteiligten Banken („billets à
ordre“). Diese sind wiederum durch die Deckungswerte in den Bilanzen der
Finanzinstitute gedeckt, die die auf Seite 16 aufgeführten Kriterien erfüllen müssen.
Weitere Informationen zur Caisse de Refinancement de l’Habitat finden Sie im
Abschnitt „Die vier Covered Bond Arten “en détail“ ab S. 11.
Finanzkennzahlen
C a is se de R e fina nc em e nt de l'H a bita t
in M io . Euro
30 .06 .2 0 12
2 0 11
30 .0 6 .2 0 11
2 0 10
2009
55.019
49.575
44.141
42.486
40.626
819
312
314
208
208
B ilanzsumme
Eigenkapital
1.601
1.550
0,44
0,2
0,9
Nettoergebnis
1.026
0,979
0,289
0,1
0,6
8,59%
8,62%
8,67%
8,67%
8,69%
Gesamtkapitalquo te1
1) gemäß des Standardansatzes unter Basel II
BayernLB
59
Deckungsstockprofil
in EURO
CRH
30.06.12
Emittenten-Rating (M o o dy´s / S&P / Fitch)
A aa / - / A A A
A aa / - / A A A
75,7 M rd.
53,7 M rd.
Überdeckung
41,0%
n.a.
889.910
Nutzungsart
n.a.
n.a.
89% / 11%
22,0%
Ø LTV
n.a.
Ø indexierter LTV
n.a.
6,3 Jahre
Ø Seaso ning
n.a.
100% Frankreich
Expo sure über "billet à o rdre"
M arket Risk 2
Crédit A grico le 37,7%, Crédit M utuel 32,75%, So ciété
Générale 13,6%, B NP P aribas 9,7%, B anques
P o pulaires 5,7%, so nstige 0,6%
n.a.
Co llateral Sco re2
n.a.
TP I2
n.a.
D-Cap3
2
A LM -Risk 4
-
Quelle: BayernLB Research, Fitch
2) Moody's
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
60
Crédit Mutuel: CM11-CIC / Banque Fédérative du Crédit
Mutuel
CM11-CIC Gruppe
ist ein
Zusammenschluss
von 11 der 18
Regionalverbände
der französischen
Genossenschaftsbanken
Die Banque Fédérative du Crédit Mutuel (BFCM) ist die Holding-Gesellschaft der sog.
CM11-CIC Gruppe, ein Zusammenschluss von 11 der 18 Regionalverbände
(„Fédérations“) der französischen Genossenschaftsbanken Crédit Mutuel. Zu der
Gruppe gehört auch die national und international agierende Crédit Industriel et
Commercial (CIC), die sich vor allem auf die Finanzierung kleiner und mittelständischer
Unternehmen konzentriert. Die Holding koordiniert die Aktivitäten innerhalb der
Gruppe und ist zudem für die Liquiditäts- und Kapitalbeschaffung zuständig.
Organisationsstruktur der CM11-CIC
Quelle: Banque Fédérative du Crédit Mutuel
CM11-CIC ist die
größere von zwei
überregionalen
Zusammenschlüssen innerhalb der
gesamten Crédit
Mutuel-Gruppe
CM11-CIC ist die größere von zwei überregionalen Zusammenschlüssen innerhalb der
gesamten Crédit Mutuel-Gruppe („Confédération Nationale du Crédit Mutuel“, CNCM).
Das Geschäftsmodell stützt sich primär auf das Retailbanking- und
Versicherungsgeschäft („Bancassurance“). Mehr als 70% der ausgegebenen Kredite und
der Bilanzsumme der CNCM sind der CM11-CIC-Gruppe zuzurechnen. Früher
weitestgehend unabhängig voneinander, durchliefen die Regionalverbände seit 2010
einen Konsolidierungsprozess, in dessen Rahmen sich sechs „Fédérations“ der
ursprünglichen CM5-CIC anschlossen. Drei weitere Verbände gründeten 2001 die Crédit
BayernLB
61
Mutuel Arkéa, welche sich unabhängig von der BFCM am Kapitalmarkt refinanziert und
hier in einem separaten Kapitel vorgestellt wird.
Seit 2008
expandiert die
Gruppe
international, u.a.
durch Übernahmen
der Citibank in
Deutschland
Die Gruppe der 11 Verbände verfügt über ein großes Filialnetz in Frankreich und
expandiert seit 2008 stark international, unter anderem durch den Kauf der Citibank
Deutschland, welche mittlerweile unter dem Namen Targobank firmiert. Auch in
Spanien hat die CM11-CIC mit einer 5%-Beteiligung an der Banco Popular Fuß gefasst.
Gemeinsam haben die Institute 2010 ein Netzwerk mit 123 Filialen gegründet, welches
seit 2011 ebenfalls als Targobank firmiert.
Halbjahresergebnis
2012 32% unter
Vorjahresniveau
u.a. aufgrund von
Belastungen durch
Verkauf
griechischer
Staatsanleihen
Im ersten Halbjahr 2012 erzielte die BFCM ein Nettoergebnis von 517 Mio. Euro. Damit
lag das Ergebnis 32% unter dem Niveau des ersten Halbjahres 2011. Hintergrund
dessen war insbesondere das gesunkene Zins- und Provisionsergebnis sowie
Abschreibungen auf den Verkauf griechischer Staatsanleihen. Nach dem Verkauf der
griechischen Staatsanleihen verfügt die BFCM über kein Exposure gegenüber
Griechenland mehr, weist zum 30.6.2012 aber noch ein Netto-Exposure gegenüber
Portugal (128 Mio. Euro), Irland (102 Mrd. Euro), Spanien (214 Mio. Euro) und Italien
(4.676 Mio. Euro) in Höhe von 5,1 Mrd. Euro aus.
Finanzkennzahlen
B a nque F é dé ra t iv e du C M
in M io . Euro
3 0 .0 6 .2 0 12
2 0 11 3 0 .0 6 .2 0 11
2 0 10
2009
IF R S
IF R S
IF R S
IF R S
IF R S
384.815
468.333
390.629
434.262
434.298
14.802
26.494
13.695
23.939
21.879
n.a.
193.645
n.a.
154.477
138.602
166.003
263.906
162.643
229.304
223.799
1.026
2.718
1.365
3.225
2.103
Netto ergebnis nach
M inderheitenanteilen
517
1.623
755
1.961
1.194
B ilanz
B ilanzsumme
Eigenkapital
Kundeneinlagen
Kundenkredite
GuV
B asel II RWA
n.a.
196
n.a.
180
n.a.
Kernkapitalquo te
n.a.
10,9%
n.a.
10,7%
10,0%
Co st/Inco me-Ratio
n.a.
62,8%
n.a.
58,4%
58,8%
n.a.
0,73
n.a.
0,67
0,62
No tleidende Kredite / Kreditbestand
(NP L Quo te)
n.a.
4,2%
n.a.
4,6%
4,7%
Kennzahlen
Quelle: BayernLB Research, BFCM
BayernLB
62
Crédit Mutuel-CIC Home Loan SFH
Crédit Mutuel-CIC
Home Loan SFH
gehört zu 99,9% der
BFCM…
Die CM11-CIC finanziert sich am Covered Bond Markt über die Crédit Mutuel-CIC Home
Loan SFH (CM-CIC SFH), die zu 99,9% zur BFCM gehört. Am 06. Juni 2011 wurde die
vormalige CM-CIC Covered Bonds in eine SFH umgewandelt.
…und ist der
drittgrößte
Emittent von OFH
im BenchmarkBereich
Ende des zweiten Quartals 2012 waren OFH der CM-CIC SFH im Volumen von rund 20
Mrd. Euro im Umlauf. 13,5 Mrd. Euro waren davon zuletzt im iBoxx-Index Euro France
Covered enthalten. Damit ist die SFH der BFCM drittgrößter Emittent von Obligations
de Financement de l’Habitat im Benchmark-Format.
Quelle: Crédit Mutuel-CIC Home Loan SFH
OFH Gläubiger
werden durch
einen indirekten
Anspruch auf die
Deckungsaktiva
abgesichert
Die Erlöse aus der Emission von OFH nutzt die CM-CIC Home Loan SFH, indem der
BFCM Kreditfazilitäten eingeräumt werden, die diese wiederum an die Caisse Féderale
des Crédits Mutuels weiterreicht. Diese an die einzelnen Genossenschaftsbanken
ausgereichten Kredite werden durch Immobiliendarlehen abgesichert, die die
gesetzlichen Zulässigkeitskriterien zur Deckung von OFH erfüllen müssen. CM-CIC
Home Loan SFH wiederum hat im Rahmen der Kreditfazilitäten einen Anspruch auf
diese Kreditsicherheiten („Collateral Security Agreement"). Die Assets bleiben jedoch in
der Bilanz der Regionalbanken („Dual Structure“). Erst im Falle eines DefaultEreignisses der BFCM, kann CM-CIC Home Loan SFH die Ansprüche auf die Darlehen
geltend machen, u.a. können die Darlehensnehmer dann darüber informiert werden,
dass Zinszahlungen und Fälligkeiten direkt an den Emittent gezahlt werden.
BayernLB
63
Der Deckungsstock der OFH besteht ausschließlich aus wohnwirtschaftlichen Krediten.
Die Darlehen sind überwiegend festverzinslich und weisen im Durchschnitt einen
unindexierten LTV von 68% auf. Darüber hinaus befinden sich alle Immobilien in
Frankreich, zum größten Teil in der Region Île-de-France.
Deckungsstockprofil
in Euro
C ré dit M ut ue l- C IC H o m e Lo a n S F H
30.06.2012
Spo nso r B ank / Emittenten-Rating (M o o dy´s / S&P / Fitch)
B FCM / A a3 st / A + / A +
19.509.660.154
Überdeckung
35.001.153.775
79,4%
83.067
421.358
Nutzungart
100% wo hnwirtschaftlich
19,60%
A nteil Darlehen für Zweitwo hnraum
3,80%
83,7% / 15,1%
Ø LTV
68%
Ø indexierter LTV
61%
184 M o nate
Ø Seaso ning
60 M o nate
Frankreich 100%
M arket Risk 2
12%
Co llateral Sco re2
6%
TP I2
P ro bable
D-Cap3
3
A LM -Risk 4
lo w
2) Moody's
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
64
Crédit Mutuel: Crédit Mutuel Arkéa
Durch den
Zusammenschluss
der Crédit Mutuel
Regionalgruppen
„Bretagne“, „SudOuest“ und „Massif
Central“ entstand
2001 die Crédit
Mutuel Arkéa (CMArkéa).
Durch den Zusammenschluss der Crédit Mutuel Regionalgruppen „Bretagne“, „SudOuest“ und „Massif Central“ entstand 2001 die Crédit Mutuel Arkéa (CM-Arkéa). Zwar
agiert sie am Banken- und Kapitalmarkt unabhängig sowohl von der „großen
Schwester“ CM11-CIC als auch vom Bundesverband „Confédération Nationale du Crédit
Mutuel“ (CNCM). Dennoch profitiert CM Arkéa von ihrer Zugehörigkeit zur Crédit
Mutuel Gruppe. So berücksichtigt beispielsweise die Rating-Agentur Moody’s diesen
Umstand in ihrer Kreditanalyse und schreibt von einer „hohen Wahrscheinlichkeit der
Unterstützung durch die CNCM im Falle eines Liquiditäts- oder Kapitalengpasses“. Die
finanzielle Solidarität innerhalb der Gruppe soll durch die Caisse Central du Crédit
Mutuel sichergestellt werden, die wiederum durch die einzelnen „Fédérations“
kapitalisiert wird.
CM-Arkéa
konzentriert sich
wie die CM11-CICGruppe auf das
Retailbanking- und
Versicherungsgeschäft
CM-Arkéa konzentriert sich wie die CM11-CIC-Gruppe auf das Retailbanking- und
Versicherungsgeschäft („bankassurance“). Besonders stark vertreten ist die Gruppe in
der Region Bretagne, nach Moody’s mit einem Marktanteil von 27% bzw. 24% bei
Privatkundenkrediten bzw. –einlagen. Zu Arkéa gehören auch die Internetbank
(„banque en ligne“) Fortuneo und Financo, ein auf Konsumentenkredite spezialisiertes
Institut. Ein Großteil des Geschäfts der Gruppe ist auf dem Heimatmarkt angesiedelt.
International ist die CM-Arkéa somit nur wenig präsent.
Organisation der Crédit Mutuel Arkéa
Quelle: Crédit Mutuel Arkéa
BayernLB
65
Finanzkennzahlen
2011
2010
2009
Bilanzsumme
83.979
78.747
72.362
Eigenkapital
4.046
3.777
3.507
Kundeneinlagen
26.728
23.657
21.168
Kundenkredite
39.780
35.902
30.863
in Mio. Euro
Bilanz
GuV
405
341
208
Nettoergebnis
292
293
161
11,3%
11,3%
12,5%
Kernkapitalquote
12,3%
12,2%
13,6%
Gesamtkapitalquote
14,5%
16,1%
69,8%
69,2%
72,1%
1,49
1,52
1,46
(NPL Quote)
3,5%
3,6%
3,7%
Regulatorisches Eigenkapital1
Kennzahlen
Cost/Income-Ratio
Quelle: BayernLB Research, CM-Arkéa
1) nach Basel II Standardansatz
BayernLB
66
Crédit Mutuel Arkéa Public Sector SCF
Crédit Mutuel
Arkéa Public Sector
SCF wurde August
2011 gegründet
Ende August 2011 wurde Crédit Mutuel Arkéa Public Sector SCF zur Emission öffentlich
gedeckter Obligations Foncières im Volumen von 10 Mrd. Euro gegründet. Die bislang
erste und einzige Emission wurde am 07. Oktober 2011 mit einem Volumen von 750
Mio. Euro am Markt platziert. Damit refinanziert sich die Gruppe zu circa 3 % über OF.
Die OF-Emission ist im iBoxx-Index enthalten, macht aber den kleinsten Anteil am
Gesamtumlauf aus (0,8%).
Der Deckungsstock
der Anleihen
besteht vollständig
aus Krediten an
öffentliche
Gläubiger aus
Frankreich
Der Deckungsstock der Anleihen besteht vollständig aus Krediten an öffentliche
Gläubiger aus Frankreich. Ein Viertel der Gläubiger sind sog. „départements“,
französische Verwaltungseinheiten, die wiederum 27 Regionen („régions
administratives“) zugeordnet sind. 33 % der Forderungen im Deckungsstock richten
sich an öffentliche Schuldner der Region „Bretagne“. In der Deckungsmasse gibt es
keine ABS.
Die Deckungswerte werden auf das SCF übertragen („True Sale“) und werden somit
auch dort in der Bilanz verbucht. Die Deckungsmasse ist im Falle der Insolvenz der
Crédit Mutuel Arkéa vom Gläubigerzugriff vollständig abgeschottet und die
Zahlungsunfähigkeit greift nicht auf die SCF über.
Quelle: Crédit Mutuel Arkéa Public Sector SCF
BayernLB
67
Deckungsstockprofil
in Euro
Crédit Mutuel Arkéa Public Sector SCF
30.06.2012
Sponsor Bank / Rating (Moody´s / S&P / Fitch)
Crédit Mutuel Arkéa / Aa3 st / A+ / -
Covered Bond Rating (Moody´s / S&P / Fitch)
Aaa / AAA / -
ausstehende Covered Bonds
750.000.000
Größe des Deckungsstocks
1.030.348.599
Überdeckung
37,4%
Nutzungart
Öffentlich 100%
Ø Darlehensgröße
n.a.
Anzahl der Darlehen
1.203
Art der Verzinsung (fix / variabel)
54.3%/45.7%
192 Monate
Ø Seasoning
-
Geografische Verteilung / Rating
Frankreich 100%
Gläubigertyp
Forderungen ggü. Kommunen: 95,7%, kommunal garantierte
Forderungen: 4,3%
Market Risk1
8,8%
Collateral Score1
5,1%
TPI1
probable-high
D-Faktor2
-
ALM-Risk3
low
1) Moody's
2) Fitch
3) S&P
BayernLB
68
Crédit Mutuel Arkéa Home Loans SFH
Im Mai 2011 wurde
das OFH-Programm
im Volumen von 10
Mrd. Euro gestartet
Auch Crédit Mutuel Arkéa hat ihr Programm zur Emission „strukturierter Covered
Bonds“ in ein Programm zur Emission von Obligations de Financement de l’Habitat
„gewandelt“. Im Mai 2011 wurde das OFH-Programm im Volumen von 10 Mrd. Euro
gestartet. Ende Juni 2012 standen OFHs im Volumen von 4,3 Mrd. Euro aus. Fast ein
Fünftel der Refinanzierung der CM-Arkéa-Gruppe entfällt auf OFHs. Crédit Mutuel
Arkéa Home Loans SFH ist inzwischen fünftgrößter Emittent von OFH, gemessen am
iBoxx-Volumen.
Die CM-Arkéa
Home Loans SFH ist
eine sog. „dual
structure“-SFH
Die Crédit Mutuel Arkéa Home Loans SFH ist eine sog. „Dual Structure“-SFH: Die
Deckungswerte werden hier nicht in die Bilanz des Vehikels ausgelagert. Stattdessen
überträgt die Crédit Mutuel Arkéa nur die Eigentumsrechte an den Assets an ihre
Emissionstochter. Der Eigentumstransfer erfolgt erst im Falle der Insolvenz der Mutter.
Der Deckungsstock besteht zu 100 % aus Krediten zur privaten
Wohnraumfinanzierung, davon mehr als die Hälfte in der Region „Bretagne“.
Quelle: Crédit Mutuel Arkéa Home Loans SFH
BayernLB
69
Deckungsstockprofil
in Euro
Crédit Mutuel Arkéa Home Loans SFH
30.06.2012
Sponsor Bank / Rating (Moody´s / S&P / Fitch)
Crédit Mutuel Arkéa / Aa3 / A+ / -
Covered Bond Rating (Moody´s / S&P / Fitch)
- / AAA / -
ausstehende Covered Bonds
Größe des Deckungsstocks
Überdeckung
4.322.500.000
6.212.377.932
-
Nutzungart
Ø Darlehensgröße
Anzahl der Darlehen
Buy to Let Darlehen1
Anteil Darlehen für Zweitwohnsitz
Wohnwirtschaftlich 100%
74.015
121.649
12%
3%
88%/12%
Anteil garantierter Darlehen
-
Ø LTV
70%
Ø indexierter LTV
66%
Ø Seasoning
Geografische Verteilung
165 Monate
48 Monate
Frankreich 100%
Market Risk2
Collateral Score 2
TPI2
-
D-Cap3
4
ALM-Risk
low
BayernLB
70
Dexia-Gruppe
Bislang war die
Dexia-Gruppe ein
breit aufgestellter
Finanzkonzern mit
regionalem Fokus
auf Frankreich,
Luxemburg,
Belgien und der
Türkei
Die belgisch-luxemburgisch-französische Dexia-Gruppe, mit Hauptsitz in Brüssel war bis
zu dem im Oktober 2011 begonnenen Umstrukturierungsprozess des Konzerns in den
Bereichen Retail, Wholesale und Commercial Banking, dem Asset Management und der
Finanzierung der öffentlichen Hand in Frankreich, Luxemburg, Belgien und der Türkei
tätig. Das Dachunternehmen der Gruppe ist Dexia S.A., die bislang die Anteile an den
„Kernbanken“ der Gruppe Dexia Crédit Local (DCL) in Frankreich, Dexia Banque
Internationale à Luxembourg (DBIL) in Luxemburg und der DenizBank A.S. in der Türkei
hielt.
Staatliche
Intervention zur
Rettung des
Konzerns im
Sommer 2011…
Nachdem die Gruppe im Zuge der Finanzkrise bereits 2008 nur durch staatliche
Unterstützung vor der Insolvenz bewahrt werden konnte, geriet der Finanzkonzern
erneut im Sommer 2011 in existenzbedrohende Liquiditätsschwierigkeiten. Die
Regierungen Belgiens, Frankreichs und Luxemburgs retteten den Konzern mit
Staatsgarantien in Höhe von 90 Mrd. Euro vor der Zahlungsunfähigkeit7. Daraufhin
wurde ein umfangreicher Restrukturierungsprozess begonnen. So wurde Dexia Bank
Belgium (DBB) für 4 Mrd. Euro an den belgischen Staat verkauft. Auch die
Beteiligungen an der luxemburgische DBIL und DenizBank wurden bereits veräußert.
…hatte
umfangreichen
Restrukturierungsprozess zur Folge
Organisationsstruktur der Dexia-Gruppe zum 31.12.2011
Quelle: Dexia Group
Umstrukturierungs
plan sieht einen
Verkauf der Dexia
MA vor
Über die französische Dexia Crédit Local hielt die Dexia Gruppe bislang 100%Beteiligungen an der Pfandbriefbank Dexia Kommunalbank Deutschland und an der
Dexia Municipal Agency (Dexia MA). Während die Zukunft der deutschen Tochter
weiter ungewiss ist, sieht der Umstrukturierungsplan der Dexia-Gruppe eine
7
Die staatlichen Garantien für Dexia SA und Dexia Crédit Local (DCL) in Höhe von 90 Mrd. Euro (Anteil
Belgien: 60,5%, Frankreich: 36,5%, Luxemburg: 3%) wurden am 21. Dezember 2011 bereits vorläufig bis
zum 30. Mai 2012 von der Europäischen Kommission genehmigt, wurden jedoch vorerst auf 55 Mrd.
Euro begrenzt. Am 30. Mai 2012 verlängerte die EU-Kommission die vorläufige Genehmigung bis zum
30.September 2012 und am 26. September erneut bis zum 31. Januar 2013.
BayernLB
71
Veräußerung der Anteile an Dexia MA vor. Die neuen Eigentümer werden indirekt der
französische Staat, die französische „Caisse des dépôts et consignations“ (CDC), ein
staatliches Finanzinstitut, welches im Auftrag der französischen Regierung die
ökonomische und soziale Entwicklung fördern soll und „La Banque Postale“ (LBP) sein.
LBP ist eine 100%ige Tochter des französischen Postunternehmens „La Poste“. Dieses
gehört wiederum zu 77% dem französischen Staat und zu 23% der CDC.
Staat, CDC und LBP
werden Eigentümer
der NEC, die
wiederum 100% der
Anteile an Dexia
MA halten wird
Dazu soll laut einer Pressemitteilung der Dexia-Gruppe vom September 2012 ein neues
Kreditinstitut („Nouvel Etablissement de Crédit“, NEC) gegründet werden, an dem der
französische Staat, die CDC und LBP beteiligt sein werden. Das neugegründete
Kreditinstitut wird 100% der Anteile an Dexia MA halten. In einem zuvor im Februar
2012 veröffentlichten Restrukturierungsplan war noch von einem indirekten Anteil der
DCL an Dexia MA, über einen Anteil an dem neuen Kreditinstitut von 31,7% die Rede
gewesen.
Geplant ist auch, dass ein Joint Venture gegründet werden soll, dass Darlehen an den
kommunalen Sektor in Frankreich vergeben wird. An diesem
Gemeinschaftsunternehmen sollen sich nach dem im Februar vorgestellten Plan LBP
(65%) und CDC (35%) beteiligen. Diese Kredite werden dann als Deckungswerte an
DMA übertragen und durch die Emission von OF refinanziert.
Dexia Gruppe
übernimmt
bestimmte
Garantien für Dexia
MA
Dexia S.A. sollte nach dem Plan vom Februar zum Einen die Garantie für die
Verbindlichkeiten der Dexia MA übernehmen, falls der jährliche Verlust der Dexia MA
0,1% der ausstehenden Verbindlichkeiten übersteigt. Zum anderen war vorgesehen,
dass Dexia S.A. der Dexia MA ein 10 Mrd. Euro-Portfolio aus strukturierten Krediten an
französische Gläubiger der öffentlichen Hand garantiert. Dexia würde dabei wiederum
von einer Garantie durch den französischen Staat für 70% der Verluste aus dem
Portfolio profitieren, die über 500 Mio. Euro hinausgehen.
Genehmigung der
EU-Kommission
steht noch aus
Der Restrukturierungsplan muss noch von der Europäischen Kommission genehmigt
werden.
BayernLB
72
Geplante Umstrukturierung der Dexia MA Stand Februar 2012 – nach neuen Plänen soll DCL
keinen Anteil an der Dexia MA mehr halten
Quelle: Dexia Municipal Agency
Finanzkennzahlen
D e xia G ro up
in M io. Euro
3 0 .0 6.20 12
2 011
30 .0 6 .2 0 11
2 010
2 00 9
577.630
B ilanz
B ilanzsumme
411.162
412.759
517.747
566.735
Eigenkapital
-2.818
-2.018
6.945
8.945
10.181
Kundeneinlagen
9.876
19.419
125.279
127.060
120.950
156.536
173.550
316.462
352.307
353.987
-4.185
-6.244
-1.077
924
1.403
Netto ergebnis
-1.185
-11.641
-3.927
797
1.089
Gesamtkapitalquo te
8,4%
10,3%
13,0%
14,7%
14,1%
Kernkapitalquote
6,6%
7,6%
11,4%
13,1%
12,3%
Harte Kernkapitalquote (Co re Tier 1)
6,2%
6,4%
10,3%
12,1%
11,3%
Kundenkredite
GuV
Kennzahlen
Co st/Inco me-Ratio
n.a.
n.a.
n.a.
70%
58%
1585%
894%
253%
277%
293%
n.a.
1,1%
n.a.
1,6%
1,4%
Quelle: BayernLB Research, Dexia Group
BayernLB
73
Dexia MA ist
zweitgrößter
Emittent von
Benchmark OF
Zum 30.06.2012 standen Emissionen im Volumen von 56 Mrd. Euro aus. Davon waren
rund 89% in Euro denominiert. Daneben emittiert Dexia MA in anderen Währungen,
hauptsächlich in US-Dollar (4% der ausstehenden OF) gefolgt von Schweizer Franken
(3%), Japanischen Yen (2%), GBP (2%), CAD (1%) sowie AUD (1%). Im iBoxx ist Dexia MA
derzeit mit rund 28 Mrd. Euro vertreten, was Dexia MA zum zweitgrößten Emittenten
von OF macht.
Bislang übertrug Dexia Crédit Local Darlehen an Dexia MA, die diese als
Deckungsmasse für die Emission von OF nutzte. In Zukunft werden dies Darlehen des
Joint Venture der LBP und der CDC sein.
Deckungsstock
besteht
hauptsächlich aus
Kommunaldarlehen
Der Deckungsstock bestand zum 30.06.2012 zu 98% aus Forderungen gegenüber
öffentlichen Gläubigern oder Darlehen, die durch diese garantiert sind. Die
Gläubigerstruktur ist sowohl nach Herkunft als auch nach Typ relativ breit gestreut. Die
meisten Gläubiger stammen mit 63,5% aus Frankreich.
Alte Struktur der OF-Emission: Nach der Restrukturierung refinanziert Dexia MA Darlehen des
staatlichen Joint Venture der LBP und CDC
Quelle: Fitch
BayernLB
74
Deckungsstockprofil
in Euro
D e xia M unic ipa l A ge nc y
30.06.2012
Dexia Crédit Lo cal (B aa2 neg / B B B *- / A + neg)
A a2 / A A +*- / A A A *-
56.254.402.629
72.412.322.010
Überdeckung
28,7%
Nutzungart
Öffentlich: 98,3%, so nstige/Ersatzdeckung: 1,7%
54% fest, 46% variabel
179 M o nate
Ø Seaso ning
n.a.
Geo grafische Verteilung / Rating (M o o dy´s / S&P / Fitch)
Frankreich: 63,5%; Italien: 10,1%; B elgien: 9,6%;
UK: 6,9%, So nstige: 10%
Gläubigertyp
Ko mmunale Fo rderungen: 61,2%, ko mmunal
garantierte Fo rderungen: 12,7%, Fo rderungen
ggü. regio nalen Gebietskö rperschaften: 8,8%,
garantiert durch reg. Kö rp.: 2,8%, Zentralstaat:
2,2%, durch Zentralstaat garantiert: 1,4%, andere:
11%
M arket Risk
11,1%
Co llateral Sco re1
4,7%
TP I1
P ro bable-High
D-Cap2
3,0%
A LM -Risk 3
lo w
1) Moody's
2) Fitch
3) S&P
BayernLB
75
Crédit Immobilier de France (CIF) Gruppe
Die Crédit
Immobilier de
France (CIF) Gruppe
wurde 2001
gegründet
CIFD, das
Zentralinstitut der
CIF-Gruppe, ist der
Eigentümer der
Covered Bond
Tochter CIF
Euromortgage
Eigentümer der CIFGruppe sind 56
„SACICAPs“, private
Non-Profit
Organisationen mit
dem staatlichen
Auftrag den
sozialen
Wohnraum zu
fördern
Die Crédit Immobilier de France (CIF) Gruppe wurde 2001 gegründet. Zentralinstitut ist
die Crédit Immobilier de France Développement (CIFD), die als Spezialfinanzierer
ausschließlich wohnwirtschaftlich genutzte Darlehen an Privatpersonen vergibt. CIFD
ist nach Crédit Foncier de France (CFF) der zweitgrößte Immobilienfinanzierer in
Frankreich, verfügte Ende 2011 aber nur über einen Marktanteil von 4% bei
Hypotheken. Zu den Tochterinstituten der CIFD gehören zum einen die regionalen
Filialen (Societés Financières Régionales, SFR); sowie die Banque Patrimoine &
Immobilier, einst französischer Ableger des britischen Wohnraumfinanzierers
Woolwich. Zum anderen hält CIFD Beteiligungen an Caisse Centrale du Crédit
Immobilier de France (3CIF) und dem Covered Bond-Emittenten CIF Euromortgage,
über die sich die Gruppe refinanziert. Zudem verfügt CIFD mit CIF Assets über eine Art
„Inhouse-Verbriefungseinheit“. Diese verbrieft die Wohnraumkredite als „Residential
Mortgage Backed Securities“ (RMBS), welche wiederum einen großen Teil des Covered
Bond-Deckungsstocks der CIF Euromortgage ausmachen.
Eigentümer der CIF-Gruppe sind 56 „Sociétés Anonymes Coopératives d’Intérêt Collectif
pour l’Accession à la Propriété“ (SACICAP), Non-Profit Organisationen mit dem
staatlichen Auftrag den sozialen Wohnraum zu fördern. Ihr Hauptziel ist die
Vermittlung von Wohnraum an einkommensschwache Bürger. Dazu arbeiten die
SACICAP auf lokaler und regionaler Ebene eng mit öffentlichen Einrichtungen und
Behörden zusammen. Sie dienen primär der Umsetzung der staatlichen
Wohnraumpolitik und stehen unter der Aufsicht des Ministeriums für Umwelt,
Nachhaltigkeit, Transport und Wohnen („Ministère de l’Écologie, du Développement
Durable, des Transports et du Logement“). Trotz des staatlichen Auftrags sind die
SACICAP keine öffentlichen Einrichtungen, sondern privatwirtschaftliche
Organisationen, an denen aber vor allem die lokalen und regionalen Partner beteiligt
sind. Zusammen mit Procivis Immobilier bilden sie die Procivis Gruppe.
Eigentümerstruktur der Crédit Immobilier de France-Gruppe
Quelle: CIF Euromortgage
BayernLB
76
Organisation der Crédit Immobilier de France-Gruppe
Quelle: Crédit Immobilier de France
Seit 2004 besteht
ein gegenseitiger
Haftungsmechanismus
Fitch und Moody’s
gehen von hoher
staatlicher
Unterstützungswahrscheinlichkeit
aus
Im Mai 2012 wurde
Änderung des
Geschäftsmodells
beschlossen:
Anteile an 3CIF und
CIF Euromortgage
sollen verkauft
werden
Innerhalb der Gruppe besteht seit 2004 ein Solidaritätsmechanismus, sodass sämtliche
Verbindlichkeiten der CIFD nicht nur durch das eigene Kapital, sondern auch das der
anderen Mitglieder gedeckt sind. Dabei ist CIF Euromortgage das einzige Mitglied der
Gruppe, das nur Unterstützung erhält, nicht aber Unterstützung gewähren muss, um
die vorrangigen Ansprüche der OF Gläubiger nicht zu untergraben. Auch gehen die
Ratingagenturen Fitch und Moody’s von einer hohen Unterstützungswahrscheinlichkeit
durch den französischen Staat aus. Eine umfassende Unterstützung durch die
Eigentümer für die Mitglieder der CIF-Gruppe gilt nach der Einschätzung der
Ratingagentur Fitch dagegen als unwahrscheinlich.
Mitte Mai 2012 setzten die französischen und luxemburgischen
Finanzmarktaufsichtsbehörden die Obligations Foncières der CIF-Euromortgage und
die unbesicherten Anleihen des Schwesterinstituts der CIF Euromortgage, La Caisse
Centrale du Crédit Immobilier de France (3CIF) fast zwei Wochen lang ohne Erklärung
vom Handel aus, was zu starken Spread-Ausweitungen am Markt führte. Der Grund für
die Handelsaussetzung war, dass der Geschäftsbericht für das Jahr 2011 angesichts
einer notwendigen Änderung des Geschäftsmodells, u.a. aufgrund einer von Moody’s
angedrohten Herabstufung der Ratings, zurückgehalten werden musste. Die Gruppe
gab daraufhin bekannt, einen Käufer für CIF Euromortage und 3CIF zu suchen8. Anfang
September 2012 musste der französische Staat dann ankündigen, Garantien zu
übernehmen, um die Zahlungsfähigkeit der CIF-Gruppe sicherzustellen. Zuvor hatte
Moody’s 3CIF um 3 Notches auf Baa1 und CIF Euromortgage um einen Notch auf Aa1
mit der Begründung herabgestuft, dass eine Abwicklung immer wahrscheinlicher
werde. Dies hatte den Kapitalmarktzugang der Gruppe weiter erschwert. Die CIFGruppe gab bekannt, dass die bisherigen Verkaufsverhandlungen, (u.a. mit der
staatlichen La Banque Postale) darüber hinaus nicht erfolgreich gewesen seien. Die
Garantien für die CIF-Gruppe sollen nach der jüngst vorgestellten Haushaltsplanung der
französischen Regierung 28 Mrd. Euro umfassen. Davon sollen 12 Mrd. Euro die
gruppeninterne Einlagen bei 3CIF von u.a. der CIF Euromortgage absichern. Die
verbleibenden 16 Mrd. Euro dienen dazu, die unbesicherten Neuemissionen der 3CIF zu
garantieren.
8
Pressemitteilung der CIF-Gruppe vom 23.Mai 2012: „Both 3CIF and CIF Euromortgage have taken note
of the Group’s decision to amend its business model, which recently came under sharp criticism from
the rating agencies. The Group has mandated an investment bank to search for a long-term solution.
Priority will be given to the sale of an ownership interest to an outside institution. “
BayernLB
77
Finanzkennzahlen
C ré dit Im m o bilie r de F ra nc e D e v e lo ppe m e nt
in M io . Euro
2 0 11
2 0 10
2009
40.853
40.420
42.054
1.641
1.631
1.626
564
482
288
33.666
32.859
32.502
116
113
67
Netto ergebnis
78
79
43
B asel II RWA
n.a.
n.a.
n.a.
Kernkapitalquo te
n.a.
n.a.
n.a.
Gesamtkapitalquo te
n.a.
14,6%
15,0%
B ilanz
B ilanzsumme
Eigenkapital
Kundeneinlagen
Kundenkredite
GuV
Kennzahlen
Co st/Inco me-Ratio
64,4%
58,1%
63,0%
5969%
6819%
11305%
4,1%
3,9%
2,9%
Quelle: BayernLB Research, Crédit Immobilier de France
CIF Euromortgage
Großteil des
Funding der CIFGruppe erfolgt über
Emissionen von OF
der CIF
Euromortgage
CIFD stützte die Refinanzierung ihrer Kreditvergabe bislang zu einem wesentlichen Teil
auf Covered Bonds. Seit 2006 betrug der Anteil von gedeckten Anleihen am gesamten
Refinanzierungsvolumen durchschnittlich 63%, zuletzt 68 % Ende 2011. Das Covered
Bond-Programm über 30 Mrd. Euro diente der mittel- und langfristigen Refinanzierung,
die Emissionen der 3CIF der kurzfristigen Finanzierung.
CIF Euromortgage
ist drittgrößter OFEmittent im iBoxx
CIF Euromortgage ist die Societé de Crédit Foncier der CIF-Gruppe und besteht seit der
Gründung des Spezialfinanzierers. Zum 30.06.2012 existierte ein OF-Umlaufvolumen
von 26 Mrd. Euro. 13,2 Mrd. Euro sind im iBoxx gelistet, womit CIF Euromortgage
drittgrößter Emittent von Obligations Foncières ist (14 %).
80% des
Deckungsstocks
bestehen aus
gruppeninternen
Verbriefungen
Der Deckungsstock besteht zum Großteil (76%) aus hypothekengedeckten
Verbriefungen (RMBS). Die Mehrheit dieser RMBS stammt aus der Gruppe: Dazu
werden die Forderungen aus Krediten, die durch die einzelnen CIF-Regionalbanken
und die Banque Patrimoine & Immobilier ausgegeben wurden, an die
Verbriefungstochter CIF Assets verkauft. Diese verbrieft die Aktiva und emittiert RMBS,
die wiederum von CIF Euromortgage als Deckungswerte erworben werden.
BayernLB
78
Quelle: CIF Euromortgage
Deckungsstockprofil
in EURO
C IF Euro m o rt ga ge
30.06.2012
Spo nso r B ank / Rating (M o ody´s / S&P / Fitch)
Caisse Centrale du Credit Immo bilier de France: SA
Baa1* / - / A stable
Aa1* / A AA *- / -
ausstehende Co vered B onds
25.651.639.196
Grö ße des Deckungsstocks
27.298.619.969
Überdeckung
6,4%
Art der Deckungswerte
76,2% Senio r RM B S, 10,0% hypo thekarisch besicherte
Schuldverschreibungen, 13,9% Sonstige
n.a.
Anzahl der Darlehen
Senior RM B S: 36
Buy to Let Darlehen1
n.a.
Anteil Darlehen für Zweitwo hnsitz
n.a.
Senior RM B S: 100% variabel
Anteil garantierter Darlehen
n.a.
Anteil repo -fähiger Anleihen
Senior RM B S: 100%
Ø LTV
n.a.
Ø indexierter LTV
n.a.
4,5 Jahre
Ø Seaso ning
n.a.
Senior RM B S: 96,2% Frankreich, 2,4% Spanien, 1,3 %
Italien, 0,1% Niederlande
M arket Risk 2
On review
Co llateral Sco re2
On review
TP I2
Pro bable-High
D-Cap3
3
ALM -Risk 4
-
2) Moody's
3) Fitch
4) S&P
BayernLB
79
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Tel. +49 89 2171-
Treasury Products
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Capital Markets
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23187
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Volkswirtschaft & Research
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25756
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Sales Corp. & Institutionelle International
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23795
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21758
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Dr. Jürgen Pfister, Chefvolkswirt
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80
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Die in dieser Publikation angegebenen aktuellen Preise / Renditen sind Tagesschluss-Quotierungen aus Bloomberg des der Publikation
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Bitte beachten Sie:
Die BayernLB beabsichtigt derzeit nicht, die angesprochenen Emittenten im Bereich Fixed Income Research aktiv zu covern. Eine anlassbezogene
Aktualisierung der in dieser Publikation wiedergegebenen Informationen und geäußerten Bewertungen erfolgt daher nicht.
Bewertungshinweis
Bewertungsverfahren
Die von der BayernLB im Fixed Income Research vorgenommenen Anlagevorschläge für Covered Bonds basieren primär auf einer Bewertung
des Emittenten und insbesondere des von ihm zur Verfügung gestellten und verwalteten Deckungsstocks. Die Schutzmechanismen der länderspezifischen Gesetzgebung sind für die Qualität eines Deckungsstocks von zentraler Bedeutung. Zusätzlich wird die Asset-Qualität des
Deckungsstocks analysiert. Entscheidende Faktoren stellen die Diversifikation nach Regionen, Endschuldnern und Objektart, die Granularität der
Deckungsmasse, die Laufzeitkongruenz zwischen ausstehenden Pfandbriefen und Deckungsmasse, die nominale bzw. barwertige Überdeckung
sowie deren Robustheit gegenüber Zinsänderungen und die Höhe der Problemkredite dar. Schließlich fließen in die Analyse eine Beurteilung
der Fähigkeit des Emittenten zum mittel- und langfristigen Management des dynamischen Deckungsstocks und das Rating des Emittenten ein.
Erst der Vergleich der relativen fundamentalen Bewertung der Emittenten zueinander mit dem für diese Emittenten gezahlten Spreads, bzw.
deren Spread-Kurve ergibt die abschließende Bewertung.
Die Auswahl der Anleihen eines Emittenten spielt demgegenüber eine nachrangige und untergeordnete Rolle, da hier kurzfristige „relative
value“-Aspekte, die steuerliche Behandlung sowie die Liquidität einzelner Emissionen im Vordergrund stehen.
Zeitraum von Anlageempfehlungen
Anlagehorizont:
Kurzfristig =
2 – 4 Wochen
Mittelfristig=
4 Wochen – 3 Monate
Langfristig=
3 – 12 Monate
Auf den jeweils angemessenen Anlagehorizont wird bei der Empfehlung hingewiesen.
Empfehlungssystematik
Zentraler Punkt der Empfehlungssystematik ist der sog. Credit Spread. Ein Credit Spread ist die Differenz zwischen der Rendite eines Covered
Bonds (bestimmte Kreditqualität) sowie der Rendite einer Benchmark-Staatsanleihe höchster Bonität mit möglichst gleicher Lauf-zeit/Duration.
Bei einem Engagement in kreditrisikobehafteten Covered Bonds besteht die Gefahr, dass der Emittent trotz der hohen Sicherungsmechanismen
aufgrund wirtschaftlicher Schwierigkeiten seinen Verpflichtungen gegenüber dem Gläubiger, also der Zahlung der Zinsen oder Tilgung der
Anleihe verspätet, nur teilweise oder nicht nachkommt. Für den Anleihegläubiger ist es daher von großer Bedeutung, über den Credit Spread
ausreichend für das zusätzliche Kreditrisiko entlohnt zu werden.
Übergewichten: Das Spread-Duration gewichtete Exposure in Covered Bonds dieses Emittenten sollte über dem entsprechenden Exposure im
iBoxx € Covered Index, oder einem vergleichbaren Alternativindex, liegen. Die BayernLB erwartet, dass die Covered Bonds des Emittenten
(durationsadjustiert) einen höheren Ertrag ("Outperformance") erwirtschaften als der Durchschnitt im Index. Neben der Höhe der laufenden
Verzinsung ("Carry") spielt dabei die relativ bessere Entwicklung des Credit Spreads eine entscheidende Rolle. Eine Outperformance liegt vor,
wenn sich der Credit Spread des empfohlenen Emittenten bzw. dessen Covered Bonds in einem für Covered Bonds positiven Marktumfeld
stärker einengt bzw. in einem für Covered Bonds negativen Marktumfeld weniger stark ausweitet als der Credit Spread vergleichbarer
Emittenten/Covered Bonds des Index.
BayernLB
81
Neutral: Das Spread-Duration gewichtete Exposure in Covered Bonds dieses Emittenten sollte dem entsprechenden Exposure im iBoxx €
Covered Index, oder einem vergleichbaren Alternativindex, entsprechen. Die BayernLB erwartet, dass die Covered Bonds des Emittenten
(durationsadjustiert) einen vergleichbaren Ertrag erwirtschaften wie der Durchschnitt im Index.
Untergewichten: Das Spread-Duration gewichtete Exposure in Covered Bonds dieses Emittenten sollte unter dem entsprechenden Exposure im
iBoxx Covered Index, oder einem vergleichbaren Alternativindex, liegen. Die BayernLB erwartet, dass die Covered Bonds des Emittenten
(durationsadjustiert) einen niedrigeren Ertrag ("Underperformance") erwirtschaften als der Durchschnitt im Index. Neben der Höhe der
laufenden Verzinsung ("Carry") spielt dabei die relativ schlechtere Entwicklung des Credit Spreads eine entscheidende Rolle. Eine
Outperformance liegt vor, wenn sich der Credit Spread des empfohlenen Emittenten bzw. dessen Covered Bonds in einem für Covered Bonds
positiven Marktumfeld stärker einengt bzw. in einem für Covered Bonds negativen Marktumfeld weniger stark ausweitet als der Credit Spread
vergleichbarer Emittenten/Covered Bonds des Index.
Letzte abweichende Empfehlung
(innerhalb der vergangenen 12 Monate)
keine abweichende Empfehlung
Verteilung der Empfehlungen
Verteilung der Empfehlungen der letzten drei Monate insgesamt und für die Unternehmen, für die in den letzten 12 Monaten InvestmentbankingDienstleistungen erbracht wurden.
Verteilung aller Empfehlungen
Kaufen Übergewichten
13%
50%
Halten
Neutral
10%
Verkaufen
4%
5%
Untergewichten
2%
Basis-Investment
9%
Beimischung
nicht empfohlen
6%
1%
Verteilung aller Empfehlungen auf Emittenten, für die in den letzten 12 Monaten Investment Banking-Dienstleistungen erbracht wurden
Kaufen Übergewichten
12%
36%
Halten
Neutral
3%
Verkaufen
9%
12%
Untergewichten
3%
Basis-Investment
14%
Beimischung
nicht empfohlen
9%
2%
Die Verteilung bezieht sich auf alle Aktien, Unternehmensanleihen, Covered Bonds und Staatsanleihen, für die das Research der BayernLB eine
Empfehlung ausspricht.
Hinweis auf mögliche Interessenkonflikte
BNP Paribas
Compagnie de Financement Foncier
Crédit Agricole
Crédit Immobilier de France Development
Credit Mutuel / BFCM
Credit Mutuel Arkea
CRH:
Dexia Municipal Agency:
Société Générale:
BPCE SA
2), 3), 4)
3), 4)
2), 3), 4)
2), 3), 4)
3), 4)
2)
Die Bayerische Landesbank bzw. ein mit ihr verbundenes Unternehmen betreut Finanzinstrumente des Emittenten als Market Maker
oder Designated Sponsor.
3)
Die Bayerische Landesbank bzw. ein mit ihr verbundenes Unternehmen war innerhalb der vorangegangenen 12 Monate an der Führung
eines Emissionskonsortiums von Finanzinstrumenten beteiligt, die selbst oder deren Emittent Gegenstand der vorliegenden Publikation
sind.
4)
Die Bayerische Landesbank bzw. ein mit ihr verbundenes Unternehmen hat innerhalb der letzten 12 Monate für den Emittenten
entgeltliche Leistungen im Investmentbanking erbracht oder ist an eine entsprechende Vereinbarung gebunden gewesen.
BayernLB
82
Disclaimer für Länder außerhalb Deutschlands
DIESE PUBLIKATION WURDE VON DER BAYERISCHEN LANDESBANK ODER VON EINEM MIT IHR VERBUNDENEN UNTERNEHMEN (ZUSAMMEN
"BAYERISCHE LANDESBANK" GENANNT) ERSTELLT.
DIE BAYERISCHE LANDESBANK BESTÄTIGT, DASS SIE EINSCHLÄGIGE ADMINISTRATIVE UND ORGANISATORISCHE MASSNAHMEN EINGEFÜHRT
HAT, UM INTERESSENKONFLIKTE ZU VERMEIDEN, WELCHE DIESE PUBLIKATION BEEINFLUSSEN KÖNNTEN.
Bitte beachten Sie, dass die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) den Inhalt dieses Berichts nicht geprüft hat.
Diese Publikation, bzw. jegliche Kopie hiervon, ist nicht für eine Veröffentlichung in Ländern und eine direkte oder indirekte Verteilung an Personen
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Der unterzeichnende Analyst erhält kein Honorar für die Bereitstellung spezifischer Informationen, Daten, Meinungen, Schätzungen, Prognosen und
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Teil nach der Gesamtrentabilität der Bayerischen Landesbank (einschließlich Erträgen aus dem Investment Banking). Zusätzlich gibt es noch einen
persönlichen Leistungsbonus für Analysten.
Diese Publikation dient ausschließlich Informationszwecken und stellt weder eine individuelle Anlageempfehlung noch ein Angebot zum Kauf,
Verkauf oder der Zeichnung von Finanzinstrumenten dar. Einzelheiten zu der Ausgestaltung der erwähnten Finanzinstrumente sind dem jeweiligen
Verkaufsprospekt zu entnehmen. Potenzielle Käufer oder Zeichner von Wertpapieren sind gehalten, vor ihrer Investmententscheidung unabhängig
hiervon noch Informationen aus anderen Quellen einzuholen.
Die hierin geäußerten Meinungen, Prognosen oder Schätzungen basieren auf einer Einschätzung per Publikationsdatum. Eine Übereinstimmung
mit künftigen Entwicklungen oder Ereignissen kann nicht garantiert werden. Die Angaben in dieser Publikation können sich ändern, ohne dass eine
Mitteilung erfolgt, ihre Richtigkeit ist daher nicht garantiert.
Diese Publikation wird in Großbritannien durch die Bayerische Landesbank verteilt; sie ist nicht als Aufforderung für eine Anlageentscheidung im
Sinne von § 21 des britischen Financial Services and Markets Act 2000 ("FSMA") zu verstehen. Soweit diese Publikation eine Aufforderung darstellen
sollte, so ist diese nur gerichtet an:
(i) "Investment Professionals" im Sinne von § 19(5) des britischen Financial Services and Markets Act 2000 (Financial Promotion) Order 2005 (in der
jeweils gültigen Fassung; the "Financial Promotion Order“); oder
(ii) Personen, die unter § 49(2)(a) bis (d) der Financial Promotion Order fallen; und
(iii) alle sonstigen Personen, an die die Publikation zulässigerweise für die in § 21 FSMA genannten Zwecke gerichtet werden darf ("relevant
persons").
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Diese Publikation wird in Finnland durch die Bayerische Landesbank ausschließlich an „professionelle Investoren“ gemäß der Definition des
Finnischen Securities Market Act (495/1989, wie ergänzt) verteilt.
Diese Publikation wird in Ungarn durch die Bayerische Landesbank ausschließlich an institutionelle Anleger versandt, welche die Risiken einer
Geldanlage in Wertpapieren kennen. Diese Publikation ist nicht als Veranlassung zu sehen, ein Investment-Engagement einzugehen, Wertpapiere
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ajánlás") im Sinne des Gesetzes Nr. CXX von 2001 über Kapitalmärkte, Ziffer 81 (2) f), zu verstehen.
BayernLB
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slovenischen Financial Instruments Market Act (67/2007, wie ergänzt) verteilt.
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Zusammenhang mit dem Portfolio-Management für Rechnung Dritter anbieten (personnes fournissant le service d’investissement de gestion de
portefeuille pour compte de tiers); bzw. an (ii) qualifizierte Anleger (investisseurs qualifiés), die für eigene Rechnung tätig sind, und zwar jeweils
gemäß §§ L. 411-1, L. 411-2, D. 411.1 bis D. 411-3, D. 744-1, D. 754-1 und D. 764-1, französisches Währungs- und Finanzgesetz (Code monétaire et
financier).
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belgischen Gesetz über das öffentliche Angebot von Anlageinstrumenten und die Zulassung von Anlageinstrumenten zum Handel auf geregelten
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Redaktion:
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Bayerische Landesbank
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